来(lái)源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主要(yào)缘于疫后复苏红利驱动，表(biǎo)现为(wèi)生(shēng)产恢复推(tuī)动出口形(xíng)势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需(xū)求释放催化下(xià)游消(xiāo)费回暖。从(cóng)行业表现看，制(zhì)造业从去年四季(jì)度的“量价齐(qí)跌(diē)”转向(xiàng)“量升价跌(diē)”，企业或从主(zhǔ)动(dòng)去(qù)库转(zhuǎn)向被动(dòng)去库。从(cóng)景气度边际表现看(kàn)，下游消费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上(shàng)游原材(cái)料加工；服务业(yè)中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一(yī)定差(chà)距。

　　向前(qián)看，考虑到(dào)疫后经(jīng)济脉冲式(shì)修复放缓、海外总需(xū)求回落(luò)预期逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级将成为推动下一阶段国(guó)内经济复(fù)苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　从一季(jì)度(dù)GDP表现看(kàn)，制造业(yè)，交通运(yùn)输(shū)、房地产等(děng)行业(yè)景气度(dù)明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消费快速(sù)恢复(fù)、房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)回暖而投资疲弱的特点(diǎn)相一(yī)致。

　　从制造业(yè)内(nèi)部来看，今(jīn)年(nián)3月(yuè)，制造业各(gè)行业景气度普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从去年12月的(de)“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行业整体去库进(jìn)程尚未结束。从(cóng)行业(yè)景气(qì)度边际(jì)改善情况来看，下(xià)游(yóu)消费制(zhì)造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭(tàn)行业景气度表(biǎo)现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地(dì)产(chǎn)后周期相关的酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制(zhì)造行业景气(qì)度较高，部分行(xíng)业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度(dù)居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，电气(qì)机械、专用(yòng)设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设(shè)备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气(qì)度改善(shàn)幅度最弱，由于行(xíng)业库存水(shuǐ)平(píng)偏(piān)高(gāo)，多数行业仍然受到(dào)价格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消费回(huí)暖和产业升级或是推动(dòng)下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国(guó)内经济(jì)复(fù)苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红(hóng)利(lì)驱动(dòng)。需求方面(miàn)，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服务消费需求得以释(shì)放；供给方面，国内复工复(fù)产(chǎn)加(jiā)快推进(jìn)，生产端快速恢(huī)复，是推动年初(chū)出(chū)口数(shù)据好(hǎo)转的重要(yào)原因。

　　进(jìn)入(rù)3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转(zhuǎn)弱，随着未来海(hǎi)外(wài)总需求回(huí)落的(de)预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大(dà)概率(lǜ)来自于消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季(jì)度居(jū)民收(shōu)入向上(shàng)修复，消费倾向明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠(gāng)杆”势头缓和(hé)，未来消费回暖的确定性进(jìn)一步增强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费有望持续修复(fù)，家电、家具、纺服等与出(chū)行(xíng)及地产后周期(qī)相关的可选消费也有望进一(yī)步回(huí)暖。

　　二是，产业(yè)升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车(chē)和(hé)“新(xīn)三(sān)样(yàng)”产品(pǐn)出(chū)口优势增强(qiáng)，有望维持(chí)出(chū)口韧性；随着下游(yóu)消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利(lì)有(yǒu)望向上修(xiū)复，企业将从主动去(qù)库逐步(bù)转向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需求有望改善，推动中游装备(bèi)制造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风险提(tí)示：国内(nèi)经济(jì)恢复力度不(bù)及预期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带(dài)动CPI涨幅明显回(huí)落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构(gòu)性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超预期增长(zhǎng)，指向(xiàng)疫(yì)后复苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海(hǎi)外国(guó)家疫后(hòu)复(fù)苏的规(guī)律，本(běn)轮国(guó)内疫后复苏发生在外需回落、国内经(jīng)济转向高质量发(fā)展、居民前期(qī)“去杠杆”的(de)过程中，因此驱动疫(yì)后经济复(fù)苏的力量(liàng)并不均衡(héng)，行业分化特(tè)征明(míng)显。因此(cǐ)，我们重点从行(xíng)业层面，观(guān)测(cè)当(dāng)前各行业景气度水平。

　　从GDP不变(bià200克是几两 200克是多少毫升n)价观(guān)测各行业表现(xiàn)来看，今(jīn)年一季度制造业、交通(tōng)运输(shū)业、房地产业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提(tí)升，而建筑业景气度回落(luò)，与(yǔ)年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年份(fèn)的复合增(zēng)速，观(guān)察各行业增加值变化。

　　今年(nián)一季度第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增(zēng)速(sù)，与近(jìn)年(nián)来(lái)加快建(jiàn)设(shè)农业强国，推进(jìn)农业(yè)农村现代化的目标(biāo)有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业(yè)增加值增速升(shēng)至5.4％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快(kuài)复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于(yú)去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去年(nián)下(xià)半年之后外需转弱(ruò)、居民商(shāng)品消费恢复偏(piān)慢有关。而(ér)建(jiàn)筑业景气度明显(xiǎn)回落(luò)，增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速回(huí)落(luò)至1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今(jīn)年一季度第三产业(yè)增加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在(zài)产出缺口。其中，受益于居(jū)民出行活动恢复(fù)，交通(tōng)运(yùn)输、仓(cāng)储(chǔ)和邮政业增(zēng)加值(zhí)增速明显提(tí)升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐(cān)饮业增加值(zhí)增速小幅回升，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情三年来(lái)的平均增速，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢(màn)。而受益于(yú)新房和二手(shǒu)房销售回暖(nuǎn)，今年一季(jì)度房地(dì)产业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分(fēn)化(huà)，中下游(yóu)改善幅度(dù)好于上游

　　对于行业景气度(dù)的观测，我们采用(yòng)量（各(gè)行业工业增加值增速）与价格(gé)（各行业工业品价格(gé)增速(sù)）分别(bié)作为供需的衡量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业(yè)自(zì)2019年以来的月度(dù)数(shù)据(jù)，首先将各行业(yè)增(zēng)加值增速(sù)调整为(wèi)以2019年为基(jī)期的复(fù)合(hé)增(zēng)速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增速和PPI增速(sù)的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月(yuè)的分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)，捕捉其(qí)边际变化。

　　今(jīn)年(nián)3月，制造业(yè)各行业景(jǐng)气度(dù)出现普遍回(huí)暖(nuǎn)，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去(qù)库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高位(wèi)放缓(huǎn)情况(kuàng)。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产(chǎn)后周期相关(guān)的行业景气度(dù)最高(gāo)，部分行业步入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居(jū)民(mín)外出(chū)消费相(xiāng)关(guān)的(de)，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的量价(jià)分位数水平均处在(zài)高(gāo)景(jǐng)气度区间，烟草、家具制(zhì)造行(xíng)业也呈(chéng)现“量价(jià)齐升”的特征；食品制造景气(qì)度有(yǒu)所回落，农副加(jiā)工行业表现为“量价齐(qí)跌(diē)”，食品制造行业(yè)表(biǎo)现为“量(liàng)升(shēng)价跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库存水平有(yǒu)关(guān)，今年2月，库存同比均处在(zài)2016年(nián)以来(lái)90％以上(shàng)分位(wèi)数水平；而随着(zhe)防疫需求的(de)降温(wēn)，医药制(zhì)造业景气度有所回落(luò)，表现为“量跌(diē)价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造业行(xíng)业景气度居中，均表(biǎo)现为“量升价(jià)跌”。一方(fāng)面(miàn)与(yǔ)原材料(liào)成本下跌有关(guān)，另(lìng)一方面，也与年初外需表现(xiàn)好(hǎo)于(yú)内需，部(bù)分行业仍在去库进程有关。其中，电气(qì)机械(xiè)、专用设(shè)备、运输设(shè)备工业增(zēng)加值增速改善幅度(dù)最大，受(shòu)益于国内产业升级(jí)、出口(kǒu)优(yōu)势带(dài)来的韧性驱动；其次是汽车制造、金属制品(pǐn)，改善幅(fú)度最弱(ruò)的是通用设(shè)备、电子(zi)设备(bèi)，与房地产新开工强(qiáng)度较弱、消费电(diàn)子(zi)行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工(gōng)行业(yè)景气度改善幅度偏弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多(duō)数(shù)行业仍受制于价格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌(diē)”。其中(zhōng)，有色金属行业生(shēng)产(chǎn)端(duān)改善幅度(dù)最大，3月增(zēng)加(jiā)值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水(shuǐ)平，但(dàn)受全球大宗(zōng)商品(pǐn)下(xià)行周期(qī)影响，价格(gé)依旧(jiù)承压(yā)；随着年初(chū)建筑(zhù)业施工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非(fēi)金属制品(pǐn)景气度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍(réng)处在(zài)下跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生(shēng)产水平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下(xià)的景气(qì)度偏低区(qū)间，今年由于能源危(wēi)机(jī)缓解，产(chǎn)品(pǐn)价格相(xiāng)较去年同期也出(chū)现普遍(biàn)下跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景气度仍处在高位，但(dàn)出现边(biān)际放缓，生产及价格(gé)水(shuǐ)平同步(bù)回落(luò)。这(zhè)与去年以来(lái)行业产(chǎn)能持续扩(kuò)张有关，今年(nián)2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同比处在2016年(nián)以来94％分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升(shēng)级或是推动下一阶(jiē)段(duàn)经济(jì)复苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国(guó)内经济复(fù)苏主要受益于疫后复(fù)苏红利。一(yī)方面(miàn)，消费场(chǎng)景恢(huī)复后，出行类消费快(kuài)速复苏，前期(qī)积压的购房、服(fú)务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推(tuī)进，保证供给端的快速恢复，是(shì)推动年初出(chū)口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后红(hóng)利释放效果转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预(yù)期逐步兑现，后续(xù)驱动国内(nèi)经济(jì)增长(zhǎng)的线索，大概率来自于(yú)消费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改(gǎi)善，未(wèi)来消费回(huí)暖的确定性进一步增(zēng)强，交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服等可选消(xiāo)费景气(qì)度均(jūn)有望提(tí)升。

　　从一季度居(jū)民(mín)收入和消费数(shù)据看(kàn)，居(jū)民收入(rù)增速提升(shēng)，消费倾(qīng)向开始回(huí)升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未(wèi)修(xiū)复至疫情前(qián)水平。以2019年为基期的复合增速(sù)看，今年一季(jì)度(dù)，全(quán)国居民人均可支配收(shōu)入(rù)增速提升至6.4％，高于去年(nián)四(sì)季(jì)度(dù)的5.6％，居(jū)民人(rén)均消费支出(chū)增速(sù)提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但(dàn)距离(lí)2019年同期的(de)65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服务业恢(huī)复持续向好，有望(wàng)带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提振居(jū)民(mín)消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心正(zhèng)在(zài)筑底。今年(nián)以来，居(jū)民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和。从(cóng)存款数(shù)据(jù)看，3月居民新增存(cún)款同(tóng)比增量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增(zēng)量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部门新增净(jìng)融资同(tóng)比多(duō)增(zēng)4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期信贷同(tóng)比多(duō)增2613亿元。居民部门新(xīn)增净融资连续(xù)2个月维持(chí)同比扩张，指向居民(mín)预期可能(néng)正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第(dì)一季度城镇储户问卷调查(chá)结果显示，倾向于“更(gèng)多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减(jiǎn)少3.8个百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多消(xiāo)费”和“更多投资(zī)”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出(chū)口(kǒu)优势(shì)增强，以及(jí)相关行业设备投资更新，有望推动中游(yóu)装备制(zhì)造景气度(dù)维持高位。

　　一方面，今年一季度(dù)国(guó)内出口(kǒu)数据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短期走阔、国内复(fù)工复产加(jiā)快推进外，也受(shòu)益(yì)于(yú)RCEP政策红利(lì)持续释(shì)放(fàng)，以及汽车和(hé)“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势(shì)增强(qiáng)。今年在(zài)海(hǎi)外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及(jí)新能(néng)源产品(pǐn)优势强化(huà)，有望维(wéi)持装备制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和库(kù)存高(gāo)位，对制造业投(tóu)资(zī)扩(kuò)产(chǎn)造成一定压力。但随着(zhe)下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上(shàng)修复(fù)。目前看，电气(qì)机(jī)械(xiè)等装备制造业去库进程已进入下(xià)半场(chǎng)，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品库存增速呈现(xiàn)触底反弹(dàn)。随着需求(qiú)回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动(dòng)去库(kù)、主动补库，设备投资需求将(jiāng)随之提升(shēng)。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融(róng)与流动性数据：各国国债(zhài)收益率多数(shù)上行

　　美国10年期(qī)国(guó)债收益率上行(xíng)。本周（截(jié)至4月(yuè)21日）美(měi)国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较(jiào)上(shàng)周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收益(yì)率较(jiào)上周末(mò)上行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英(yīng)国10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益(yì)率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差(chà)收窄(zhǎi)。本周美(měi)国10年期(qī)和2年期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级企业期(qī)权调整(zhěng)利(lì)差较上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利(lì)差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格普跌

　　全(quán)球股市涨跌分(fēn)化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯(sī)工业指数、纳(nà)斯(sī)达克指数分别(bié)下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗(luó)斯(sī)RTS、新(xīn)西兰标普50、日(rì)经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗(zōng)商品价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步(bù)伐或将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮(pí)书公布，显(xiǎn)示近几周(zhōu)美国经济增(zēng)长陷入停滞，通胀和(hé)招(zhāo)聘(pìn)活(huó)动放缓(huǎn)，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周美国(guó)总(zǒng)体经(jīng)济活动几乎(hū)没有变(biàn)化，几个辖(xiá)区指出在不确定性增加(jiā)和对流动性的(de)担忧加剧之际(jì)，银行收紧了贷款标(biāo)准(zhǔn)。近(jìn)期美国总体(tǐ)物价(jià)水平温和(hé)上升(shēng)，但价格(gé)上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美(měi)联(lián)储官员(yuán)表示为应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息(xī)步(bù)伐或将继续。4月21日，美(měi)联(lián)储哈克称，需要进一步收紧政策来应(yīng)对高通(tōng)胀，加(jiā)息(xī)结束(shù)后美联储将需要在一段时间(jiān)内维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯特(tè)表(biǎo)示，预计今年(nián)货币政策将需要进一步进入(rù)限制性区(qū)域，终端利(lì)率(lǜ)或将高于5％，具(jù)体取决于经济和金(jīn)融(róng)形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪要公布(bù)，绝大多数委员同意将利(lì)率上调50个基点。4月(yuè)20日公布(bù)的欧(ōu)洲央(yāng)行会议纪要显示，货币(bì)政(zhèng)策在降(jiàng)低通胀方面仍有一段路(lù)要走，一些委员认(rèn)为(wèi)整体(tǐ)而言通胀风(fēng)险倾向于(yú)上行(xíng)。金融市(shì)场紧张局势(shì)被(bèi)视为经济和(hé)通胀前景重大不(bù)确定性的来源(yuán)。然而(ér)除非(fēi)形势显著(zhù)恶化(huà)，否(fǒu)则(zé)金融市场的紧张局(jú)势不太可(kě)能从根本上改变欧洲央行管理委员会(huì)对通(tōng)胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美(měi)财(cái)长耶(yé)伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲(zhōu)议会通过了(le)一项临时政治协议(yì)，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提振半导体行业(yè)，以将欧盟占(zhàn)全球半(bàn)导体(tǐ)制造市场的份额从10％提升(shēng)至至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯片(piàn)制(zhì)造工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美(měi)国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务(wù)上(shàng)限(xiàn)相关(guān)立法措施。白宫需要开始就债务上限(xiàn)进(jìn)行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正(zhèng)在推出一份(fèn)债(zhài)务上限相关立法措施(shī)；债务法案将设法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减少对国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿色产(chǎn)业补贴(tiē)措施(shī)。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶(yé)伦就中美关系发表讲话(huà)，表明美国(guó)无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱(tuō)钩(gōu)的努力都将是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立“建设性(xìng)和公平的经(jīng)济关(guān)系”。但(dàn)“当美国利益受到威(wēi)胁(xié)时”，美国(guó)将坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦(lún)表示美(měi)中两国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面(miàn)临(lín)债务问题的新兴市(shì)场(chǎng)和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上(shàng)游(yóu)：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原(yuán)油价格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均(jūn)价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦(lún)特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本月的7.14％，最新月度(dù)均(jūn)价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价(jià)环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅(fú)相(xiāng)对(duì)上月扩大44.13个百(bǎi)分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的(de)2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库(kù)存同比下(xià)降

　　水泥价格(gé)指数环比(bǐ)上升(shēng)。4月(yuè)以(yǐ)来，全国水(shuǐ)泥(ní)价格指数环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东、中南(nán)、西北(běi)以(yǐ)及西南各区价(jià)格指数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存同比下降，钢坯库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹(wén)钢价格环比(bǐ)由正(zhèng)转负(fù)，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游：商品房成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商品房成交面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来(lái)，商品房成交(jiāo)面积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品(pǐn)房成交面积(jī)同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度(dù)分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成(chéng)交面积(jī)跌幅收窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，百城土地供应(yīng)面(miàn)积(jī)同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地(dì)成交面(miàn)积(jī)同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地(dì)成交溢价率(lǜ)为5.50％，较(jiào)上月上涨(zhǎng)1.99个百(bǎi)分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对(duì)上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环(huán)比下(xià)跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌(diē)幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百(bǎi)分点。水果价(jià)格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零(líng)售销量增幅扩(kuò)大。4月(yuè)以来，乘(chéng)用车日均零售(shòu)销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销量同比增(zēng)加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍(biàn)下(xià)行

　　货币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利(lì)率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期(qī)国(guó)债(zhài)利率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振(zhèn)消费持续回升的动(dòng)力；国资委强(qiáng)调着力发展战略性新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新闻发布会，强调(diào)要提振消(xiāo)费持续(xù)回升的动力。接下来将重点(diǎn)做好四(sì)方面工作：一(yī)是，研(yán)究起草(cǎo)关(guān)于恢复(fù)和扩(kuò)大消费的政策(cè)文件，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农(nóng)村消费等重点领域；二是，下大(dà)力气稳定汽车(chē)消费(fèi)，大力(lì)推动新能源汽车(chē)下(xià)乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关方面优化就业、收入分配(pèi)和消费全链条(tiáo)良性循环促进机(jī)制；四是，研究制(zhì)定关于(yú)营造(zào)放心消费环(huán)境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调推动国资央企着力发展实体(tǐ)经济(jì)特别是(shì)战(zhàn)略性新兴(xīng)产业。会议认为，要更好(hǎo)推动国资央企在中国式现代化(huà)新征程中(zhōng)走在前列，着力提升科技自立自强水平(píng)，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性(xìng)新(xīn)兴产业，加快推进现代化(huà)产业体(tǐ)系建设；抓(zhuā)好新一轮国企(qǐ)改革深(shēn)化提升行动(dòng)组织实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工(gōng)信部举办发布会(huì)介绍(shào)一季度工业和(hé)信息(xī)化发展状(zhuàng)况，表示下一步(bù)将制定实施重(zhòng)点行业稳增长的工作方案。一是营(yíng)造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环境(jìng)，落实(shí)落细稳增长政(zhèng)策举措，抓实(shí)抓细部省(shěng)协(xié)作、部门协同；二(èr)是推动出口(kǒu)保稳提质，加(jiā)大对(duì)制造业外(wài)贸(mào)企业(yè)的支持力度，配合有关部门(mén)落实好稳外贸政策(cè)举措；三是促(cù)进内需加快恢复，以高质量供给促进消费(fèi)；四是持续(xù)增强发展动能，加快战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业的创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)

　　国(guó)内经济恢(huī)复力度不及预期(qī)；海外(wài)需求超预期(qī)回落。

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