来源：高瑞(ruì)东(dōng)宏观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主要缘(yuán)于疫后(hòu)复苏(sū)红利(lì)驱动，表(biǎo)现为生产恢复推动(dòng)出口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需求释放催化下游(yóu)消费回暖。从行业表现看，制造业从(cóng)去年(nián)四季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向(xiàng)“量升价跌”，企业或从主动去库转向(xiàng)被动去库。从(cóng)景气度边(biān)际表(biǎo)现看，下游消费制造>；中游装备制(zhì)造(zào)>；上游原材料加工；服(fú)务业(yè)中，交(jiāo)通运输(shū)、住宿(sù)餐饮、房地(dì)产等线下活动回(huí)暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看(kàn)，考虑到疫后(hòu)经济(jì)脉冲式修复放缓、海外总需求回落(luò)预期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和产业升级将成为(wèi)推动下一阶段国内经济复(fù)苏的主线。

　　制(zhì)造业、服(fú)务业是驱(qū)动一(yī)季度经(jīng)济复(fù)苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表(biǎo)现看(kàn)，制造(zào)业，交通(tōng)运输、房(fáng)地产等行业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年(nián)初出口(kǒu)数据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一致。

　　从制造(zào)业内部(bù)来看，今年3月，制(zhì)造业各行业景气(qì)度普遍(biàn)回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库(kù)进(jìn)程尚未结束。从行业景气度(dù)边际改善情(qíng)况来(lái)看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤炭行业景气(qì)度表现为(wèi)高(gāo)位放(fàng)缓。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的(de)酒(jiǔ)饮料(liào)茶(chá)、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教娱、烟草、家(jiā)具制造行业景气(qì)度较高，部分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居中，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由(yóu)于行业库存水平偏高(gāo)，多数(shù)行业仍然受(shòu)到(dào)价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，有色(sè)金属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿(kuàng)物(wù)>；；；石油石(shí)化(huà)行业。

　　消费回(huí)暖和产业升级或(huò)是推动下(xià)一阶(jiē)段(duàn)经济复苏的主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利驱动。需求方面，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压的(de)购房、服务消费(fèi)需求得(dé)以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复产(chǎn)加(jiā)快推进，生产端(duān)快(kuài)速恢(huī)复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后复(fù)苏红(hóng)利驱(qū)动边(biān)际转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回落的预(yù)期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产业(yè)升级(jí)两条主线(xiàn)。

　　一是，一(yī)季度居民收入向上修复，消(xiāo)费倾向(xiàng)明显(xiǎn)回升，已(yǐ)经(jīng)高于(yú)2020-2022年疫情期间水平，同时信贷(dài)数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓和(hé)，未来消费(fèi)回暖的(de)确定性(xìng)进一步增(zēng)强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家(jiā)具、纺(fǎng)服等与出行及地(dì)产后周期相关的可选(xuǎn)消(xiāo)费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下(xià)，汽车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望维(wéi)持出口韧性；随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投(tóu)资需(xū)求有望(wàng)改善，推动中游装备制造(zào)景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不(bù)及预期；海外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落(luò)

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经(jīng)济复苏有哪些结(jié)构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动(dòng)一季度经济复苏的主因

　　一季(jì)度我(wǒ)国GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后(hòu)复苏背景下，国(guó)内经(jīng)济企稳回升。但不同于海外国(guó)家疫(yì)后复苏的(de)规(guī)律，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需回落、国(guó)内经济转向高质量发展、居民前(qián)期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因(yīn)此驱(qū)动(dòng)疫后经济复苏的力量并不(bù)均衡(héng)，行业分化特(tè)征(zhēng)明(míng)显。因此(cǐ)，我们重点从行业(yè)层面(miàn)，观测当前各(gè)行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)水平。

　　从GDP不变价(jià)观测各(gè)行(xíng)业表现来(lái)看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业(yè)景(jǐng)气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落(luò)，与年初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费(fèi)快速恢(huī)复、房(fáng)地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况(kuàng)相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期(qī)计算(suàn)各年份的复合增速，观察(chá)各行业增加值变(biàn)化。

　　今年(nián)一季度第一产业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)为3.6％，低于(yú)去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来(lái)加快(kuài)建设农业强国，推进农业农村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今(jīn)年(nián)一季度第二产业(yè)增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去年四季(jì)度的(de)4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复苏(sū)，增(zēng)加值(zhí)增速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去(qù)年四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增(zēng)速，与去(qù)年(nián)下半(bàn)年之(zhī)后(hòu)外需转弱、居民(mín)商(shāng)品消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑业景(jǐng)气(qì)度明(míng)显回(huí)落，增加值增(zēng)速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第三(sān)产(chǎn)业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅升(shēng)至4.7％，略高于去(qù)年四季(jì)度的(de)4.6％，但相较疫(yì)情前仍存(cún)在产出缺口。其(qí)中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储和邮政业增加(jiā)值增速明显提(tí)升(shēng)，自(zì)去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿(sù)和餐饮业增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅回(huí)升(shēng)，尽管高于疫情三年来的平均增速，但(dàn)绝对(duì)水平不及2019年，指向供给水平(píng)恢(huī)复较(jiào)慢。而(ér)受(shòu)益于(yú)新房和二(èr)手房(fáng)销售回(huí)暖(nuǎn)，今(jīn)年(nián)一季(jì)度房地产业增加(jiā)值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领(lǐng)域复苏分化，中下(xià)游改善幅度好(hǎo)于上(shàng)游

　　对于行业景气度(dù)的(de)观测(cè)，我(wǒ)们采用量（各行(xíng)业工业增加值增速）与价(jià)格（各行业工业品价格(gé)增速）分别作为(wèi)供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取(qǔ)28个主要(yào)行业自2019年以来的月度数据，首先将各行业增加值增速调整为以2019年为(wèi)基(jī)期(qī)的(de)复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的增加值(zhí)增速和PPI增速的分位数(shù)水平，通过(guò)对比2022年12月和2023年(nián)3月(yuè)的(de)分(fēn)位(wèi)数水平，捕(bǔ)捉(zhuō)其(qí)边际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气度(dù)出现普遍(biàn)回暖，多数从去年(nián)12月的“量价(jià)齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复(fù)好于需求(qiú)端，行(xíng)业整体去库进(jìn)程尚未结(jié)束(shù)。从行(xíng)业景气度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行业景气(qì)度(dù)呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业中，与出行(xíng)、地(dì)产后周期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量(liàng)价(jià)齐升”阶(jiē)段。今年(nián)3月，与居民(mín)外出消费(fèi)相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分位(wèi)数水平均处(chù)在(zài)高景气度区(qū)间，烟草、家具制造行业也呈现“量价(jià)齐升”的特(tè)征；食品制造景气度有所回落(luò)，农副加(jiā)工行业表现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主要(yào)与高(gāo)库存水平有关，今年2月，库存同(tóng)比均处在2016年(nián)以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随着防(fáng)疫需求的降温(wēn)，医药制造业(yè)景(jǐng)气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，均表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌(diē)”。一方面(miàn)与(yǔ)原材料(liào)成本下跌(diē)有关(guān)，另一方面，也与(yǔ)年初(chū)外需表现好于(yú)内需，部(bù)分行业仍(réng)在去(qù)库进程有关(guān)。其中(zhōng)，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备工业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速(sù)改善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优(yōu)势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金属制(zhì)品，改善幅度最弱的是通(tōng)用设备、电子(zi)设备，与房地产新开工强度较(jiào)弱、消(xiāo)费电(diàn)子行业周(zhōu)期性走弱(ruò)有关。

　　上(shàng)游(yóu)原材(cái)料加工行(xíng)业(yè)景气(qì)度改善幅度(dù)偏弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有(yǒu)色金属行(xíng)业生产端改善幅(fú)度最大，3月增加值增速位于2019年(nián)以来70％分位数水平，但受全球大宗(zōng)商(shāng)品下(xià)行周期影响，价格(gé)依旧承压；随着年初建筑业施工回暖，相关(guān)的黑色金属、非金属制品景气度提(tí)升，但由于库存(cún)水平(píng)偏高，价格仍处在下(xià)跌区间(jiān)，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条(tiáo)行业(yè)生产(chǎn)水平普遍回暖，但(dàn)分位数水平仍处在50％以下的(de)景气度偏低区间，今年由于能(néng)源危机缓解，产(chǎn)品(pǐn)价格相较去年(nián)同(tóng)期(qī)也出现普遍下跌(diē)。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处(chù)在高位，但出现边(biān)际放(fàng)缓(huǎn)，生产(chǎn)及价格水平同步回落。这(zhè)与去年(nián)以(yǐ)来行(xíng)业产能持续扩张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤(méi)炭(tàn)开采产(chǎn)成(chéng)品库存(cún)同(tóng)比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推(tuī)动下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫(yì)后(hòu)复苏红利。一方面，消(xiāo)费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购房(fáng)、服务性(xìng)需求(qiú)得以释放；另一(yī)方面，国内(nèi)复工复产加(jiā)快推进，保证供给端的快速恢复，是(shì)推动年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原因(yīn)。

　　进(jìn)入(rù)3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指向疫后红利(lì)释(shì)放效(xiào)果转弱，随着未(wèi)来海(hǎi)外总(zǒng)需(xū)求回落的预期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经(jīng)济增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率来自于消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随(suí)着(zhe)居民收入(rù)提升(shēng)和消费(fèi)意(yì)愿改善，未来消费(fèi)回暖的(de)确定性进一步增强，交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服(fú)务消费，以及家电(diàn)、家(jiā)具(jù)、纺服等(děng)可选消(xiāo)费景气度均有(yǒu)望提升。

　　从一(yī)季度居民收入和消费数据看，居(jū)民收(shōu)入(rù)增速提升，消费倾(qīng)向开始(shǐ)回升，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫情(qíng)前水平。以2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居民人均可支(zhī)配收入增速提升(shēng)至(zhì)6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增(zēng)速提(tí)升(shēng)至(zhì)5.0％，高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度的3.0％。一季度(dù)居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来(lái)随着服务业恢(huī)复持续向好，有望带动相关(guān)就业岗位加快(kuài)恢复，进(jìn)一步提(tí)振居民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所(suǒ)减弱，消(xiāo)费和(hé)投资信心(xīn)正在(zài)筑底。今(jīn)年以来，居民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从(cóng)存款(kuǎn)数据看，3月居民新增存款同比增(zēng)量降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元的月均同比(bǐ)增量。从贷(dài)款数据(jù)看，3月(yuè)居民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比多(duō)增2613亿元。居民部门新增净融资(zī)连续2个(gè)月(yuè)维持同比(bǐ)扩张，指向居(jū)民预期可能(néng)正在筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆”势头开始(shǐ)放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问(wèn)卷(juǎn)调(diào)查结(jié)果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多(duō)消费(fèi)”和“更多(duō)投资”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储蓄意愿降低(dī)、消(xiāo)费和投资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽(qì)车(chē)和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优(yōu)势增强，以及相关行(xíng)业设备投资更新，有望推动中(zhōng)游装备制造景(jǐng)气度维持高位(w陈述句是什么意思举个例子说明，陈述句是什么意思？语文èi)。

　　一方面，今年一季度国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产加快(kuài)推进外，也受益(yì)于RCEP政策红利(lì)持续(xù)释放，以(yǐ)及(jí)汽车和“新三样”产品出(chū)口优(yōu)势增强。今年在海外总需求回落背(bèi)景(jǐng)下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往来(lái)加(jiā)强、以及新能(néng)源(yuán)产品优势强化(huà)，有望维持装备(bèi)制造领域出口韧性(xìng)。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面，企业盈利下滑和库(kù)存高位(wèi)，对制造业(yè)投资扩产造成一定压力。但随(suí)着下游消费稳(wěn)步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修复。目前(qián)看，电(diàn)气机械等(děng)装备(bèi)制造业去库进程已进(jìn)入下半场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设备产成(chéng)品库(kù)存增速呈(chéng)现触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐步转(zhuǎn)向被动(dòng)去库、主动补库，设备投(tóu)资需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与(yǔ)流动(dòng)性数据：各国国(guó)债收益率(lǜ)多数上(shàng)行

　　美国(guó)10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年期(qī)国(guó)债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较上(shàng)周下(xià)行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期国债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国(guó)债收益率较上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收益(yì)率利差收(shōu)窄。本(běn)周(zhōu)美国10年(nián)期和2年期国债期(qī)限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期(qī)权调整利(lì)差(chà)较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高(gāo)收(shōu)益债期权调(diào)整(zhěng)利(lì)差(chà)较上周末上行(xíng)11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌(diē)

　　全球股市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月(yuè)21日(rì)），欧(ōu)洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道琼斯(sī)工业(yè)指数、纳斯达克指数(shù)分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经(jīng)225分(fēn)别(bié)上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指(z陈述句是什么意思举个例子说明，陈述句是什么意思？语文hǐ)数、上证(zhèng)指数、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品(pǐn)价(jià)格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧加息步伐或(huò)将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国经济增长(zhǎng)陷(xiàn)入(rù)停滞，通胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠(qú)道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体经济活动几乎没有变化(huà)，几(jǐ)个辖区指出(chū)在(zài)不(bù)确(què)定(dìng)性增加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银行收紧了贷(dài)款标(biāo)准。近(jìn)期美(měi)国总体(tǐ)物价水平温和上升，但(dàn)价格上涨(zhǎng)速度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为应对高通(tōng)胀(zhàng)，加息步伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需(xū)要进一步收紧政策(cè)来应(yīng)对高通胀，加(jiā)息结束(shù)后美联储将需(xū)要在一(yī)段时间内维持(chí)利(lì)率稳定。同日美联储(chǔ)梅斯(sī)特表(biǎo)示，预计今年货(huò)币(bì)政(zhèng)策将需(xū)要(yào)进一步进入限(xiàn)制性区域，终(zhōng)端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决于经济和(hé)金融形(xíng)势的发展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行(xíng)货币政策会议(yì)纪要公布，绝(jué)大多数委员同意(yì)将利率(lǜ)上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧(ōu)洲央行会(huì)议纪要显(xiǎn)示，货币政策在降低(dī)通(tōng)胀方面仍(réng)有一(yī)段(duàn)路要走，一(yī)些委员认为整体而(ér)言通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金(jīn)融(róng)市场紧张局势被视为经济和通胀前景重(zhòng)大不确(què)定性的来源(yuán)。然(rán)而(ér)除非形势(shì)显(xiǎn)著恶(è)化，否(fǒu)则金融市场(chǎng)的紧张局势不太可(kě)能从根本(běn)上改变欧洲央行管理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美(měi)财长耶(yé)伦强调(diào)美国“国家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议(yì)会通过了(le)一项临时政治协议(yì)，就涉及(jí)430亿(yì)欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达成一致。法案目(mù)标是(shì)到2030年，欧(ōu)盟(méng)拟动用430亿(yì)欧元(yuán)资金提(tí)振半导(dǎo)体行业，以将欧盟占全球半导体制造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升芯片(piàn)制造(zào)工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出一份债务上限相关(guān)立法(fǎ)措施。白宫需要开始(shǐ)就债务上限进行谈(tán)判；众议(yì)院共(gòng)和党(dǎng)希望提高(gāo)债务上(shàng)限并削减支出；正在(zài)推出一份债务上限相(xiāng)关立(lì)法措(cuò)施；债(zhài)务法(fǎ)案(àn)将设法收回未使用的防(fáng)疫资(zī)金用于日常开支(zhī)；法(fǎ)案将减少对(duì)国税局(jú)的拨(bō)款，并结束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦(lún)就中美关(guān)系发表(biǎo)讲话，表明美国(guó)无(wú)意与中国脱钩，但未(wèi)来仍将强调“国家安全(quán)”。耶伦(lún)宣称，任何(hé)与(yǔ)中国脱(tuō)钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立“建设性和公(gōng)平的经济关系”。但(dàn)“当(dāng)美国利益(yì)受到威(wēi)胁(xié)时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺牲中美关系为(wèi)代价。在国(guó)际关系(xì)中，耶伦表(biǎo)示美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问(wèn)题(tí)的新兴市场和发(fā)展中国家(jiā)等(děng)。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)

　　原(yuán)油价格环比上(shàng)涨，环比由负(fù)转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油价格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均(jūn)价为80.75美(měi)元(yuán)/桶。布伦特(tè)原油(yóu)价(jià)格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新(xīn)月度均价为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库(kù)存同比下降。2023年4月以来(lái)，铜价(jià)环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转正(zhèng)为本月的(de)2.25％，库(kù)存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比上升(shēng)。4月以来，全国水泥(ní)价格指数环(huán)比上涨2.27％，增幅(fú)缩(suō)小(xiǎo)0.92个(gè)百分点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北(běi)以(yǐ)及西南各区价格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存(cún)同比下降，钢坯(pī)库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格环(huán)比(bǐ)由(yóu)正(zhèng)转负，环比由(yóu)上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对(duì)上月缩(suō)窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游(yóu)：商品(pǐn)房成(chéng)交面(miàn)积(jī)增幅(fú)缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房(fáng)成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三线城(chéng)市商品房成交面(miàn)积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应面积同比增(zēng)速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价(jià)率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格(gé)下(xià)跌(diē)，水果价(jià)格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分点。水果价(jià)格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日均(jūn)零售销量增(zēng)幅扩大(dà)。4月以来，乘用(yòng)车日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增(zēng)幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分点。批(pī)发(fā)销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利率趋势(shì)分化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下(xià)行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国(guó)债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率较上(shàng)月(yuè)末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利(lì)率较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业(yè)债利率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改(gǎi)委(wěi)强调提振消费持续回升的动力；国(guó)资委强调着力发(fā)展战略性新(xīn)兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委举行(xíng)4月(yuè)份新闻发(fā)布会，强(qiáng)调(diào)要提(tí)振消费持续回升(shēng)的动力。接下(xià)来将重点(diǎn)做好四方面工作(zuò)：一(yī)是，研究起(qǐ)草关(guān)于恢复和扩大消费的政策(cè)文件，围绕大(dà)宗消费、服(fú)务消(xiāo)费、农村消费等重点领域；二是，下大力气稳(wěn)定汽车消费，大力推动(dòng)新能(néng)源汽车(chē)下乡；三(sān)是，会同有关方面(miàn)优化就(jiù)业、收入分配和消(xiāo)费全链(liàn)条良性循环(huán)促进机制；四是，研究制定关于营(yíng)造放心(xīn)消(xiāo)费环境的政策文(wén)件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委(wěi)召开(kāi)扩(kuò)大会议，强调推(tuī)动国资央企着力发展实体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业。会议认(rèn)为，要更好推动国资央企在中国式现代化新征程中(zhōng)走在前列，着(zhe)力提升科(kē)技自立自强水(shuǐ)平(píng)，提升(shēng)自(zì)主(zhǔ)创(chuàng)新能力；着力发展实体经济特(tè)别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产业，加快推进现代(dài)化产业体系建(jiàn)设；抓(zhuā)好新一轮国企改革深(shēn)化(huà)提升行动组织实(shí)施，高(gāo)水平参与共(gòng)建“一(yī)带(dài)一路(lù)”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布(bù)会介绍一季度工业和(hé)信息(xī)化(huà)发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表(biǎo)示下一步将制(zhì)定(dìng)实(shí)施重点行业稳增长的工作方案。一是营造良(liáng)好产(chǎn)业发展环境，落实落细稳增(zēng)长(zhǎng)政策(cè)举(jǔ)措(cuò)，抓实抓(zhuā)细部(bù)省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大对制造业外(wài)贸企(qǐ)业的(de)支(zhī)持力(lì)度，配合(hé)有(yǒu)关部(bù)门落实好稳(wěn)外(wài)贸政(zhèng)策举措；三是促进内(nèi)需(xū)加快恢(huī)复，以(yǐ)高质量供给促(cù)进消费；四是(shì)持续(xù)增强发(fā)展动(dòng)能，加(jiā)快战略性新兴产业(yè)的创新发(fā)展。

　　四、财经日(rì)历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示(shì)

　　国内经济恢(huī)复(fù)力度不(bù)及(jí)预期；海外需求(qiú)超预期(qī)回落。

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