金融界(jiè)5月27日消息(xī) 近日因为昆明国资委的一封声明，让(ràng)城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地(dì)方债(zhài)的规模(mó)和(hé)地方(fāng)政府的偿债能力(lì)已经越来越被(bèi)重(zhòng)视。如何如何处置地方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学(xué)家李迅雷发文称，地方债包括地(dì)方一(yī)般债、专(zhuān)项债和(hé)包括(kuò)城投债在内(nèi)的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有多大(dà)，尚有(yǒu)争议，但增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金等在内(nèi)的机构投资者是地方债的主要持(chí)有者，他们(men)普遍担心的还(hái)是城投债务、非(fēi)标(biāo)等地方政府(fǔ)隐形债(zhài)风险。例如，近期(qī)贵州省(shěng)政府发展研究中心提出，“化债(zhài)工(gōng)作推进异常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在(zài)土地财政缩(suō)水的(三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式de)背景下，地方(fāng)政(zhèng)府的财(cái)权(quán)与事权不匹(pǐ)配问题又凸显出(chū)来。在我国政府杠杆率水平并不算(suàn)高的前(qián)提下，我国地方政府的杠杆率水平确(què)实够高了。需(xū)要调整(zhěng)中(zhōng)央和地方之(zhī)间债务余额的比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的(de)发债规(guī)模，为地方经(jīng)济减负。”他明确(què)指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中国经(jīng)济转型的关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一(yī)定的(de)“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化(huà)债”。如(rú)帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长债(zhài)务期限（非债券类债务展期(qī)，如遵义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商业银行的低息资(zī)金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支持(chí)地(dì)方政府通(tōng)过出让国有资产来(lái)偿债。他(tā)表示这类典型(xíng)案例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿(cháng)划转上市(shì)公(gōng)司共计(jì)1亿股(gǔ)股份（合计占贵(guì)州茅(máo)台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市价(jià)计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下文字(zì)来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地(dì)方债(zhài)务(wù)的辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成(chéng)为地方(fāng)债(zhài)务主要体现(xiàn)形式

　　城投债是指城投企业公(gōng)开发行的(de)公司(sī)债券(quàn)和中期票(piào)据。按照新(xīn)预(yù)算法(fǎ)、“43号文”出(chū)台(tái)明确城投债与地方(fāng)政(zhèng)府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由地(dì)方政府投(tóu)融资机(jī)构转变为市场化运(yùn)营主体，地方政府不(bù)再对城(chéng)投债兜(dōu)底。但实(shí)际上(shàng)市场(chǎng)仍然把(bǎ)城投债看作(zuò)由地方政府(fǔ)背书的高信(xìn)用等级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司通常都(dōu)是地方政府下设的投融资(zī)机构，很难完全独立成为与政府无关的纯市(shì)场(chǎng)化(huà)的企业(yè)。城投的债务主(zhǔ)要包括向银(yín)行借(jiè)款和(hé)发(fā)行(xíng)债券融资这(zhè)两种方式，以前一种方式为主，但后一(yī)种债权融资的(de)规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估(gū)计在(zài)13万亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城(chéng)投有息债务快(kuài)速扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上，到(dào)2022年末(mò)，全(quán)国城投有(yǒu)息债(zhài)务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投(tóu)平(píng)台发债余(yú)额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此(cǐ)，城投平台(tái)实(shí)际上已(yǐ)经成为(wèi)地(dì)方债务的三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)一般债和(hé)专项债之和。城(chéng)投平台中(zhōng)，如今，城投平台(tái)的债(zhài)券(quàn)余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约(yuē)案例，说明城投(tóu)债仍属(shǔ)于地方(fāng)政府(fǔ)背书的高(gāo)等级信用债。但是，城投平台的非标违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式的(de)也(yě)比(bǐ)较(jiào)多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对(duì)地方政(zhèng)府债务(wù)增长和财政收入(rù)增(zēng)速(sù)下降(jiàng)甚至负增(zēng)长(zhǎng)的现象普遍(biàn)担(dān)心，尤其(qí)对财力偏弱的东北(běi)、中西部省份，城(chéng)投(tóu)债的收益率(lǜ)普遍高于东(dōng)部发达(dá)省市(shì)。2022年(nián)13个省土地(dì)出(chū)让(ràng)金(jīn)对政府债务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿(ná)地之(zhī)后，捉襟(jīn)见肘的(de)情况更加明显(xiǎn)。

　　河南(nán)的永(yǒng)煤(méi)债违(wéi)约之后(hòu)，对(duì)河南(nán)省(shěng)乃至全国的信用债市场都造成负(fù)面冲击，信(xìn)用分层现象加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘化。例如青海、云南(nán)和天津等近几年融资成本仍在(zài)上升；黑(hēi)龙江、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年以(yǐ)来融资成(chéng)本有(yǒu)所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权平均票面利率降幅也明显不(bù)如(rú)全(quán)国(guó)。

　　当前在经济复(fù)苏(sū)不及预期的(de)背景下，投(tóu)资者的风险偏(piān)好(hǎo)明显下(xià)降。为(wèi)此，地方(fāng)政府应该确(què)保城投债(zhài)的按时兑付。因为违约不仅不能(néng)解决债务问题，反而会(huì)恶(è)化区域(yù)信用(yòng)环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从(cóng)未来区域经(jīng)济发展的(de)角度看，政府(fǔ)部门仍(réng)需(xū)要持续举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政府(fǔ)信用，不能(néng)轻(qīng)易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中央大力度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增(zēng)强城投(tóu)债(zhài)权人的持有(yǒu)信心(xīn)，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就意味着城投公司能够具备低成本的(de)借新还旧能力(lì)。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子谁(shuí)家抱(bào)”，意味着对(duì)地方债不兜底，但建议(yì)给予困(kùn)难省份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地(dì)方政府(fǔ)（如城投公司(sī)的借(jiè)新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款展期），通过政策(cè)性银行(xíng)或商业银行的低息资金来(lái)降低债务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府(fǔ)可否通过出让国(guó)有资(zī)产(chǎn)来(lái)偿债方面，也希望中央给予政(zhèng)策上的(de)支持。因为今年3月1日，国资委在对政协(xié)十(shí)三届全国委(wěi)员会第五次会议第00503号(hào)提案的答复中(zhōng)表示，将适时出台制度规定及(jí)操作细则，探索国有权(quán)益份额规范化(huà)退(tuì)出(chū)的有效方式和途径，充分发挥有(y三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式ǒu)限合伙企(qǐ)业的优势，助力国有企业创新(xīn)发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业(yè)股权获得收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的信用，防(fáng)范(fàn)区域性金融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城投公司还没有与政(zhèng)府部(bù)门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持(chí)。

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