来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持(chí)加息的关(guān)键仍是通胀压(yā)力太大。

　　本次美(měi)联储声(shēng)明较3月(yuè)有何变化(huà)？第一，重申经济依然稳健，表述修(xiū)改为“一季度经济(jì)温和增长，就(jiù)业强劲(jìn)，失业率在低位”。第二，重申美国银(yín)行稳健(jiàn)，明确银行风(fēng)险导致家庭和企(qǐ)业信贷(dài)的(de)收紧(jǐn)。第三(sān)，重申通胀压(yā)力，“通(tōng)货膨胀仍然(rán)很高，委员会仍然高度关注(zhù)通(tōng)货膨胀风(fēng)险”。第四，修改货币政策表述(shù)，重(zhòng)申“委员会评估货币政(zhèng)策的滞后影响”，删除“委员会预(yù)计一(yī)些额外(wài)的政(zhèng)策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威(wēi)尔有何表(biǎo)态？关于经(jīng)济，认为经济(jì)可能面临(lín)来(lái)自紧缩(suō)信(xìn)贷的阻力，其影响(xiǎng)还需(xū)要时间来体现；预计美国经济温和增长，有(yǒu)可能避免衰(shuāi)退，或者是温和(hé)衰退。关(guān)于加息，本次加(jiā)息依然是共识；认(rèn)为原则上不需要利率提高(gāo)那么高，正在评估是否(fǒu)达到限制性水平，认为或已经达到（或已(yǐ)经接近(jìn)达到）。关于降(jiàng)息(xī)，强调(diào)劳动力市场(chǎng)在走(zǒu)弱，但依然强劲(jìn)，薪资水平仍高(gāo)；通胀有所缓和，但依然(rán)高企(qǐ)，远高于(yú)目标(biāo)，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当前(qián)降息并不(bù)合适(shì)。关于银行和(hé)债务(wù)上(shàng)限，强调地区性银行发挥非常(cháng)重要的作(zuò)用，不希(xī)望大型银行进行大规模(mó)收购，银行业总体上有所改(gǎi)善，美(měi)国银行系统健康且具有弹性。强调应及(jí)时提高(gāo)债务上(shàng)限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加(jiā)息25BP。2023年(nián)5月3日，美联储5月FOMC会议(yì)决(jué)定加息(xī)25BP，上调(diào)联邦基金利(lì)率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月以(yǐ)来的(de)高点。此外，上调准备(bèi)金余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回(huí)购(gòu)利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要信贷利率至5.25％，上(shàng)调隔(gé)夜回购(gòu)利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联储将(jiāng)继(jì)续减持美国国债、机(jī)构债务和(hé)机构(gòu)抵押贷款支持(chí)证券，上限为950亿美(měi)元(yuán)（600亿美元国债和350亿美(měi)元MBS）。

　　我们(men)认(rèn)为，美联储坚持加息的(de)关键仍(réng)在于通胀压力(lì)较大。例(lì)如，3月美国核心通胀季调环比仍在0.4％的高(gāo)位，且已经连续4个(gè)月处于高(gāo)位(wèi)；核心通(tōng)胀年化(huà)同(tóng)比也仍在4.9％，边(biān)际(jì)上(shàng)并没有明显降温。本轮加息是80年代以来最快(kuài)的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或(huò)将结束

　　从声明(míng)来看，与(yǔ)2023年3月相(xiāng)比有哪些变(biàn)化(huà)？

　　关于(yú)经(jīng)济方面，重(zhòng)申经济(jì)依然(rán)稳健。不过表述修改为“1季度经济活动以适(shì)度的(de)速度增长，最(zuì)近几个(gè)月就业增(zēng)长(zhǎng)强劲，失业率保持在(zài)低位”。

　　关(guān)于通(tōng)胀方(fāng)面，重申通胀压力。“通(tōng)货膨(péng)胀仍然很高”、“委员会仍(réng)然高度关注通货(huò)膨胀风险”、“致力于(yú)恢复2％的通胀目标”。

　　关(guān)于加息方面，或将停止加息。重申委员(yuán)会将(jiāng)评估货币政策的滞后影响，“在确定额外的政(zhèng)策紧缩在多大程(chéng)度上适合于随(suí)着(zhe)时间的推移将通货膨胀率恢(huī)复到2％时(shí)，委员会将考(kǎo)虑货(huò)币政策的累积(jī)紧缩，货(huò)币政(zhèng)策影响经(jīng)济活动和通货膨胀的(de)滞后，以及经(jīng)济(jì)和金融发展(zhǎn)”。重点是删除(chú)了(le)“委员会预计(jì)，一些额(é)外的政策紧(jǐn)缩可能是适当(dāng)的，以实(shí)现一种货币政策立场”，表明美联储(chǔ)加息(xī)或将结束。

　　关于银行风险(xiǎn)，重申美国银行稳健。“美国银行体系稳健且富有(yǒu)弹性”；明确银行风险(xiǎn)导致了家庭(tíng)和企业信贷的(de)收(shōu)紧（上一次表述为“可能(néng)”），重申(shēn)这对经济、就(jiù)业(yè)和通胀的影响存(cún)在(zài)不确定性，“家庭和企业信(xìn)贷条件收紧可能会拖(tuō)累经济(jì)活(huó)动、就业(yè)和通胀，这些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍(bào)威尔有(yǒu)何表态(tài)？

　　关于经济，仍(réng)期(qī)待(dài)“软着(zhe)陆”。美(měi)联(lián)储主席鲍威尔认为，经(jīng)济可(kě)能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间来体现（尤其是住房和投资领域）。不过(guò)明确指出，如果(guǒ)美国出(chū)现经(jīng)济(jì)衰(shuāi)退，希望是温和的；强调(diào)，美国(guó)可能会出现轻微的经济衰退。

　　关于(yú)加息，或已经达到限(xiàn)制(zhì)性水平。美联储在3月议息会议(yì)时，就已(yǐ)经在(zài)讨论停止加息的问题；不过，鲍(bào)威尔指出本(běn)次加息依然(rán)是共识，所有人全票通过，一些政策制定(dìng)者谈到停(tíng)止加息，但不(bù)是本(běn)次会议。

　　对于(yú)未(wèi)来(lái)利率终(zhōng)点(diǎn)的问(wèn)题(tí)，鲍威尔认为原则上不需要(yào)利(lì)率提高那么高，正在评估是否(fǒu)达到(dào)限制性水平，认为或已经达到了限制(zhì)性水平(píng)（或已经(jīng)接(jiē)近(jìn)达到），也就意(yì)味(wèi)着(zhe)也许可以暂(zàn)停加息了。后续政策变化的关键仍是审视数(shù)据，尤其是通(tōng)胀。

　　关于降息(xī)，当前并不合适(shì)。鲍威尔强调，美国(guó)劳动力市场在(zài)走弱，但依然强(qiáng)劲(jìn)，失(shī)业率仍在低位，薪资水(shuǐ)平仍高，高于(yú)2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所缓和，但(dàn)依然高企，远高(gāo)于目标水(shuǐ)平，降低(dī)通胀仍需较长(zhǎng)时(shí)间(jiān)，当前(qián)降息并不合(hé)适。

　　关于银行风险，鲍威(wēi)尔(ěr)强调地区性银行发挥非常重要的作用，不希望大型银行进行大(dà)规模收购，银行业总(zǒng)体上有所改善(shàn)，美国银行系统健康且具有弹性。银行危机的影响程度目前(qián)尚不(bù)确定。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强调(diào)应(yīng)及时提(tí)高债务上限(xiàn)，如果没(méi)有达成(chéng)债务协议，经济(jì)后果“高(gāo)度不确(què)定”。此前，美国财政(zhèng)部长耶伦也强调(diào)，如果国会不(bù)尽(jǐn)早采取行动提高债务上限，美国可能最早(zǎo)于6月1日出现债务违约(yuē)。

　　由(yóu)于美联邦政府(fǔ)触(chù)及(jí)31.4万亿美元(yuán)的法定(dìng)举债上限，美国财(cái)政部于今年(nián)1月宣布采取特别(bié)措施(shī)，避免联(lián)邦(bāng)政(zhèng)府(fǔ)发生债务违约(yuē)。美国(guó)国(guó)会预算办公室5月1日发布(bù)的最新(xīn)报告显示，美国在6月初耗尽资(zī)金的风险较之前更高。

　　往前(qián)看，美国银行(xíng)风险演变成系统性风险的概(gài)率或有限，但中(zhōng)小银(yín)行破产(chǎn)或依然会出现(xiàn)。目前市场依(yī)然预(yù)期美联(lián)储6-7月维持利率水平不变，9月开(kāi)始(shǐ)降(jiàng)息(xī)（概率达(dá)70％），年(nián)内至少降息(xī)50BP（概率达(dá)90％）。我们认为，美国经济虽在下(xià)滑，但依然有韧性；美国通胀压力仍大，年(nián)内降息概率或较低。

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