“现在(zài)的(de)房地(dì)产很(hěn)难再出(chū)现像过去十年(nián)的系统性行情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业(yè)分化的愈(yù)加明显，让(ràng)机(jī)构和(hé)投资者的(de)关注度从板块向单个标的转移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来(lái)看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值，房地产都已经双(shuāng)杀(shā)到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底部(bù)，再(zài)往下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道红(hóng)线(xiàn)等指标(biāo)

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参(cān)考

　　那(nà)么如何寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行(xíng)选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情(qíng)况。除此之外(wài)，洪(hóng)灏(hào)独善其身是什么意思啊 独善其身是褒义还是贬义指出，需要满(mǎn)足以下三个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的国资背(bèi)景的、杠杆(gān)率(lǜ)较低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的开发资金(jīn)来源，可以(yǐ)发现，其实银行的信贷倾向是不太(tài)愿(yuàn)意给(gěi)房企贷款(kuǎn)的，房企的主要(yào)资金来源(yuán)来(lái)自新盘的销售。但今年新房(fáng)的销(xiāo)售情况相较一(yī)般。再关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能(néng)从银行(xíng)拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国(guó)企背景的房企，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困(kùn)难(nán)，所(suǒ)以整个行(xíng)业出现了一个很(hěn)明显的分化(huà)，无(wú)论是在销售(shòu)，还是融资等各个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在(zài)有国(guó)资背(bèi)景(jǐng)的房企在(zài)资本市场表现相(xiāng)对较好(hǎo)，但没有国资背(bèi)景的(de)民营(yíng)房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到(dào)如何挖(wā)掘，我们会特别重(zhòng)视(shì)企业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净负债(zhài)率）是不(bù)是行业内的最低(dī)水平；利(lì)润率是不是行业内最高的；融资成(chéng)本(běn)是否是行业内最低(dī)的(de)；建安(ān)成本是否(fǒu)也是业内最低的；这些都(dōu)是我们看重的一家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时满足上述条件(jiàn)的(de)房企(qǐ)并不多。即(jí)便是在国央企(qǐ)中，仍有部(bù)分(fēn)房企出现(xiàn)了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况(kuàng)，且(qiě)有(yǒu)逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以A股为(wèi)例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年(nián)末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投(tóu)、中(zhōng)交(jiāo)地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三(sān)道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发展(zhǎn)、光明地产、云南(nán)城投(tóu)、首开(kāi)股(gǔ)份、珠(zhū)江股份、城投控股等国(guó)央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其(qí)重(zhòng)蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难(nán)看出(chū)，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其财(cái)务指标称得上完全健(jiàn)康的仍(réng)是少数。而更(gèng)加值得注(zhù)意(yì)的是(shì)，在(zài)2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚(shèn)至地方(fāng)国(guó)企(qǐ)开始大(dà)举扩(kuò)张。而这无疑(yí)又进(jìn)一步考验(yàn)着国央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张(zhāng)速度的(de)张弛有度尤(yóu)为重要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储备(bèi)优质“弹(dàn)药”；但过于乐观(guān)的预判未来市(shì)独善其身是什么意思啊 独善其身是褒义还是贬义场，以及(jí)过于(yú)激进的扩(kuò)张(zhāng)拿地节奏也有(yǒu)可能(néng)让房企重蹈此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它(tā)从(cóng)2018年开始(shǐ)到2021年(nián)，连续4年的(de)净借贷(dài)比例(lì)都(dōu)维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显感(gǎn)觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率也由此(cǐ)前(qián)的33％左右(yòu)水准提高到45％左右，涨了(le)接(jiē)近(jìn)三分之一(yī)。与此同时，该房企新购入(rù)地块(kuài)也实现(xiàn)了快速的开盘利用率，预计今年会有更(gèng)多的(de)楼盘入市。像这类(lèi)企业就符(fú)合“最后的赢家”的特(tè)点。一方面，在于它本身储(chǔ)备了很(hěn)多弹药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿元，且其(qí)中一半在(zài)一线(xiàn)城市，另(lìng)外(wài)一半也主(zhǔ)要集中在强二线和二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提(tí)醒道，与之(zhī)相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到(dào)了2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民(mín)营企业的(de)影(yǐng)子(zi)。虽(suī)然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出手的章法仍要小心，如果负债(zhài)率扩张得太快，但未来(lái)的两年市场没(méi)有想(xiǎng)象(xiàng)得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来衡量一家房企(qǐ)的(de)扩张(zhāng)速度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向《红(hóng)周刊(kān)》表示，主要还是看房企的(de)净负债率水平，在我看来，这个(gè)比例如果超过60％，就(jiù)是扩张得(dé)过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准(zhǔn)要(yào)比“三道红线”对房(fáng)企(qǐ)的净(jìng)负债率要求不得(dé)高于(yú)100％要更(gèng)加严格(gé)。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前(qián)房地产(chǎn)行业的复苏速(sù)度并没有那么快，所以要规避公司(sī)净负(fù)债率提高(gāo)到一(yī)个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房(fá独善其身是什么意思啊 独善其身是褒义还是贬义ng)企梳理发(fā)现，中(zhōng)交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净(jìng)负(fù)债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜(xiān)明对比的是(shì)，华(huá)润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企(qǐ)在践行较积极的(de)拿地策略的同(tóng)时，也较好地控制了(le)公(gōng)司的扩(kuò)张速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际(jì)上(shàng)，他们(men)是以同一筛选标准来看国(guó)央企与民营房企，但在各(gè)维度的实际表现上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如国央企的融资成(chéng)本更低(dī)，融资(zī)渠道也更顺畅，能够做到(dào)想融(róng)就融，这样，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比(bǐ)民营房企，机构(gòu)更加看好国(guó)央企，但这(zhè)也并不意味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍(réng)有少数民营房企同样受到机构的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集(jí)团的(de)十(shí)大流通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺(shùn)长(zhǎng)城中国(guó)回(huí)报灵活配置混合(hé)型(xíng)证券投资基金(jīn)”“全国社保(bǎo)基金一一(yī)六组合(hé)”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴马资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该(gāi)资产公(gōng)司(sī)的几只产品合计持有滨(bīn)江集(jí)团9543万股，约(yuē)占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和其自身的基本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的(de)滨(bīn)江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)在业绩表现、销售(shòu)规模、新增土储、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较(jiào)强的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨(bīn)江(jiāng)集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季(jì)报，今年(nián)一(yī)季度，滨江集团更是实(shí)现了扣(kòu)非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身(shēn)业(yè)绩的持续增长，和滨(bīn)江(jiāng)集团扎(zhā)根杭州的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团(tuán)有(yǒu)近七成营收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收(shōu)比重只(zhǐ)占(zhàn)到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充(chōng)同样较为积(jī)极，根据(jù)诸(zhū)葛找房(fáng)、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿(ná)地(dì)金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的(de)较突出表现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅速(sù)提升。到(dào)2023年，滨江(jiāng)集团(tuán)的房企排名已冲进前十(shí)，根据中(zhōng)指数据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得(dé)注意(yì)的是，2020年(nián)至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来多家机构的集中调研(yán)。滨(bīn)江集团发布(bù)公(gōng)告表示，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养(yǎng)老等(děng)18家机构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局重点(diǎn)移至(zhì)存量赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房地产(chǎn)开发只是房地产产(chǎn)业(yè)链(liàn)上的(de)中游(yóu)环(huán)节，其上游(yóu)主要(yào)为钢铁、水(shuǐ)泥、建材(cái)、玻纤等材(cái)料供应商，而下游(yóu)应用行业主要(yào)包括(kuò)中介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊(kān)》的(de)采访，房(fáng)地产(chǎn)开(kāi)发环(huán)节与上游材料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致上游不(bù)被看(kàn)好，机构寻觅个(gè)股阿尔法的(de)思路渐渐移至(zhì)下游。“中国(guó)房地(dì)产行(xíng)业(yè)在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其(qí)是(shì)偏消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相对(duì)看好(hǎo)，因为居民保有的住房规(guī)模(mó)越来越大(dà)，随(suí)着时间(jiān)的增(zēng)加，内装更新(xīn)的需求也(yě)会(huì)越来(lái)越(yuè)多。美国过去的数据(jù)充分说明(míng)了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费(fèi)的(de)增长却(què)一直都很好。对于地(dì)产产业链，我(wǒ)们(men)相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基(jī)金人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目前(qián)暂居(jū)前两位的都是来自家纺赛道的(de)公司(sī)，它们分别(bié)是富(fù)安(ān)娜(nà)和(hé)水星家纺(fǎng)，特别是前(qián)者(zhě)在月线连收七(qī)根阳线(xiàn)的(de)基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类产品的研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原创(chuàng)“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐(lè)”和“酷(kù)奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富(fù)安娜实(shí)现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十(shí)大流通股股(gǔ)东来(lái)看，能够发现该股早(zǎo)已(yǐ)成为基金重仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的(de)中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜力(lì)价(jià)值、工银(yín)瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝盈新价值和(hé)私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半(bàn)壁江山。需要强调(diào)的是(shì)，中(zhōng)欧的(de)两只基(jī)金都是价值派基(jī)金(jīn)经理曹名长在管的产品，首季其同时(shí)重(zhòng)仓的房地(dì)产产业链股票还(hái)有金地集团和(hé)大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居(jū)板块(kuài)也因疫(yì)情、消费复苏进程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂，不过好在(zài)困境反转露出曙(shǔ)光，家居板块(kuài)中年内表现最好的是志(zhì)邦家居。同一时间段，该股(gǔ)年内上(shàng)涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业绩来看，无(wú)论是营收还(hái)是归母净利润(rùn)，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从(cóng)公司的十大(dà)流通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周刊》发(fā)现(xiàn)广发基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中(zhōng)他(tā)管理的广发策(cè)略优选和广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而这两只产品也成为志邦家居(jū)十大(dà)流(liú)通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家居类标的(de)情有(yǒu)独钟，在另一家赛道公(gōng)司(sī)金牌橱柜中，他(tā)管理的全部三(sān)只(zhǐ)产品均登(dēng)榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺外，下游的物业股也越来越(yuè)被机(jī)构(gòu)所青睐，不过这(zhè)类标的大多在香港(gǎng)上市，如何(hé)选择成为难题。对此(cǐ)，前(qián)述上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物业服务不是(shì)一个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是(shì)市场化(huà)应该挣的钱，以我曾经(jīng)买的绿城服务为例(lì)，它在中(zhōng)高端楼盘占比是比较高的，每年到期(qī)的合同(tóng)里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经(jīng)过(guò)两(liǎng)三(sān)轮合(hé)同周期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真正能做到产品提(tí)价(jià)的(de)公(gōng)司很少(shǎo)，因为物业公司很(hěn)容易一开始是(shì)挣钱(qián)的，后面(miàn)因为保安这(zhè)些固定(dìng)人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务(wù)没有特别好，客(kè)户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能在(zài)业内做(zuò)到到期之后(hòu)提(tí)价率比较高，这跟它的定位(wèi)和(hé)比(bǐ)较好的(de)服务(wù)是有关(guān)系的。”他进一(yī)步强调。

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