事(shì)件

　　5月(yuè)11日，统(tǒng)计局(jú)公布(bù)4月(yuè)物(wù)价数据：CPI同比(bǐ)上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同比下降3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非(fēi)通缩(suō)，内(nèi)部结构分化、与终端需求相关(guān)的服(fú)务业延续涨价

　　物价作(zuò)为经济表现的滞后指标，在经济复(fù)苏(sū)早(zǎo)期多表现相对低(dī)迷(mí)、实属常态。传(chuán)统周期下，经(jīng)济的周(zhōu)期性波动，主要(yào)由需求(qiú)音域划分从低到高，人声音域划分端(duān)驱动(dòng)，物价作为经济的(de)滞后指标，表(biǎo)现出(chū)明显的周(zhōu)期性(xìng)波(bō)动(dòng)。经验显示，CPI等(děng)物价指标(biāo)，与经济走势大(dà)体类似(shì)，一般滞后(hòu)经(jīng)济表(biǎo)现2个(gè)季度左右；经(jīng)济复(fù)苏早期，CPI同比表现一度相对低迷，例如(rú)，2015年初、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下的低位徘徊。

　　当前(qián)CPI低位、主要缘于供给端影响和外需拖(tuō)累部分(fēn)商品价格回(huí)落等。年(nián)初以来(lái)，CPI同(tóng)比持(chí)续回落至4月的0.1％，拖累(lèi)主要来自于食(shí)品(pǐn)和非食品中(zhōng)的商(shāng)品、不完全由需求主导(dǎo)。其中，猪(zhū)肉、鲜(xiān)菜供给充足，价格回落成(chéng)为拖累食品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品(pǐn)中，原油等国际(jì)定(dìng)价(jià)的大宗(zōng)商(shāng)品价格回落，带动(dòng)交通工具用燃料等分项环比延续低于(yú)季节性(xìng)，部分耐用品价格(gé)回落也(yě)有拖累、与相关原(yuán)材料成本(běn)压力(lì)缓解等有关。

　　需求修复较早的领域(yù)、线下消(xiāo)费相关的商品(pǐn)和服务，在价格上已有连续体现。终端需求回暖在4月CPI中(zhōng)进一步凸显(xiǎn)，其中，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比自年初以来明(míng)显回升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端(duān)需求回(huí)暖带动(dòng)部分中上游行业涨价，在PPI中亦有体现，例如(rú)，文教娱制造(zào)业价格环比上(shàng)涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后(hòu)续(xù)或(huò)逐步回升。线下消费活动持(chí)续(xù)改善等或(huò)带动(dòng)内生动能(néng)逐步增强，对(duì)价格(gé)的支撑仍在逐步(bù)显(xiǎn)现。叠加基数贡献、及部(bù)分商品(pǐn)价格回(huí)落拖(tuō)累(lèi)逐步放缓等，CPI或于4月见底回(huí)升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预(yù)期、原油链等拖(tuō)累延(yán)续

　　CPI涨幅明(míng)显回(huí)落、主(zhǔ)因基数拖累明音域划分从低到高，人声音域划分(míng)显。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅(fú)回落(luò)0.6个百(bǎi)分(fēn)点至0.1％、低(dī)于预期(qī)的(de)0.4％，其中，翘尾因(yīn)素(sù)较上月(yuè)回落(luò)0.4个百(bǎi)分点至(zhì)0.4％；环比降幅收窄0.2个(gè)百分点至(zhì)-0.1％；核心(xīn)CPI同比持平于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品环比降幅(fú)收(shōu)窄0.4个(gè)百分点至-1％，非食(shí)品环比(bǐ)由(yóu)平转(zhuǎn)涨至(zhì)0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环比拖累明显，猪(zhū)肉环比降(jiàng)幅收(shōu)窄，文(wén)教娱等(děng)服务项涨价延续。食品(pǐn)环比中(zhōng)，鲜菜和鲜果大量上市，价(jià)格分别下(xià)降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能充足，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百(bǎi)分点。非(fēi)食品(pǐn)环比(bǐ)中，原(yuán)油价(jià)格回(huí)落拖(tuō)累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其他商(shāng)品服(fú)务环比明(míng)显(xiǎn)上涨，分(fēn)别较(jiào)上月变动(dòng)0.6和0.2个(gè)百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因(yīn)生产资料拖(tuō)累，生活资料韧性延(yán)续。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大1.1个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环比中(zhōng)，生产资料由(yóu)平转降至-0.6％，采掘拖累明显(xiǎn)、原(yuán)材(cái)料和加工工业亦有走弱；生活资料环比走平、上月(yuè)为-0.3％，除食品(pǐn)外环比延续(xù)回落(luò)外，衣着、一般日用品环比(bǐ)由负转正，耐用(yòng)消(xiāo)费(fèi)品降(jiàng)幅收窄。

　　分行业(yè)来看，原油(yóu)等上(shàng)游(yóu)原材料链条相关(guān)价格回(huí)落(luò)，与线(xiàn)下消费(fèi)相关的中下游行业(yè)价格回升。4月，多数(shù)行业环比价(jià)格回落(luò)、上(shàng)游原材料链条尤(yóu)其明(míng)显。煤(méi)炭开(kāi)采、石(shí)油加工、燃气供应环比(bǐ)延续回落、降(jiàng)幅均(jūn)在1.9个百分点(diǎn)以上，汽(qì)车制造、通信制造等部分中下游制造(zào)业(yè)价格有所(suǒ)回(huí)落，但文教娱制品等靠(kào)近终端制造业价(jià)格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大(dà)幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对(duì)外发布(bù)时间：2023年05月11日

　　报告发布(bù)机构：国(guó)金证券(quàn)股份有限公司

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