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　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下(xià)降3.6％，预期降(jiàng)3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部(bù)结(jié)构分化、与终端需求相(xiāng)关的服(fú)务(wù)业延续涨价

　　物价作(zuò)为(wèi)经济表现的滞后(hòu)指标，在经济复苏早期(qī)多(duō)表现相对低迷、实属常态。传统周期下，经济(jì)的(de)周(zhōu)期性(xìng)波动，主要(yào)由需求端(duān)驱动(dòng)，物(wù)价作为经济(jì)的滞(zhì)后(hòu)指标(biāo)，表现出明显的周期性波动。经验显示(shì)，CPI等物(wù)价指标，与经济走势大体类似，一般滞后经济表(biǎo)现2个季度左(zuǒ)右(yòu)；经济(jì)复苏早期，CPI同(tóng)比(bǐ)表现(xiàn)一度相对低迷，例如，2015年初(chū)、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下的低位徘徊(huái)。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端(duān)影响和外(wài)需拖累部分商(shāng)品(pǐn)价格回(huí)落(luò)等。年(nián)初(chū)以来(lái)，CPI同(tóng)比持续(xù)回落至4月的(de)0.1％，拖累主(zhǔ)要来(lái)自于食品和(hé)非食品中的商(shāng)品、不完全(quán)由(yóu)需求主导。其中，猪肉(ròu)、鲜菜供(gōng)给(gěi)充足，价(jià)格回落成为拖(tuō)累食品同比自年初的6.2％回落至4月的(de)0.4％；非食(shí)品(pǐn)中，原油等国际定价的大宗(zōng)商品价格回落，带(dài)动交(jiāo)通工(gōng)具用燃(rán)料(liào)等分项环(huán)比延续低于季节性，部分耐用品(pǐn)价格回(huí)落也有(yǒu)拖(tuō)累(lèi)、与相关原材料(liào)成本压(yā)力缓解(jiě)等(děng)有关。

　　需(xū)求修复较(jiào)早的领域、线(xiàn)下消费相(xiāng)关的商(shāng)品和(hé)服务(wù)，在(zài)价格上已有连(lián)续体现。终端需求回暖在(zài)4月(yuè)CPI中进一步凸显(xiǎn)，其中，CPI服务同(tóng)比、CPI其他商品(pǐn)服务(wù)同比自年初以来明显回升、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中上(shàng)游(yóu)行业涨价(jià)，在PPI中亦有体现，例(lì)如，文教娱(yú)制造(zào)业价格环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或已见底，后续或(huò)逐(zhú)步回升(shēng)。线下消费活动持续改善等或带动内生动能逐步增强，对价格(gé)的支撑仍在逐步显(xiǎn)现。叠加(jiā)基数贡(gòng)献、及(jí)部分商品价格回落拖(tuō)累逐步放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪(zōng)：CPI涨幅回(huí)落，生产资料拖累PPI低预期、原油链等拖(tuō)累(lèi)延续(xù)

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回(huí)落、主因基数拖累明显。4月，CPI同比(bǐ)涨幅回落0.6个(gè)百分点(diǎn)至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾(wěi)因(yīn)素较上月回(huí)落0.4个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心(xīn)CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项环比中，食品环(huán)比(bǐ)降幅收窄0.4个百(bǎi)分点至(zhì)-1％，非食品环比由平转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环比拖累明显，猪(zhū)肉环比降幅收窄，文(wén)教(jiào)娱等服务项涨(zhǎng)价延续。食品(pǐn)环比中(zhōng)，鲜菜和鲜果大量上市，价(jià)格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡(dàn)季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百(bǎi)分(fēn)点。非食品环比中，原油(yóu)价格回落拖累CPI交通通信项环(huán)比延续(xù)低位、-0.4％，文(wén)教娱、其他(tā)商(shāng)品服(fú)务环(huán)比明显上涨，分别较上月变动(dòng)0.6和0.2个百分点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主因生产资料拖累(lèi)，生活资料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至(zhì)-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环比(bǐ)中，生产资(zī)料由平转降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累明(míng)显、原(yuán)材(cái)料和加工(gōng)工业亦有走弱；生活资料环比走平(píng)、上月为-0.3％，除食品外环比延(yán)续(xù)回落(luò)外，衣着、一般(bān)日用品环比由负转正(zhèng)，耐用消费品(pǐn)降幅收窄。

　　分(fēn)行业来看，原油等(děng)上游原材料链条相关(guān)价(jià)格(gé)回落，与线(xiàn)下消费相(xiāng)关的中下(xià)游(yóu)行业价格回(huí)升(shēng)。4月(yuè)，多数(shù)行业环(huán)比价格(gé)回落(luò)、上游原材料链(liàn)条尤(yóu)其明显。煤(méi)炭(tàn)开采、石油加(jiā)工、燃气供(gōng)应环比延续回落、降幅(fú)均在1.9个百(bǎi)分点以上，汽车制造、通信(xìn)制造等部分(fēn)中(zhōng)下游(yóu)制(zhì)造业(yè)价格有(yǒu)所(suǒ)回落，但文教(jiào)娱(yú)制(zhì)品等靠近终端制造(zào)业价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅(fú)反弹。

　　2、疫情反(fǎn)复。

　　证券研(yán)究报告：《通缩是个伪命(mìng)题(tí)》

　　对外发布时(shí)间(jiān)：2023年05月11日

　　报告发布机构：国金证券股(gǔ)份有限公司(sī)

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