5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体(tǐ)现出市(shì)场(chǎng)对这一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近(jìn)期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等(děng)问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国(guó)基金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士(shì)，解(jiě)析“中(zhōng)特估(gū)”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发(fā)行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市(shì)场对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构(gòu)成催化因素的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个(gè)催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会(huì)成为引爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表示(shì)，近期密集申报的国央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的(de)布局可(kě)以(yǐ)更好支(zhī)持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基金申报和发行(xíng)，行情火(huǒ)热下将(jiāng)为市场带(dài)来增量资金，有望(wàng)推(tuī)动(dòng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极布局央(yāng)国企主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮(lún)深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司(sī)的投资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投(tóu)资(zī)者提供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募(mù)基金行业高质量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参(cān)与央国企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度(dù)，有望成为中(zhōng)特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下(xià)，一些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前(qián)重(zhòng)点关(guān)注(zhù)三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地方国资所(suǒ)在的行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年会(huì)有重大的(de)向上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市(shì)场成(chéng)交量的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企业改革的推进(jìn)，大概(gài)率这些企业会(huì)进入一(yī)个(gè)提质增效、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的(de)成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究投资(zī)思路也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下(xià)半(bàn)年抓住这波中(zhōng)特估的(de)投(tóu)资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特估(gū)的机会未(wèi)来三年分两个阶(jiē)段。”融(róng)通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包(bāo)括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未(wèi筑梦未来是什么意思，锦时筑梦是什么意思)来(lái)两年(nián)，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层(céng)设计对国(guó)央经营管理价值(zhí)导向变(biàn)化(huà)，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年体现在每一个央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发(fā)生显著正向(xiàng)变(biàn)化的个股提前进行布局，比(bǐ)如(rú)医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证券研(yán)究(jiū)所数(shù)据(jù)显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票市值比(bǐ)例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上(shàng)述(shù)数据显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个(gè)股涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金(jīn)主动加(jiā)仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股的(de)市(shì)值占2022年末股票总市值比(bǐ)筑梦未来是什么意思，锦时筑梦是什么意思例，一季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季(jì)度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来(lái)的(de)新高，港股央国企持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的投研流(liú)程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投(tóu)研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究(jiū)员(yuán)过去对国央(yāng)企的固(gù)定思维(wéi)，需要实地考察国央(yāng)企，并且需(xū)要利用当前国央企愿(yuàn)意交(jiāo)流(liú)的契机(jī)，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上(shàng)，要求研究员(yuán)将自(zì)己所(suǒ)覆盖(gài)行业的(de)所有国央(yāng)企构建专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的(de)成果，了解国央企经(jīng)营思(sī)路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈(tán)到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特(tè)估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机(jī)制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能(néng)力等方面(miàn)所体现的鲜明(míng)中国元素(sù)和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建(jiàn)的(de)具(jù)有时代特征和中国(guó)特色、符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是(shì)这(zhè)个概念所涉及到的(de)行业(yè)和公司，一(yī)直在发生的(de)变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金(jīn)一直非(fēi)常(cháng)关注传统产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因此也是(shì)一(yī)定能(néng)够抓住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色的估(gū)值体系(xì)是资本市(shì)场使(shǐ)命(mìng)，投资(zī)者需(xū)要学习领(lǐng)会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的(de)需(xū)要。明确该(gāi)体系的框架是第一位(wèi)的(de)工作，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长期(qī)价值的(de)基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很大的认知误区，市(shì)场化认可是基本(běn)的常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱(zhù)，国企(qǐ)央(yāng)企发展要符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)发展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都应该(gāi)考虑进(jìn)估值(zhí)体系之中，也(yě)引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对(duì)于国央(yāng)企的(de)估值方式要充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)，目前已经形成了初步的(de)企业社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社(shè)会(huì)价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价(jià)值？首要(yào)任务(wù)就(jiù)构(gòu)建中国特色的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社(shè)会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评(píng)价体系不(bù)断探索，结合(hé)国际通(tōng)用规(guī)则(zé)，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会(huì)价值评价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅(shuài)也(yě)认(rèn)为(wèi)，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重企业价值的可持(chí)续估值，要重(zhòng)视(shì)股(gǔ)东、员(yuán)工(gōng)和社会(huì)责任(rèn)等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的(de)重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业(yè)内(nèi)在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样有(yǒu)利(lì)于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟(shú)的量(liàng)化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负(fù)债率(lǜ)、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分析(xī)在(zài)估值思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包(bāo)括产业链上下游的(de)衡(héng)量、全要素成本(běn)等，以及(jí)在纵向和横向上的(de)研究，强调政策(cè)优惠、产业发(fā)展、市场竞争力(lì)和可持(chí)续发展(zhǎn)等(děng)各种(zhǒng)因素(sù)与企业价值(zhí)的(de)关系。这些因素(sù)在(zài)对估值结论(lùn)和判(pàn)断的(de)影响上，也使(shǐ)得(dé)中国(guó)特(tè)色的估(gū)值(zhí)体系与传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维(wéi)的(de)变化，还有估(gū)值结论和估值判断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好(hǎo)地适(shì)应中(zhōng)国(guó)的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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