文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联(lián)系人(rén)孙永乐(lè)

　　4月居民新增存(cún)款-1.2万亿，同比(bǐ)多减4968亿元，这是居民存款在连续13个(gè)月(yuè)同比多增后(hòu)，首(shǒu)次(cì)回(huí)落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒(zǎn)了(le)一(yī)大笔(bǐ)超额储(chǔ)蓄。今年这笔超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)能否顺(shùn)利(lì)释放对判断(duàn)经(jīng)济和资本市场走势至(zhì)关(guān)重(zhòng)要。这里我们(men)尝试回答(dá)两(liǎng)个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同(tóng)比多减是不(bù)是(shì)超额(é)储蓄释放的(de)开始？二(èr)是这一趋势能(néng)否(fǒu)延续？

　　对上述问题的回答取决于存款会(huì)受到哪些因(yīn)素的影响。一般影(yǐng)响居(jū)民存款的(de)主要(yào)有(yǒu)这么(me)几种行为：可(kě)支配收入、消费支出、金融资产相关(guān)收(shōu)支和房(fáng)地(dì)产(chǎn)相关收支。

　　收(shōu)入(rù)增长、消费减少、金融资产赎回、购房减(jiǎn)少会推(tuī)动存款增(zēng)加；反之，收入(rù)减(jiǎn)少、消(xiāo)费增加、认购金(jīn)融资产、购房增加、提前还贷等(děng)则会带动(dòng)存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存款同比多增(zēng)7.9万(wàn)亿(yì)是居民少消(xiāo)费、少投资、少购房(fáng)的结果（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成超额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入增速(sù)放缓并提前还贷，但(dàn)因(yīn)为(wèi)投资、购房等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居(jū)民存款同比多增2.1万(wàn)亿(yì)则是(shì)收入修复和理财存款化的(de)结果。

　　一(yī)季度居民人均可支配(pèi)收入(rù)同比增长525元熊二变成僵尸了，光头强被僵尸咬了，理(lǐ)财存(cún)续(xù)规模相比于2022年末下滑(huá)2.6万(wàn)亿(yì)至(zhì)24.2万亿。另外(wài)，受银行办理速度放(fàng)缓等(děng)因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住(zhù)房抵押贷款支持(chí)证(zhèng)券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年有所回落，即居(jū)民提(tí)前熊二变成僵尸了，光头强被僵尸咬了还款对存款的拖(tuō)累相(xiāng)比于去(qù)年末(mò)略(lüè)有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消费和购房行为修(xiū)复，其对存款(kuǎn)的支撑(chēng)力度减弱，一(yī)季度(dù)人均消费支出同(tóng)比增(zēng)加345元（低于收(shōu)入涨幅）、购房支(zhī)出(chū)同比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更(gèng)大，所以(yǐ)存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于理财市场的变化。4月居民(mín)存(cún)款(kuǎn)下滑可能(néng)的原因一是居民存款(kuǎn)理财化；二是提前(qián)还贷规(guī)模增加。因为居(jū)民(mín)收入和消费(fèi)数据不足，暂(zàn)时无(wú)法判断(duàn)消(xiāo)费和(hé)收入在4月对存款的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　存(cún)款回流理财是4月存(cún)款回落(luò)的核心原因(yīn)，4月理财存量规(guī)模环比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自(zì)去年10月以来的下行趋势(shì)，重回(huí)扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降低(dī)、收益回升和存款利率(lǜ)下滑共同(tóng)作用(yòng)的结(jié)果。受(shòu)益于债券市(shì)场走强，今年理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)表(biǎo)现逐步(bù)好(hǎo)转，理财产品单位(wèi)破净(jìng)率(lǜ)从(cóng)2022年12月峰值(zhí)的(de)29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期下滑的存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)，存款对居民的吸(xī)引力逐渐减(jiǎn)弱，而理财对居(jū)民(mín)的吸(xī)引力则不(bù)断增强。

　　从(cóng)5月理(lǐ)财规模上看，随(suí)着破净率进一步回落，居民还在继(jì)续增配理(lǐ)财(cái)产品，存款(kuǎn)理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大是存款下滑的又一个原(yuán)因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居(jū)民加大提前还贷力度(dù)一是因为首套房(fáng)利率还在(zài)下(xià)降，居民提前还(hái)贷以降低成本，4月(yuè)沈阳、马(mǎ)鞍山等(děng)多地继续(xù)降低首(shǒu)套房利率，贝(bèi)壳(ké)研究院数据显示百城首套(tào)主流(liú)房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政(zhèng)策放松后(hòu)，1、2月份部分积压的还(hái)贷(dài)业务在3、4月份办理，这会(huì)推动(dòng)提前还贷规模走(zǒu)高。

　　总的来说，随着理财市场好(hǎo)转，此(cǐ)前(qián)因居(jū)民少(shǎo)消费(fèi)、少投(tóu)资、少买房等积(jī)攒下来的超额储蓄(xù)已(yǐ)经开始部分回流理财市场(chǎng)了，且5月初(chū)这一趋势还在延续。

　　往后来(lái)看，理财市场和(hé)提前(qián)还(hái)贷在后续(xù)几(jǐ)个月里(lǐ)或(huò)继续成(chéng)为超额存款的主要流(liú)向。

　　五一旅游人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分表(biǎo)明当下居民(mín)消费意(yì)愿依旧偏弱，考虑到超(chāo)额(é)储蓄的持有分化且(qiě)并非主要来自消费，后续超额(é)储蓄对(duì)消费(fèi)的支(zhī)撑力度依旧(jiù)偏弱(ruò)。（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房(fáng)需求逐渐释放，房地产销售(shòu)目前已经(jīng)有(yǒu)走弱迹象(xiàng)，地(dì)产短期或不会成为超(chāo)储的主要流向(xiàng)。但是因为(wèi)按揭利(lì)率存在明显利差(chà)，居(jū)民提前(qián)还贷行为或(huò)将延(yán)续。从(cóng)这个(gè)角度(dù)来(lái)看，主要因为少买(mǎi)房、少投资而积攒下(xià)来的储蓄，在理财(cái)市场环境好转和存款利率(lǜ)下(xià)滑的背景下或将(jiāng)继续回流到(dào)理财市(shì)场。

　　1 存款同比增速(sù)使(shǐ)用金融机构住户存款余(yú)额(é)+4月(yuè)新(xīn)增来进(jìn)行估算(su熊二变成僵尸了，光头强被僵尸咬了àn)

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住房抵(dǐ)押贷款中债务人提前偿付的金额在资产池未偿本金(jīn)余(yú)额的占比

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　地产销售变动超预期，超额储(chǔ)蓄释放弱(ruò)于(yú)预期，理财市场波动加(jiā)大

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