5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将(jiāng)启动(dòng)比(bǐ)例配售。这(zhè)则小公告体(tǐ)现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年(nián)一(yī)季度，一(yī)些(xiē)基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式(shì)等问题(tí)成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采访多位投研(yán)人(rén)士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题(tí)ETF密(mì)集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央(yāng)企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上(shàng)是(shì)构成催化因素(sù)的，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨的(de)一个催化因素就是(shì)积极推(tuī)介相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多主题(tí)基金的(de)申(shēn)报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为(wèi)引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在(zài)向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨(yáng)振建(jiàn)就表示，近(jìn)期(qī)密集(jí)申报(bào)的国(guó)央企主题(tí)基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主题，这(zhè)样(yàng)的布局可以更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为(wèi)行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基(jī)金发(fā)行整(zhěng)体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带(dài)来(lái)增量资金，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一(yī)方面是因为(wèi)新(xīn)一轮(lún)深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上市公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与(yǔ)到央(yāng)国(guó)企投资。另一方(fāng)面(miàn)是落(luò)实(shí)公募基(jī)金行业高(gāo)质量(liàng)发(fā)展的(de)要求，引导更多资金参(cān)与(yǔ)央国企改革(gé)，更好发(fā)挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服务(wù)实体经济(jì)和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标(biāo)的和板块带来增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　20丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体23年以来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明(míng)显，中特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而(ér)新能源等前(qián)期(qī)热门赛道股冷丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注(zhù)三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三大(dà)行(xíng)业主要是央企或地方国(guó)资所(suǒ)在的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会(huì)受益于(yú)煤炭价格(gé)的下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推(tuī)进，大概率这(zhè)些(xiē)企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增效、释放(fàng)业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路(lù)也非常(cháng)吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今年以数字(zì)经(jīng)济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在(zài)每一个央(yāng)国(guó)企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘(jué)公司(sī)经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股(gǔ)提(tí)前进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报已经(jīng)显露出(chū)不少基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年(nián)年(nián)报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报(bào)十大重仓股的(de)数(shù)据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年(nián)以(yǐ)来的新(xīn)高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的股票(piào)库(kù)

　　可以说(shuō)中国特(tè)色(sè)估值体系，正深刻影(yǐng)响基(jī)金(jīn)公司(sī)的(de)投(tóu)研，落实到日常的(de)投研流程和实践(jiàn)之(zhī)中，不(bù)少基金公司在(zài)加大投研力量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要利(lì)用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动(dòng)上(shàng)，要求(qiú)研究(jiū)员将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业的所有国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票库(kù)，并(bìng)进行长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察(chá)其实地调研的的成果，了解国(guó)央企经营思路(lù)和(hé)财务导向(xiàng)的(de)变化，结合行业(yè)趋(qū)势和(hé)特征(zhēng)，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有了(le)更深刻(kè)的认(rèn)识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行(xíng)业产(chǎn)业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面(miàn)所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的(de)具有时(shí)代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国家战略(lüè)导(dǎo)向的估值体系，而不是简单套(tào)用国外(wài)的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所(suǒ)涉(shè)及(jí)到的行业和公(gōng)司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一直(zhí)非常关(guān)注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特(tè)估这波行情(qíng)的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加相关行业的(de)研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创金合(hé)信(xìn)基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值(zhí)体系是资本市(shì)场使(shǐ)命，投资者需要(yào)学习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的(de)估值体系进行(xíng)改造(zào)，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架(jià)是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的(de)认可和(hé)实施是(shì)最终该(gāi)体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的(de)支柱(zhù)，国(guó)企(qǐ)央(yāng)企发(fā)展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担社会公共责任等(děng)。而这些(xiē)都应(yīng)该考虑进估值(zhí)体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的(de)社(shè)会价值与国家战略(lüè)价(jià)值，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企业承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任务就(jiù)构建中国特色的价(jià)值评价体系(xì)，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为主要方法的(de)单一价值(zhí)估值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国(guó)特色(sè)的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年(nián)来国资委指导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其(qí)中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认(rèn)为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注重企业价值的(de)可持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企(qǐ)业内在价值的积(jī)极作(zuò)用(yòng)，这样(yàng)有(yǒu)利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资产(chǎn)负(fù)债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估(gū)值结论(lùn)、估(gū)值判断上(shàng)有变化，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及(jí)在纵向和横(héng)向上的(de)研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市(shì)场竞(jìng)争(zhēng)力和可持(chí)续发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价值(zhí)的关(guān)系。这些因素在对估(gū)值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统的估值体(tǐ)系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化，还有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都是(shì)为(wèi)了更好地适应中(zhōng)国的(de)市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进(jìn)行(xíng)探索(suǒ)，目(mù)前尚没有(yǒu)公认的(de)指标(biāo)可以使用。

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