来(lái)源：高瑞(ruì)东宏观(guān)笔(bǐ)记

　　核心观(guān)点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要(yào)缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢(huī)复推(tuī)动出口形(xíng)势(shì)好转，出行需求释(shì)放催化下游消费回暖。从行(xíng)业表现看，制造业从去年(nián)四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企(qǐ)业或(huò)从主动(dòng)去库转向被动去库。从(cóng)景气(qì)度边际表现看，下游消费制造>；中游装备制(zhì)造(zào)>；上(shàng)游原(yuán)材料加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等(děng)线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经济(jì)脉冲式(shì)修复放缓(huǎn)、海(hǎi)外总需求回落预期逐(zhú)步兑现，消费回暖和(hé)产业(yè)升(shēng)级(jí)将(jiāng)成为推动下一阶段(duàn)国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等行(xíng)业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景(jǐng)气度回落(luò)，与年(nián)初出(chū)口数据好转、服(fú)务(wù)消费快(kuài)速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资疲弱的(de)特点相一(yī)致。

　　从(cóng)制(zhì)造(zào)业内部来看，今年3月(yuè)，制造(zào)业各行业景气度普遍回(huí)暖，多(duō)数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期(qī)，供(gōng)给端修复(fù)好于需求端，行业(yè)整(zhěng)体去库进程尚未(wèi)结(jié)束(shù)。从行业景(jǐng)气度(dù)边际改善(shàn)情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料(liào)加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气度(dù)表现为高位(wèi)放缓。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出(chū)行、地产后周(zhōu)期相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱、烟(yān)草、家(jiā)具制(zhì)造行业景气度较高(gāo)，部(bù)分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居中，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，电气机(jī)械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子设备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度最弱，由于行业库存水(shuǐ)平(píng)偏高，多数(shù)行业仍然受到价格下(xià)跌的困(kùn)扰(rǎo)，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油石(shí)化行业(yè)。

　　消费回暖和(hé)产业(yè)升级或是推动下一阶段经济(jì)复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于(yú)疫(yì)后复(fù)苏红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积(jī)压(yā)的(de)购房、服务消费需求得以释放；供给方面，国内(nèi)复工复产加快推进，生产端快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)边际转弱，随(suí)着(zhe)未(wèi)来(lái)海外总需(xū)求回落的(de)预期逐(zhú)步兑现，后续驱(qū)动国(guó)内(nèi)经济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，一季度居民收入向(xiàng)上修复，消费倾(qīng)向明显回升(shēng)，已经高于2020-2022年(nián)疫(yì)情期间水平，同(tóng)时信贷(dài)数据指向(xiàng)居民“去(qù)杠杆”势头缓和，未(wèi)来消(xiāo)费回暖的确定性进(jìn)一步增强(qiáng)。预(yù)计交通、住(zhù)宿(sù)、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等(děng)服务消费(fèi)有望持续修复，家电、家具(jù)、纺(fǎng)服(fú)等(děng)与出行及地(dì)产后周期相关(guān)的可选消费也有望进一步回暖。

　　二(èr)是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)，有望(wàng)维持(chí)出口韧性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转向被动(dòng)去库、主(zhǔ)动(dòng)补(bǔ)库，设备投资需求(qiú)有望改善，推动(dòng)中游装备制造(zào)景气度(dù)维持高位。

　　风险提示：国内经济(jì)恢复力(lì)度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏(sū)有(yǒu)哪(nǎ)些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动(dòng)一(yī)季(jì)度经(jīng)济复(fù)苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实现超(chāo)预期增长，指向疫后复苏背(bèi)景(jǐng)下，国内(nèi)经济企稳回升。但不同于海外(wài)国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内疫(yì)后复苏发生在外需回落、国内经(jīng)济转(zhuǎn)向高质量发展、居民前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经济(jì)是什么关系叫侄子，侄子算自己后人吗复苏(sū)的(de)力量(liàng)并不均衡(héng)，行业分化特征明显(xiǎn)。因(yīn)此，我们(men)重点从(cóng)行业层面(miàn)，观测当前各行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业表现来(lái)看(kàn)，今年一季(jì)度制造业、交通运输业、房(fáng)地产业景气(qì)度明显(xiǎn)提升，而建筑业(yè)景气度回(huí)落，与(yǔ)年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的情况相(xiāng)一致(zhì)。

　　我们以(yǐ)2019年为基(jī)期计算各(gè)年份的复(fù)合增速(sù)，观(guān)察各行业增加(jiā)值变化(huà)。

　　今(jīn)年(nián)一季度第(dì)一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速，与近年(nián)来加快建设农(nóng)业强国，推进农业农村(cūn)现代(dài)化的目标有关。

　　今年一季度第(dì)二(èr)产业增加值(zhí)增速升至(zhì)5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值(zhí)增速提升至(zhì)5.9％，高于去(qù)年四季度(dù)的(de)4.7％，但(dàn)低于(yú)2021年全年增速，与去(qù)年下半年之后外需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民商品消费(fèi)恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业景气度明(míng)显回(huí)落(luò)，增加值增速(sù)回(huí)落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工(gōng)拖(tuō)累(lèi)。

　　今年一(yī)季度(dù)第(dì)三(sān)产业增加(jiā)值增速小幅升(shēng)至4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍存在产出缺口。其中，受(shòu)益于居(jū)民出行活动恢复，交通(tōng)运输(shū)、仓(cāng)储和(hé)邮(yóu)政业增加值增速明显提升(shēng)，自去(qù)年四(sì)季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年(nián)全年增(zēng)速；住宿和(hé)餐(cān)饮业增加值增速小幅回(huí)升，尽管高于疫情三年来的平均增速(sù)，但(dàn)绝(jué)对(duì)水(shuǐ)平不及2019年，指向供(gōng)给水平(píng)恢复较慢。而受益于新房和(hé)二手(shǒu)房销(xiāo)售(shòu)回暖，今年(nián)一季度房地产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领(lǐng)域复苏分化，中下游改善幅度好于上游(yóu)

　　对于(yú)行(xíng)业景气度的观测，我(wǒ)们采用量（各(gè)行业工业增加值增速(sù)）与价(jià)格（各(gè)行业工业(yè)品价(jià)格(gé)增速）分(fēn)别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个(gè)主要行业自2019年以(yǐ)来的(de)月度数(shù)据(jù)，首(shǒu)先将各行(xíng)业增加值增速调(diào)整为以(yǐ)2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月(yuè)，每月的(de)增加(jiā)值(zhí)增速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月(yuè)的分位数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现(xiàn)普遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业(yè)整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度边(biān)际(jì)改善(shàn)情(qíng)况来(lái)看，下游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度呈(chéng)现高位(wèi)放(fàng)缓(huǎn)情况。

　　下游消(xiāo)费制造行(xíng)业(yè)中(zhōng)，与出行、地产(chǎn)后周期相关(guān)的(de)行业景(jǐng)气度(dù)最高(gāo)，部(bù)分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与居民外出消费相(xiāng)关的，酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教娱(yú)乐的(de)量(liàng)价(jià)分(fēn)位数(shù)水平均处在(zài)高(gāo)景气度区间，烟(yān)草、家(jiā)具制造行业也(yě)呈现“量价齐升(shēng)”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落，农副加工行业表现为(wèi)“量价(jià)齐跌”，食(shí)品(pǐn)制造行业(yè)表现(xiàn)为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平(píng)有关，今年(nián)2月，库(kù)存(cún)同比均(jūn)处在2016年(nián)以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的降温(wēn)，医(yī)药制(zhì)造(zào)业景气度有(yǒu)所回落，表现为(wèi)“量跌价平(píng)”。

　　中游装备制造(zào)业行(xíng)业(yè)景气度居中，均(jūn)表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。一方面(miàn)与原(yuán)材(cái)料成本下跌有关，另一方面，也与(yǔ)年初外需表现好于内需，部分行业(yè)仍在去库进程(chéng)有关。其中，电气(qì)机械、专用设备、运输设(shè)备工业增加值(zhí)增速改(gǎi)善幅度最大，受益(yì)于国内产业升级(jí)、出(chū)口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度(dù)最弱的是通用(yòng)设备、电子(zi)设备，与房地产新开(kāi)工强(qiáng)度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材料加(jiā)工行业景气度(dù)改善(shàn)幅度偏弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数(shù)行业仍受(shòu)制于价格下(xià)跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业(yè)生产端改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)最大，3月增加值(zhí)增速(sù)位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但受全球(qiú)大宗(zōng)商品下行(xíng)周期影响，价格依旧承压；随(suí)着(zhe)年初(chū)建筑业(yè)施工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非金属制品景气度提(tí)升，但(dàn)由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处在下跌(diē)区(qū)间(jiān)，拖累整体盈利水平；石化链条行业生(shēng)产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在50％以下的(de)景气度偏低(dī)区间，今年由于(yú)能(néng)源危机(jī)缓解，产品价格相较去(qù)年同(tóng)期也出现普(pǔ)遍(biàn)下(xià)跌(diē)。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处在高位，但出(chū)现边际放(fàng)缓，生产及价格水平(píng)同步回落。这与去年以来行(xíng)业产能持续扩(kuò)张有关，今年2月(yuè)，煤炭开(kāi)采产成品库存同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级(jí)或是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要(yào)受益于疫后复(fù)苏红利。一方面，消费(fèi)场景恢复后，出行类消(xiāo)费快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务(wù)性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供给端(duān)的快速恢复，是推动年初出口数据好转(zhuǎn)的(de)重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随(suí)着未来(lái)海外总需求回落的(de)预期(qī)逐步兑现，后续驱(qū)动(dòng)国内(nèi)经济增长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一(yī)是，随着居(jū)民收入提升和消费意愿改(gǎi)善，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的确定性进一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等(děng)服务消费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可选消费景气度均有望提升(shēng)。

　　从一季度居民收入(rù)和消费数据(jù)看，居(jū)民收入(rù)增(zēng)速提升，消(xiāo)费(fèi)倾向开(kāi)始回升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前水平。以2019年为基期的复(fù)合增速(sù)看，今年一季度，全(quán)国居民人均(jūn)可支配收(shōu)入增速(sù)提升至6.4％，高于去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居(jū)民(mín)人均消(xiāo)费支出增速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高于去(qù)年四季度的(de)3.0％。一季(jì)度(dù)居民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年(nián)同期(qī)的(de)65.2％仍有(yǒu)一定差距(jù)。未来随(suí)着(zhe)服务业恢复持续向(xiàng)好，有望带动相关就业岗(gǎng)位加快恢复，进一(yī)步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看(kàn)，居民储蓄意愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心正在筑底。今(jīn)年以(yǐ)来，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所减弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和。从存款数据看，3月居(jū)民新(xīn)增存款同比增量降至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均(jūn)值(zhí)，也低(dī)于2022年6617亿(yì)元的(de)月均同比增量。从贷款数据(jù)看，3月居民部门新(xīn)增净融(róng)资同(tóng)比多(duō)增4859亿元，其(qí)中，短期信贷同(tóng)比多(duō)增2246亿(yì)元，中长期(qī)信贷同比多增2613亿元。居(jū)民(mín)部门新增(zēng)净融资连续(xù)2个月维持同(tóng)比扩张(zhāng)，指向(xiàng)居民预期可能正在筑底，“去(qù)杠杆”势头开始(shǐ)放缓。今(jīn)年第一季度(dù)城镇储户问卷调查(chá)结(jié)果显示，倾向于“更多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和(hé)“更(gèng)多投资”的(de)居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄意(yì)愿降低、消费(fèi)和投资(zī)意愿提升。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优(yōu)势增强，以及(jí)相关行业设备投资更(gèng)新(xīn)，有望推动中游装(zhuāng)备制造(zào)景气度维持(chí)高位。

　　一(yī)方面，今年一季度(dù)国内(nèi)出口数(shù)据(jù)回暖，除(chú)与(yǔ)欧(ōu)美供(gōng)需缺口短期走阔(kuò)、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利(lì)持(chí)续释(shì)放(fàng)，以及汽车和“新三样”产品出口优势增强。今(jīn)年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及新能(néng)源产(chǎn)品优势强(qiáng)化，有(yǒu)望维(wéi)持装备制(zhì)造(zào)领(lǐng)域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和(hé)库(kù)存高位，对制(zhì)造业投资扩产造成一(yī)定压力。但随着下游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有(yǒu)望向上(shàng)修复(fù)。目(mù)前看，电(diàn)气机械(xiè)等装备制造业(yè)去库进程已进入(rù)下半场，今年1-2月(yuè)专用设备、通用(yòng)设备产成品库(kù)存增速呈现触底反弹(dàn)。随(suí)着需求回暖、盈(yíng)利修复，企业将从主动去库(kù)逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投资需求将随之(zhī)提升(shēng)。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收(shōu)益率多数上行

　　美国10年期(qī)国债收益率上行。本周(zhōu)（截至(zhì)4月21日）美国10年期国(guó)债收(shōu)益率3.57％，较上(shàng)周末上行(xíng)5BP，其中通胀预(yù)期较上(shàng)周下行2BP，实际(jì)收益(yì)率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国(guó)10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益率较上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英国10年期国债(zhài)收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益(yì)率利差收窄。本周美国10年期(qī)和(hé)2年期(qī)国债(zhài)期(qī)限利(lì)差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整利(lì)差(chà)较上周末持平(píng)为0.55％，美国高(gāo)收益(yì)债期权(quán)调整利差较上周末(mò)上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市(shì)涨跌(diē)分(fēn)化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧(ōu)洲股市(shì)普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业(yè)指(zhǐ)数(shù)、纳斯达克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合指数、上证指数、恒生指数分(fēn)别(bié)下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价(jià)格普跌。其(qí)中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其(qí)余(yú)大宗商品价(jià)格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察：美欧(ōu)加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日(rì)，美联(lián)储褐皮书(shū)公布，显(xiǎn)示近(jìn)几周美国经(jīng)济增长陷入停(tíng)滞，通胀和招聘(pìn)活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮(pí)书称，最近几周美国总体(tǐ)经济活动几乎没有变化，几个(gè)辖区指(zhǐ)出在不(bù)确(què)定性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之(zhī)际，银行收紧了贷款标准。近(jìn)期美国总(zǒng)体物(wù)价水平温和上(shàng)升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对(duì)高通胀，加息步伐(fá)或(huò)将(jiāng)继续(xù)。4月21日(rì)，美(měi)联储哈(hā)克称，需(xū)要进一步收紧政策来应对(duì)高通(tōng)胀，加息结束(shù)后美联储(chǔ)将需要在一(yī)段(duàn)时间内维持利率稳定。同日美(měi)联储梅斯特(tè)表示(shì)，预计(jì)今年货(huò)币政策将(jiāng)需要(yào)进一(yī)步进入限制(zhì)性区(qū)域，终(zhōng)端利(lì)率或将高于(yú)5％，具体取(qǔ)决(jué)于经济和金融形势的(de)发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议纪要公布，绝(jué)大多数委员(yuán)同意(yì)将(jiāng)利率上(shàng)调50个基点。4月20日公布的(de)欧洲央(yāng)行(xíng)会议纪(jì)要(yào)显示(shì)，货(huò)币政策(cè)在降低通胀方面仍有一段路要走，一些委员认为(wèi)整体而言(yán)通胀风险倾向于上行。金融市场紧张局(jú)势被视为经济(jì)和(hé)通(tōng)胀前景重(zhòng)大不确定性的(de)来源。然而(ér)除非形(xíng)势(shì)显著恶化，否则(zé)金融市场的紧张(zhāng)局势(shì)不太(tài)可(kě)能(néng)从根(gēn)本(běn)上改变欧洲央(yāng)行(xíng)管理委员会对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落(luò)地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事(shì)会(huì)和欧洲(zhōu)议会通过了一项临(lín)时政治协议，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达(dá)成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金(jīn)提振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占全球半(bàn)导体制造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺，建立欧盟(méng)的半(bàn)导体供应链(liàn)，并与美国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出一(yī)份债务(wù)上限相关立(lì)法措(cuò)施(shī)。白(bái)宫需要(yào)开始就债(zhài)务上限进(jìn)行(xíng)谈判；众议院共和党希望提高(gāo)债务上限并削减支出；正在推出一份债(zhài)务上限相关立法措(cuò)施；债务法案将设(shè)法(fǎ)收回(huí)未使用的防疫资(zī)金(jīn)用(yòng)于日常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结束(shù)绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中(zhōng)美(měi)关系发表(biǎo)讲话，表明美国(guó)无意与(yǔ)中国脱钩(gōu)，但未(wèi)来(lái)仍将强调“国家安全(quán)”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性(xìng)的”，美国寻求与中国建(jiàn)立(lì)“建(jiàn)设性和(hé)公平的经(jīng)济关系”。但“当美(měi)国利(lì)益(yì)受到威胁时”，美国将(jiāng)坚定地(dì)捍卫国家(jiā)安全，即使以(yǐ)牺(xī)牲(shēng)中美关系(xì)为(wèi)代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临(lín)债务问题的新兴市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月(yuè)以来，WTI原油(yóu)价(jià)格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由(yóu)负转正，由(yóu)上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同(tóng)比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩大44.13个(gè)百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价(jià)格指(zhǐ)数环(huán)比上(shàng)升(shēng)，螺纹钢价(jià)格(gé)环比下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)

　　水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北(běi)、东北(běi)、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环(huán)比分别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比(bǐ)下降(jiàng)，钢(gāng)坯库存同(tóng)比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，螺纹(wén)钢(gāng)价(jià)格(gé)环比由(yóu)正转负，环比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比(bǐ)下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.3下(xià)游：商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一(yī)线(xiàn)、二线、三线(xiàn)城市商(shāng)品房成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅(fú)度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百(bǎi)分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来(lái)，百城土地(dì)供应面积同比增速为5.80％，上月(yuè)为(wèi)-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速(sù)为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土(tǔ)地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉(ròu)价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分(fēn)点。水果(guǒ)价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅(fú)缩(suō)小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均零售(shòu)销量增幅扩大(dà)。4月(yuè)以来，乘用车日均(jūn)零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大(dà)8.26个(gè)百(bǎi)分点。

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　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币(bì)市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下(xià)行8bp至2.19％。十年(nián)期(qī)国(guó)债(zhài)利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较上月(yuè)末(mò)下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委(wěi)强调(diào)提(tí)振消费持续回(huí)升的(de)动力；国资委(wěi)强调(diào)着力发展战略性(xìng)新兴(xīng)产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新(xīn)闻发布会，强调要提振消费持续回(huí)升的动力。接下来(lái)将重点(diǎn)做(zuò)好四方(fāng)面工作(zuò)：一是，研(yán)究起草关于(yú)恢复和扩大消费的政策文(wén)件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农(nóng)村消费等重(zhòng)点领域；二是(shì)，下(xià)大力气稳定(dìng)汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关(guān)方面优化就业、收入分配和(hé)消费全(quán)链条良性循环促进机制；四(sì)是，研(yán)究制定关于营(yíng)造放(fàng)心消费环(huán)境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国(guó)资(zī)委党委召开扩(kuò)大会议，强调推动国资央(yāng)企着力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新兴产业。会议(yì)认为，要更(gèng)好推动国(guó)资央(yāng)企在中国式现(xiàn)代(dài)化(huà)新(xīn)征程(chéng)中走在前(qián)列，着力(lì)提升科技(jì)自立(lì)自强水平，提升(shēng)自主创新(xīn)能力；着(zhe)力(lì)发(fā)展实体经济特别是(shì)战(zhàn)略性新兴产业，加快推进现代化产业体系(xì)建设(shè)；抓好新一(yī)轮国企改革深(shēn)化提(tí)升(shēng)行动组织(zhī)实施，高水平参与(yǔ)共(gòng)建(jiàn)“一(yī)带(dài)一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布会(huì)介绍一季度工业和信息(xī)化(huà)发(fā)展(zhǎn)状况，表(biǎo)示下(xià)一步(bù)将(jiāng)制定(dìng)实施重点行业(yè)稳(wěn)增长的工作方(fāng)案。一是(shì)营造良好产业发展环境，落(luò)实落细稳增长政策举措，抓实抓(zhuā)细(xì)部省协作、部门协(xié)同(tóng)；二(èr)是推(tuī)动出口保稳提质，加大对(duì)制造(zào)业(yè)外贸企(qǐ)业的支(zhī)持力度，配(pèi)合有关(guān)部(bù)门落实(shí)好稳(wěn)外贸(mào)政(zhèng)策举措；三是(shì)促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给(gěi)促进消费；四是持续增强发展动能，加快战略(lüè)性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国(guó)内经济(jì)恢(huī)复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

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