5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题(tí)的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度(dù)，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式(shì)等(děng)问题成为市(shì)场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配(pèi)售”情况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基金发(fā)行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技(jì)引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一(yī)波(bō)“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行在情绪上(shàng)是(shì)构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催化(huà)因素就是积极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申报发行，我认为确(què)实会成为(wèi)引爆行情的(de)催化剂(jì)，基(jī)本(běn)面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都在(zài)向好(hǎo)，下半(bàn)年，中(zhōng)特估(gū)有(yǒu)可能独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化(huà)投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就表示，近期(qī)密集申报的国(guó)央企(qǐ)主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布局可(kě)以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金(jīn)发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期(qī)多只国央(yāng)企主题基金申报(bào)和发行，行情火热下(xià)将为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基(jī)金积极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为(wèi)投(tóu)资者提供更(gèng)丰富的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投(tóu)资。另一(yī)方面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的要求，引导更(gèng)多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募(mù)基(jī)金(jīn)服务资(zī)本市场改(gǎi)革、服务(wù)实(shí)体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发(fā)行将为(wèi)央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为两大明显的(de)主线，而(ér)新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关(guān)注(zhù)三大行业，火电、券(quàn)商(shāng)、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业(yè)主要(yào)是央(yāng)企或(huò)地(dì)方国资(zī)所在的行业(yè)，民(mín)营企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今(jīn)年会有(yǒu)重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年市(shì)场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利大(dà)幅增(zēng)长等。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)国有企业(yè)改革(gé)的推进，大概率这些企业会进入(rù)一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果护舒宝液体卫生巾是什么黑科技，液体卫生巾的弊端，是非(fēi)常基(jī)本面(miàn)的，和(hé)他(tā)过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特估(gū)的机会未来三年(nián)分两个阶(jiē)段。”融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也(yě)就是今(jīn)年以数字经济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包(bāo)括(kuò)低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会(huì)迎来(lái)普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向(xiàng)变化，我们判断经营(yíng)成果随之(zhī)改变是(shì)一个慢变量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层(céng)面可能发生显著正向变化(huà)的(de)个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药(yào)和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基金在行动。国(guó)金(jīn)证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年年(nián)报前(qián)十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季报(bào)十大(dà)重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计(jì)了各基(jī)金主动加(jiā)仓“中特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏(piān)股型公(gōng)募(mù)基金对港股(gǔ)央国企的(de)持(chí)股市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来的新高，港(gǎng)股央国企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股票(piào)库

　　可以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研，落实到日(rì)常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国(guó)央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就介绍(shào)，一(yī)方面，从顶层(céng)设计改变(biàn)研究员过去对(duì)国央(yāng)企(qǐ)的固(gù)定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国(guó)央企，并且需(xū)要利用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交(jiāo)流(liú)的(de)契机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央企构建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实地调研的(de)的(de)成果，了解国(guó)央企经营(yíng)思路和财务(wù)导向的变化，结(jié)合行业趋(qū)势和特征，寻(xún)找价(jià)值(zhí)洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结(jié)构(gòu)、主体(tǐ)持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在(zài)此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中国特色(sè)、符合国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及(jí)到(dào)的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直非常(cháng)关注传统产业的(de)变化，诸(zhū)如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是(shì)一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的机会的。同(tóng)时(shí)，随着时局的变化，也(yě)在增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积极(jí)践行(xíng)中(zhōng)国特色的估(gū)值体系是(shì)资(zī)本市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原有的估(gū)值体(tǐ)系进行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该(gāi)体系的框架(jià)是第一(yī)位(wèi)的工作，合理设置(zhì)指标也(yě)非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很大的(de)认(rèn)知误区，市(shì)场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等。而这些都(dōu)应(yīng)该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经理认(rèn)为，对于国央企(qǐ)的(de)估值方式(shì)要充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价值、符(fú)合国家(jiā)战略发展的(de)价值？首要任(rèn)务就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东权益(yì)出发，现金(jīn)流折(zhé)现为(wèi)主要方法的(de)单一价值(zhí)估值(zhí)体系(xì)，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入中国特(tè)色的ESG评价(jià)体系(xì)，充分体现企业的(de)社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系(xì)不断探(tàn)索(suǒ)，结(jié)合国际(jì)通用规则，目前已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上(shàng)市公司环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应护舒宝液体卫生巾是什么黑科技，液体卫生巾的弊端该是注(zhù)重企(qǐ)业(yè)价值(zhí)的可持续估值，要重视(shì)股东(dōng)、员工和社会责任(rèn)等要素对(duì)企(qǐ)业稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的(de)现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新(xīn)对提升(shēng)企业内在价(jià)值的积极作用(yòng)，这(zhè)样(yàng)有利于(yú)提高估值(zhí)定价(jià)模型的科(kē)学(xué)性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建(jiàn)等实务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包(bāo)括净(jìng)资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费(fèi)投入强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分(fēn)析在(zài)估值思(sī)维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是(shì)估(gū)值的(de)方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策(cè)优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因(yīn)素与(yǔ)企业价值(zhí)的关系。这些因素在对估(gū)值结(jié)论(lùn)和判(pàn)断的(de)影响上(shàng)，也使得中(zhōng)国(guó)特色的估值(zhí)体系(xì)与(yǔ)传(chuán)统(tǒng)的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为(wèi)了(le)更(gèng)好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春直言(yán)，这需(xū)要在(zài)实践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认(rèn)的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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