摘要

　　4月(yuè)社融和贷款总量明显(xiǎn)转弱，为年内首次出(chū)现，新增社(shè)融和贷款不及2019-2021同期。关注两个方面(miàn)：第一(yī)，新增居民(mín)贷款-2411亿元，意外转负，且低于去年同期的-2170亿元，而4月30大(dà)中城市商品(pǐn)房销售的同比仍增长28.4％。第二(èr)，企业(yè)融资(zī)也在边际转弱，4月新增企业(yè)贷款6839亿元，低于(yú)2020和(hé)2021同期的平均值8558亿元。表外票据减(jiǎn)少(shǎo)，表内票(piào)据增加。不过中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)仍在多增，指向结(jié)构(gòu)较好(hǎo)。新增非银金融机构贷款2134亿元，反映信贷额(é)度相对(duì)充裕，部分额(é)度给金融(róng)企业(yè)投放(fàng)贷款。

　　居民存(cún)款(kuǎn)下降，或主要是存款搬(bān)家理财所致，企业存款(kuǎn)活化过程(chéng)仍然不(bù)够(gòu)明显(xiǎn)。4月居民存款下降约1.2万亿元，而理财规模增(zēng)加1.2万亿(yì)元(yuán)，可能反映部分居民存款(kuǎn)重回理财，居民超额储蓄向(xiàng)消费的转化仍(réng)有待观察。M1同比增速小幅反弹，但仍低于去年6-10月的平均(jūn)值，显示企业存款活化程度较(jiào)低(dī)。

　　债市计入经济环比放(fàng)缓预(yù)期(qī)。4-5月同比基(jī)数较低，但PMI、进出(chū)口(kǒu)、通(tōng)胀和社(shè)融指向部分指标环比放缓，债(zhài)券市场对此(cǐ)已进(jìn)行部分定价，10年(nián)国债收益率(lǜ)一度下(xià)行至(zhì)2.69％，较1年期MLF低(dī)6bp。

　　往后看，关注(zhù)两个线索。一是降息预期是否(fǒu)继续(xù)升温(wēn)。除了4月居民贷款(kuǎn)偏弱之外(wài)，企业贷款也在边际转(zhuǎn)弱，但企业中长期贷款同比(bǐ)多增幅度较大。在这种背(bèi)景(jǐng)下，MLF利(lì)率下调概率(lǜ)不高，还要(yào)进一步(bù)观察(chá)5-6月贷款情况。降息预期(qī)可(kě)能仍(réng)聚焦于银行存款利率下调。二是流动性走向(xiàng)。4月以来的利率曲线下移，背景是流动性充(chōng)裕。在“市场(chǎng)利率围绕政策利率(lǜ)波动”的要求下，银行间资金利(lì)率持续低于7天逆回购(gòu)利率可能并非常态，短期需(xū)要关注(zhù)5月末资金利率是否出现类似往年(nián)同期(qī)的波动。

　　核心(xīn)假设风险(xiǎn)。货(huò)币政策出现超预期调整(zhěng)。财政政策出现超预期调整。流动性出现超(chāo)预(yù)期变化。

　　2023年5月11日，央(yāng)行发(fā)布(bù)4月金融数据(jù)。新(xīn)增(zēng)社融1.22万亿(yì)元，预(yù)期1.72万(wàn)亿元，前值(zhí)5.38万(wàn)亿元。社(shè)融存量同比增(zēng)长10.0％，前值10.0％。新增(zēng)人民币贷款7188亿(yì)元，预期1.14万亿元，前值3.89万亿元。M1同比增长5.3％，前值5.1％。M2同比增长(zhǎng)12.4％，预期12.5％，前(qián)值12.7％（预(yù)期值来源于Wind）。

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　　居民融资(zī)再度转负

　　4月新增社融和贷款(kuǎn)不(bù)及2019-2021同期。4月新(xīn)增社融(róng)1.22万亿元，新增人民币(bì)贷款7188亿元(yuán)。尽管今(jīn)年(nián)4月社融和贷(dài)款实现同(tóng)比小幅(fú)正增，但去年同期因局部(bù)疫(yì)情而(ér)基数偏低，今年(nián)4月(yuè)新增社融(róng)和贷(dài)款要低于(yú)2019-2021同期的平均值（2.21万亿元(yuán)、1.40万亿元(yuán)）。

　　从(cóng)社融分(fēn)项看，新增贷款（社融口(kǒu)径(jìng)）4431亿元，同比+729亿元，仅为2019年同期8733亿元的50.7％ ；新增未贴现票据融资-1347亿元，因基(jī)数较低(dī)，同比+1210亿(yì)元(yuán)；新增(zēng)信托贷款119亿元，同样(yàng)基(jī)数较(jiào)低，同比(bǐ)+734亿元。社融(róng)同比增(zēng)长10.0％，与(yǔ)3月相持(chí)平。

　　4月(yuè)融资数据(jù)，关注以下两(liǎng)个方面(miàn)：

　　第一，居民(mín)融资出现(xiàn)反复，意外转负，且低(dī)于去年同期(qī)。4月新增居(jū)民贷款-2411亿元，为去年3月(yuè)以来最(zuì)低值，低于(yú)去年同期的-2170亿元。拆(chāi)分来看(公元800年中国是什么朝代建立的，中国各个朝代时间表kàn)，新增居(jū)民短贷-1255亿元；中长期(qī)贷(dài)款(kuǎn)-1156亿元。对(duì)比1-3月居民新增贷款(kuǎn)平(píng)均值5700亿元，4月新增居民贷款转负(fù)，反映居民融资需求修复并不稳固。

　　第(dì)二，企业(yè)融资也(yě)在边际转弱。4月新增企业(yè)贷款6839亿(yì)元，略多(duō)于去年同期的(de)5784亿(yì)元，但低于2020和(hé)2021同(tóng)期(qī)的平均值8558亿元。

　　4月(yuè)新增(zēng)表内票据(jù)融资1280亿元，结合(hé)4月票(piào)据(jù)利率较3月(yuè)明显(xiǎn)回落以及新(xīn)增(zēng)未贴(tiē)现票据下降，指向票据供给相对不足(zú)，部分(fēn)从表外转入(rù)表内。新增非银金融机构贷款2134亿元，反映信贷额(é)度相对充裕，在(zài)满(mǎn)足实体融资的(de)同时，还(hái)给金融企业投放贷款。

　　不过企业融资结构向好，中长期贷款延续同比多(duō)增。4月新(xīn)增(zēng)企(qǐ)业中长期贷款6669亿元，同比多4017亿元，连续九个月同比多增。企业债(zhài)净融资2843亿元，与一季度(dù)的平均值2827亿(yì)元较为(wèi)接近(jìn)；城投净(公元800年中国是什么朝代建立的，中国各个朝代时间表jìng)融(róng)资(zī)方面，4月城(chéng)投债发(fā)行7292亿(yì)元，净融(róng)资1935亿元，占企(qǐ)业债净融资的(de)68％。

　　其他方面，政(zhèng)府债净融资略高于去年同(tóng)期。4月社融口径(jìng)政府(fǔ)债净(jìng)融资4548亿元，较去年同期(qī)多636亿元。4月(yuè)政府债净(jìng)发行4269亿元，国债净发行1833亿元，地(dì)方债净发行2436亿元。4月地方债(zhài)净发行显著低于1-3月的(de)5250-6400亿元。去年5月(yuè)和6月地方债(zhài)净发行达到9639亿(yì)元和14994亿元，如今(jīn)年5-6月地方新增债(zhài)主要发行提前批(pī)额度(dù)，地方债净(jìng)发(fā)行规模或在6000亿元(yuán)左右， 地方债对(duì)社融(róng)存量同比增速的拖累或达0.5-0.6个百分点 。

　　4月社融和(hé)信贷数据边际(jì)转弱(ruò)，环比降幅大于季节性规律(lǜ)。一方(fāng)面(miàn)，新增居民贷款意外转负(fù)，甚至弱于去年同期(qī)，而4月(yuè)30大中城市(shì)商品房销售的同比仍增长(zhǎng)28.4％。另一方(fāng)面，企业(yè)融资也出(chū)现放(fàng)缓迹象，不过中长期贷款仍(réng)在多(duō)增(zēng)，指向结构较好(hǎo)。接(jiē)下来(lái)重(zhòng)点关注居民融资和企业融资的(de)总量是否修复，其次是企业存(cún)款(kuǎn)活(huó)化过程。

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　　存(cún)款下降(jiàng)，活化程(chéng)度(dù)未(wèi)见明显(xiǎn)改善

　　M2同比增速小幅回落。4月(yuè)M2同比增速12.4％，回(huí)落0.3个百分(fēn)点(diǎn)。M2环比-6066亿元，2022年同期增(zēng)量为2023亿(yì)元。存款(kuǎn)结构方(fāng)面：

　　新增居民存(cún)款-1.20万亿元(yuán)，同比-4618亿元。居民存款结(jié)束(shù)了连续13个月(yuè)的同(tóng)比(bǐ)多增。居民存款可能有几个去向，一是3月末(mò)回表(biǎo)的理(lǐ)财资(zī)金，在4月再度(dù)出表回到理(lǐ)财，表现为4月(yuè)理财规模的增长，4月(yuè)理财(cái)规模增约1.2万亿(yì)元至26.2万亿(yì)元(yuán)（详见(jiàn)《居民风(fēng)险偏好仍低，理财增量66％在现金管理(lǐ)》），规模上与居(jū)民存款降幅(fú)基本(běn)匹配(pèi)；二是预留资金用于小长假消费，对应部分转(zhuǎn)为企业存款；三是4月在30大(dà)中城(chéng)市(shì)地产(chǎn)销售同比增28.4％的情(qíng)况下，居民贷款同比转负，居(jū)民(mín)购房可能更多依赖自(zì)有资金(jīn)，对应(yīng)居民存款减(jiǎn)少(shǎo)，或(huò)转为企(qǐ)业存款等。此(cǐ)外，4月物价下降和(hé)就(jiù)业压力边际上升。CPI同(tóng)比(bǐ)下行至0.1％，制造业和非制造业(yè)PMI从业人员分项均位于荣枯线之下，可能制约(yuē)了居民消费需求释放，使得储蓄意愿维持(chí)高位，居民加杠杆意愿(yuàn)也偏弱。

　　新增企(qǐ)业(yè)存款(kuǎn)1408亿(yì)元，去年同期为-1210亿(yì)元，同比+2618亿元。M1环比(bǐ)-8260亿(yì)元(yuán)（主要(yào)对应(yīng)企(qǐ)业活(huó)期存款(kuǎn)增量(liàng)），去年同期为-8925亿元(yuán)。4月M1同比(bǐ)增长(zhǎng)5.3％，略(lüè)高于3月(yuè)的5.1％，对(duì)比去年6-10月的(de)平均值约6.2％仍偏低。企业(yè)存款(kuǎn)活化(huà)程度略有改善，但幅度有(yǒu)限。4月企业存款结(jié)构数据尚未(wèi)发布，观察(chá)3月数据，新增(zēng)企业定期(qī)存款(kuǎn)1.40万亿(yì)元，同比多增1474亿元(yuán)；新增活期(qī)存款1.19万(wàn)亿元，同比少(shǎo)增2290亿元。

　　综合来看，4月M1同比增速小幅反弹(dàn)，企(qǐ)业存款(kuǎn)活化略有(yǒu)改(gǎi)善；居(jū)民存款转为(wèi)同比少(shǎo)增(zēng)，部(bù)分可(kě)能转回银行理财(cái)。