文(wén)丨明明 章(zhāng)立(lì)聪 余经纬(wěi)

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金利(lì)率自低位持续上(shàng)行，即便(biàn)税(shuì)期结(jié)束，资金利率却仍(ré上海为什么被称为魔都？传说......，上海为什么被称为魔都四大魔都分别为哪四个ng)未回(huí)落，反而(ér)进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政(zhèng)策力度(dù)边际(jì)转弱(ruò)；②税期走(zǒu)款叠加上海为什么被称为魔都？传说......，上海为什么被称为魔都四大魔都分别为哪四个4月信贷投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资金较(jiào)为拥挤(jǐ)导致(zhì)债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。考虑(lǜ)假期(qī)和月末(mò)因素，预计短期(qī)内，资金利(lì)率(lǜ)下行空间有限，波(bō)动幅(fú)度(dù)加大(dà)，建(jiàn)议(yì)投(tóu)资者关注资金面的(de)边际(jì)变化，警惕(tì)流动性大幅收(shōu)紧对债市(shì)情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率自(zì)低(dī)位(wèi)持续上(shàng)行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税期结束后却并未回(huí)落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行(xíng)与非银机构间流(liú)动性分层现象(xiàng)弱化；此外(wài)，隔(gé)夜利率与7天利(lì)率(lǜ)的期限利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认为税期(qī)结束，资金(jīn)不松上海为什么被称为魔都？传说......，上海为什么被称为魔都四大魔都分别为哪四个(sōng)，主要有以下几(jǐ)点(diǎn)原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政策坚持以我为主、稳字当头(tóu)，保持(chí)货币信贷(dài)合理增长，确保利率水(shuǐ)平合(hé)适(shì)，在追(zhuī)求经济提(tí)振的(de)同时，也(yě)注重防范市场过热带(dài)来的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满(mǎn)足广(guǎng)义流(liú)动性供需匹(pǐ)配的前提下(xià)，货币工具(jù)力度(dù)可(kě)能会(huì)有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量(liàng)续做，逆回购投放(fàng)低量操作，结构性(xìng)工具“有进有退”，均预示后续政策(cè)将更(gèng)加(jiā)“精(jīng)准有(yǒu)力”，流动(dòng)性投放(fàng)趋于(yú)谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿与能(néng)力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月通常是(shì)缴税大(dà)月(yuè)，因此走款可能对银行(xíng)间流动性(xìng)带来了(le)一定的压力(lì)。此外，参考近期(qī)票据利(lì)率走势，预计信贷增速较一季度将(jiāng)会(huì)有所放缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)的态势。税(shuì)期缴款叠加信(xìn)贷(dài)投放，银行系统整体资金(jīn)流出，因(yīn)此向(xiàng)同业融出的意愿(yuàn)和(hé)能(néng)力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为(wèi)拥(yōng)挤可能会(huì)导致债市脆(cuì)弱(ruò)性和敏感(gǎn)度增加(jiā)，且投资(zī)者对于未(wèi)来一个月资金利(lì)率上(shàng)行(xíng)的(de)担忧增加。

　　从质(zhì)押(yā)式回购(gòu)成交量(liàng)和我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽(suī)然上(shàng)周受资金收紧(jǐn)影响(xiǎng)，加杠(gāng)杆情绪有所降温，但依然处于(yú)历史相对积极的水平，导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货币(bì)政策力度以及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得市场上对于未来一(yī)个月内资(zī)金(jīn)价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市(shì)展(zhǎn)望：五一假期临近，回(huí)购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下(xià)行空(kōng)间(jiān)有限。

　　月(yuè)末往往财政(zhèng)集中支出(chū)，向市场释(shì)放资金；但跨月前夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预计(jì)资金波动幅(fú)度(dù)较大。对于债(zhài)市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政策与基本面预(yù)期交易，预计(jì)利(lì)率以震荡走势为(wèi)主，建议投资者(zhě)关注资金面的边(biān)际变化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政策(cè)不(bù)及预期；经(jīng)济复苏节(jié)奏不及预期(qī)；银行间(jiān)市场流动性过(guò)快收紧。

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