文|招商宏观(guān)张静静团队

　　核(hé)心观(guān)点

　　事(shì)件：2023年5月27日，国家统计(jì)局发布4月全(quán)国规模以(yǐ)上工业(yè)企业绩(jì)效数据。4月份，规模以上(shàng)工(gōng)业企业营业收(shōu)入(rù)累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)增长0.5％；规模以上工(gōng)业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利(lì)润(rùn)累计同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但(dàn)依然处于探底(dǐ)爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定企业利(lì)润的量(liàng)、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们认为，此(cǐ)轮工业企(qǐ)业利润增速由(yóu)正(zhèng)转负的原因(yīn)主要源于PPI下行，但(dàn)本(běn)轮(lún)工业企业(yè)利(lì)润累计增速的下探幅度之深和持续时间(jiān)之长是PPI下行和其他(tā)多种因(yīn)素叠(dié)加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正转负；（2）主动去(qù)库(kù)存时间偏长以(yǐ)及费用(yòng)率(lǜ)偏高严(yán)重制约工(gōng)业企(qǐ)业利润爬坡(pō)速度 。

　　从(cóng)详细拆解数据看：1）与去(qù)年同期相比，工业企业经营绩(jì)效(xiào)的增长压力依(yī)然较大(dà)，与3月份相比，产成品(pǐn)存货(huò)周(zhōu)转天(tiān)数和应(yīng)收账款平均回收期进一步增加。2）分所有制类型来看，外商及(jí)港(gǎng)澳台商和私(sī)营企业利润累(lèi)计同比降幅出现收窄，国有工业企(qǐ)业和股(gǔ)份制企业(yè)利润累计同(tóng)比降幅(fú)进一(yī)步(bù)扩大。3）上游采选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选的利(lì)润增速表现较好，石(shí)油和天然(rán)气开采等其(qí)他行(xíng)业的利润(rùn)增(zēng)速降幅依然较大；中游原材(cái)料加(jiā)工业和装备制造(zào)业的利润增速出现明(míng)显(xiǎn)分化，中游原材料加工业的利(lì)润增速均为负(fù)，是整(zhěng)体(tǐ)工(gōng)业企业利润增速(sù)的主要(yào)拖累，中游装备制(zhì)造业利润增速回(huí)升幅度较大，成为整体工业(yè)企业利润增速(sù)的(de)主要拉动项。在价格水(shuǐ)平、内(nèi)部需(xū)求、外部需求同时走弱的(de)情况下(xià)，下游行业内部的利润增速(sù)反弹(dàn)乏力 。

　　总体而言，与上个月(yuè)相(xiāng)比，4月份公布(bù)的工(gōng)业企业利润数据已表现出明(míng)显(xiǎn)的(de)探底爬坡(pō)信(xìn)号：一，营业利润(rùn)累(lèi)计增速爬升(shēng)的行(xíng)业(yè)进一(yī)步增多；二，营业收入增速(sù)由(yóu)负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业有望继(jì)续成为拉动工业企业利(lì)润增(zēng)速回升的主(zhǔ)要拉动力。按(àn)当月利润增速计算，4月份表(biǎo)现较(jiào)好(hǎo)的行业主(zhǔ)要有(yǒu)：汽车制(zhì)造、 铁路、船(chuán)舶(bó)、航空航天和其他(tā)运输设备制造(zào)业 、通用设备制造业、电气机(jī)械及(jí)器材制(zhì)造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐(lè)用品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品业、电力(lì)、热力(lì)、燃气及水的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核(hé)心观(guān)点：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份(fèn)，营(yíng)业利润累(lèi)计(jì)同比增(zēng)速降幅小幅收(shōu)窄，但依(yī)然处(chù)于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业(yè)利润(rùn)的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业(yè)企业利润增速由正转负的原因(yīn)主要(yào)源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的(de)下探幅度之(zhī)深和(hé)持续时间(jiān)之长是PPI下行和其(qí)他多种因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏(piān)长以及费用率(lǜ)偏高严重制(zhì)约工业企业利(lì)润爬(pá)坡速度。

　　与上(shàng)个月(yuè)相比，39个主要细(xì)分行业中，有(yǒu)26个行业(yè)的(de)营业利润累计增(zēng)速(sù)出现回升，其他13个行(xíng)业的营业(yè)利(lì)润累计增速均出(chū)现回落，其中回落(luò)幅度较大(dà)的行业(yè)主(zhǔ)要(yào)是农副食品加工(gōng)、煤炭(tàn)开采和洗选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选、造纸(zhǐ)及纸制品(pǐn)、 纺织服装、服饰等行(xíng)业，回升(shēng)幅(fú)度较大的(de)行业主要是机械和设备修理(lǐ)、汽车制造、通用设备制造(zào)、橡(xiàng)胶和(hé)塑料制品等(děng)行业(yè)。

　　具体来看(kàn)：

　　与去年(nián)同(tóng)期相比，工业企业(yè)经(jīng)营绩效的增长(zhǎng)压力依然较(jiào)大，与3月份相比，产成品存(cún)货周转天数和(hé)应收账款(kuǎn)平均回(huí)收期进一步增(zēng)加。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，规模以上(shàng)工(gōng)业企(qǐ)业累计每(měi)百(bǎi)元营业收(shōu)入中的成(chéng)本为85.18元（3月为85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环(huán)比增加0.09元）。产成(chéng)品(pǐn)存货周(zhōu)转天数(shù)为20.80天（3月(yuè)为20.60天(tiān)），同比增加1.80天（环十公分有多长 10厘米就是10公分吗比增加0.14天(tiān)）；应收账款平均回收期(qī)为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增加(jiā)8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制类型(xíng)来(lái)看，外商及港澳台商和私营企业利润累计同比降(jiàng)幅(fú)出现收(shōu)窄(zhǎi)，国(guó)有工业企业和(hé)股(gǔ)份制企业利润累计同(tóng)比降(jiàng)幅(fú)进一步扩大(dà)。

　　其中4月国(guó)有工业(yè)企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份制企(qǐ)业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金属矿采选、有色金属(shǔ)矿(kuàng)采(cǎi)选的利润(rùn)增速表(biǎo)现较好(hǎo)，石油和天然气开采等其(qí)他行业(yè)的(de)利(lì)润增速降(jiàng)幅依然较大。

　　数据显示，非金属矿(kuàng)采选、有色金属矿(kuàng)采选的增速(sù)依然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采(cǎi)、煤炭开采和洗选(xuǎn)、黑色金属(shǔ)矿采选业(yè)、废物资(zī)源综合利用的增速为负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加工业和装备制(zhì)造业(yè)的利润增速出(chū)现明(míng)显分化。中游原材料加工业的利(lì)润增速均为负(fù)，尽管与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业企业利润增速的(de)主要拖累。中游装备制造业利润增速回升幅度较(jiào)大(dà)，成(chéng)为整(zhěng)体工业企业利润增速的(de)主要拉(lā)动(dòng)项。其中通用(yòng)设(shè)备制造、铁(tiě)路船舶(bó)航空(kōng)航(háng)天、电气(qì)机械及器材(cái)制造(zào)、仪器仪表制造(zào)增幅延续(xù)上个(gè)月亮眼趋势，得(dé)益于国内汽(qì)车销售量的提升和汽车产业链出(chū)口强劲，汽车(chē)制造业的(de)利(lì)润增速(sù)降幅由负(fù)转正，此外叠加去(qù)年同期基数(shù)较(jiào)低，汽车制造(zào)业当月(yuè)利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化(huà)学(xué)制(zhì)品(pǐn)跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备制造、石油煤炭及燃(rán)料(liào)加工、非(fēi)金属矿物制品、黑色金属冶炼(liàn)加工、化学纤维制造、金属制品、计(jì)算机通信和电子设备(bèi)跌幅收窄，分别收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造(zào)、铁路船舶航空航天(tiān)、电(diàn)气机(jī)械及器(qì)材制造增(zēng)幅依旧为(wèi)正，并且增速出现明显(xiǎn)回升，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一提的是，汽(qì)车制(zhì)造增(zēng)幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内部需(xū)求(qiú)、外(wài)部需求同时走弱的情况下，下游(yóu)行业(yè)内(nèi)部的(de)利润增速反弹乏(fá)力，文教工美体育娱乐用品、食品制(zhì)造、纺织(zhī)业、家(jiā)具(jù)制造等多个行业的利润增(zēng)速跌幅放(fàng)缓，但依然为负(fù)；农(nóng)副(fù)食品(pǐn)加工(gōng)、纺织服装、服(fú)饰等多个(gè)行业的利润(rùn)跌幅继续扩大。往后看，价格水平、内(nèi)部(bù)需(xū)求、外(wài)部需(xū)求转好速(sù)度较慢(m十公分有多长 10厘米就是10公分吗àn)，这也意(yì)味着下游(yóu)行业的利润增(zēng)速向上(shàng)爬坡(pō)的节奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺(fǎng)织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制品和医药制造跌幅扩大，分(fēn)别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱(yú)乐用品、食品(pǐn)制造、纺织(zhī)业、家具(jù)制造和印刷和记录媒介利润降幅放缓(huǎn)，但持续维持低(dī)位，分别录(lù)得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制(zhì)品增(zēng)速(sù)由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造(zào)利润增(zēng)速保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业中的(de)机械(xiè)和(hé)设备修理、电力热力(lì)利(lì)润(rùn)增速相对较高，燃气生产和供应利(lì)润(rùn)增速降幅收窄。其中(zhōng)机械和设备(bèi)修理利润累(lèi)计(jì)增速上升幅度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热(rè)力利(lì)润(rùn)累计同比增速收(shōu)窄，但仍然保持高速(sù)增(zēng)长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略有上(shàng)升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅(fú)收窄，收(shōu)录-4.7％（前(qián)值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月份(fèn)公布的工业(yè)企(qǐ)业(yè)利润数据已表(biǎo)现出(chū)明(míng)显的探底爬(pá)坡(pō)信号(hào)：一(yī)，营业利润(rùn)累(lèi)计增速(sù)爬升的行业进(jìn)一(yī)步增多；二，营业收(shōu)入增速由负转正，营业(yè)利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装备制(zhì)造业(yè)有望继续成为拉动工业企业利润(rùn)增(zēng)速回(huí)升的主要拉(lā)动力。汽(qì)车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其他运输设备制造业(yè) 、通(tōng)用(yòng)设(shè)备(bèi)制造业(yè)、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造(zào)业、文(wén)教、工(gōng)美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的(de)生产和供(gōng)应业 。

　　正如我们在《今年工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)增速能否转正？》中(zhōng)所言，当前正处于第(dì)6次工业企业利润探底阶段（从2000年(nián)开始计(jì)算），如(rú)果按(àn)最近两(liǎng)次探底历史来演(yǎn)绎(yì)的话(huà)，至(zhì)少还要在负(fù)值区间爬坡(pō)7-8个(gè)月左(zuǒ)右(yòu)的时间，预计工(gōng)业企业利润增速转正(zhèng)最早也需(xū)等到四季度。目前我国仍面临内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业的产(chǎn)能利用率持续(xù)下滑。此外，叠加营业成(chéng)本高(gāo)居不下导致的内部(bù)压力，本轮工业企业(yè)利润增速反弹速度大概率较为(wèi)缓(huǎn)慢。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢复力度低于(yú)预期。

　　以上内容来自于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增速(sù)明(míng)显回(huí)升——2023年4月工(gōng)业企业利润分(fēn)析》报(bào)告，报告作者张静(jìng)静、张一平，联(lián)系人罗丹

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