《基金经理投(tóu)资笔记》宏(hóng)观策略中戏明星有哪些明星，中戏明星有哪些名单(lüè)系(xì)列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现财富(fù)管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合(hé)信基金(jīn)基金经理

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容

　　上(shàng)期分(fēn)享(xiǎng)中（查看(kàn)原(yuán)文），我们提出(chū)了5月是乱花渐(jiàn)欲迷(mí)人眼，一个大的背景是市场进(jìn)入了战略相持阶(jiē)段，进攻(gōng)和防守的理由都不是非常清晰(xī)。周(zhōu)末中央(yāng)发布长期(qī)的产业政(zhèng)策(cè)，基调是清晰的，但那是诗和远方，是(shì)战略(lüè)性的布局，很多投资者(zhě)更喜欢战术性的机(jī)会。伯克(kè)希(xī)尔哈撒韦年度股东大(dà)会在(zài)巴(bā)菲(fēi)特的老家奥巴哈举行，吸引了全(quán)球投资者的目光，投资者总希望可以从中(zhōng)寻(xún)找到投资的秘诀，价(jià)值投(tóu)资的道虽(suī)相同，但法、术(shù)、器(qì)是各异的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观环(huán)境的担忧(yōu)，对数字技术的批判，很(hěn)多(duō)与会者收获的(de)可能不是清晰的(de)思路，而是在迷宫中(zhōng)又多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港(gǎn中戏明星有哪些明星，中戏明星有哪些名单g)股市(shì)场(chǎng)有“五穷(qióng)、六绝(jué)、七翻身(shēn)”的说法，谨慎的A股(gǔ)投(tóu)资(zī)者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一(yī)个很重要的理(lǐ)由是根(gēn)据惯例，银行保险等利好兑现后往往是(shì)市场开始调(diào)整的开始。A股投资历(lì)来(lái)是有季节性(xìng)的，但这未必是历(lì)史的铁律，比(bǐ)如2022年(nián)5月市场在新的政策基调下(xià)开始全面大(dà)反攻。我们需要因(yīn)时(shí)而变(biàn)，投(tóu)资者需(xū)要(yào)考虑到(dào)当前的(de)市场背景已经和之前有很大的不同。当前市场(chǎng)进入(rù)战略(lüè)僵持阶段的一(yī)个(gè)重要(yào)理由是除了逻辑推演，很多重(zhòng)要问题很难用(yòng)清晰(xī)的(de)事实来验证(zhèng)。谨慎(shèn)的投资者往往是见(jiàn)好就收或(huò)者谋(móu)定(dìng)而后动，因此才有了上(shàng)述的猜测。

　　市(shì)场不(bù)清(qīng)楚(chǔ)的地方在哪里(lǐ)呢(ne)？

　　第一，从内部看，市场已经提前交(jiāo)易了政策(cè)的方向，而且今(jīn)年国内的政(zhèng)策本(běn)身也不是大开大(dà)合。新出台的政(zhèng)策更多地在落实上，较(jiào)少新的提(tí)法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然在通胀、就业数据、金融数据和增长数(shù)据(jù)传递的混乱信息中纠结(jié)。

　　第三(sān)，从投资主线(xiàn)看(kàn)，数字经济和中特估(gū)依然既有政策(cè)、也有业绩或者(zhě)有未(wèi)来预期的业绩改善，但短期(qī)游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特估(gū)与其他板块(kuài)分化较为极致，也是不(bù)争(zhēng)的事实。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以成为持(chí)续的(de)配(pèi)置主题，新能源崩(bēng)坏(huài)的(de)筹码预期也(yě)决(jué)定了(le)反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行(xíng)为看(kàn)，投资者并未形成(chéng)一致(zhì)预期。随着一(yī)季报的披露，市场阶段性发挥了对(duì)盈(yíng)利现实的定价效率。具体表现为，业绩出(chū)现一(yī)定修复(fù)和表现有韧(rèn)性的(de)金融、中药(yào)、电力、中特(tè)估(gū)主题(tí)以及TMT中(zhōng)的(de)游戏传媒等表(biǎo)现(xiàn)较好，家电此前也有一定表现。不过，随着业(yè)绩的公(gōng)布(bù)反而出现了(le)一(yī)定的买预期(qī)卖现实的操(cāo)作。当然，相对而言市场也有定价效(xiào)率不稳定(dìng)的一面，同样是业绩修复或有韧性的农林(lín)牧(mù)渔、新能(néng)源和消费(fèi)板块(kuài)，整体(tǐ)表现(xiàn)则一(yī)般。

　　二(èr)、市(shì)场僵持的(de)原因：一季报(bào)显示企业盈(yíng)利仍在磨(mó)底(dǐ)阶段

　　短期市场的核心矛盾在于(yú)缺乏特别明显的亮点，TMT主线前(qián)期超额(é)收益过于(yú)显著(zhù)，目(mù)前除了游戏(xì)、传媒一枝(zhī)独秀外，其他TMT细分领域阶段(duàn)性有所回调。中特估相(xiāng)关(guān)的基建、银行、石(shí)油、出(chū)版等板块(kuài)盈利有支撑、估值(zhí)也较低，因此在最近市场调整的时候整体(tǐ)表现(xiàn)较好(hǎo)。在这两(liǎng)条我们看好的全(quán)年主线之外，市场部分定价了一季报行情(qíng)，但核心问(wèn)题在(zài)于(yú)当前(qián)盈利(lì)仍处在(zài)磨(mó)底(dǐ)阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这意味着短期盈利很难(nán)撑起A股系统性的行情。所以，我们看到这(zhè)两条主(zhǔ)线之外其(qí)他(tā)业绩尚可的板(bǎn)块，整(zhěng)体反弹的幅度(dù)都相(xiāng)对有限。消费的盈利(lì)有一定(dìng)的(de)修复(fù)，而市场(chǎng)由于前期的悲观情绪尚未(wèi)对(duì)其定价，这可能蕴含(hán)阶段(duàn)性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清晰(xī)而明确的(de)：政策(cè)关(guān)注产(chǎn)业升级和人的问(wèn)题

　　近(jìn)期国内也处(chù)于(yú)一个会议密集召开的阶段，政治(zhì)局会议、中(zhōng)央(yāng)财经(jīng)委会议和国常会相继召开。决(jué)策层对(duì)于当前经济复苏(sū)动力不(bù)足、复苏势头(tóu)不稳的问题，有着清醒(xǐng)的认识(shí)，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明(míng)确不会再走(zǒu)老路——不会通过低水平的债务扩张来(lái)刺激经济(jì)，而(ér)是聚焦实(shí)体(tǐ)经(jīng)济的(de)产(chǎn)业升级，推进产业智能(néng)化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下(xià)的融(róng)合发(fā)展

　　这次财经委会议的(de)一个新提法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避(bì)免(miǎn)割裂对立；坚持推动传统产业(yè)转(zhuǎn)型升级，不能当成‘低(dī)端(duān)产业’简单退出”，这个提法很重(zhòng)要。我们去年底强调接下来一段时间的政(zhèng)策需要强调均(jūn)衡性和系统性，才能形成经济发展的合力。卡脖子的领域要(yào)重点支持(chí)和发展，但是(shì)经济的运行(xíng)是一个完(wán)整的系统，生产(chǎn)和消费、实体经济和金融支撑、高科技领域(yù)和低技术领(lǐng)域、融资-设计-制(zhì)造—物(wù)流-销售(shòu)-服务等各方面需要协(xié)调发展(zhǎn)，大家的信心(xīn)慢(màn)慢恢复、收入慢(màn)慢恢复，才能够真正把需(xū)求(qiú)拉动(dòng)起来。不能够孤立(lì)、片面地理解和执行政策，毕竟即使是芯片这么(me)最高(gāo)科技的领(lǐng)域，它的(de)下游需(xū)求也主要来自(zì)消(xiāo)费电子产(chǎn)品中(zhōng)的手(shǒu)机、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求的拉动，产业的(de)发展就缺(quē)乏(fá)良(liáng)性循环(huán)的基础。

　　高(gāo)质(zhì)量的(de)人才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论的(de)一个重点是人(rén)，作(zuò)为投资(zī)生产拉动(dòng)核心的企业家、作(zuò)为人力资源重(zhòng)点(diǎn)的人才、承载民族未(wèi)来的新生人口、需要关注的老龄人口。当前中国的发展逐渐从资本和(hé)劳动要素拉动转向人力资源拉动(dòng)，技术(shù)创新成(chéng)为(wèi)能否(fǒu)突(tū)破内外部约束(shù)的关(guān)键。技(jì)术创新能(néng)力(lì)取决于制度保障下的(de)主(zhǔ)观能动性，在经(jīng)历了过去几年的非常(cháng)态之后，在内外部(bù)不确定性的(de)制约下，如何让(ràng)当前(qián)每个主体充满信心、充满(mǎn)主观能动性(xìng)，是政策的重心。以人工智能(néng)为代表的数字经济大发展，有可能能够帮(bāng)助我(wǒ)们适当(dāng)缩小国际竞(jìng)争(zhēng)中人力资(zī)源的(de)差距，这需要从一个更(gèng)高的(de)角度理解(jiě)人工智能(néng)和数字(zì)经济。

　　四(sì)、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱战之后的投资(zī)路径

　　5月(yuè)的(de)市场(chǎng)，看(kàn)起来(lái)是战略僵持阶段的乱(luàn)战。接下(xià)来(lái)的政策力度和效(xiào)果有多大(dà)、盈利能否实质(zhì)性(xìng)的反(fǎn)弹、经济复苏的(de)斜率是否(fǒu)面临趋(qū)缓的压力、海外的潜在风险到底有多大、美(měi)联(lián)储到(dào)底下一步面(miàn)临(lín)的是什么(me)样的经济形势等，投(tóu)资者希望渐次(cì)判断上述一(yī)系列(liè)的重要问题的程度，并据(jù)此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可能(néng)更均(jūn)衡、但(dàn)也(yě)更脆弱，当前可能是一个布(bù)局的(de)好阶(jiē)段，而未必会是收获的阶段。投(tóu)资者(zhě)需要多一点(diǎn)耐心(xīn)，风浪越大，下一次的(de)鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容”，这是我(wǒ)们从巴(bā)菲(fēi)特历次股东大会上看到(dào)价值(zhí)投资(zī)者很重(zhòng)要(yào)的一个特质，即我们(men)提(tí)倡的“道”。市场(chǎng)的(de)乱是暂时的，随着事实的(de)清晰，投资路径也将会非常明(míng)确(què)。这个路径，我们从产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上限是产(chǎn)业现代化，科技自主可用，数字化、高端化与智能化是明确的(de)诗与远方，需要(yào)进行战(zhàn)略布局。投资的(de)下(xià)限是避免系统性的风险(xiǎn)，在现代化的产业转型(xíng)中，当(dāng)前蕴(yùn)藏风险和未来跟(gēn)不上历史(shǐ)步伐的(de)产业是(shì)不(bù)能(néng)进行战略布局(jú)的。投资的中间状态(tài)是周期(qī)与消费行(xíng)业，是战术性的(de)布(bù)局。

　　产业视角下的投资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤(fèng)春博士，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家(jiā)，投委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观(guān)策略配(pèi)置(zhì)部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华(huá)大学管理科学(xué)与(yǔ)工程博士后。学(xué)术研究与教学(xué)以及(jí)宏观经济走势、金融(róng)产品分析(xī)等(děng)实务领域(yù)经(jīng)验丰(fēng)富、成果卓著。从(cóng)业(yè)23年以来，一直致力(lì)于(yú)在(zài)周期波动的框(kuāng)架内运用财政的视角解(jiě)构(gòu)宏观经济(jì)的运行(xíng)，将中(zhōng)国经济看作一份资产(chǎn)，通过(guò)资本资产定价的方式(shì)来确定其价值与风(fēng)险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士，创金合信(xìn)基金经理、首席宏(hóng)观分析(xī)师，2022年(nián)2月加入(rù)创金(jīn)合信基金(jīn)。此前(qián)履职博时基金，负责宏观策(cè)略、宏(hóng)观政策、大(dà)类资产配置(zhì)与择时研究(jiū)。武(wǔ)汉大(dà)学学士，上海(hǎi)财经大(dà)学经济(jì)学(xué)硕士、博(bó)士，中(zhōng)国社科院经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国际(jì)SSCI英(yīng)文核(hé)心经济学期刊(kān)。

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