5月13日(rì)，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配售。这则(zé)小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央企回(huí)报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一(yī)波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在(zài)去年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题(tí)成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国(guó)央企主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一(yī)个催化因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成(chéng)为引爆行情的催化(huà)剂，基本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密(mì)集(jí)申报的国央企主题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的(de)布(bù)局可(kě)以更好支持央(yāng)国企的估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整体平淡(dàn)，近(jìn)期多只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为(wèi)市(shì)场带(dài)来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企主题基(jī)金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估(gū)”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为投资(zī)者提(tí)供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方面(miàn)是落实(shí)公(gōng)募基(jī)金行业高(gāo)质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参(cān)与央国企改革(gé)，更好发(fā)挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金(jīn)，提(tí)升交易活跃度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行情的(de)催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来(lái)，市场结构性(xìng)行情明(míng)显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目前重点关注三大(dà)行业(yè)，火电(diàn)、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是央企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行(xíng)业本身基(jī)本面在今(jīn)年会(huì)有重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会(huì)受益于煤炭价格的(de)下(xià)跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量的(de)放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企业改革的(de)推进，大概(gài)率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年10年(nián)改(gǎi)革的成果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投(tóu)资思(sī)路(lù)也非常吻(wěn)合，为在(zài)下半年(nián)抓住这(zhè)波(bō)中特估(gū)的(de)投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估(gū)的投资机会(huì)，判断中特估(gū)的机会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也(yě)就是(shì)今(jīn)年以数字经济和(hé)“一(yī)带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是(shì)未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果(guǒ)随之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会在未(wèi)来两(liǎng)年(nián)体(tǐ)现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘(jué)公(gōng)司经营(yíng)层(céng)面可(kě)能发(fā)生显著正向变(biàn)化的个(gè)股提(tí)前进行布局，比(bǐ)如(rú)医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究(jiū)所数(shù)据(jù)显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报(bào)前十大重仓股股(gǔ)票(piào)池中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主(zhǔ)动型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明显提(tí)高。上述数(shù)据显示(shì)，根(gēn)据偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股的(de)数据(jù)，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总(zǒng)市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在(zài)一(yī)季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也显示(shì)，一季度主动偏(piān)股型公募(mù)基金对港股央国(guó)企的持股(gǔ)市(shì)值比重达到(dào)2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股(gǔ)总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻(kè)影响(xiǎng)基金(jīn)公司的(de)投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研(yán)力量，更有专门构建国(guó)央企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研究员(yuán)过(guò)去对国央企的(de)固定思维(wéi)，需(xū)要实(shí)地考察(chá)国央企，并且(qiě)需要利(lì)用当前国央(yāng)企愿(yuàn)意交流(liú)的契机，多(duō)花精(jīng)力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专门的为什么管拜登叫拜振华？ 拜登是哪年出生股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经营(yíng)思路和财务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)也谈到“认(rèn)识”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更(gèng)深刻的认识：首(shǒu)先要(yào)认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该是(shì)在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征和(hé)中国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国(guó)外(wài)的传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这个(gè)概(gài)念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发(fā)生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一(yī)直非常关注传统产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融、为什么管拜登叫拜振华？ 拜登是哪年出生建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情的机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，为什么管拜登叫拜振华？ 拜登是哪年出生创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践行中国特色的(de)估值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行改造(zào)，以适应现实的(de)需要。明(míng)确(què)该体系的(de)框(kuāng)架是第(dì)一位的工作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非常重要(yào)，投资者的(de)认可和实施(shī)是最终该体(tǐ)系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很大的认知(zhī)误区，市(shì)场化(huà)认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的(de)支柱，国(guó)企央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担(dān)社会公共责(zé)任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值体系之中，也引发(fā)市(shì)场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对(duì)于国央(yāng)企的估值方式要(yào)充(chōng)分体现企(qǐ)业(yè)的社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了(le)初步(bù)的企业社会(huì)价值评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社会价值(zhí)、符(fú)合国家战略发(fā)展(zhǎn)的(de)价值(zhí)？首要任务就构(gòu)建中国特(tè)色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现金(jīn)流折现为主要方法的单(dān)一价值(zhí)估(gū)值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体价(jià)值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评价体系不断探索，结合国(guó)际通(tōng)用规(guī)则，目(mù)前(qián)已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环(huán)境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业(yè)价(jià)值的可(kě)持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和社(shè)会责任等要素对企业(yè)稳(wěn)健(jiàn)成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提升企业(yè)内(nèi)在(zài)价值的(de)积极作用(yòng)，这(zhè)样(yàng)有利于提(tí)高(gāo)估值(zhí)定价(jià)模(mó)型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作(zuò)中，都有成熟(shú)的(de)量化指标可(kě)以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产负债(zhài)率、研发(fā)经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的(de)方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包括产业(yè)链上下游的(de)衡量、全要素成本等(děng)，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可(kě)持续(xù)发展等各种因素与企业价(jià)值的关系(xì)。这些因素在(zài)对估(gū)值(zhí)结论和判断的(de)影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与传统的(de)估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估值判断的变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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