《基金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略系列(liè)

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实(shí)现(xiàn)财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容

　　上期分享(xiǎng)中（查看(kàn)原(yuán)文），我(wǒ)们(men)提出了5月是乱花渐欲(yù)迷人眼，一个大的背(bèi)景是市(shì)场进入了战略(lüè)相持阶段，进攻和防守的(de)理由都不是非常清晰。周末中央发布长(zhǎng)期(qī)的产(chǎn)业政策，基调是清晰的(de)，但那是诗和远方，是(shì)战略(lüè)性(xìng)的布局，很多投资者更(gèng)喜(xǐ)欢战术性的机会(huì)。伯(bó)克希尔哈撒韦年度股(gǔ)东(dōng)大会在巴(bā)菲(fēi)特的老家奥巴哈举行，吸引了(le)全球投资者的目光，投资(zī)者总希(xī)望可(kě)以(yǐ)从(cóng)中寻找到投(tóu)资的(de)秘诀，价值投资的道虽相同，但法(fǎ)、术、器是各异的。不仅如此(cǐ)，伯克(kè)希尔决策者(zhě)对(duì)宏(hóng)观环境的(de)担忧，对数(shù)字技术的批判，很多与会者(zhě)收(shōu)获的可(kě)能(néng)不是清(qīng)晰(xī)的(de)思路，而(ér)是在(zài)迷宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷、六(liù)绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投(tóu)资(zī)者(zhě)也(yě)开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很重要的理由是(shì)根据惯例，银(yín)行保险等利好(hǎo)兑现后往往是市(shì)场(chǎng)开始调整的开(kāi)始(shǐ)。A股投资历(lì)来(lái)是有季节性的，但(dàn)这未必是历史的(de)铁律，比如2022年5月市场在新的政策基调下开始(shǐ)全(quán)面大反攻。我们需(xū)要因时而变，投(tóu)资者需要考虑到当前(qián)的市场背景已经(jīng)和之前有很大(dà)的(de)不同。当前市(shì)场进入战略僵(jiāng)持阶(jiē)段的(de)一个(gè)重要理由是除了(le)逻辑(jí)推演(yǎn)，很多重要(yào)问题很难用清(qīng)晰的事(shì)实(shí)来验证。谨慎(shèn)的投资者往往(wǎng)是见好就收或者谋定而后动，因(yīn)此才(cái)有了上(shàng)述的猜(cāi)测。

　　市场不清楚的地方在(zài)哪里(lǐ)呢？

　　第(dì)一，从内部看，市场已(yǐ)经提(tí)前交易了政策的方(fāng)向，而且今年国内的政(zhèng)策本身也不是大开大合。新出台的政策更(gèng)多地在落实(shí)上(shàng)，较少新的提法。

　　第(dì)二(èr)，从外部看，美联(lián)储依然在通胀、就业数据、金融数据和增(zēng)长数据传递的混乱信(xìn)息(xī)中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数(shù)字经济和中特估依然既(jì)有(yǒu)政策(cè)、也有业绩或者(zhě)有未(wèi)来预期的业绩改善，但短(duǎn)期游戏、传媒(méi)、中特估与其他(tā)板块(kuài)分化较为极致，也(yě)是(shì)不(bù)争的(de)事实。除了这两条(tiáo)主线外，金融、消费和(hé)公(gōng)用事业有反弹，但(dàn)难(nán)以成为持(chí)续的配置主题，新能源崩坏的(de)筹码预期也决定(dìng)了反(fǎn)弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资(zī)者并未形成一(yī)致预期(qī)。随着(zhe)一季报的披露，市场阶段性(xìng)发挥了(le)对盈利现实的定价效(xiào)率。具体表(biǎo)现为，业绩出现一定修复(fù)和表现(xiàn)有(yǒu)韧性的金融、中药、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的游戏传媒(méi)等表现较好(hǎo)，家电此前也有一定表现(xiàn)。不过，随着业绩的(de)公布反(fǎn)而出现了一定的买预期卖现实(shí)的操作。当然，相对而(ér)言(yán)市场(chǎng)也(yě)有定价效率不稳(wěn)定(dìng)的一面，同(tóng)样是业绩修复或有韧(rèn)性的农(nóng)林(lín)牧渔(yú)、新能源和消费(fèi)板块，整体表现(xiàn)则一(yī)般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报显示企业盈利仍在(zài)磨底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期(qī)市场的核心矛盾在于缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额收益过于(yú)显著，目前(qián)除了(le)游戏、传(chuán)媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶(jiē)段性有(yǒu)所回调。中(zhōng)特估(gū)相关(guān)的(de)基建(jiàn)、银行(xíng)、石油、出(chū)版等(děng)板块盈利有(yǒu)支撑(chēng)、估值也(yě)较低，因此在最近市场调整的时候(hòu)整体表现较好(hǎo)。在这两条(tiáo)我们看(kàn)好(hǎo)的全年主线(xiàn)之外，市场部分定价(jià)了一季报(bào)行(xíng)情，但核心问题在于当前盈利仍处在(zài)磨底(dǐ)阶段。扣(kòu)除(chú)金融和两(liǎng)桶油，A股的盈(yíng)利还在(zài)下滑，这意味着短期盈(yíng)利很(hěn)难撑起A股系(xì)统性(xìng)的行情。所以，我们看到这两条主线(xiàn)之外其他业绩尚可(kě)的板块，整(zhěng)体反弹(dàn)的幅度都相(xiāng)对有限。消费的盈利(lì)有(yǒu)一定的修(xiū)复，而(ér)市场由于前期的(de)悲观情绪尚未对(duì)其定价，这(zhè)可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰而明确的：政策(cè)关注产业升级和人的问题

　　近期(qī)国内也处于一个(gè)会(huì)议(yì)密集召开的阶段，政治局会议(yì)、中(zhōng)央财经委会议和国常(cháng)会相继召开。决策层对于当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏势头(tóu)不稳(wěn)的问(wèn)题，有着(zhe)清醒的认识，短期的工(gōng)作重点是恢(huī)复和扩大(dà)需求，但同时(shí)也明确(què)不会再走老路(lù)——不会通过(guò)低水(shuǐ)平(píng)的债(zhài)务(wù)扩张来刺激(jī)经济，而是聚(jù)焦实体(tǐ)经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合(hé)化。

　　现代(dài)产业体(tǐ)系下的(de)融合(hé)发展

　　这次财经委会(huì)议的一个新提法是“坚(jiān)持三次产业融合发(fā)展，避免割(gē)裂对立(lì)；坚持(chí)推(tuī)动传统产业转100块钱值多少美元，100美元是几百元钱型升级，不(bù)能当成‘低端产业’简单退(tuì)出”，这个(gè)提(tí)法很重要。我们(men)去年底强调(diào)接(jiē)下来(lái)一段(duàn)时间的(de)政策(cè)需要强(qiáng)调均衡性和系统(tǒng)性，才能形成经济发展的合力(lì)。卡脖(bó)子的(de)领域要重点(diǎn)支(zhī)持和发展(zhǎn)，但是经济(jì)的运(yùn)行是一个完整的系统，生产和消费(fèi)、实体经济(jì)和金融支撑、高科技领域(yù)和(hé)低技(jì)术领域、融资-设计-制造(zào)—物流-销售-服务等各方面需要协(xié)调发展，大家的信心(xīn)慢慢恢复、收入(rù)慢(màn)慢恢复，才能(néng)够真正把需(xū)求(qiú)拉动起(qǐ)来。不能(néng)够孤立(lì)、片面地理解(jiě)和执行政(zhèng)策，毕竟即(jí)使是(shì)芯(xīn)片这么最高科技的领域，它的(de)下游需(xū)求也(yě)主要来自消费电子产品中的手机、汽车、智能(néng)家居等等，没(méi)有需求(qiú)的拉动(dòng)，产业的发(fā)展就缺乏良性循环的基础(chǔ)。

　　高质(zhì)量的(de)人才红利

　　另外，最近政策讨论(lùn)的一个重点是人，作为投资(zī)生产拉动核心的企业家、作(zuò)为人力(lì)资源重点的人(rén)才、承载民族未来的新生(shēng)人口(kǒu)、需要关注的老(lǎo)龄人口(kǒu)。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和(hé)劳动要(yào)素拉动转(zhuǎn)向人(rén)力资源拉动，技术(shù)创新成为能否突破内(nèi)外部约(yuē)束(shù)的关键。技术(shù)创新(xīn)能(néng)力取决于制度保障(zhàng)下的主观(guān)能动性，在经历了过(guò)去几年的(de)非(fēi)常态(tài)之后，在(zài)内外部不确(què)定性的制(zhì)约下，如(rú)何让当(dāng)前(qián)每个主体(tǐ)充满信心、充满主(zhǔ)观能动性，是政策的(de)重心。以人工智能为代表的数字(zì)经济大发展(zhǎn)，有可能能够帮助我们适(shì)当缩小国际竞争中人力资(zī)源的差(chà)距(jù)，这需(xū)要从一(yī)个更高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容：乱战之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来(lái)是战略僵持阶段的乱战(zhàn)。接下来的政策力度和(hé)效果(guǒ)有多大、盈利能否(fǒu)实质性(xìng)的反弹(dàn)、经济复苏的斜率(lǜ)是否面临趋缓的压力、海外的潜(qián)在风险(xiǎn)到底有多大、美联(lián)储到底下一步面临(lín)的是什么样(yàng)的经(jīng)济(jì)形势等(děng)，投资(zī)者(zhě)希望渐(jiàn)次判断上(shàng)述一系列的重要问题(tí)的程度(dù)，并据(jù)此进行(xíng)布(bù)局(jú)。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可能更(gèng)均(jūn)衡、但也更脆弱，当前可(kě)能(néng)是一个布(bù)局(jú)的(de)好阶(jiē)段，而未必会(huì)是收获的阶段。投资者需要多(duō)一点(diǎn)耐(nài)心，风(fēng)浪越大，下(xià)一次的(de)鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这(zhè)是我们(men)从巴(bā)菲特历次股东大(dà)会上100块钱值多少美元，100美元是几百元钱看到价值投(tóu)资者(zhě)很(hěn)重要的一个特质，即我们提倡的(de)“道”。市场的乱是暂时的，随(suí)着事实的清晰，投资路径也将会(huì)非常明确(què)。这个路径，我们从产业视角做了一下梳理，供投资(zī)者参考。

　　具体而言：投资(zī)的上(shàng)限是产业现代化，科技自主可用(yòng)，数字化、高端化与智能(néng)化是明确的诗与远方，需(xū)要进行战略布局(jú)。投资(zī)的(de)下限是避免系统性的风险，在现代化的产业转型中，当(dāng)前(qián)蕴(yùn)藏风险和未来跟不(bù)上(shàng)历史步伐的产业是(shì)不能进行战略布(bù)局的。投资(zī)的(de)中(zhōng)间状态是周(zhōu)期与消(xiāo)费行业，是(shì)战术性的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资路线(xiàn)图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博(bó)士，创金合信基金首席(xí)经济学家，投(tóu)委会委员兼(jiān)秘书长(zhǎng)，宏观策(cè)略配置(zhì)部(bù)总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总(zǒng)部总(zǒng)监(jiān)，南开(kāi)大(dà)学经(jīng)济学博士(shì)，清华(huá)大学管理(lǐ)科学(xué)与(yǔ)工程博士(shì)后。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济走势、金(jīn)融产品分析等(děng)实务领(lǐng)域经(jīng)验丰富、成果(guǒ)卓(zhuó)著。从业(yè)23年以来，一(yī)直致力于在周(zhōu)期波(bō)动的框架内运(yùn)用(yòng)财政(zhèng)的视(shì)角解(jiě)构宏观经济(jì)的运行(xíng)，将中(zhōng)国经(jīng)济(jì)看作一份资产，通过资本(běn)资(zī)产定价的方式来(lái)确定(dìng)其价(jià)值与风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金经理、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月(yuè)加入创(chuàng)金合信基金。此前(qián)履(lǚ)职博(bó)时(shí)基金，负责(zé)宏观策(cè)略、宏(hóng)观政策、大类(lèi)资产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学(xué)士，上海财(cái)经大学经(jīng)济学硕(shuò)士、博士，中国(guó)社科院经济(jì)学博(bó)士后，学术论(lùn)文(wén)多发(fā)表于国际(jì)SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 100块钱值多少美元，100美元是几百元钱