金(jīn)融界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆明国(guó)资委的一封声(shēng)明(míng)，让(ràng)城投债成为(wèi)关(guān)注的焦点，当前地方债(zhài)的规模和(hé)地方政府的(de)偿债能力已经越(yuè)来越被重视。如何如何(hé)处(chù)置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学家李(lǐ)迅(xùn)雷发文称(chēng)，地方债(zhài)包括地方一般债、专项债和包括城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有(yǒu)争议(yì)，但增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险、基金等(děng)在内的机构(gòu)投资者是地方债的主要持(chí)有者(zhě)，他(tā)们普遍(biàn)担心的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风(fēng)险。例(lì)如，近期贵州省政府发展(zhǎn)研究中(zhōng)心提出，“化债工(gōng)作(zuò)推(tuī)进异常艰难，仅(jǐn)依靠自(zì)身(shēn)能力(lì)已无法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在(zài)土(tǔ)地财(cái)政缩水的(de)背景下，地方政府(fǔ)的财权与(yǔ)事(shì)权不匹配(pèi)问(wèn)题又凸显出来(lái)。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不算(suàn)高的前(qián)提下，我(wǒ)国地方政(zhèng)府的(de)杠杆率水平确实够高(gāo)了。需(xū)要调整(zhěng)中央和地(dì)方之间(jiān)债务余额的(de)比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的发债(zhài)规模，为地方经济减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地(dì)方政府的信用，防范(fàn)区域性(xìng)金融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公司还没(méi)有与政(zhèng)府(fǔ)部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予困难(nán)省(shěng)份一(yī)定的“托底”支持，在政策上大力(lì)度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债(zhài)务(wù)期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商(shāng)业银行的低息资金来降低债(zhài)务(wù)成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策(cè)上支持地方政府通过出让(ràng)国有资产来偿(cháng)债。他(tā)表示这类典型案例(lì)为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告(gào)无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来(lái)源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何(hé)处置(zhì)地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿(yì)元

　　城(chéng)投平台(tái)成为地(dì)方债(zhài)务主要体(tǐ)现(xiàn)形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指城投企业(yè)公开发行的公司债券和第一次见面握手是左手还是右手，与人握手是左手还是右手中(zhōng)期票据。按照(zhào)新预(yù)算法、“43号文”出(chū)台明确城投(tóu)债(zhài)与地方政府信用脱钩，城投公司定位由地方政(zhèng)府投融资机构转变为市(shì)场化运营主体，地(dì)方(fāng)政府不再对城(chéng)投债兜底(dǐ)。但实际(jì)上市场仍然把城投债看作由地方(fāng)政府背(bèi)书(shū)的高(gāo)信用等级(jí)债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常(cháng)都(dōu)是地方政府下设的投融资机构(gòu)，很难完全独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场化的企业。城投的(de)债务主要包括(kuò)向(xiàng)银行(xíng)借款和发行债(zhài)券融资这(zhè)两(liǎng)种方(fāng)式，以前(qián)一种方式为主，但后(hòu)一种债权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年(nián)末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国(guó)城投有息(xī)债务快速扩张(zhāng)，每年增速均保持在(zài)10％以(yǐ)上，到2022年末，全国(guó)城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了(le)7倍以上。

城(chéng)投平(píng)台发债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债务(wù)的(de)主要体现形式，规模(mó)明显超过地方政(zhèng)府(fǔ)的一般(bān)债和专(zhuān)项(xiàng)债之和。城投平台(tái)中(zhōng)，如今(jīn)，城投(tóu)平台的债券(quàn)余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投(tóu)债仍(réng)属于地方政府背书的高等级信用债。但(dàn)是(shì)，城投平(píng)台的非(fēi)标违约情况时有发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不(bù)能(néng)轻易(yì)违约

　　当前(qián)市(shì)场对地方政(zhèng)府债务增长和财政收(shōu)入增速下(xià)降甚至(zhì)负增长(zhǎng)的现(xiàn)象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投债的收益率(lǜ)普(pǔ)遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出(chū)让金对政府债(zhài)务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除(chú)城投(tóu)拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负(fù)面(miàn)冲击，信用分(fēn)层现(xiàn)象加(jiā)剧，部(bù)分经济偏(piān)弱区域(yù)被边缘化。例如(rú)青(qīng)海、云南和(hé)天津等近几年融资成本(běn)仍在(zài)上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年(nián)以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平(píng)均票面利率降幅也明(míng)显不如全国(guó)。

　　当前在经济复苏不(bù)及预期的背(bèi)景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显下降(jià第一次见面握手是左手还是右手，与人握手是左手还是右手ng)。为此，地方(fāng)政府应该确保城(chéng)投债的按时兑付(fù)。因为(wèi)违约不仅不(bù)能(néng)解决债务(wù)问(wèn)题(tí)，反而(ér)会恶(è)化区域信用环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区域(yù)经济发展的角度看，政府部门仍需(xū)要持(chí)续举债来(lái)实现经济(jì)平稳增长，需(xū)要保持政府信用(yòng)，不能(néng)轻(qīng)易(yì)违约。

　　建议中央(yāng)大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信(xìn)心(xīn)，首先要(yào)确保城投债(zhài)不违约，这就意味着城(chéng)投公司能够具备(bèi)低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家的孩(hái)子谁家抱”，意(yì)味着对地方债不兜底(dǐ)，但(dàn)建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在(zài)政策上大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮助地方(fāng)政府（如城投公(gōng)司(sī)的借(jiè)新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务(wù)期限（非债券(quàn)类(lèi)债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷(dài)款展期(qī)），通(tōng)过政策(cè)性银行(xíng)或商业银行(xíng)的(de)低息资(zī)金(jīn)来降低债(zhài)务成(chéng)本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对(duì)于地方政(zhèng)府(fǔ)可否通过出(chū)让国有(yǒu)资产来偿债方面，也(yě)希望(wàng)中央给予(yǔ)政策上的支持(chí)。因为今年3月(yuè)1日，国(guó)资委在(zài)对(duì)政协十三届全国(guó)委(wěi)员会(huì)第五(wǔ)次会议第00503号提案的答复(fù)中表示，将(jiāng)适时(shí)出台制度规定及操(cāo)作细则，探(tàn)索国有权益份额规范化退出的有效方式(shì)和途径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优(yōu)势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权(quán)获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国(guó)经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区(qū)域(yù)性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投债的(de)“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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