5月以来，房地(dì)产板(bǎn)块个股多(duō)出现小幅(fú)上(shàng)涨，截至5月10日收盘(pán)，中信房地(dì)产指数本月涨幅约为2％。而以公募基金为代表的机构(gòu)对于这一板块已经在悄然布局(jú)。数(shù)据显(xiǎn)示，以南方和华夏的两只老牌ETF基金为(wèi)例，5月9日(rì)时所公布的总份额均较4月28日时(shí)有小幅增长。根据基金一季报(bào)统计，龙头(tóu)与地方国企央(yāng)企(qǐ)获(huò)得(dé)增持，持仓数(shù)量占流通(tōng)股比重增幅(fú)五只个股(gǔ)分(fēn)别为(wèi)华发(fā)股(gǔ)份+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中新集(jí)团+1.49％、卧龙地(dì)产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募(mù)配置(zhì)房地产或“底部(bù)回升”

　　行业红利时代(dài)已过(guò) 精耕细作(zuò)成共识(shí)

　　从公(gōng)募基(jī)金对房(fáng)地产的配置看，2019年末(mò)，公募所持有的房地产行业标(biāo)的市值约1188亿元，占(zhàn)其(qí)所(suǒ)持股票市值(zhí)的4.66％左右；2020年市场表现(xiàn)出色(sè)，但公(gōng)募所持房(fáng)地产(chǎn)公司市值在股票资产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这(zhè)一数(shù)值(zhí)更是进一(yī)步(bù)降至1.56％。

　　不过2022年终(zhōng)于出现了三年来(lái)的首次回升(shēng)，年底(dǐ)这一数值从1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时，公募对房地产行(xíng)业的持股比例也同步回升，从(cóng)2021年底的6.94％提高到(dào)2022年(nián)末的7.03％。

　　这样(yàng)的势头似乎在今年一季度(dù)得以延续。数据统计显(xiǎn)示，公(gōng)募重(zhòng)仓持有房(fáng)地产板块一季度市值TOP15门槛为(wèi)1.6亿元，较2022年四季度(dù)提升6.71％。持仓市值(zhí)前五个股分别为保利发展、招商蛇口(kǒu)、万(wàn)科A、华发股份、滨江集团(tuán)，持仓市值占板(bǎn)块(kuài)比重合计达47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从(cóng)中不难(nán)发(fā)现(xiàn)，公(gōng)募(mù)对于房地产的投资愈(yù)发有(yǒu)集中于龙头的趋势。Wind显示，在公(gōng)募基金(jīn)一季报汇总(zǒng)的重仓股中，房地产板(bǎn)块(kuài)排名最高的是保利发展(zhǎn)，在基金重仓(cāng)第33位(wèi)。排名(míng)第二的是招(zhāo)商蛇口，排在(zài)第78位。而老牌龙头股万科A排在第96位。对比去年四季报，变化之处(chù)首先在于(yú)几只房地产龙(lóng)头股从排(pái)位上看均有退(tuì)步，尤其是(shì)万科最为(wèi)明显；其(qí)次是金地(dì)集团退出百大(dà)之(zhī)列。但(dàn)考虑到房地产(chǎn)是复苏链上最后一环，且首季并(bìng)非(fēi)行业(yè)销(xiāo)售旺季，其(qí)传导到二级市场乃(nǎi)至机构持(chí)仓(cāng)上还需要时间周期(qī)。

　　形成共识(shí)的是，经济(jì)圈判断(duàn)房地产已经进入大分化时代，一二线城市好于三四线城市。而映射到二级市场投资上，配置房地产(chǎn)行(xíng)业轻松(sōng)收获行业贝塔的红利期(qī)一去不返了。“如果按照(zhào)产业周期来分类(lèi)，包括房地产等几类行(xíng)业在盖特纳曲线(xiàn)里属于成熟期或者衰退期的行业(yè)，传统认知上没有(yǒu)什么投资机会(huì)的。但在这几年特殊的(de)行情里包括煤(méi)炭(tàn)、电解铝等类似的行业(yè)也出现了一(yī)些机会，背后的逻辑(jí)是供给(gěi)侧发生了更(gèng)大的变化。”一不愿具名的上(shàng)海公募基金(jīn)经理(lǐ)指出。

　　不过也有公募人(rén)士持谨慎乐观态度：“行(xíng)业前几年(nián)17亿～18亿平方米的年销售面积很难再出现了，2022年光是居(jū)民存(cún)款(kuǎn)数量(liàng)增加了15万亿元。中国存(cún)量有400亿平方米建筑面积，考虑(lǜ)存量地(dì)产的更新(xīn)，也有近10亿平方(fāng)米。需(xū)求端还需(xū)要有一定的政策(cè)出来去刺(cì)激购房。”

　　宝(bǎo)盈基金(jīn)房地产研究员吕功绩也指出(chū)：“时至今(jīn)日(rì)，无论从城(chéng)镇(zhèn)化的进程，还是人均住房面积（接近30平(píng)/人），我(wǒ)国均(jūn)已告别住房短缺时代，而(ér)目(mù)前居民(mín)的杠(gāng)杆率和(hé)房价收入也(yě)不支撑每年18万亿元的(de)销售额，以及过(guò)快上行的房价，因而行(xíng)业高增的时代已经过去，未(wèi)来行业的需(xū)求或将回落(luò)，在此过程中，伴随着地(dì)产的高(gāo)杠杆(gān)属(shǔ)性，就(jiù)很容(róng)易出(chū)现信(xìn)用风(fēng)险问题(tí)（类(lèi)似2022年(nián)的民营(yíng)地产爆雷），行业进入到(dào)供给侧出清的过程。这(zhè)个(gè)过程中，综(zōng)合竞争力强的公(gōng)司(sī)就能够通过(guò)大鱼吃小鱼的方(fāng)式(shì)，获得市占率的(de)提(tí)升。当行业需求见顶回(huí)落时，行业的贝塔已经过(guò)去了(le)，但不代(dài)表没有投资机会，机(jī)会(huì)在于城市、位置、产品的阿尔法，而对应(yīng)到股票投(tóu)资，就是强竞(jìng)争力公司的阿(ā)尔法。”

　　或许也是基(jī)于这(zhè)样的认识(shí)转变(biàn)，精耕细作个股(gǔ)成为公募乃至整体(tǐ)机构的务实之举。

　　机(jī)构配置房(fáng)地产“风物长宜(yí)放眼量”

　　头(tóu)部央国企(qǐ)、优(yōu)质区域(yù)性标的(de)成香饽饽

　　5月以来，房地产板块个股多(duō)出现(xiàn)小幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘(pán)，中信房地产(chǎn)指数本月(yuè)涨幅约为2％。从具体(tǐ)的个股来看，《红周刊》利(lì)用Wind统计申万房地产板块个股，在纳入统计的124只房地产类(lèi)标的股中(zhōng)，本月(yuè)以(yǐ)来实现股价(jià)上涨的达到了81家(jiā)。

　　其中(zhōng)，上(shàng)述时间段恰(qià)好排名前五的公司月内涨幅超过了10％，它(tā)们分别是上实发展(zhǎn)、浦(pǔ)东金(jīn)桥、*ST泛(fàn)海、华夏(xià)幸福、荣安地产。排名第一的上实发(fā)展，五一(yī)假期归来后日成交量明显放大，4日、5日连(lián)续两(liǎng)个交易日收出涨停(tíng)。从该股的基本面来看，上实(shí)发展的主营业(yè)务为房地产开(kāi)发(fā)与经营。公司的主要产品(pǐn)及服务(wù)为(wèi)房(fáng)地产销(xiāo)售、房地产租赁、物业管理(lǐ)服务、工程项目、酒店经营。从业绩(jì)数据来看，2022年，其实现营业(yè)收入(rù)52.48亿元，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母净利润1.23亿(yì)元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其(qí)实(shí)现营(yíng)业总收入27.87亿(yì)元，同(tóng)比增(zēng)长183.02％；归母净利(lì)润2.86亿(yì)元，同比扭(niǔ)亏。

　　不过从十大流通股股东来看(kàn)，各类机(jī)构都有对其(qí)布局的例子。以3月(yuè)31日时的(de)首(shǒu)季十大流通股股东来看， 具体(tǐ)包括公募(mù)的上银基金、私募的(de)迎水(shuǐ)文龙、中央(yāng)汇金、长城资(zī)产(chǎn)管(guǎn)理公司等都跻身(shēn)前十(shí)的行列(liè)。

　　巧合的(de)是(shì)，涨幅暂(zàn)时排名第二的浦东(dōng)金桥也是上(shàng)海本(běn)地(dì)房(fáng)企，其(qí)第一季度(dù)的(de)收入利润(rùn)规模(mó)大幅度复苏。究其(qí)原因(yīn)，一方面是该公司(sī)后疫(yì)情时代出租(zū)率(lǜ)复(fù)苏(sū)至近年来最高，另一方面则(zé)是公司拿地结算持续性向(xiàng)好，从(cóng)数字上看，一季(jì)度新(xīn)增(zēng)虹口135、138住宅地块，总建筑(zhù)面积约54万(wàn)平方米。

　　在这样的业(yè)绩势(shì)头向好背景下，自然(rán)也(yě)吸引了知(zhī)名机构在(zài)其中(zhōng)持(chí)续驻足。从(cóng)第一季度(dù)十大(dà)流通股股东(dōng)来看，知名私募高(gāo)毅邓晓峰(fēng)的两只产品依然在前(qián)十(shí)中，这也是(shì)连续第三个季度他有的两只产品杀入前(qián)十。同时榜单中还(hái)有一支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其当季还小(xiǎo)幅增加了持(chí)股。

　　除去上述两家上海(hǎi)区(qū)域(yù)性地产公司外，荣安地产则是主要布局(jú)在(zài)深(shēn)圳的(de)地产公(gōng)司，一季报交出的也是一(yī)份报(bào)喜(xǐ)的(de)成(chéng)绩单：首季公(gōng)司实现营业收(shōu)入51.85亿元，同比增(zēng)长35.51％。归属于上市公司股(gǔ)东的净利(lì)润6.48亿(yì)元，同比增长31.27％。

　　从机构态度(dù)来看(kàn)，《红周刊》注意到(dào)两只公募(mù)指(zhǐ)基(jī)首季新杀入(rù)十大流通(tōng)股股东行列。具体说来， 南方中证全(quán)指(zhǐ)房地产ETF上榜排名第七位(wèi)，富(fù)国中证(zhèng)指数(shù)1000增强则排名第九位，此(cǐ)外联(lián)袂(mèi)出现的机构还有QFII高盛国(guó)际(jì)和私募(mù)迎水聚宝(bǎo)。

　　接受《红周刊》采访(fǎng)时，兴证(zhèng)全球基(jī)金相关人士分析(xī)：“经历过行业洗牌(pái)和兼并重组(zǔ)后，龙头的价值更为笃定突出；从(cóng)拿地端看，20三角函数中cscx等于什么，三角函数中cscx等于什么意思22年土(tǔ)地(dì)市场大幅降(jiàng)温，优(yōu)质(zhì)土地供给较多（券(quàn)商测算对(duì)应(yīng)潜在毛利率在25％以上，目(mù)前(qián)房(fáng)企的利润率(lǜ)仅20％），绝大(dà)多数房企受限于信(xìn)用(yòng)问题或者资金紧张(zhāng)没法拿(ná)地，龙头(tóu)房企趁机(jī)获取低成本(běn)土地，龙头房企(qǐ)的拿地(dì)力(lì)度（拿地金额/销售金额）基本在30％以(yǐ)上；从融资上看，龙(lóng)头房(fáng)企杠杆率较(jiào)低，净负债率基本在70％以(yǐ)下(xià)，而(ér)其他房企的净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)普遍都在100％以上，加杠杆空间有限，从融资成本(běn)看，龙头房企的(de)融资成本不断下滑，基本在(zài)3％、4％左右(yòu)；对应到2023年的销售，龙头房(fáng)企明(míng)显跑赢行(xíng)业(yè)，1～4月百强房企(qǐ)的销(xiāo)售(shòu)额增速为9％，而TOP14的销售(shòu)额增速为(wèi)29％。”

　　需要(yào)强调的是，在当前中特(tè)估的浪潮下，央国企地产股或存(cún)在发(fā)展的大好机会。中信证券指出：“房地产行业(yè)的结(jié)构性(xìng)机会依然存在，少部(bù)分公司尤其是央企占据显著优(yōu)势，其主要又体现为库存的优势。央(yāng)企(qǐ)地产公(gōng)司，现阶(jiē)段(duàn)表(biǎo)现出较低(dī)的(de)融资成本(běn)，优质的开发资(zī)源和良好的不(bù)动产资(zī)产运(yùn)营(yíng)能力的多(duō)重竞(jìng)争优势。”

　　“即使没(méi)有中特估(gū)，国央企相较于民营(yíng)地产公司也(yě)是(shì)更(gèng)有优势的。”吕功(gōng)绩强调，“对于减值、土地资(zī)源债权债务(wù)关(guān)系等问题(tí)，市(shì)场对(duì)民营房开企业的(de)资产会有更多(duō)担忧和质疑，所(suǒ)以(yǐ)在这一轮行业(yè)出清的过程中，央国企相(xiāng)较于民企来说(shuō)估值(zhí)的修复更明(míng)显。中特估(gū)的角度从中长(zhǎng)期的维度看，行(xíng)业的逻辑在于集中度(dù)提升后(hòu)，行业进入高质量发展阶段，具(jù)备较快速发展(zhǎn)阶段更稳(wěn)定且可预期的(de)盈(yíng)利和现金流创造(zào)能力，以此带(dài)来估值(zhí)中(zhōng)枢的提升，应该关注估值相(xiāng)对(duì)较低(dī)，企业自身资产的质(zhì)量好、运(yùn)营能力强、可以创造持续(xù)现金流的企业。”

　　“存(cún)量时代中行业(yè)普涨(zhǎng)的概率比(bǐ)较(jiào)低，行业内部将出(chū)现分化，要(yào)关注将受(shòu)益于行(xíng)业集中度提升的头(tóu)部公司。”星石投资(zī)首席研究官(guān)方磊也表示。

　　顺(shùn)应(yīng)机构这一思路的(de)话，或许还是保利发展、招商蛇口(kǒu)等国资(zī)背景龙头前途更为光明。不过(guò)国投(tóu)瑞(ruì)银(yín)基金(jīn)投资部副总监綦傅(fù)鹏表示：“需要(yào)客观地(dì)去持续观察(chá)国企央企在三个方面(miàn)是否可以维(wéi)持，首先是融资成本保(bǎo)持低位，其(qí)次是销售份额持(chí)续提升，再次是拿地份(fèn)额(é)持续(xù)提升(shēng)。”

　　复(fù)苏速度缓(huǎn)慢(màn)

　　机构需要多给(gěi)一些耐心

　　而《红周刊》也根据(jù)房企一季(jì)报梳理发现，对(duì)于2022年的业绩出现的整体下滑，2023年一季度(dù)的业绩分化更趋明(míng)显，保利发展、滨江集团等房企营收、净利均实现了业绩的回正，甚至是(shì)较(jiào)大增速的增(zēng)长。而这些公司也是机构的重(zhòng)仓对象。

　　对此(cǐ)，知名房地产业(yè)内人士张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩出现明显改善的房企，主要是(shì)因为过去两三年时间(jiān)，尤其是在(zài)2021年下半年民营房(fáng)企不怎么(me)投资拿地(dì)之后，国有企(qǐ)业仍在持(chí)续性(xìng)地拿地(dì)，且主(zhǔ)要(yào)集(jí)中在(zài)核心城市，投(tóu)资力度较大。投资的驱动能够推动房企(qǐ)销售业绩(jì)的(de)增长，从而(ér)在2023年一季(jì)度市场恢复但(dàn)仍处于调整(zhěng)的过程(chéng)中(zhōng)，能够保(bǎo)有一个正增长。

　　不(bù)过张宏伟同时也提醒表(biǎo)示，在(zài)房地(dì)产的复苏过程中，还面临着(zhe)一些不确定(dìng)性。其实整个(gè)市(shì)场从四月(yuè)份(fèn)开始又在往下(xià)掉。除(chú)了(le)杭(háng)州、成都(dōu)等极个(gè)别城市四月(yuè)环比三月相对表现较好之外，包(bāo)括北(běi)京、上海在内(nèi)的(de)绝大多(duō)数城市(shì)都出现环比(bǐ)下(xià)滑(huá)的情况。而现在五月的市场(chǎng)表(biǎo)现(xiàn)也不太乐观。按照现(xiàn)在的经济(jì)状况、收入情(qíng)况，以及市(shì)场(chǎng)的(de)去(qù)库(kù)存压力(lì)、企业的(de)资金面压(yā)力(lì)，可能会出现，到六月(yuè)份(fèn)房企为了半年报冲业绩出现市(shì)场(chǎng)的短(duǎn)期(qī)反弹外(wài)的(de)一个市场乏力现象。也就是(shì)说，第二(èr)季度(dù)、第三季度(dù)增长不(bù)确定性的压力仍旧较大。

　　上海利(lì)檀投(tóu)资(zī)董(dǒng)事长陈昊扬也(yě)向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，现在整(zhěng)个房地产以(yǐ)及其三角函数中cscx等于什么，三角函数中cscx等于什么意思上下游产(chǎn)业链的(de)复(fù)苏速度都比想象的要慢很多，我们要(yào)多给一些(xiē)耐心(xīn)，这(zhè)个时候，在房(fáng)地产以及上(shàng)下游就不是赚(zhuàn)快钱的时候，只能赚他基(jī)本面的钱(qián)。但这也意味着，只有极(jí)为(wèi)少数的、做得比同行好得(dé)多的企业，会伴(bàn)随整个(gè)行业的弱复苏，业(yè)绩(jì)会(huì)逐步体现出来。所(suǒ)以只能耐(nài)心(xīn)地去等待它的基(jī)本(běn)面不断(duàn)地(dì)凸显(xiǎn)出来，这(zhè)需要(yào)时间。

　　（本文(wén)已刊发于5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不(bù)做买卖推(tuī)荐。）

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