文|招商宏观(guān)张静静团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统(tǒng)计局发布4月全国规模以上(shàng)工业企业绩(jì)效数据。4月份，规(guī)模以(yǐ)上工业企业营业收入(rù)累计同比增长0.5％；规模以上(shàng)工业企业利润累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底(dǐ)爬(pá)坡(pō)过(guò)程中。从决定(dìng)企业利润的量、价、成(chéng)本三(sān)因素框架(jià)看，我们(men)认为，此轮工业(yè)企业利润增(zēng)速(sù)由正转负的(de)原(yuán)因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企(qǐ)业利润累计增速的下探幅度(dù)之深和持续时间(jiān)之(zhī)长是PPI下行和其他(tā)多种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润(rùn)由正转负(fù)；（2）主动(dòng)去库存时间(jiān)偏长以及费用率偏高(gāo)严重制约工业企业利(lì)润爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解数据看：1）与去年同期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成(chéng)品(pǐn)存货(huò)周转天(tiān)数和应(yīng)收(shōu)账款(kuǎn)平均回收(shōu)期进(jìn)一(yī)步增加(jiā)。2）分所(suǒ)有制(zhì)类型(xíng)来(lái)看(kàn)，外商及港澳台商和私营企业利润累计同比降幅(fú)出现收窄(zhǎi)，国有工业企业(yè)和股(gǔ)份制企(qǐ)业利润累(lèi)计同(tóng)比降(jiàng)幅(fú)进一步扩(kuò)大。3）上游采选业中(zhōng)非金(jīn)属矿采选、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的利润增速(sù)表现(xiàn)较(jiào)好(hǎo)，石油(yóu)和天然(rán)气开采等(děng)其他行业的利润(rùn)增速降(jiàng)幅依然较大；中游原材料加工业和装备(bèi)制(zhì)造业的利润增速出现(xiàn)明显分化，中游原材料(liào)加工业(yè)的利润(rùn)增速均为负，是整体工业企(qǐ)业利润增速的主要(yào)拖(tuō)累(lèi)，中(zhōng)游装备制造业利(lì)润增速回升幅(fú)度较大，成为(wèi)整(zhěng)体工业企业利润(rùn)增速的主要拉(lā)动项。在价格水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外部需求(qiú)同时走弱的(de)情况下，下游行业内部的利润(rùn)增速(sù)反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言，与上个月相比，4月份公布的(de)工业企业利润数据已(yǐ)表现出明显的(de)探(tàn)底爬(pá)坡信(xìn)号：一(yī)，营业(yè)利润累(lèi)计增(zēng)速爬升的(de)行业进一步增多；二，营业收(shōu)入增速由负(fù)转(zhuǎn)正，营业(yè)利润增(zēng)速(sù)降幅收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看(kàn)，中游装备(bèi)制造业(yè)有望继(jì)续成为拉动工业企业(yè)利润增速回升的(de)主要拉动力。按当月利(lì)润增速计(jì)算，4月份表现较好(hǎo)的行业主要(yào)有：汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空航天和其他(tā)运(yùn)输设(shè)备制造(zào)业 、通用设备制造业、电气机(jī)械(xiè)及(jí)器材制(zhì)造业、仪器(qì)仪(yí)表(biǎo)制造业、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热力(lì)、燃气及水的(de)生产和供应业电力 。

　　正文(wén)

　　核(hé)心(xīn)观点：

　　总(zǒng)体来看(kàn)：

　　4月份，营业利(lì)润累三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式计(jì)同比增速降幅小幅收(shōu)窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡(pō)过程(chéng)中。从决(jué)定企业(yè)利润的量(liàng)、价(jià)、成(chéng)本(běn)三因素框(kuāng)架看，我们(men)认为，此轮工业企业利润增速(sù)由正转负的(de)原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业利润累计增速的下探(tàn)幅度之深和(hé)持续时间(jiān)之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时(shí)间偏长以及费(fèi)用率(lǜ)偏高严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速(sù)度。

　　与(yǔ)上个月相比，39个主要细分(fēn)行业中，有(yǒu)26个行业的(de)营(yíng)业(yè)利润累计增速(sù)出现回(huí)升(shēng)，其他(tā)13个(gè)行业的营业利润累计(jì)增速均出现回落，其中回落幅度较大的行业(yè)主要是农副食品加工、煤炭开采和洗(xǐ)选(xuǎn)、有色(sè)金属矿采(cǎi)选、造纸及三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式纸制品、 纺织服装、服饰等行(xíng)业，回升幅(fú)度较大的行业主要是机械(xiè)和设(shè)备修理、汽车制造、通用设(shè)备制造(zào)、橡胶和塑料(liào)制品等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期(qī)相比，工业企业经(jīng)营(yíng)绩(jì)效(xiào)的增(zēng)长(zhǎng)压力依(yī)然较大，与3月(yuè)份(fèn)相比，产成品存货周转天数(shù)和应(yīng)收(shōu)账(zhàng)款平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业企业累计每百(bǎi)元(yuán)营业收入中的成(chéng)本(běn)为(wèi)85.18元（3月为(wèi)85.04元），同比增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存货(huò)周转天数为20.80天(tiān)（3月(yuè)为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款平均回收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型(xíng)来看，外(wài)商及港(gǎng)澳台商(shāng)和私营企业利润累(lèi)计同比降(jiàng)幅出现收窄，国有工(gōng)业(yè)企业(yè)和股份制企业利润(rùn)累计同比降幅进一(yī)步扩(kuò)大。

　　其中4月(yuè)国(guó)有工业企业利润累计同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年(nián)同(tóng)期13.9％），外商及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营(yíng)企业和股份(fèn)制企业同比增长分别(bié)为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业(yè)中非金属矿采选、有色金属矿采选的利(lì)润增(zēng)速表(biǎo)现较好，石油和天然气开(kāi)采等其他(tā)行业的利(lì)润增速降幅依然较(jiào)大。

　　数据(jù)显示，非(fēi)金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的增速依(yī)然为正，分别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开(kāi)采、煤炭开采和洗选(xuǎn)、黑色金属矿采选(xuǎn)业、废物资源综(zōng)合利用(yòng)的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工业和装备制造业的利润增(zēng)速出现明(míng)显分化。中游原材(cái)料加工业(yè)的利润(rùn)增速均为负，尽管与上(shàng)个月相比，利润增速跌幅普遍收(shōu)窄，但(dàn)依然是整体工业企业利润增速的主(zhǔ)要拖累。中游装备制(zhì)造业利润增速(sù)回升(shēng)幅度较(jiào)大，成为整体工业企业利润增(zēng)速的主要拉动项。其中通用设备制造、铁(tiě)路船舶航空航天、电气(qì)机械(xiè)及器材(cái)制造、仪器(qì)仪表(biǎo)制造增幅延(yán)续(xù)上个月亮眼趋势，得益于国(guó)内汽车销售量的提(tí)升(shēng)和(hé)汽车产业链(liàn)出口强劲，汽车制造业的利润增速降幅由(yóu)负转正，此(cǐ)外叠(dié)加(jiā)去年同期基数(shù)较低，汽车(chē)制造业(yè)当月利润(rùn)增速高达20倍。

　　数据显示(shì)，化(huà)学(xué)原料化学制(zhì)品(pǐn)跌幅扩大(dà)，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金(jīn)属冶炼加工、专(zhuān)用设备制造、石油煤炭及燃(rán)料加工、非金属(shǔ)矿物制品、黑色金(jīn)属冶(yě)炼加工、化学纤维制造、金属制品、计(jì)算机通信和电子(zi)设备跌幅收窄，分(fēn)别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气(qì)机械及器材(cái)制造增幅依旧为正，并且(qiě)增速出现明(míng)显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提(tí)的(de)是(shì)，汽(qì)车制造增(zēng)幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内(nèi)部需求(qiú)、外部需求同时走弱(ruò)的情况下，下游行(xíng)业内部的利润增(zēng)速反弹乏力，文教工美(měi)体育娱乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家具制造(zào)等多(duō)个行业的利润增(zēng)速跌(diē)幅放缓(huǎn)，但依然为(wèi)负；农副食品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多个行业(yè)的利(lì)润(rùn)跌(diē)幅继续(xù)扩(kuò)大。往后(hòu)看，价格水平、内部需求、外部需求转好速度(dù)较慢，这(zhè)也意味着下(xià)游行业(yè)的利润增速向(xiàng)上爬(pá)坡的节奏(zòu)大概率偏缓(huǎn)。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋、造纸及(jí)纸(zhǐ)制(三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式zhì)品和(hé)医(yī)药制造跌幅扩大(dà)，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美(měi)体育娱乐用品、食(shí)品制(zhì)造(zào)、纺织业(yè)、家(jiā)具制造和印(yìn)刷和记录媒(méi)介利润降(jiàng)幅放(fàng)缓，但(dàn)持续维持(chí)低位，分别(bié)录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料(liào)制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利(lì)润增速保持高(gāo)位，4月(yuè)为(wèi)11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机械(xiè)和设备(bèi)修理、电力热力利润增(zēng)速相对较高，燃气生(shēng)产和供应利润增速降幅收(shōu)窄。其中机械和设备修(xiū)理(lǐ)利(lì)润累计增速(sù)上升幅度较(jiào)大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润(rùn)累(lèi)计同比增速(sù)收窄，但仍然保持高速(sù)增长，4月(yuè)收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产(chǎn)和(hé)供应增幅略有上升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而(ér)言，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的工业(yè)企业利润数(shù)据(jù)已表现出明(míng)显的探(tàn)底(dǐ)爬坡信号：一(yī)，营业利润累计增速爬升(shēng)的行(xíng)业进一步(bù)增多；二，营(yíng)业收入增速由负(fù)转正(zhèng)，营业利(lì)润增速(sù)降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造业有(yǒu)望继续成为(wèi)拉(lā)动工(gōng)业企业利润增速回(huí)升的主要拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其(qí)他(tā)运输设备制造业 、通(tōng)用设备(bèi)制(zhì)造(zào)业、电气机械及(jí)器(qì)材制造业(yè)、仪器仪(yí)表制造业(yè)、文教、工美、体育和娱(yú)乐(lè)用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热力、燃气及(jí)水的(de)生(shēng)产和供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年(nián)工业(yè)企业利润增速(sù)能否转正？》中所言，当前(qián)正处于第6次工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)探底(dǐ)阶段（从2000年开始计(jì)算），如果按最(zuì)近两次(cì)探底(dǐ)历史来(lái)演绎(yì)的话，至少(shǎo)还要在负值区间(jiān)爬(pá)坡7-8个月左右的(de)时间，预计工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)增速转正最(zuì)早也需等到四(sì)季(jì)度。目(mù)前我国仍面临内(nèi)需(xū)增长缓慢和(hé)外需疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这直接导致(zhì)企业的产(chǎn)能利用率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成(chéng)本高居(jū)不下导(dǎo)致的内(nèi)部(bù)压力，本轮工业企业利润增速反弹速度大概率较(jiào)为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢(huī)复(fù)力度低于预期。

　　以上内容来(lái)自于2023年(nián)5月27日的(de)《中游装(zhuāng)备制造业利润增速明显回(huí)升(shēng)——2023年4月(yuè)工业企业利润分析》报告，报告作者(zhě)张静(jìng)静、张一平，联系人罗丹(dān)

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