“现(xiàn)在的房地产(chǎn)很难(nán)再(zài)出现(xiàn)像过去十年的系统性(xìng)行情。”思(sī)睿集(jí)团合(hé)伙人、首席经济(jì)学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产行业(yè)分化的(de)愈加(jiā)明显，让机构(gòu)和(hé)投资(zī)者的关注度(社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说dù)从板(bǎn)块向单个(gè)标(biāo)的(de)转(zhuǎn)移。上(shàng)海利(lì)檀投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值，房地(dì)产都已经双杀到了最底部，而且(qiě)是(shì)反复地杀到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道(dào)中进(jìn)行(xíng)选择，需要非常(cháng)小心，避(bì)免选了(le)半天，标的公司出现(xiàn)爆雷(léi)的(de)情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需(xū)要满足以(yǐ)下(xià)三个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的国资(zī)背景的、杠杆率较(jiào)低的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下(xià)今年房地(dì)产(chǎn)的开发资金来(lái)源，可以发现，其实(shí)银行的信(xìn)贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金(jīn)来源来自新盘(pán)的销售。但今年新房的(de)销售情况相(xiāng)较(jiào)一般。再关(guān)注一下，哪些房企能(néng)从银行拿(ná)到钱，其实主要还(hái)是那些有国企(qǐ)背(bèi)景(jǐng)的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所(suǒ)以整(zhěng)个行业出现了(le)一(yī)个很明显的分化，无论(lùn)是(shì)在销售，还是融资等(děng)各个方面(miàn)都非常明显(xiǎn)。现在有国资背(bèi)景的房企在资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但没有国(guó)资背景的民营房企股价大(dà)多(duō)表现很一(yī)般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地(dì)产行业内(nèi)，我们的(de)逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而(ér)具体(tǐ)到(dào)如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成本(běn)优势，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水平(píng)（净负债率）是(shì)不是行业内(nèi)的最低水(shuǐ)平；利润(rùn)率是不是(shì)行业内最高的；融资成本是否是行(xíng)业内最低的；建安成本是(shì)否也是(shì)业内最低(dī)的(de)；这些(xiē)都是我们(men)看重的一家(jiā)房企的综合(hé)成(chéng)本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时(shí)满足上(shàng)述条件的房企(qǐ)并不多。即(jí社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说)便是(shì)在国(guó)央(yāng)企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理发(fā)现，截至2022年末(mò)，天房发展、陆(lù)家嘴、格力地(dì)产、西藏城(chéng)投、中交地产、中(zhōng)国(guó)武夷等国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投发展、光明地产、云南(nán)城投、首(shǒu)开股份、珠江股(gǔ)份、城投控(kòng)股(gǔ)等国央企房企也踩(cǎi)了(le)“三道红(hóng)线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩张房(fáng)企

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其(qí)财(cái)务指(zhǐ)标(biāo)称得上完(wán)全(quán)健(jiàn)康的仍是少数(shù)。而更加值(zhí)得注意(yì)的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步考(kǎo)验着国央企(qǐ)的资金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而言(yán)，扩张(zhāng)速(sù)度(dù)的张弛有度尤为重要(yào)，节(jié)奏把握准确(què)，有(yǒu)助于(yú)房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未来市(shì)场，以及(jí)过于(yú)激进的扩张(zhāng)拿地节奏也(yě)有可能(néng)让房企重蹈(dǎo)此前(qián)的高杠杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续4年的(de)净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全没有增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会来了，其开(kāi)始在一(yī)线(xiàn)城市进行大(dà)举拿地，净负债率(lǜ)也由此前的33％左右水准提(tí)高(gāo)到45％左右，涨了(le)接近三分之一。与此同(tóng)时，该房企新购入地块也实现了快速的开盘(pán)利用率，预计今年会有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类企业就符(fú)合(hé)“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面(miàn)，在(zài)于它本身储(chǔ)备了很多弹药(yào)，去年拿(ná)地(dì)超1000亿(yì)元，且其中一(yī)半在(zài)一(yī)线(xiàn)城市(shì)，另外(wài)一半也主要集中在强二线和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩张(zhāng)是有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之相反，有(yǒu)些房企(qǐ)的扩张速度让(ràng)人感(gǎn)觉(jué)又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的(de)民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出(chū)手，但出手的章(zhāng)法(fǎ)仍要小心(xīn)，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两(liǎng)年(nián)市场(chǎng)没(méi)有想象得(dé)那么(me)好，可(kě)能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家房企的扩张速度(dù)是(shì)否激进？陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企的净负债率水平，在我看来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看出，这一标(biāo)准要比“三道红线”对房企的净(jìng)负债率要求不(bù)得高于(yú)100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前房(fáng)地产行业的(de)复苏速(sù)度并(bìng)没有那么(me)快，所以要规避公司(sī)净负债率提高到(dào)一个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利(lì)发展等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负债(zhài)率持续居(jū)高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华(huá)润置(zhì)地、中国(guó)海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团(tuán)、招(zhāo)商(shāng)蛇(shé)口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等房企在践行较(jiào)积极的(de)拿地策略的同时，也较好地控制(zhì)了公(gōng)司的扩张速度与(yǔ)净(jìng)负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团等个别民(mín)营(yíng)房企

　　或(huò)具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来(lái)看国(guó)央企与民营房企，但在各维(wéi)度的实际表现上(shàng)，国央企确实会更(gèng)胜(shèng)一筹。如国央(yāng)企(qǐ)的(de)融资成本更低，融(róng)资渠道(dào)也更顺畅，能够(gòu)做到想融就融，这样，国(guó)央企自然而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央(yāng)企(qǐ)，但这(zhè)也并(bìng)不意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现(xiàn)，仍(réng)有少数民营房企同样(yàng)受到机构的(de)青睐。比如，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨(bīn)江集团的(de)十大(dà)流通(tōng)股东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银(yín)行股份有限公司－景顺长城(chéng)中国回(huí)报(bào)灵(líng)活配(pèi)置混合型证券投资基金”“全国(guó)社(shè)保基金一(yī)一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年(nián)开(kāi)始(shǐ)，百亿(yì)私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集团(tuán)。根据一(yī)季报(bào)，该资产公司的几只(zhǐ)产品(pǐn)合计(jì)持有滨江(jiāng)集(jí)团9543万股，约(yuē)占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存在一(yī)定关(guān)系。2020年以来的近三年时间，房地产市(shì)场(chǎng)整(zhěng)体(tǐ)在走“下(xià)坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企的滨江集团仍是(shì)表现(xiàn)出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等多维(wéi)度(dù)都(dōu)表(biǎo)现了较强(qiáng)的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布(bù)的(de)2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩的(de)持续(xù)增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭(háng)州的战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报(bào)，滨江集(jí)团(tuán)有近七成营收(shōu)来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州地区(qū)的营(yíng)收(shōu)比(bǐ)重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第一(yī)。

　　与此同时(shí)，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同样(yàng)较为积极，根据(jù)诸葛找(zhǎo)房(fáng)、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨(bīn)江集团在(zài)杭(háng)州的较(jiào)突出(chū)表(biǎo)现，也让(ràng)滨江集团(tuán)的房企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江集团的房企排(pái)名已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集团(tuán)实现销(xiāo)售额(é)607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企(qǐ)第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注(zhù)意(yì)的是(shì)，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价翻了超(chāo)一(yī)倍以上，而(ér)近期，滨(bīn)江集(jí)团更(gèng)是迎(yíng)来多家机构(gòu)的集中调研(yán)。滨江集团发(fā)布(bù)公告表示(shì)，公司于5月10日接受(shòu)了(le)信达证(zhèng)券、金鹰基(jī)金、建信养老、新(xīn)华养老等(děng)18家(jiā)机(jī)构调(diào)研(yán)。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)移至存量(liàng)赛(sài)道

　　机构(gòu)在下(xià)游家(jiā)纺、家(jiā)居(jū)、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的(de)中游环节，其(qí)上(shàng)游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供应商，而下(xià)游应用行业主(zhǔ)要(yào)包括中介服(fú)务(wù)、家用电器、物业(yè)管理、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发环(huán)节与上(shàng)游材料(liào)端息息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个(gè)股(gǔ)阿(ā)尔法的(de)思路(lù)渐渐移至下游。“中(zhōng)国(guó)房地产行(xíng)业在(zài)进入(rù)存量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性(xìng)的家装(zhuāng)家(jiā)居领域(yù)，我们相对看好，因为(wèi)居民保有的住房规模越来越大，随着时间的增加，内(nèi)装(zhuāng)更(gèng)新的需求也会越来越多。美(měi)国过去(qù)的数据充分说明了这(zhè)一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费的增长却(què)一直都很好。对于地(dì)产产业(yè)链，我们相对看好和内装相关(guān)的行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家居(jū)装饰等。”万家(jiā)基金人士表(biǎo)示。

　　而(ér)根据(jù)《红(hóng)周(zhōu)刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目(mù)前暂居前(qián)两位的都是来自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司，它们分别是(shì)富(fù)安娜和水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特(tè)别是前者(zhě)在月(yuè)线连收七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例(lì)，富安娜(nà)主要从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品(pǐn)牌。第一季(jì)度报告显示，报告(gào)期内，富安娜实(shí)现(xiàn)营业收(shōu)入约(yuē)6.2亿元，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实(shí)现归属于上(shàng)市公司股东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季报(bào)的十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)来看，能(néng)够(gòu)发(fā)现该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金重(zhòng)仓股的天下，彼时(shí)包括公募的中欧价值(zhí)发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管(guǎn)的(de)产品，首(shǒu)季其同时(shí)重仓的(de)房地产产业链股票还有金(jīn)地(dì)集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前(qián)几年曾经风光一时的家居(jū)板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等(děng)多因(yīn)素(sù)一度沉寂(jì)，不过(guò)好(hǎo)在困境(jìng)反转露出曙光，家居板块中年内(nèi)表现(xiàn)最(zuì)好的是志邦家居。同一时(shí)间段(duàn)，该股年内上涨(zhǎng)已经(jīng)超过23％，从业绩(jì)来看，无(wú)论是营收还是(shì)归母净利润，公司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发(fā)现(xiàn)广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报(bào)中他管理的广(guǎng)发策(cè)略优选(xuǎn)和广发安宏回报(bào)均增加了持(chí)股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的(de)是，他似(shì)乎(hū)对于定制家居(jū)类标的(de)情有独钟(zhōng)，在(zài)另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其(qí)也成为(wèi)他(tā)的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外(wài)，下(xià)游(yóu)的物(wù)业(yè)股也(yě)越来(lái)越被机构所青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为难题。对此(cǐ)，社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说前(qián)述上海公募基金经理举例分析(xī)：“物(wù)业服务(wù)不是一个(gè)高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希(xī)望(wàng)挣的是市场化应该(gāi)挣的(de)钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经(jīng)买的绿(lǜ)城服(fú)务为例(lì)，它(tā)在中高端(duān)楼(lóu)盘占(zhàn)比是(shì)比较高的，每年到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动(dòng)的大(dà)部分(fēn)项(xiàng)目(mù)到期之后，经过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正(zhèng)能做(zuò)到产品提(tí)价的(de)公司很少，因为物业(yè)公司(sī)很(hěn)容易一开(kāi)始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安(ān)这些固定人员成本的(de)年度增(zēng)长(zhǎng)，不(bù)过服务没(méi)有特(tè)别(bié)好，客户没(méi)有那么满意，能(néng)做到提价难(nán)度(dù)是非(fēi)常大的。但是该公司能在业内做(zuò)到到期之后提价率比较高(gāo)，这跟(gēn)它(tā)的定位和比较好的(de)服务是(shì)有关系(xì)的(de)。”他进一步(bù)强调。

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