文|招商宏观张静静团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统计(jì)局(jú)发布4月全国规模以上(shàng)工业企业绩效数据。4月份，规模以上工业企业(yè)营业收入累计同比增长0.5％；规模(mó)以(yǐ)上工业企业利(lì)润(rùn)累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润累计同(tóng)比增速降幅小幅(fú)收窄，但(dàn)依(yī)然(rán)处于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业利润的量、价、成本三因(yīn)素框架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业(yè)利润增速由正转负的原因(yīn)主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工(gōng)业企业利润累计增速的下(xià)探幅度之深和持续(xù)时间之长是PPI下(xià)行和其他多种因素叠加(jiā)导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主动去(qù)库存时间偏长以及费(fèi)用率偏(piān)高严(yán)重制约工业企业利(lì)润爬坡(pō)速(sù)度 。

　　从详细(xì)拆(chāi)解数据看：1）与去(qù)年同(tóng)期相比，工业(yè)企业经营绩效的增(zēng)长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和应收账款平均回收期进一步增加(jiā)。2）分所有制类型来看，外商及港澳台商和私营企业利(lì)润累计同比(bǐ)降幅(fú)出现收窄，国有(yǒu)工业企业(yè)和(hé)股(gǔ)份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一步(bù)扩大(dà)。3）上游采(cǎi)选业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的利润增速表现较好，石油和天(tiān)然气开采(cǎi)等其他(tā)行业的(de)利润增速降幅依然较大；中游原材料(liào)加工业和装(zhuāng)备制造业的利润(rùn)增速出现(xiàn)明(míng)显分化，中(zhōng)游原材料加工业的利润增速(sù)均为负(fù)，是整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拖累，中游装备制(zhì)造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业(yè)利润增(zēng)速(sù)的(de)主要拉动项。在价格水(shuǐ)平、内部(bù)需求、外部需求(qiú)同(tóng)时走弱的情(qíng)况下(xià)，下(xià)游行业内部的利润增速(sù)反弹乏力(lì) 。

　　总体而言，与上个月相比，4月(yuè)份公(gōng)布的工(gōng)业企业利润(rùn)数据已表现(xiàn)出明显的探底爬(pá)坡(pō)信号：一，营业(yè)利润累(lèi)计(jì)增速(sù)爬升的行业(yè)进一步增多；二，营业收入增速由负转正，营业利(lì)润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游装备制(zhì)造(zào)业有望继续成为拉动工业企业(yè)利润(rùn)增速回升的主要拉动力。按当(dāng)月利润增速计算，4月份表现(xiàn)较好的(de)行(xíng)业主要有：汽(qì)车制造、 铁路(lù)、船舶、航空航天和其他运输设(shè)备制(zhì)造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制(zhì)造(zào)业(yè)、文(wén)教(jiào)、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热(rè)力、燃气及水(shuǐ)的(de)生产和供(gōng)应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份，营业利润累(lèi)计同(tóng)比增速(sù)降幅小(xiǎo)幅(fú)收窄，但依然(rán)处于探(tàn)底爬坡过程(chéng)中。从(cóng)决定企业(yè)利润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们认(rèn)为(wèi)，此轮工(gōng)业企业利润增速由正(zhèng)转(zhuǎn)负的原因(yīn)主要源于(yú)PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工业(yè)企业(yè)利(lì)润(rùn)累计增速的下探幅(fú)度之深和持续(xù)时间(jiān)之长是PPI下行和其他(tā)多种因素叠加(jiā)导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业企业利润(rùn)由正转负(fù)；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及(jí)费(fèi)用率偏高严重制约(yuē)工业(yè)企业(yè)利润爬(pá)坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行(xíng)业中，有(yǒu)26个行业(yè)的营业利润累(lèi)计增速出(chū)现(xiàn)回升，其他13个行业的(de)营业利润(rùn)累计增速均出现回落(luò)，其中回落幅度较(jiào)大(dà)的行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要是农副食品(pǐn)加工、煤(méi)炭开采和(hé)洗选、有色金属矿采选、造纸及纸(zhǐ)制品、 纺织服(fú)装、服饰等行业，回升幅度(dù)较大(dà)的行业主(zhǔ)要是机械和设备修理、汽车制造、通(tōng)用设备制造、橡胶和塑料(liào)制(zhì)品(pǐn)等行业(yè)。

　　具体来看：

　　与去年同期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压力依然较(jiào)大，与3月份(fèn)相(xiāng)比，产成(chéng)品存货周转天数和应收账(zhàng)款平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以(yǐ)上工业企业累(lèi)计每百元营业收入中的成本为(wèi)85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比(bǐ)增(zēng)加(jiā)0.88元（环比增加0.0刚结婚是不是会天天做9元(yuán)）。产成品(pǐn)存货周转(zhuǎn)天数(shù)为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比增(zēng)加(jiā)1.80天(tiān)（环比增(zēng)加0.14天(tiān)）；应收账款平均回(huí)收期(qī)为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增(zēng)加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制类(lèi)型来看(kàn)，外商及港(gǎng)澳台商和私营企业利(lì)润累(lèi)计同比降幅出(chū)现收窄，国有工业企(qǐ)业(yè)和股份制企业利润(rùn)累计(jì)同比(bǐ)降幅进一步(bù)扩大。

　　其中4月国有工业企业利润累计同(tóng)比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同(tóng)期(qī)13.9％），外商(shāng)及(jí)港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企(qǐ)业(yè)同比增长(zhǎng)分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非(fēi)金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色金属矿(kuàng)采选的(de)利(lì)润增速(sù)表(biǎo)现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行业的(de)利润增速降幅依然较大。

　　数(shù)据显示，非金属矿采(cǎi)选、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选的增速(sù)依然(rán)为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开(kāi)采(cǎi)、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑(hēi)色金(jīn)属矿(kuàng)采选业、废物资源综合利用的增速为负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加工业(yè)和装备(bèi)制造业的利润增速出现明(míng)显分化。中游原材(cái)料(liào)加工(gōng)业(yè)的(de)利润增速均为负(fù)，尽管与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是(shì)整体(tǐ)工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)增速的主要拖累。中游装备制造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业企业利润增速的主要拉动(dòng)项。其中通用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电(diàn)气机械及器材制(zhì)造(zào)、仪器仪表(biǎo)制(zhì)造增幅延续上(shàng)个月亮眼趋势，得益于国内汽车销售量的提升和汽(qì)车产业链出口强劲，汽车制造业(yè)的利润增速(sù)降幅由负转正(zhèng)，此外叠加去年同期基数较(jiào)低，汽车制(zhì)造业(yè)当月利润增速高(gāo)达(dá)20倍。

　　数据显示，化(huà)学原料化学制品跌幅扩(kuò)大，分别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金(jīn)属(shǔ)冶炼加工(gōng)、专用(yòng)设备制造、石油煤炭(tàn)及燃料(liào)加工、非(fēi)金属矿物(wù)制(zhì)品、黑色金(jīn)属冶(yě)炼(liàn)加(jiā)工、化学纤维(wéi)制造、金属制品、计算(suàn)机通信(xìn)和电(diàn)子(zi)设备跌幅收窄，分别(bié)收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制(zhì)造、通(tōng)用设备制造、铁路船舶航空航天(tiān)、电气机械及(jí)器(qì)材制造增幅(fú)依旧为正，并且增速(sù)出现明显回升(shēng)，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅(fú)由(yóu)负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内(nèi)部(bù)需求(qiú)、外部需(xū)求同(tóng)时走弱的(de)情况下，下游(yóu)行(xíng)业内部的利润增速反(fǎn)弹(dàn)乏力，文教工美体育(yù)娱乐(lè)用(yòng)品(pǐn)、食(shí)品(pǐn)制造、纺织业、家具制造等多(duō)个(gè)行业(yè)的(de)利润增速跌幅放缓，但依然(rán)为负；农副食(shí)品加工、纺织服装、服(fú)饰等多个行业的利润跌幅继续(xù)扩(kuò)大。往(wǎng)后看，价格水(shuǐ)平、内部(bù)需(xū)求、外部(bù)需求转好速度(dù)较(jiào)慢，这也意味(wèi)着下游行业的利(lì)润(rùn)增速向上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据(jù)显示，农副食品加工、纺织(zhī)服(fú)装、服饰、皮毛(máo)羽(yǔ)和制鞋(xié)、造纸及纸制品和医药制造跌(diē)幅扩大，分(fēn)别录(lù)得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-刚结婚是不是会天天做46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐(lè)用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制造和(hé)印刷和记录(lù)媒介(jiè)利润(rùn)降幅放缓，但持(chí)续维持低位，分(fēn)别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略(lüè)有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和茶制(zhì)造利润增速保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备(bèi)修理、电力热(rè)力利润增速相(xiāng)对较高，燃(rán)气生产和(hé)供(gōng)应利润增速降幅(fú)收窄。其中(zhōng)机械和(hé)设备(bèi)修(xiū)理利润累计增速上(shàng)升幅度较大(dà)，4月(yuè)收(shōu)录235.7％（前(qián)值为79.6％），电力(lì)热(rè)力利润累计同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持(chí)高速(sù)增长，4月(yuè)收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应(yīng)增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个(gè)月相比，4月(yuè)份(fèn)公布(bù)的工业企(qǐ)业利(lì)润数据已表(biǎo)现(xiàn)出(chū)明显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡信(xìn)号(hào)：一，营业利(lì)润累计增速爬(pá)升的行业进一步(bù)增多；二(èr)，营业收入(rù)增速由负转正，营业利润增速(sù)降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)业有望继续成为拉(lā)动工业企业利润增(zēng)速回(huí)升的主要拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其(qí)他运输设备(bèi)制造(zào)业 、通用设备(bèi)制造业、电气机械及器材制造(zào)业、仪器仪表制(zhì)造(zào)业、文教、工美、体育(yù)和娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和(hé)塑料(liào)制品(pǐn)业(yè)、电力、热力(lì)、燃气及水的生产(chǎn)和供(gōng)应业 。

　　正如(rú)我们在(zài)《今年工业(yè)企业利润增速能否转(zhuǎn)正？》中所(suǒ)言，当前(qián)正(zhèng)处于第6次工业企业(yè)利润探底阶段（从2000年(nián)开(kāi)始(shǐ)计算），如果(guǒ)按最近两次探(tàn)底历史来演绎(yì)的话，至少还要(yào)在刚结婚是不是会天天做负值区(qū)间(jiān)爬坡7-8个月左右的时间，预计工业企业利润增速(sù)转(zhuǎn)正(zhèng)最早也需等到四季(jì)度。目前我(wǒ)国仍面临内需(xū)增长(zhǎng)缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这(zhè)直接导致企业的产能利(lì)用率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成本高居不(bù)下导致的(de)内部压力，本轮(lún)工业企业利润(rùn)增速反(fǎn)弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力(lì)度低于(yú)预(yù)期。

　　以上内容来自于2023年5月27日的(de)《中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利润增速明(míng)显回升——2023年4月工业(yè)企(qǐ)业利润分析》报告，报告作者张(zhāng)静静、张一(yī)平，联系人(rén)罗丹(dān)

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