5月(yuè)13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额(é)总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比例配售(shòu)。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市(shì)场关(guān)注度(dù)非常(cháng)高，5月15日(rì)首批(pī)3只央企回(huí)报(bào)ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际上(shàng)，早(zǎo)在去(qù)年底及(jí)今年一季(jì)度，一些基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中(zhōng)国(guó)基(jī)金报采访多(duō)位投研人中国和哪国通婚最多，嫁中国人最多的国家士，解(jiě)析“中特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例(lì)配售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对(duì)此充(chōng)满(mǎn)期待，如(rú)5月15日就有3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在(zài)情绪上是构(gòu)成催化因(yīn)素的，近(jìn)期银行(xíng)股(gǔ)大(dà)涨的一个催化因(yīn)素就是(shì)积极推(tuī)介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基(jī)本面、资(zī)金(jīn)面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能独(dú)领风骚。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)章(zhāng)恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数与量(liàng)化投(tóu)资部(bù)基(jī)金(jīn)经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的(de)布局可(kě)以更好(hǎo)支持央国企(qǐ)的估(gū)值(zhí)重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步(bù)上(shàng)涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来(lái)公募基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资金(jīn)，有望(wàng)推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国(guó)企改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基金(jīn)将(jiāng)为投(tóu)资(zī)者(zhě)提供(gōng)更丰富的工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募(mù)基金行业高质量发展的(de)要求，引导更(gèng)多资金参与央国企改革，更好发(fā)挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的(de)和板(bǎn)块带来增量资(zī)金，提(tí)升交易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛(sài)道

　　积极调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构(gòu)性行情明显，中特(tè)估和(hé)人工智(zhì)能成为两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能源等前(qián)期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央企(qǐ)或地(dì)方国资(zī)所(suǒ)在的(de)行(xíng)业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本身基(jī)本面在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会(huì)受(shòu)益(yì)于今(jīn)年市场成交量的(de)放大，盈利(lì)大幅(fú)增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质(zhì)增效、释(shì)放(fàng)业绩的(de)过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至(zhì)2年研究投资(zī)思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特(tè)估的投(tóu)资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中(zhōng)特(tè)估的机会未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是(shì)今(jīn)年以数字经济和“一带一路”的(de)主题普涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营管理价值导向变化，我们(men)判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两(liǎng)年体现在每(měi)一个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能(néng)发生显著正向变化的(de)个(gè)股提前(qián)进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季(jì)报(bào)已经显露出不少基金在行(xíng)动(dòng)。国金证券(quàn)研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大(dà)重仓股股票(piào)池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十大(dà)重仓股的数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股的(de)市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市(shì)值比例，一季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持(chí)有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但(dàn)在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金对港股央国(guó)企的持(chí)股市(shì)值比重达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实(shí)到(dào)日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙(lóng)就(jiù)介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思维(wéi)，需要实(shí)地考察国央企(qǐ)，并且需要利(lì)用(yòng)当前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发(fā)现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门中国和哪国通婚最多，嫁中国人最多的国家的(de)股票(piào)库(kù中国和哪国通婚最多，嫁中国人最多的国家)，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的(de)成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导向的变(biàn)化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时(shí)代特征和中国特色、符合国(guó)家战略导向的估值(zhí)体系，而不(bù)是简单(dān)套用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基金一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特(tè)估这波行情的机会的(de)。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估(gū)值体系(xì)是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实(shí)的需(xū)要(yào)。明确该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第一(yī)位的工作，合(hé)理设置指(zhǐ)标也(yě)非(fēi)常重要(yào)，投资者(zhě)的认可和实施是最(zuì)终该(gāi)体系能否具备(bèi)长期(qī)价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市(shì)场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发(fā)展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发(fā)向，更(gèng)需要承(chéng)担社会公(gōng)共责任等。而这些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估值(zhí)体(tǐ)系(xì)之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企的估(gū)值(zhí)方式要(yào)充(chōng)分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价(jià)值？首要任务(wù)就(jiù)构建中国特色的价值评价体系，改变从以私(sī)人股东(dōng)权益出发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方法的单一价值(zhí)估值体系，转向(xiàng)社(shè)会整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量(liàng)化投资(zī)部基金(jīn)经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来国(guó)资委指导国内团队(duì)对于中国特色(sè)ESG披露与评(píng)价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价体系(xì)，其中(zhōng)包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注(zhù)重企业(yè)价值的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等(děng)要素对企(qǐ)业(yè)稳健成长的重大意义(yì)，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提(tí)升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利(lì)于提(tí)高估值定价模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营(yíng)业现金(jīn)比率、资产负债(zhài)率、研(yán)发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选(xuǎn)基金经(jīng)理(lǐ)李(lǐ)欣更细(xì)致分析在估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估(gū)值的(de)方(fāng)法和指标上，他认为其(qí)包括产(chǎn)业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素成(chéng)本等，以及(jí)在纵(zòng)向和横(héng)向上(shàng)的研究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企业(yè)价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使(shǐ)得中国特(tè)色的(de)估值体系与传(chuán)统(tǒng)的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的(de)企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可以(yǐ)使用。

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