5月13日，年内首只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份额总额超过(guò)20亿份(fèn)发行上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体(tǐ)现出(chū)市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期(qī)围绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问(wèn)题成为(wèi)市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回(huí)报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央(yāng)企科技(jì)引领、央企现代能(néng)源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企(qǐ)基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构(gòu)成催化因素(sù)的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大(dà)涨的一个催化80寸电视尺寸长宽多少(huà)因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为(wèi)引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本(běn)面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金(jīn)章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近期密(mì)集申报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金主(zhǔ)要(yào)涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这(zhè80寸电视尺寸长宽多少)样的布局可(kě)以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为行情(qíng)进一步(bù)上涨的催化(huà)剂(jì)。去年(nián)以来公(gōng)募基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报和(hé)发行(xíng)，行情(qíng)火热下(xià)将为市(shì)场带(dài)来增量(liàng)资金，有望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务(wù)总监王(wáng)帅认(rèn)为，公募(mù)基金积极布局(jú)央国企主题(tí)基金，一方面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化(huà)国(guó)企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的投资价(jià)值凸显，该主题的基金(jīn)将为(wèi)投(tóu)资(zī)者提供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参(cān)与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方面是(shì)落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好发挥公(gōng)募(mù)基(jī)金服务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服(fú)务实体经(jīng)济(jì)和(hé)国家(jiā)战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带(dài)来增量资(zī)金，提(tí)升(shēng)交易活跃度，有望(wàng)成为中特估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结(jié)构性行情明显，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为两大明显(xiǎn)的主线，而(ér)新能(néng)源(yuán)等前期热门(mén)赛(sài)道股冷(lěng)却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直(zhí)言，自(zì)己目(mù)前(qián)重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主(zhǔ)要是(shì)央企或地方国资所在的行(xíng)业，民(mín)营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基本面在(zài)今年会(huì)有重(zhòng)大的(de)向(xiàng)上变化的(de)机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受益(yì)于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于(yú)今(jīn)年市场成(chéng)交量的(de)放(fàng)大(dà)，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大(dà)概率这些(xiē)企业会进入一(yī)个(gè)提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的(de)过程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非常基(jī)本面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究(jiū)投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的(de)投资机会，判断中特估(gū)的机(jī)会未来三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金经(jīng)理何龙表示(shì)，第(dì)一阶段(duàn)也就是今年以(yǐ)数字(zì)经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设(shè)计对国央(yāng)经营管理价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现在(zài)每一个(gè)央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面(miàn)可能发生显著(zhù)正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季(jì)报已经显露出不少基(jī)金在行动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的(de)持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述数据(jù)显示，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的(de)数(shù)据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股的(de)市值占2022年末股票总市值比例(lì)，一(yī)季度(dù)超过30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入(rù)。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型公(gōng)募基(jī)金对港股央国企的(de)持(chí)股(gǔ)市值比重达到2019年以来(lái)的新(xīn)高，港股央国企持(chí)股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央(yāng)企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的(de)投研，落实到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加(jiā)大(dà)投研力量(liàng)，更(gèng)有专门构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从(cóng)顶(dǐng)层设计改变研究(jiū)员(yuán)过(guò)去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意交流的(de)契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基(jī)金在行动上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业(yè)的(de)所有(yǒu)国(guó)央企(qǐ)构建专门的(de)股票库，并进(jìn)行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其实(shí)地调(diào)研的(de)的成果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思(sī)路和(hé)财务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合行业趋(qū)势和特(tè)征(zhēng)，寻找价(jià)值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体(tǐ)持(chí)续发(fā)展能力等方面所体现的(de)鲜明中(zhōng)国元(yuán)素(sù)和(hé)发展阶段特(tè)征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该(gāi)是在(zài)此基础(chǔ)上构建的(de)具有时(shí)代特征和中国特(tè)色、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不是简单(dān)套用国(guó)外的(de)传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所(suǒ)涉(shè)及到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够抓住中特(tè)估这波行情的机(jī)会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表示，积极(jí)践行中国特色(sè)的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要(yào)学(xué)习领会并(bìng)针对(duì)原有的估值(zhí)体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需要。明确(què)该体系(xì)的(de)框架(jià)是第一位(wèi)的工(gōng)作(zuò)，合理设(shè)置指标也非常重要，投资(zī)者(zhě)的(de)认(rèn)可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒(xǐng)，人(rén)为的拔(bá)估(gū)值(zhí)是很大的(de)认(rèn)知误(wù)区，市(shì)场(chǎng)化认可(kě)是基本(běn)的常(cháng)识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与国家(jiā)战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估值体系(xì)之(zhī)中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对(duì)于(yú)国央企的估(gū)值方式要(yào)充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了(le)初步的(de)企(qǐ)业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承(chéng)担社会价值、符(fú)合国家战略发展的(de)价值？首要任务就构(gòu)建中国特(tè)色的(de)价值(zhí)评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现金流折(zhé)现为主要(yào)方(fāng)法的单一(yī)价值估(gū)值体系，转向社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系(xì)，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国(guó)特(tè)色ESG披(pī)露与(yǔ)评价(jià)体系不断探索，结合国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企业(yè)ES80寸电视尺寸长宽多少G披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也(yě)认为，“中特(tè)估”应该是注重企业(yè)价值(zhí)的可(kě)持(chí)续(xù)估值，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长(zhǎng)的(de)重大(dà)意(yì)义(yì)，重视稳定(dìng)的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创(chuàng)新对(duì)提(tí)升企(qǐ)业内在(zài)价(jià)值的积极(jí)作用，这样(yàng)有利于提高估(gū)值定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资产收(shōu)益率、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估值思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等(děng)，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等(děng)各(gè)种因素与企业价(jià)值的关系(xì)。这些(xiē)因素在(zài)对估(gū)值结(jié)论和判断的影(yǐng)响上，也使(shǐ)得(dé)中国特色的估值体系与传统的(de)估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估(gū)值判断(duàn)的变化，都是(shì)为了更好(hǎo)地适应中国(guó)的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公(gōng)认的(de)指标可(kě)以(yǐ)使用。

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