《基金经理投资笔(bǐ)记(jì)》宏观策略系列

　　把脉(mài)经济(jì)周期拐(guǎi)点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理升级(jí)

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信(xìn)基金(jīn)基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期(qī)分享中（查看原文(wén)），我们(men)提出了5月是乱花渐欲(yù)迷人眼，一个大(dà)的背景(jǐng)是市场进入了战略相持阶段，进攻和防(fáng)守的理由都(dōu)不是(shì)非常清晰。周(zhōu)末中央发布(bù)长期的产(chǎn)业(yè)政策，基(jī)调是清晰的，但(dàn)那(nà)是诗和远方，是(shì)战略(lüè)性的布局(jú)，很多投(tóu)资者更喜欢战术性的(de)机会。伯克希尔哈撒韦年度股东大会在巴菲特的老家(jiā)奥巴(bā)哈举行，吸引了全球投资(zī)者(zhě)的目光，投资者(zhě)总希望可(kě)以从中寻找到(dào)投(tóu)资的秘(mì)诀，价值投(tóu)资的道虽相(xiāng)同，但(dàn)法、术、器是各异的(de)。不仅如此，伯克希尔决(jué)策者对宏观环境的担忧，对数字技术的(de)批判，很多与会者收(shōu)获的可(kě)能不是清晰(xī)的(de)思路，而是在迷宫中(zhōng)又多走了一(yī)圈。

　　一(yī)、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五穷、六绝、七翻身(shēn)”的(de)说法，谨慎的(de)A股(gǔ)投资(zī)者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个(gè)很重要的理由是根据惯例，银行保险等利好兑现后(hòu)往往是市(shì)场(chǎng)开始调整的开始(shǐ)。A股投资历来是有季(jì)节性的，但这未必是历史(shǐ)的铁(tiě)律，比如2022年5月(yuè)市场在新的(de)政策基(jī)调(diào)下(xià)开始(shǐ)全面大反攻(gōng)。我(wǒ)们需要因时而变，投资(zī)者(zhě)需要考虑到当前的市场背景已经和之前有很大(dà)的不同(tóng)。当前市场进入战略僵持阶(jiē)段的(de)一个重要理(lǐ)由是除了逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重要(yào)问题很难用清晰的事实来验证。谨慎的(de)投资(zī)者往往是见好(hǎo)就收或者谋定(dìng)而后(hòu)动，因此才有了上(shàng)述的猜(cāi)测。

　　市场(chǎng)不(bù)清(qīng)楚的地方在哪里(lǐ)呢？

　　第(dì)一，从内部看，市场已(yǐ)经(jīng)提前交易了政策的方向，而且今年国内(nèi)的政(zhèng)策本(běn)身(shēn)也不是大(dà)开(kāi)大(dà)合(hé)。新出台的政策更多地(dì)在落实上，较少(shǎo)新(xīn)的提法。

　　第二(èr)，从(cóng)外部看(kàn)，美联储(chǔ)依然在(zài)通胀、就业(yè)数据(jù)、金融数(shù)据和增长数(shù)据传递的(de)混(hùn)乱信(xìn)息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字经济和中特估依(yī)然既有政策、也有业绩或(huò)者有未来预期的业绩改善(shàn)，但短期游戏、传媒(méi)、中特估与其他(tā)板(bǎn)块(kuài)分化较为(wèi)极致(zhì)，也(yě)是不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以成为持续的(de)配置(zhì)主题，新能源崩坏的筹(chóu)码(mǎ)预期也决定(dìng)了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第(dì)四，从(cóng)交易行为看，投资(zī)者(zhě)并(bìng)未(wèi)形成一致预期。随着一(yī)季报的披露(lù)，市场阶段性发挥了(le)对盈(yíng)利现实的定价(jià)效率。具(jù)体表(biǎo)现为，业绩(jì)出现一定修复和表现(xiàn)有韧(rèn)性的金融(róng)、中(zhōng)药(yào)、电(diàn)力、中特估主题以及(jí)TMT中的游戏传媒等表现较(jiào)好，家电此前也有(yǒu)一定表现。不过，随着(zhe)业绩的(de)公布反而出现了一定的买(mǎi)预(yù)期(qī)卖现实的操作(zuò)。当(dāng)然(rán)，相对而(ér)言市场(chǎng)也有定价效(xiào)率不稳定的(de)一面，同(tóng)样是业(yè)绩修复或有韧性(xìng)的农林牧渔、新(xīn)能源和消费板块，整(zhěng)体表现则一般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一季(jì)报显示(shì)企业盈利仍在磨底(dǐ)阶段

　　短期市(shì)场的核心矛(máo)盾(dùn)在(zài)于缺乏特别明显的(de)亮点，TMT主线前期超额收益过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一(yī)枝独(dú)秀外，其他(tā)TMT细分领域阶段性有所回调。中(zhōng)特估相关(guān)的基(jī)建、银行、石油、出(chū)版等板块盈利有支撑、估值也较(jiào)低(dī)，因此在(zài)最近(jìn)市场(chǎng)调(diào)整的时候(hòu)整体(tǐ)表现(xiàn)较好。在这两条我(wǒ)们看好(hǎo)的全年(nián)主线之外，市(shì)场部分定价了一(yī)季报行情，但核心问题在于当(dāng)前(qián)盈利(lì)仍(réng)处(chù)在磨底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶油，A股的盈利还(hái)在下滑，这意(yì)味着(zhe)短期(qī)盈利很难撑起(qǐ)A股系统性的行情(qíng)。所以，我们(men)看到(dào)这两(liǎng)条主线之外其他业绩(jì)尚可的(de)板块，整体(tǐ)反弹的幅度(dù)都(dōu)相对有限(xiàn)。消费的盈(yíng)利有一(yī)定的修复，而市场由于前(qián)期(qī)的悲观情绪尚未(wèi)对其定价(jià)，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性布局(jú)是清(qīng)晰(xī)而明确的：政(zhèng)策关(guān)注产业升级和(hé)人的问题

　　近(jìn)期国(guó)内也处于一个会议密(mì)集召开的阶段，政治局会议(yì)、中央财(cái)经(jīng)委(wěi)会议和(hé)国常会相继召开。决策层对(duì)于当前经济复苏动力不足、复苏势头不稳的问(wèn)题，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同(tóng)时也明确不(bù)会再走老路(lù)——不会通过(guò)低(dī)水平的(de)债务扩张(zhāng)来刺(cì)激(jī)经济(jì)，而是聚焦(jiāo)实体经济的产业升级，推进产业智(zhì)能化、绿色(sè)化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系下的融合发展

　　这次财经委会议(yì)的一个新提法(fǎ)是“坚持三(sān)次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低端产(chǎn)业’简单退出”，这个提法很重要。我们去年(nián)底强(qiáng)调接下来一段(duàn)时间的政策需要强(qiáng)调均衡性(xìng)和系统性，才(cái)能形成经(jīng)济(jì)发展(zhǎn)的合力。卡脖子的领域要重点支(zhī)持和(hé)发展，但是经济(jì)的运行是一个完整的系统，生产和(hé)消费(fèi)、实体经济和金融支撑、高科技领(lǐng)域和低(dī)技术领域、融资-设计(jì)-制造(zào)—物流-销售-服务等各方面需要协(xié)调发展，大异丁烯结构式图片，异丁烯结构式怎么写(dà)家的信心慢慢恢(huī)复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉(lā)动起来。不能(néng)够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟即使是芯片(piàn)这么(me)最高科技的领域，它(tā)的下(xià)游需(xū)求也主要来自消费电(diàn)子产品中(zhōng)的手机、汽车(chē)、智能(néng)家居(jū)等等(děng)，没有需求的拉(lā)动，产业的发展就缺(quē)乏良(liáng)性循环的基(jī)础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外(wài)，最(zuì)近政策讨论的一个重(zhòng)点是人，作为投(tóu)资生产拉动核心的企业(yè)家、作为人力资源重点(diǎn)的(de)人才、承载民(mín)族未来的(de)新生人口、需(xū)要关注的老(lǎo)龄人口。当(dāng)前中国的发(fā)展逐渐从(cóng)资本和(hé)劳动要素拉(lā)动转向人力资源(yuán)拉动(dòng)，技术创新成(chéng)为(wèi)能否突破内外部约(yuē)束的关键(jiàn)。技术创(chuàng)新能力取(qǔ)决于制度保(bǎo)障下的主(zhǔ)观(guān)能动(dòng)性(xìng)，在经(jīng)历了过去几年的非常(cháng)态(tài)之后，在内外(wài)部(bù)不(bù)确定性的制约下，如何让当前每个主(zhǔ)体充满信心、充满主观(guān)能动性，是政策(cè)的重心。以(yǐ)人工(gōng)智能为代(dài)表的数字经济大发展(zhǎn)，有可(kě)能能够帮助(zhù)我们适当缩小国(guó)际竞争中人力资源的差(chà)距(jù)，这需要(yào)从一个更高的角度理解(jiě)人工智能和(hé)数(shù)字经(jīng)济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看起来是战略(lüè)僵持阶段的乱(luàn)战。接下来的(de)政策力(lì)度和效果有(yǒu)多大、盈(yíng)利能否实质性的反弹、经济复苏的(de)斜(xié)率是否面临(lín)趋(qū)缓的压力(lì)、海外(wài)的潜在风险到底有多大、美联储到底下一步(bù)面临的(de)是什么样的经济(jì)形势等，投资者希(xī)望渐次判断(duàn)上述一系(xì)列(liè)的重(zhòng)要问(wèn)题的程(chéng)度，并据此(cǐ)进行(xíng)布局(jú)。

　　从这个(gè)意义上讲，5月交易机(jī)会可(kě)能更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可能是一个布局的(de)好阶段，而未必会是(shì)收获的阶(jiē)段。投(tóu)资者需要(yào)多一点耐心，风浪越大，下(xià)一次的(d异丁烯结构式图片，异丁烯结构式怎么写e)鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从(cóng)容(róng)”，这是我们(men)从(cóng)巴(bā)菲特历次股东大会上(shàng)看到(dào)价值投资者很重要的一(yī)个特(tè)质，即(jí)我们提倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂(zàn)时的，随着事实的清晰，投资路径也将会(huì)非常明确(què)。这(zhè)个路径，我(wǒ)们从产业视(shì)角做了一下(xià)梳(shū)理(lǐ)，供投资(zī)者参(cān)考。

　　具体(tǐ)而(ér)言：投资的上限是产业现代化，科技自(zì)主可用(yòng)，数字化、高端化(huà)与智能化是明确的诗与远方(fāng)，需要(yào)进行战略布局。投资的下限是(shì)避(bì)免(miǎn)系统性的风险，在(zài)现代化的产业(yè)转(zhuǎn)型(xíng)中，当前蕴藏风(fēng)险和未来跟不上(shàng)历史步伐的产业(yè)是不(bù)能进行战(zhàn)略布局的。投(tóu)资的中(zhōng)间(jiān)状态是周(zhōu)期与(yǔ)消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资路线(xiàn)图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信(xìn)基(jī)金首席经济学家，投委(wěi)会委(wěi)员(yuán)兼秘书长，宏观策略配置(zhì)部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开大学经济学博士(shì)，清华大学(xué)管(guǎn)理(lǐ)科学与工(gōng)程(chéng)博士(shì)后。学术研究与教(jiào)学以及宏观经济走势、金(jīn)融产品分析等实(shí)务(wù)领(lǐng)域经验丰富(fù)、成果(guǒ)卓著。从(cóng)业23年以来，一直(zhí)致力于在(zài)周期波动(dòng)的框架(jià)内运用财政的(de)视角解(jiě)构宏观经济的运(yùn)行，将中国经济看作(zuò)一(yī)份资产(chǎn)，通过资(zī)本资产定价的(de)方(fāng)式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观(guān)分析(xī)师(shī)，2022年2月加入创金合信基金。此前履职(zhí)博时基金，负责宏(hóng)观策略、宏(hóng)观政策、大(dà)类资产配(pèi)置与择时(shí)研(yán)究(jiū)。武汉大学学士，上海(hǎi)财经大学(xué)经(jīng)济学硕士、博(bó)士，中国社科(kē)院(yuàn)经济学博(bó)士后，学术论文多发(fā)表于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 异丁烯结构式图片，异丁烯结构式怎么写