文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙(sūn)永(yǒn诞辰是指活人还是死人，诞辰和生日的区别g)乐

　　4月(yuè)居(jū)民新增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减4968亿元，这是居民存(cún)款在连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去一年多时间(jiān)里，居(jū)民(mín)部门(mén)积攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能(néng)否顺利释放对(duì)判(pàn)断(duàn)经济和(hé)资本市场走势至关重要。这(zhè)里我们尝试(shì)回答两(liǎng)个问题。一是4月居(jū)民存(cún)款同比多减(jiǎn)是(shì)不是超额储(chǔ)蓄释放的开始？二是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述问题的回答取决(jué)于存款会受到哪些因(yīn)素(sù)的影响(xiǎng)。一(yī)般影响居(jū)民存款的主(zhǔ)要有这么几(jǐ)种行为：可支(zhī)配收入、消费(fèi)支(zhī)出、金(jīn)融资产相关收支和房地产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增(zēng)长、消(xiāo)费减少、金(jīn)融(róng)资(zī)产(chǎn)赎(shú)回、购房减少会推动存(cún)款增加；反之，收入(rù)减(jiǎn)少、消(xiāo)费增加(jiā)、认购金融资产、购房增加(jiā)、提前还贷等则会带动存(cún)款回(huí)落(luò)。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购房的结(jié)果（详见《超(chāo)额储蓄能(néng)否(fǒu)转(zhuǎn)化(huà)成超额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然(rán)居(jū)民收入增速(sù)放缓(huǎn)并提前还贷(dài)，但因为投资(zī)、购房(fáng)等下(xià)滑幅度更大，所以存款同(tóng)比大幅多(duō)增。

　　2023年(nián)一(yī)季度居民(mín)存款同比多(duō)增2.1万亿则是(shì)收入修复和理财存款化(huà)的结果。

　　一季度(dù)居民人均可(kě)支配(pèi)收入同比增(zēng)长525元，理(lǐ)财存(cún)续规模相比(bǐ)于2022年末(mò)下滑(huá)2.6万(wàn)亿至24.2万亿(yì)。另外，受银行办理(lǐ)速(sù)度放(fàng)缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人住房抵押贷款(kuǎn)支持证(zhèng)券）条(tiáo)件早偿(cháng)率指数 2 相比于(yú)2022年有(yǒu)所回(huí)落，即居民提前还款对存(cún)款(kuǎn)的拖累相比(bǐ)于去年(nián)末略有放缓。诞辰是指活人还是死人，诞辰和生日的区别

　　但是，随着居(jū)民消费(fèi)和购(gòu)房行(xíng)为修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度人(rén)均消费支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支(zhī)出同比多(duō)增1575亿元。但因为支撑(chēng)因(yīn)素的规模更大(dà)，所(suǒ)以(yǐ)存(cún)款继续回升(shēng)。

　　4月(yuè)和一季度最核心的不同(tóng)在(zài)于理财市场的(de)变化。4月居(jū)民存款下滑可能(néng)的(de)原(yuán)因一是(shì)居民存款理财化(huà)；二是提前还(hái)贷规模(mó)增加。因(yīn)为居民收入和消费(fèi)数据不足(zú)，暂时无(wú)法判(pàn)断消费和收入在4月对存(cún)款的(de)影响(xiǎng)。

　　存款(kuǎn)回流(liú)理财是4月(yuè)存(cún)款回落的核心原因，4月理财(cái)存量规模环比增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿(yì)，结束(shù)了(le)自去(qù)年(nián)10月以来的下行(xíng)趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民增配(pèi)理财等(děng)资产是理财风险降低、收益回升和存款利(lì)率下滑共同(tóng)作(zuò)用的(de)结果。受益于债券(quàn)市(shì)场(chǎng)走强，今年理财市场表现(xiàn)逐步(bù)好转，理财产品单(dān)位破净率(lǜ)从2022年(nián)12月(yuè)峰值(zhí)的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下(xià)滑(huá)的(de)存(cún)款利率(lǜ)，存款对(duì)居民的吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理财对居民的吸引力则(zé)不断增强。

　　从5月理财规模上看(kàn)，随(suí)着破净率进一(yī)步(bù)回落，居(jū)民还在继续增配理(lǐ)财产品，存款理财(cái)化趋势有望(wàng)延续。

　　提前还贷规模扩大是存(cún)款(kuǎn)下(xià)滑的又(yòu)一个原因。4月(yuè)早偿率(lǜ)月均值相比于2月(yuè)低点上行4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比(bǐ)于3月(yuè)上行(xíng)1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大提前还(hái)贷(dài)力度一(yī)是因为首套房利率还在(zài)下降，居(jū)民提前(qián)还贷以降低成(chéng)本(běn)，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳(ké)研究院数据显示百城(chéng)首套主流(liú)房贷利率平均为4.01％，环比3月继续(xù)回(huí)落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分积(jī)压的还贷业务在3、4月份办理，这(zhè)会(huì)推动提前还贷规模走高。

　　总(zǒng)的来(lái)说，随着理(lǐ)财市场好转，此前因(yīn)居民少(shǎo)消费、少投资、少买房(fáng)等积攒下来的超额储蓄已经(jīng)开始(shǐ)部分回流理财(cái)市场了，且5月初这(zhè)一趋势还在延续。

　　往后来(lái)看(kàn)，理财市场和提前还贷在后续几个月里(lǐ)或(huò)继续成(chéng)为超额(é)存款的(de)主要流(liú)向(xiàng)。

　　五一(yī)旅(lǚ)游人(rén)均(jūn)消费水平未见(jiàn)明显改善或部分表明(míng)当(dāng)下居民消费意愿(yuàn)依旧偏(piān)弱，考虑到(dào)超额储蓄的(de)持有(yǒu)分(fēn)化且并非主(zhǔ)要来自消费，后续超(chāo)额储蓄对消费(fèi)的支撑(chēng)力度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压(yā)的(de)购(gòu)房需求逐渐释放(fàng)，房地(dì)产(chǎn)销售目前已经有走弱迹象，地产短(duǎn)期(qī)或(huò)不会(huì)成为超储的主(zhǔ)要流向。但是因为按揭利(lì)率存(cún)在明显(xiǎn)利差，居民(mín)提前还贷行为或(huò)将延续。从这个角度来(lái)看，主要因(yīn)为少买房、少投资而积攒下来的储蓄(xù)，在理财市场(chǎng)环境好转和存款(kuǎn)利率下滑的背(bèi)景(jǐng)下或(huò)将继续回流到理财(cái)市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金(jīn)融机构住户(hù)存(cún)款余额(é)+4月新(xīn)增来(lái)进(jìn)行估算

　　2早偿率(lǜ)是指(zhǐ)在个人住房抵押(yā)贷款(kuǎn)中债(zhài)务(wù)人提前偿付的金额在资产(chǎn)池未偿本(běn)金余额的占比

　　风险(xiǎn)提示

　　地(dì)产销(xiāo)售变动(dòng)超预期，超额储蓄释放弱于预期，理财(cái)市(shì)场波动(dòng)加(jiā)大

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