来源(yuán)：高瑞东(dōng)宏观笔(bǐ)记

　　核(hé)心观点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一(yī)季(jì)度(dù)，国内(nèi)经(jīng)济回暖(nuǎn)主要缘于疫(yì)后复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口(kǒu)形势好转，出(chū)行需求释放(fàng)催化下游消费回(huí)暖。从行业表现看，制造业(yè)从去(qù)年四季度的“量价齐跌(diē)”转向“量升(shēng)价跌”，企业(yè)或从主动去库转(zhuǎn)向被动去库。从景气(qì)度边际表现看，下游消费制造>；中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造>；上游原材料加(jiā)工(gōng)；服务业中，交通运输(shū)、住宿(sù)餐饮(yǐn)、房地产等线下(xià)活动回暖，但距(jù)离疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑(lǜ)到疫后经(jīng)济脉(mài)冲式修(xiū)复放缓、海外总需求回落预(yù)期逐步兑现，消费回(huí)暖和产业升级将成(chéng)为推动下一阶段国(guó)内经(jīng)济复苏的(de)主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制造业、服(fú)务业是驱动一季度经(jīng)济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运输、房地(dì)产(chǎn)等行(xíng)业景气度明显提(tí)升，而(ér)建筑业(yè)景气(qì)度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销售回暖而投(tóu)资疲弱的特(tè)点相(xiāng)一致。

　　从制造业(yè)内部来看，今年3月，制造业各行业(yè)景(jǐng)气度(dù)普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库(kù)进程(chéng)尚未结束。从行业景(jǐng)气度(dù)边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气度表现为(wèi)高(gāo)位放(fàng)缓。

　　下游消费(fèi)制造(zào)行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关(guān)的(de)酒饮料(liào)茶(chá)、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家具制造行业景气(qì)度较高(gāo)，部(bù)分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电气机械、专用(yòng)设(shè)备、运输(shū)设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工(gōng)行业景气度改善幅度最弱，由于行业库存(cún)水平偏高，多数(shù)行(xíng)业仍然受到价(jià)格下跌的困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。从(cóng)“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级或是推(tuī)动(dòng)下一阶段经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利(lì)驱(qū)动。需求方面(miàn)，出行类(lèi)消费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服(fú)务(wù)消费需求得以释放；供(gōng)给方面(miàn)，国内复工复(fù)产加快(kuài)推进(jìn)，生产(chǎn)端快速恢(huī)复，是推动年初出(chū)口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红(hóng)利驱动(dòng)边际(jì)转弱，随着(zhe)未来海外总需求回(huí)落的(de)预(yù)期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖(nuǎn)和产业升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一是，一季度(dù)居民(mín)收入向上(shàng)修复(fù)，消费倾向明显回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消(xiāo)费回暖的(de)确定性进一步(bù)增强。预计交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行(xíng)及地产后周(zhōu)期相关的可选(xuǎn)消费也(yě)有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车(chē)和(hé)“新三样(yàng)”产品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优(yōu)势增强，有望维持(chí)出口韧性；随着下游消费稳(wěn)步修(xiū)复(fù)、二(èr)季度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企业(yè)盈利有望向上修复，企业将从主动去库逐(zhú)步(bù)转向被(bèi)动去库、主动(dòng)补(bǔ)库(kù)，设备投资需求有望改善，推动中游(yóu)装备(bèi)制造景气度维持高位(wèi)。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复(fù)力(lì)度不及预期；海外需(xū)求(qiú)超(chāo)预期回(huí)落。

　　一(yī)、节(jié)后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显回(huí)落

　　一、本周聚焦：疫后经济(jì)复(fù)苏有(yǒu)哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一(yī)季度(dù)经济复苏的(de)主因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预期增长，指向疫后复苏背(bèi)景下，国内经济企稳回升。但不同(tóng)于(yú)海外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后(hòu)复(fù)苏发生在外(wài)需回落(luò)、国内经济转(zhuǎn)向(xiàng)高质量发展、居民前期“去杠杆”的(de)过程(chéng)中，因此驱(qū)动(dòng)疫后经(jīng)济复(fù)苏的力(lì)量(liàng)并不均衡，行业(yè)分(fēn)化特征(zhēng)明显。因此，我们重点从行业层面，观(guān)测(cè)当前(qián)各(gè)行业(yè)景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现来看，今年一季(jì)度制造业(yè)、交通运输业(yè)、房地(dì)产业景气度明显提升，而(ér)建筑业景气度(dù)回落，与年初(chū)出口数据(jù)好转、服务消费快速恢(huī)复(fù)、房地产销(xiāo)售(shòu)回暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱的情况相一致。

　　我(wǒ)们以2019年(nián)为基期(qī)计(jì)算各年(nián)份的复(fù)合增速，观察各(gè)行业增(zēng)加值变化。

　　今年(nián)一季度第一(yī)产业(yè)增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年(nián)增速(sù)，与(yǔ)近(jìn)年来加(jiā)快建设(shè)农业强国(guó)，推(tuī)进(jìn)农业农村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一季度(dù)第二(èr)产业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年四季度(dù)的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快复(fù)苏，增加值增速提(tí)升(shēng)至5.9％，高于(yú)去年四季(jì)度(dù)的4.7％，但低于2021年全年(nián)增(zēng)速(sù)，与(yǔ)去年下半年(nián)之后外需转弱(ruò)、居(jū)民(mín)商品(pǐn)消费恢复偏(piān)慢有关(guān)。而建筑业景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去(qù)年四季(jì)度的3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今(jīn)年一季度第三(sān)产业增加值(zhí)增(zēng)速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫(yì)情前仍存在产出缺口。其中，受益于居民出行活动(dòng)恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业增加值增(zēng)速(sù)明显提升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住(zhù)宿和餐饮(yǐn)业(yè)增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速小幅回升，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情三年来的平均增速，但绝对水平不及(jí)2019年(nián)，指(zhǐ)向供给水(shuǐ)平恢复较慢(màn)。而受益于新(xīn)房(fáng)和二手(shǒu)房销售回暖(nuǎn)，今年一季(jì)度房地(dì)产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业(yè)领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对(duì)于行业(yè)景气度的观测，我们采(cǎi)用量（各(gè)行业工业增加值增速）与价格(gé)（各行业工业品(pǐn)价(jià)格增速）分别作为供需(xū)的(de)衡(héng)量指标。主(zhǔ)要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的月度数据，首先将各行业增(zēng)加值增速调整为以(yǐ)2019年(nián)为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速和PPI增速的分(fēn)位数水平，通过对(duì)比(bǐ)2022年12月(yuè)和(hé)2023年(nián)3月的分位数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉其边(biān)际变(biàn)化。

　　今年3月，制造(zào)业(yè)各行业景气(qì)度(dù)出现普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去(qù)年(nián)12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌”转入“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经济复苏初(chū)期(qī)，供(gōng)给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进(jìn)程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边(biān)际改善情(qíng)况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工，煤炭(tàn)行业景气(qì)度呈(chéng)现(xiàn)高(gāo)位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与(yǔ)出行、地(dì)产后周期(qī)相关的(de)行业景气度最高，部(bù)分行业步(bù)入“量价(jià)齐升”阶段。今(jīn)年3月(yuè)，与居民(mín)外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐(lè)的量价分位(wèi)数水平均(jūn)处(chù)在高景气度区间(jiān)，烟草(cǎo)、家具制造行业(yè)也(yě)呈现“量(liàng)价齐升”的特征(zhēng)；食品制造(zào)景(jǐng)气度有所回落，农副加(jiā)工行业表现为(wèi)“量(liàng)价齐跌”，食品制(zhì)造行业表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌主要与高库(kù)存水平有关，今年2月(yuè)，库(kù)存同(tóng)比均处(chù)在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平(píng)；而随着(zhe)防疫需求的降温(wēn)，医药制(zhì)造业(yè)景气度有(yǒu)所(suǒ)回落，表现为“量(liàng)跌价(jià)平”。

　　中游装备制(zhì)造业行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度(dù)居中，均表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。一方面(miàn)与原材料成本(běn)下跌有关，另一方面，也与年初外需表现(xiàn)好(hǎo)于内需，部分行(xíng)业(yè)仍(réng)在(zài)去库进(jìn)程(chéng)有关(guān)。其(qí)中，电气机械、专用设(shè)备、运输设(shè)备工业增加值(zhí)增速改(gǎi)善幅度最(zuì)大(dà)，受益(yì)于国(guó)内(nèi)产(chǎn)业升(shēng)级、出(chū)口优势带(dài)来(lái)的韧(rèn)性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金(jīn)属制品，改善幅度(dù)最弱的是通用设备、电子(zi)设备，与房地(dì)产新开工强度(dù)较弱、消费电(diàn)子行业(yè)周(zhōu)期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色(sè)金(jīn)属行业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但受全(quán)球(qiú)大宗商品下行周期影(yǐng)响，价格(gé)依(yī)旧承压；随着年初建筑业施工(gōng)回暖，相关的黑(hēi)色金属、非金属(shǔ)制(zhì)品景气度(dù)提(tí)升，但(dàn)由(yóu)于(yú)库存水平(píng)偏高(gāo)，价格(gé)仍处在下跌区间，拖累(lèi)整体(tǐ)盈利水平；石(shí)化(huà)链条行(xíng)业生(shēng)产水(shuǐ)平(píng)普遍回暖，但(dàn)分位数水平仍处在50％以下的景(jǐng)气(qì)度偏低区间(jiān)，今年由于能源危机缓解，产品价格(gé)相(xiāng)较(jiào)去年同期(qī)也出(chū)现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景(jǐng)气度仍处在高(gāo)位(wèi)，但出(chū)现边际(jì)放缓，生产(chǎn)及价(jià)格水(shuǐ)平同步回落。这与去年(nián)以来行业产能持续(xù)扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存同(tóng)比处在2016年以来94％分位(wèi)数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一(yī)阶(jiē)段(duàn)经(jīng)济(jì)复苏(sū)的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏红利。一方面，消费场景(jǐng)恢复后(hòu)，出行(xíng)类消费快速(sù)复苏(sū)，前期积压的购房、服(fú)务性需(xū)求(qiú)得以释放(fàng)；另(lìng)一方面，国内复工复产加快推进(jìn)，保证(zhèng)供(gōng)给端的快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初(chū)出(chū)口数据好转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫(yì)后(hòu)红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预(yù)期逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动(dòng)国内经济增(zēng)长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率(lǜ)来(lái)自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着居(jū)民收入提升和消费意愿改善(shàn)，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增强(qiáng)，交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等服务(wù)消费，以及家电(diàn)、家(jiā)具、纺服等可选消(xiāo)费景气度均有望(wàng)提升。

　　从一季度居民(mín)收入和消费数据看(kàn)，居民收入增速(sù)提升，消费倾向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年为基期的复合增(zēng)速(sù)看，今(jīn)年一季度，全国居(jū)民人均可支(zhī)配(pèi)收入增速提升至6.4％，高(gāo)于去(qù)年四季度(dù)的5.6％，居民人均消费(fèi)支出增速提升至5.0％，高于(yú)去年四季度的(de)3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来(lái)随着服务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动(dòng)相(xiāng)关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步(bù)提振居民消费意愿。

　　从(cóng)居民存(cún)贷款数(shù)据看，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所减弱(ruò)，消费和投资信(xìn)心(xīn)正在筑底。今(jīn)年(nián)以来(lái)，居民储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱，“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和。从存款(kuǎn)数据(jù)看(kàn)，3月居民(mín)新增存款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也(yě)低于2022年6617亿元的(de)月均同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居(jū)民部门(mén)新增净(jìng)融资同比多(duō)增4859亿元(yuán)，其中，短期(qī)信贷同(tóng)比多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新增净融(róng)资(zī)连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居(jū)民预(yù)期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势(shì)头开始放缓。今年(nián)第一季(jì)度城(chéng)镇储(chǔ)户问卷(juǎn)调(diào)查结果显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分(fēn)别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和投资意(yì)愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品(pǐn)出口优势增强，以及相关行业设备投资更(gèng)新(xīn)，有望推(tuī)动中游装备制造(zào)景气度(dù)维(wéi)持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　一方面，今年(nián)一季度国内出口数据(jù)回(huí)暖，除与欧(ōu)美供需缺(quē)口(kǒu)短期走阔、国内复工(gōng)复产加快推(tuī)进外，也(yě)受益(yì)于RCEP政策(cè)红(hóng)利(lì)持续释放(fàng)，以及(jí)汽车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强。今(jīn)年在海外总需求回(huí)落背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新(xīn)能(néng)源(yuán)产品优势强化，有望维持(chí)装备(bèi)制造(zào)领域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利下(xià)滑和(hé)库存高位，对制造业(yè)投(tóu)资扩产造成一定压力。但(dàn)随(suí)着下游(yóu)消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回升，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望向上修复(fù)。目前(qián)看(kàn)，电(diàn)气机械等装备制造业去库(kù)进(jìn)程已进入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设(shè)备(bèi)产成品(pǐn)库存增速呈(chéng)现触(chù)底反弹。随着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈利修(xiū)复(fù)，企业(yè)将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动(dòng)去库(kù)、主动补库(kù)，设(shè)备投资需(xū)求(qiú)将(jiāng)随之(zhī)提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金(jīn)融(róng)与流动性数据：各(gè)国(guó)国债收益(yì)率多数上(shàng)行

　　美国(guó)10年期国债收益率上行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期(qī)国(guó)债收益(yì)率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上周下行2BP，实际(jì)收(shōu)益(yì)率(lǜ)1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截(jié)至(zhì)4月20日(rì)），英(yīng)国10年期国债(zhài)收益率较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄(zhǎi)。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债期限利(lì)差(chà)为-0.60％，较(jiào)上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整利(lì)差较上周末持平为0.55％，美国高收益(yì)债期权调整利差较上(shàng)周末(mò)上行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨跌分化，大(dà)宗商品(pǐn)价格(gé)普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本(běn)周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日），欧(ōu)洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分(fēn)别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道(dào)琼斯工业指(zhǐ)数(shù)、纳斯达克(kè)指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分(fēn)化(huà)，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合(hé)指数、上(shàng)证指数、恒生指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价(jià)格普(pǔ)跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品价(jià)格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、D施为什么读yi什么意思，施怎么读啊CE铁(tiě)矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显(xiǎn)示近(jìn)几周(zhōu)美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活动放(fàng)缓，信贷(dài)渠道变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周美国(guó)总体经济活动几(jǐ)乎没有变(biàn)化，几个辖区(qū)指出在(zài)不确定性增加和对流动性的担忧(yōu)加(jiā)剧之际，银行收紧了贷(dài)款标(biāo)准。近期美国总(zǒng)体物(wù)价水(shuǐ)平(píng)温(wēn)和上(shàng)升，但价格上涨速度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示(shì)为应对高通胀，加息步(bù)伐或(huò)将继续。4月(yuè)21日，美(měi)联储哈克(kè)称，需(xū)要进一步收紧(jǐn)政策(cè)来(lái)应对高通(tōng)胀，加息(xī)结(jié)束后(hòu)美(měi)联储将需要在一段时间内维(wéi)持利(lì)率稳定。同日(rì)美联(lián)储(chǔ)梅斯特表(biǎo)示(shì)，预计今年货币政策将需要(yào)进一步进(jìn)入限制性区(qū)域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取决于经济和金融(róng)形势的发展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行货币政策会议(yì)纪要公(gōng)布(bù)，绝大(dà)多数委(wěi)员同意将利率上调50个(gè)基(jī)点。4月20日公布的欧洲央(yāng)行(xíng)会议纪要显(xiǎn)示(shì)，货币政(zhèng)策在(zài)降低通胀方面仍有一段路要走，一些委员认为(wèi)整体而言通(tōng)胀(zhàng)风(fēng)险倾向于(yú)上行。金融市场紧(jǐn)张(zhāng)局势被视为(wèi)经(jīng)济和通胀前景重大(dà)不确定性的来源。然而(ér)除(chú)非形势(shì)显著(zhù)恶化(huà)，否(fǒu)则金融市场的紧张局势不太(tài)可能从根本上改变欧洲(zhōu)央行管理委员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策：欧洲“芯(xīn)片法案(àn)”落地；美财长耶(yé)伦(lún)强调美(měi)国“国家安(ān)全”

　　4月(yuè)18日，欧洲(zhōu)理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一(yī)项临(lín)时(shí)政治协议，就涉(shè)及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提振半导体(tǐ)行(xíng)业，以将欧盟占(zhàn)全球半导体制(zhì)造市场的份额从(cóng)10％提升至(zhì)至少20％；大幅提升(shēng)芯片(piàn)制造工艺，建立欧盟(méng)的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上限相关立法措(cuò)施。白宫需要开始就债务上限进(jìn)行谈(tán)判；众议院(yuàn)共和党希(xī)望(wàng)提高债务上(shàng)限并削减支出；正在推出一(yī)份债务上(shàng)限相关立法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫资(zī)金用(yòng)于(yú)日(rì)常开支；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对国税局(jú)的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国(guó)财(cái)政(zhèng)部(bù)长(zhǎng)耶伦(lún)就中(zhōng)美(měi)关系发表讲话，表(biǎo)明美国无(wú)意与(yǔ)中国(guó)脱钩，但未来仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何(hé)与中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建(jiàn)立“建设性和(hé)公(gōng)平的经济关系(xì)”。但“当美(měi)国(guó)利益(yì)受到(dào)威(wēi)胁时”，美国(guó)将坚定地捍卫国家安(ān)全(quán)，即(jí)使以(yǐ)牺牲(shēng)中美关(guān)系(xì)为代价。在国际关系(xì)中，耶(yé)伦表示美中两(liǎng)国有必要“坦诚(chéng)讨论(lùn)棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发(fā)展中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价(jià)格(gé)环比上涨，环比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新(xīn)月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上月(yuè)的(de)-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本月的(de)7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正(zhèng)为本月(yuè)的(de)0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月(yuè)的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)升，螺纹(wén)钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比上升。4月以来，全国水泥(ní)价格(gé)指数环比上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小0.92个(gè)百分点。华北(běi)、东北、华(huá)东、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环(huán)比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同比下降，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹(wén)钢价格环(huán)比由正转(zhuǎn)负，环(huán)比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌(diē)幅(fú)相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交面积增(zēng)幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅(fú)缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房成交(jiāo)面(miàn)积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增(zēng)幅缩窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其中，一线、二线、三线城市(shì)商品房(fáng)成(chéng)交面积同(tóng)比(bǐ)分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收(shōu)窄。2023年(nián)4月以来，百城(chéng)土地供(gōng)应面积(jī)同(tóng)比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格(gé)环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环(huán)比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅(fú)缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘(chéng)用车(chē)日均零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日(rì)均零售(shòu)销量同比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百(bǎi)分(fēn)点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利(lì)率(lǜ)趋(qū)势分化，国债利(lì)率普遍下(xià)行

　　货币市场利(lì)率(lǜ)趋(qū)势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末(mò)下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债利率较(jiào)上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月(yuè)末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率较上(shàng)月末(mò)下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改(gǎi)委强调提(tí)振消费(fèi)持(chí)续回升的动力；国资委强调着(zhe)力发展战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展改革委举(jǔ)行4月(yuè)份新闻发布(bù)会，强调要提振(zhèn)消费(fèi)持续回升的动力。接(jiē)下来将重点做好四方面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复和扩(kuò)大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费(fèi)、服施为什么读yi什么意思，施怎么读啊务消(xiāo)费、农村消费等重点领域；二是，下(xià)大力(lì)气稳定汽(qì)车消费，大力推动(dòng)新(xīn)能源汽车下(xià)乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关(guān)方面优化就业(yè)、收入(rù)分配和消费(fèi)全链条良性循环促进机制；四(sì)是(shì)，研究制定关于营造放心消费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党(dǎng)委(wěi)召开(kāi)扩大会议，强调推动国资央企(qǐ)着力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会议(yì)认(rèn)为，要更好推动国资(zī)央企(qǐ)在中国(guó)式现代化(huà)新征程中(zhōng)走在前列，着力提(tí)升(shēng)科技自立(lì)自强水平，提(tí)升自主创新能力；着力发展实体经(jīng)济(jì)特别是战略性新兴(xīng)产业，加快推进现代化产业体(tǐ)系建设；抓(zhuā)好新(xīn)一(yī)轮国企(qǐ)改革(gé)深化提升行动组织实(shí)施，高水平参与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会(huì)介(jiè)绍一季(jì)度工(gōng)业和(hé)信息(xī)化发(fā)展(zhǎn)状况(kuàng)，表示下一步将制定实施重点行业稳增长的工作(zuò)方案(àn)。一(yī)是营造良好产业发展环境，落实(shí)落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作(zuò)、部门协同；二是推动(dòng)出(chū)口保(bǎo)稳提质，加大(dà)对制造业外贸企业的支持(chí)力(lì)度，配合有关(guān)部(bù)门落实(shí)好(hǎo)稳外(wài)贸政策(cè)举措；三是促进内需加(jiā)快恢复，以高(gāo)质量(liàng)供(gōng)给(gěi)促(cù)进消费；四是持续(xù)增强(qiáng)发展动能，加快战略性新(xīn)兴产业的创新(xīn)发展。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五、风险提(tí)示

　　国内经济(jì)恢复力度(dù)不及预期(qī)；海(hǎi)外需求(qiú)超(chāo)预(yù)期回落。

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