文丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持(chí)续(xù)上(shàng)行，即便(bi邵阳学院是几本大学àn)税期(qī)结束，资金利率却仍未回落，反而进一(yī)步走高(gāo)。我(wǒ)们认为主要是源于：①货(huò)币(bì)政策力度(dù)边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税期(qī)走款叠加4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好，导致(zhì)银行(xíng)资金(jīn)融出(chū)意愿与能力降(jiàng)低(dī)。③资金较为拥挤(jǐ)导致(zhì)债市敏感度(dù)增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波动幅度加大，建(jiàn)议投资者关(guān)注资金面的边(biān)际变化(huà)，警惕(tì)流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及(jí)头寸(cùn)管理(lǐ)的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结(jié)束后资金利率(lǜ)自低位(wèi)持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从(cóng)隔夜利率角度(dù)观察，银(yín)行(xíng)与非(fēi)银机(jī)构(gòu)间(jiān)流动性分层现象(xiàng)弱化；此外，隔(gé)夜利率与7天利率的期限利(lì)差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至已经倒挂(guà)。我(wǒ)们认(rèn)为税(shuì)期(qī)结(jié)束，资金不松，主要(yào)有以下几点原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳(wěn)字当头，保持货(huò)币(bì)信贷合(hé)理增(zēng)长，确保利率(lǜ)水平合(hé)适，在(zài)追求经济提振的(de)同(tóng)时，也注重防范(fàn)市(shì)场过(guò)热带(dài)来的金(jīn)融风险。在满(mǎn)足广义流动性供需匹配的(de)前提下，货币工具(jù)力度(dù)可(kě)能会有所回摆(bǎi)。从央行的具体(tǐ)操作上来(lái)看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购投放(fàng)低量操作，结构性工(gōng)具“有进(jìn)有退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋(qū)于(yú)谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投(tóu)放(fàng)情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月(yuè)18到19日税期(qī)缴款，而4月通常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走款可(kě)能对银行间流动(dòng)性带来(lái)了一定的(de)压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较一季度将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将保持同比多增的态势。税期(qī)缴款叠(dié)加信贷投放(fàng)，银行系统整体(tǐ)资金流出(chū)，因此向同业融出的意愿和能力(lì)有所降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较为拥挤(jǐ)可能会(huì)导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和(hé)敏(mǐn)感度(dù)增加，且投资者(zhě)对于未来一个(gè)月资金利率(lǜ)上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成交(jiāo)量和我(wǒ)们测算的杠杆(gān)率来看(kàn)，虽然上周受资金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有(yǒu)所降温，但(dàn)依然处于历史相(xiāng)对积极的(de)水平，导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。此外投资者对货币政(zhèng)策(cè)力(lì)度以及跨月资金面情况仍存(cún)担忧，使得市(shì)场(chǎng)上对于未来一(yī)个月(yuè)内资金价格上行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临(lín)邵阳学院是几本大学近(jìn)，回购资(zī)金的期限被动拉长，利率下行空间有(yǒu)限(xiàn)。

　　月末往往财政集(jí)中支出，向市场释放(fàng)资金(jīn)；但跨(kuà)月前(qián)夕银(yín)行资金融出(chū)意愿(yuàn)一般较(jiào)低，预计(jì)资金波动幅度(dù)较大。对于债市而言(yán)，短期交(jiāo)易主线或延(yán)续(xù)政(zhèng)策与基本(běn)面预(yù)期交易，预计利率以震荡走势为主，建议(yì)投(tóu)资者关(guān)注资金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政(zhèng)策不及预期(qī)；经济复苏节奏(zòu)不及预(yù)期；银行间(jiān)市场流动(dòng)性过快(kuài)收紧。

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