5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累(lèi)计有效认(rèn)购申请(qǐng)份额总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上(shàng)限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公(gōng)告体现出(chū)市场对这一“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这(zhè)一波(bō)“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际上(shàng)，早在(zài)去(qù)年底及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采访多位(wèi)投研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF罕见出(chū)现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆(duī)上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素(sù)就是积极推介相关央企across 和 cross的区别，cross和across区别和用法ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申报发(fā)行，我认为确实(shí)会(huì)成为引爆行情的催(cuī)化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在(zài)向好(hǎo)，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化(huà)投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近期(qī)密(mì)集申报的国央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好支持央国企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国(guó)央企(qǐ)主题基金(jīn)申报(bào)和发行，行情火热下将为市(shì)场带(dài)来(lái)增量(liàng)资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布(bù)局(jú)央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上(shàng)市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提(tí)供更(gèng)丰富(fù)的(de)工具(jù)以参与到央国企投资。另(lìng)一方(fāng)面是落(luò)实公(gōng)募(mù)基金行(xíng)业(yè)高质(zhì)量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相关(guān)标的和板块(kuài)带来(lái)增量(liàng)资金(jīn)，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为(wèi)两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能源等前期(qī)热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一(yī)些基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注(zhù)三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这三大行业主(zhǔ)要是(shì)央企(qǐ)或(huò)地方国资所在的(de)行业(yè)，民营企业(yè)占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今年会(huì)有重(zhòng)大的向上变化(huà)的机会，比(bǐ)如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的(de)推进，大概(gài)率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和(hé)他过去(qù)1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非常吻合(hé)，为(wèi)在下(xià)半年抓住这(zhè)波(bō)中特(tè)估(gū)的(de)投(tóu)资机会做好了(le)准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重(zhòng)视(shì)中特(tè)估(gū)的(de)投(tóu)资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的(de)机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就是今年以(yǐ)数(shù)字经济和(hé)“一带一路”的主题普涨性(xìng)机(jī)会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的(de)机(jī)会。第(dì)二阶段是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经营(yíng)管理价值导向变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股(gǔ)提(tí)前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数(shù)据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十大(dà)重仓股(gǔ)股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披(pī)露的(de)持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基(jī)金2022年报(bào)及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念(niàn)股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季(jì)度(dù)超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了(le)“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股，198只(zhǐ)基金(jīn)在(zài)2022年(nián)末不(bù)持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也(yě)显(xiǎn)示，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到(dào)日常(cháng)的投研流程和实(shí)践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公司(sī)在(zài)加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央(yāng)企的固(gù)定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的(de)契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究(jiū)员将自(zì)己(jǐ)所覆(fù)盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门(macross 和 cross的区别，cross和across区别和用法én)的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的(de)的成果，了解国(guó)央企经(jīng)营思路和财(cái)务导向的变化，结合(hé)行业(yè)趋势和特(tè)征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入学习(xí)，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻(kè)的认识：首先要认识市(shì)场体制机制(zhì)、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持续(xù)发展能力(lì)等(děng)方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在此基础(chǔ)上构建的具有时代特征和中国特色、符合国家(jiā)战略导向的估(gū)值(zhí)体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到的行业和公(gōng)司(sī)，一直在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常(cháng)关注传统(tǒng)产业的变化，诸如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领域(yù)，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特(tè)估这波行情的机会的(de)。同时，随着(zhe)时局(jú)的变化(huà)，也(yě)在(zài)增(zēng)加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适(shì)应现(xiàn)实的(de)需(xū)要。明确该体系(xì)的框架是第一(yī)位的工作(zuò)，合理设置(zhì)指标也非常(cháng)重要，投资者(zhě)的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具(jù)备长期价(jià)值的基(jī)础。不过(guò)，他(tā)也提醒，人为(wèi)的拔估值(zhí)是很大的(de)认知(zhī)误(wù)区，市场(chǎng)化认可是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符(fú)合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要(yào)承担社会公(gōng)共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也(yě)引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国(guó)央企的估值方(fāng)式要(yào)充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值，目(mù)前已经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初步的(de)企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值(zhí)、符合(hé)国家(jiā)战略发展的价值？首要任务(wù)就构建中(zhōng)国特色的(de)价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私(sī)人(rén)股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方(fāng)法的单一价值(zhí)估值体系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结(jié)合(hé)国际通用规则(zé)，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步(bù)的企业社(shè)会价值评价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素对企业稳健成长的(de)重大(dà)意义，重视稳(wěn)定的现金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利、科技(jì)创新对(duì)提(tí)升企业内在价值的(de)积极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化(huà)指标(biāo)可(kě)以使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收益(yì)率、营(yíng)业现金比率、资产负(fù)债率、研(yán)发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金(jīn)融(róng)精(jīng)选基金经理李欣(xīn)更细致(zhì)分(fēn)析在估(gū)值思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包括产业(yè)链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及(jí)在(zài)纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等各(gè)种因素与企业价(jià)值的关系(xì)。这些因素(sù)在(zài)对估值(zhí)结论和判断的(de)影(yǐng)响上，也(yě)使得(dé)中国(guó)特(tè)色的估值体系与传(chuán)统的估(gū)值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估(gū)值结(jié)论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都(dōu)是为了更好地适应中国的市场和(hé)经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春直(zhí)言(yán)，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公认(rèn)的指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)。

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