“现在(zài)的房地产很难再出现像过(guò)去(qù)十年的系统性(xìng)行情。”思(sī)睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让(ràng)机(jī)构和(hé)投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的转移(yí)。上海(hǎi)利(lì)檀(tán)投资董(dǒng)事长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还(hái)是估(gū)值，房地产(chǎn)都已经(jīng)双杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀(shā)到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需要非常(cháng)小心，避(bì)免选了半(bàn)天，标的公司(sī)出现(xiàn)爆雷(léi)的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下(xià)三(sān)个(gè)基准：有大(dà)的国资背景的、杠杆率较(jiào)低的、此(cǐ)前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今年房(fáng)地产(chǎn)的(de)开发资金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给房企(qǐ)贷款的(de)，房企的主要资金(jīn)来源来自新盘的销(xiāo)售。但今年(nián)新房的(de)销(xiāo)售情况相较一(yī)般(bān)。再(zài)关注(zhù)一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些(xiē)有国企背景的(de)房企，民(mín)营房企(qǐ)相对比较困(kùn)难，所以整个行业出现了一个很明显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还是(shì)融资(zī)等各个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资背景的(de)房企(qǐ)在资本市场表现相对较好(hǎo)，但没有国资背景的民营(yíng)房(fáng)企股价大多(duō)表现很(hěn)一般。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向《红周刊》表示，在(zài)房地产(chǎn)行(xíng)业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后的(de)赢家(jiā)”。而(ér)具体到如何(hé)挖掘，我们(men)会特别重视企业(yè)的成本优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就(jiù)是它(tā)的净借贷水平（净负(fù)债(zhài)率）是不是(shì)行业内的最低水平；利润率(lǜ)是不是行业内最(zuì)高的(de)；融资成(chéng)本是否是行业内最低(dī)的(de)；建安成本是否也是业内最低的；这(zhè)些都是我们(men)看重的一家房(fáng)企(qǐ)的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述条件(jiàn)的房企并不多(duō)。即(jí)便是在(zài)国央企中，仍有部(bù)分房企出现了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据(jù)整理发现，截至2022年(nián)末，天房发(fā)展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力地(dì)产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国(guó)武夷等(děng)国央(yāng)企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京(jīng)投发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江(jiāng)股(gǔ)份(fèn)、城投控(kòng)股等国央(yāng)企(qǐ)房(fáng)企(qǐ)也踩了(le)“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房(fáng)企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即(jí)便是有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称得(dé)上(shàng)完(wán)全(quán)健(jiàn)康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意(yì)的(de)是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举扩张(zhāng)。而(ér)这无疑又进一(yī)步考(kǎo)验(yàn)着(zhe)国央(yāng)企的资金链(liàn)情况。

　　对(duì)房企而言，扩张(zhāng)速度的文章中副标题的格式怎么写，文章中副标题的格式要求(de)张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有(yǒu)助(zhù)于(yú)房企储备优(yōu)质(zhì)“弹药”；但过于乐观的(de)预判(pàn)未来市场(chǎng)，以(yǐ)及(jí)过于激进(jìn)的扩张拿(ná)地节奏也有(yǒu)可能让(ràng)房企(qǐ)重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增加杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这家(jiā)房企明显感觉到机(jī)会来(lái)了，其开(kāi)始在一线(xiàn)城市进(jìn)行大举拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新(xīn)购入地(dì)块(kuài)也实现了(le)快速的开盘利用率，预(yù)计今年会(huì)有更多的(de)楼盘入(rù)市(shì)。像这类(lèi)企(qǐ)业(yè)就符合“最后的(de)赢家(jiā)”的特点。一方面，在于它本(běn)身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其(qí)中一半在一(yī)线城市，另外一半(bàn)也主要集中在强二(èr)线和二线(xiàn)城市；另一(yī)方面，它的(de)扩张是有节制地(dì)扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些(xiē)房企的扩张速度让人(rén)感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的(de)影子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机(jī)会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的章法仍要(yào)小心，如(rú)果负债率扩张得太快，但未来的(de)两(liǎng)年市(shì)场没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来衡量一家房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看(kàn)来，这(zhè)个比例如果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩张得过于快(kuài)速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道(dào)红线”对(duì)房企(qǐ)的净负债率要求不(bù)得高于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的(de)复苏(sū)速度并没有(yǒu)那么快(kuài)，所以(yǐ)要(yào)规避公(gōng)司(sī)净负债(zhài)率提(tí)高(gāo)到一个(gè)比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房(fáng)企梳理发现(xiàn)，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀(xiù)地(dì)产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其(qí)中，中交(jiāo)地产(chǎn)净负债率持(chí)续居高不(bù)下，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对(duì)比(bǐ)的(de)是，华润置地(dì)、中(zhōng)国海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙湖集(jí)团(tuán)等房企在践行较(jiào)积极的拿地(dì)策(cè)略的同时，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团(tuán)等(děng)个(gè)别民营房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的(de)实际表(biǎo)现上(shàng)，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低，融资(zī)渠道(dào)也(yě)更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这(zhè)样(yàng)，国央企自(zì)然而(ér)然就具有天然优势。

　　虽然(rán)对比(bǐ)民营(yíng)房企，机构更加看好国(guó)央企，但这也并不意味(wèi)着，民营(yíng)企业中就(jiù)没(méi)有“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍(réng)有少数(shù)民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集团(tuán)的(de)十大流通股(gǔ)东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银行股份有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵(líng)活配置(zhì)混(hùn)合型证券(quàn文章中副标题的格式怎么写，文章中副标题的格式要求)投资基金(jīn)”“全(quán)国社保基(jī)金一一(yī)六组合(hé)”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有(yǒu)限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司的(de)几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的基本面表现存(cún)在(zài)一(yī)定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房(fáng)地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作(zuò)为杭州(zhōu)本土房企(qǐ)的滨江集团(tuán)仍(réng)是表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩(jì)表现、销(xiāo)售规(guī)模、新增土储、股(gǔ)价(jià)表现等多(duō)维(wéi)度都表现(xiàn)了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集(jí)团扣非归(guī)母净利润(rùn)依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能(néng)保(bǎo)持自身(shēn)业绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎根(gēn)杭州的战略布局关系密(mì)切。根据(jù)2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团有近七(qī)成营收(shōu)来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的(de)营收比重只占到近六成(chéng)。近(jìn)三年持(chí)续稳居(jū)杭州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)在杭州的(de)土储(chǔ)补充同样较为积(jī)极，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也让滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根(gēn)据中(zhōng)指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年(nián)至(zhì)今(jīn)，滨江集(jí)团股价翻(fān)了超一倍以上，而近期(qī)，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)更是(shì)迎来多(duō)家(jiā)机构的集中调研。滨(bīn)江集团(tuán)发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰(yīng)基金、建信(xìn)养老、新华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至(zhì)存(cún)量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产(chǎn)开发只是房(fáng)地产产业(yè)链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材(cái)、玻纤等材(cái)料供应商(shāng)，而下游应用行(xíng)业主要包括中介服务、家用电器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周刊(kān)》的采(cǎi)访，房地产开发环节与(yǔ)上游材料端息息相关(guān)，新盘(pán)开工不足导致上游不(bù)被看好，机(jī)构(gòu)寻(xún)觅个(gè)股阿尔法的(de)思路(lù)渐(jiàn)渐移(yí)至下游。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量房时代，所以对地(dì)产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的(de)家(jiā)装家居领域，我们相对看好，因(yīn)为居民保有的住房规模越来(lái)越大，随着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新的需求也会越来越多。美国过去的数据充分说(shuō)明(míng)了这一(yī)点，在新房销(xiāo)售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对(duì)于地产产业链，我们相对看好(hǎo)和(hé)内装相关的(de)行(xíng)业(yè)，例如(rú)消费(fèi)建材、家居装饰(shì)等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据(jù)《红(hóng)周刊》对下游(yóu)细分中(zhōng)相(xiāng)关赛(sài)道龙头年内表现的统计，目前暂居前(qián)两位的都(dōu)是来(lái)自家纺赛道(dào)的公司，它(tā)们分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在(zài)月线连收七根阳线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从事(shì)纺织家(jiā)居、睡眠(mián)家居、生(shēng)活类(lèi)产品的研发(fā)、设计(jì)、生产及销售(shòu)，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品牌。第(dì)一季度(dù)报告显示，报(bào)告(gào)期(qī)内(nèi)，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减少7.57％；不(bù)过实现归属于上市(shì)公司(sī)股东的净利(lì)润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司(sī)一季报的十大流通股股东来看，能够发(fā)现该股早(zǎo)已成为基(jī)金重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时(shí)包(bāo)括(kuò)公募(mù)的中欧价值发(fā)现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价值和(hé)私募(mù)的(de)明河(hé)2016，都(dōu)在其中出现，占据了(le)半壁江山。需(xū)要强调的是，中(zhōng)欧的两只基金都是价值(zhí)派基金经(jīng)理曹名长在管的产品，首(shǒu)季其同时重(zhòng)仓的房地(dì)产产业链股票还(hái)有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时(shí)的家居板(bǎn)块也因疫(yì)情、消费复苏(sū)进程缓慢等多因素一度沉寂，不过(guò)好在困境反转露出曙光(guāng)，家居板块中(zhōng)年(nián)内表现(xiàn)最好的是志邦家(jiā)居。同一(yī)时间(jiān)段，该(gāi)股年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利润(rùn)，公司(sī)都实现(xiàn)了(le)同比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理的广发策略优选(xuǎn)和(hé)广发安宏(hóng)回(huí)报均增加(jiā)了持(chí)股(gǔ)，而这两(liǎng)只产品也成(chéng)为志邦(bāng)家居十大(dà)流(liú)通股股东中仅有的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家居类标的情(qíng)有(yǒu)独(dú)钟，在另一(yī)家(jiā)赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的(de)全部三(sān)只产(chǎn)品均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的(de)物业股也越来越被(bèi)机构(gòu)所青睐(lài)，不过这类标的大多(duō)在香港上市(shì)，如何选择(zé)成(chéng)为难(nán)题。对(duì)此，前述上海(hǎi)公募基金经理举例分析：“物业(yè)服务不是一个(gè)高毛利(lì)的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是(shì)市场化应该挣的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在中(zhōng)高端楼盘占比(bǐ)是比(bǐ)较高的，每年到期(qī)的合同(tóng)里(lǐ)提价(jià)成功率在(zài)30％～40％。它能做到(dào)滚动的大(dà)部分项目到期之(zhī)后，经(jīng)过两三轮合同周期(qī)还(hái)能做到产品提(tí)价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做到(dào)产品(pǐn)提价的公(gōng)司很(hěn)少，因为物业公司很容易一开始是挣钱的，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本的年度(dù)增长(zhǎng)，不(bù)过服务没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能做到提价难度是非(fēi)常大的。但是该公(gōng)司(sī)能(néng)在(zài)业内做到到期(qī)之后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位(wèi)和比较好的(de)服(fú)务是有关(guān)系的(de)。”他进(jìn)一步强调。

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