平安首经团队(duì)：钟正(zhèng)生/张璐/常艺馨

　　核(hé)心观点

　　新增社融(róng)表现乏力。继一(yī)季度“天(tiān)量(liàng)”投放(fàng)后，2023年4月社(shè)融增长(zhǎng)明(míng)显降温，比去年4月疫情冲击期间(jiān)创下的低点仅多(duō)增(zēng)2873亿元，“稳信用(yòng)”压力(lì)有(yǒu)所显现(xiàn)。社融(róng)骤降的(de)主要拖(tuō)累在于(yú)人民币信贷增势放缓， 4月降至(zhì)2008年以来历史同期的次低点（仅略高于2022年(nián)同(tóng)期(qī)）。表外融(róng)资和直(zhí)接(jiē)融资基(jī)本延续(xù)了一(yī)季度的格局(jú)。1）委托(tuō)贷款和信托贷款小幅正增长；未贴现(xiàn)银行承兑(duì)汇票较去年(nián)同期降幅收(shōu)窄(zhǎi)；2）企业(yè)直(zhí)接融资较去年(nián)同期有(yǒu)所下降，主因债券到期规模较(jiào)大。3）政府债融(róng)资规模同(tóng)比多增，但需警惕其“后劲”。2023年提前批的剩余发行额度不及(jí)万亿，截至(zhì)5月上旬尚未下发剩余批次(cì)的地方债额(é)度，期间空档可能拖累政(zhèng)府债融(róng)资表(biǎo)现(xiàn)。

　　新增人民币贷(dài)款偏(piān)弱，朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗增量明显弱于历史同期均值。各分(fēn)项从强到弱排(pái)序，企业中(zhōng)长期贷款>；企业短期贷款>；居(jū)民短期贷款(kuǎn)>；居民中长期贷(dài)款。新增(zēng)人民币贷(dài)款的最大问题仍然(rán)在于居民中(zhōng)长期(qī)贷款，房地产销(xiāo)售不(bù)振使其增量不(bù)足，居民预期(qī)偏弱、提前偿(cháng)还存量(liàng)房贷又(yòu)雪上(shàng)加霜。但(dàn)基(jī)于4月(yuè)这个信贷投放传统淡季的数据(jù)，尚不(bù)能得出企业信贷需求(qiú)不足的(de)结论。一方面，企(qǐ)业中(zhōng)长期(qī)贷(dài)款在一季度大幅高增(zēng)后(hòu)，4月又创历史同期新高，仍能有效发力；另(lìng)一方面(miàn)，表内票据维持低增长（与去(qù)年1-5月表内票据高增长形成对比(bǐ)），也意(yì)味着(zhe)目(mù)前企业贷款需求(qiú)或许尚可。此外(wài)，4月(yuè)初(chū)以来存(cún)款利(lì)率市场化改(gǎi)革(gé)较快推进，这有助于缓解银行面临的净息差压力，增强其支持实(shí)体经济的可持续性，能够为企业(yè)贷款利率的(de)进一步下(xià)调“蓄力(lì)”。

　　从货币供应量(liàng)和存款数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅(fú)回升。每(měi)年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势影(yǐng)响较大，或(huò)是驱(qū)动其变化(huà)的主因。在贷(dài)款扩张的同时，企业存款(kuǎn)也(yě)有边际改善(shàn)。2）M2同比增(zēng)速(sù)有所回落。4月(yuè)居民资产(chǎn)再配置，银(yín)行理财(cái)规模重回扩张，对(duì)M2形成拖累。考(kǎo)虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数(shù)变化(huà)也有较强影(yǐng)响。3）居民(mín)存款同比少增(zēng)。考虑到4月多(duō)家中小银行下调(diào)挂(guà)牌存款利(lì)率、银行(xíng)理(lǐ)财市场火(huǒ)热、居民提前偿还房贷(dài)规(guī)模较高，其驱动(dòng)因素更(gèng)多(duō)是(shì)家庭资(zī)产的再(zài)配置，流向消费(fèi)规模可能较为有限(xiàn)。4）4月财政存款(kuǎn)同比大幅多增，但结合基建相(xiāng)关高频开工率和重大项目开(kāi)工金额数据看(kàn)，财政对实体经济(jì)支持力度可能有所减弱。从(cóng)4月金融数据看，房(fáng)地产恢复仍(réng)然缓慢，此时若财政基建支持力度(dù)不稳，可能导(dǎo)致中国经济环(huán)比增(zēng)长(zhǎng)动能较快(kuài)衰减。

　　目前社(shè)融增速回升(shēng)幅度(dù)较(jiào)小(xiǎo)，但与名义GDP增速对比看，货币政(zhèng)策对实体经济的支持还(hái)是比(bǐ)较有力的(de)。即便按2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的实际(jì)GDP增速(sù)，加上1到2个点的GDP平减指(zhǐ)数），10％的社融增速也应(yīng)足够与之匹配。我(wǒ)们(men)认为，后续需通过财(cái)政加力、促进房地产修复、促(cù)进家庭超额(é)储蓄(xù)动用(yòng)等方式(shì)扩(kuò)大总(zǒng)需求，夯实经(jīng)济回(huí)升势(shì)头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增(zēng)社融表现(xiàn)乏力。2023年(nián)4月新增社会(huì)融资规模(mó)为1.22万亿(yì)元，同比多增2873亿元；社融存量(liàng)同比增速持平于上月的10％。考虑到去年同期疫情多点散(sàn)发、社(shè)融一(yī)度(dù)触“冰”的低基数(shù)效(xiào)应，以及今年一季度“开门(mén)红”期间社融月(yuè)均同比多增8200多亿(yì)的亮眼表现，4月社融(róng)表现乏力“稳信用”压力有所显(xiǎn)现(xiàn)。从分项看：

　　一方面，人民币(bì)信贷增势放缓，是4月(yuè)社(shè)融骤(zhòu)降(jiàng)的(de)主要拖累。2023年4月(yuè)人(rén)民(mín)币贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以来(lái)历史同期的次低(dī)点（仅较2022年(nián)同期高815亿元）。不(bù)过(guò)，得益(yì)于出(chū)口边际回暖、人民(mín)币汇率(lǜ)相(xiāng)对稳定，4月(yuè)外币(bì)贷款同比(bǐ)有所少(shǎo)减。

　　另一方面，表外融资和直接融资(zī)基本延续了(le)一(yī)季(jì)度的格局(jú)。

• 　　一则，企业(yè)直接融资同比缩量(liàng)，继续(xù)小幅拖累新(xīn)增社融。2023年(nián)4月企业债融资、非金融(róng)企业(yè)境(jìng)内(nèi)股票融资分别同比少增(zēng)809亿元、173亿元。今年春节后(hòu)，企(qǐ)业(yè)贷款(kuǎn)发(fā)行规模持续高于去年(nián)同期，但(dàn)到期偿还也迎来高峰，对净融资构成拖(tuō)累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的(de)500亿(yì)元民(mín)营企业债券(q朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗uàn)融资支(zhī)持工具（第二期(qī)）尚未开(kāi)始投放使用，相关政策支持还有待落地。

• 　　二则(zé)，政(zhèng)府债融资规模同比(bǐ)多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。今(jīn)年前4个(gè)月(yuè)，财政继(jì)续(xù)前(qián)置发(fā)力，政府债融资规(guī)模较去年同期累计多增3114亿元。以(yǐ)财政预算数据看，2023年(nián)政(zhèng)府债融资的(de)总体规模(mó)与去年(nián)相当。但不同之处在于，2022年在3月底就已经(jīng)下达(dá)剩余(yú)批次的新(xīn)增地方债(zhài)额度，而2023年截至5月上(shàng)旬仍(réng)未下发剩余(yú)批次的地(dì)方债额度，且提前批的(de)剩余发行额度不及万(wàn)亿。如果近期下达地方债额度(dù)，按照往年节奏(zòu)，经过(guò)地方政府项目(mù)额度分(fēn)配、预算调整程序，剩(shèng)余批(pī)次地方债可能至6月中下旬才(cái)能发出，期间的“空档(dàng)”可能会(huì)拖累政府债(zhài)融资表现。

• 　　三则，表外融资同比多(duō)增，持续(xù)对社(shè)融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅(fú)新增，相比去(qù)年同期分别(bié)多(duō)增85亿元、少减734亿元(yuán)。在表内(nèi)票据(jù)贴现减少的情况(kuàng)下，未(wèi)贴现银行承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿(yì)元(yuán)。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新(xīn)增人民币贷(dài)款为7188亿元，比去(qù)年同(tóng)期(qī)低点仅略(lüè)有多(duō)增，相(xiāng)比18年-21年(nián)同期(qī)均值少增(zēng)6237亿元。各分(fēn)项从(cóng)强(qiáng)到弱(ruò)排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短(duǎn)期贷款(kuǎn) >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款(kuǎn)单月净偿还规模达(dá)历史新(xīn)高(gāo)，相比18年(nián)-21年同(tóng)期均(jūn)值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民短期贷款同比少减(jiǎn)，但较18年-21年同期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增，但略低于18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷款延续前期亮眼表(biǎo)现，同(tóng)比大幅多增4071亿元，且(qiě)创(chuàng)历史(shǐ)同期(qī)新(xīn)高。

　　总体看，新增人民币贷款的最(zuì)大(dà)问题仍然在于居民中长期贷款，房地产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)低迷(mí)使其(qí)增量(liàng)不足，居(jū)民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。基于(yú)4月这个信贷投放传统(tǒng)淡季的数(shù)据，尚不能得出企业信贷(dài)需(xū)求不(bù)足的结论。

• 　　一方面，企业(yè)中长期贷款在一(yī)季(jì)度大幅(fú)高增后，4月又(yòu)创历史同期新高(gāo)，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持(chí)低增长（与去年1-5月表内票据高增长形成对比），也意味着目前企业贷款需求或许尚(shàng)可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场化(huà)改革较快(kuài)推进，这有(yǒu)助于缓解(jiě)银行面(miàn)临(lín)的净息差压力，增强其支持实体经济的可持续(xù)性，能够为企业(yè)贷款利率(lǜ)的 进一步(bù)下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅(fú)回升。一(yī)方面，从历史(shǐ)规律看，每年(nián)前4个月翘尾因素对M1同比走势的影响较大，这可能是驱动(dòng)其(qí)变化的主要原因。另一(yī)方面，在企(qǐ)业(yè)贷款扩张(zhāng)的同时，企(qǐ)业存款也(yě)有边际改善(shàn)，4月新增规(guī)模约1408亿元，而21年、22年(nián)4月企(qǐ)业存款均在(zài)减(jiǎn)少。

　　M2同比增速有(yǒu)所回落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑不强。另一方(fāng)面，居民资产再配置(zhì)，银行理财(cái)规(guī)模重回扩张，对M2也形(xíng)成拖累。此外，考虑到(dào)去年4月M2同比(bǐ)增速(sù)较3月抬(tái)升0.8个(gè)百分点(diǎn)，基数的变化也有较强影(yǐng)响。

　　4月居民存(cún)款(kuǎn)出现(xiàn)了2022年3月以(yǐ)来的(de)首次同比少(shǎo)增，其驱动因素更(gèng)多是(shì)家庭资产(chǎn)的(de)再(zài)配(pèi)置，流向消费的规模可(kě)能较为有限。4月以来多家中小银行下调挂牌存款利(lì)率（据融(róng)360监测数据，4月份农商行(xíng)1年(nián)、2年、3年、5年期存款平(píng)均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理(lǐ)财市场需(xū)求(qiú)火热，居(jū)民(mín)提(tí)前偿还房贷规模较高（4月居(jū)民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)净偿还规模达(dá)历(lì)史新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月财政存(cún)款同(tóng)比大(dà)幅(fú)多增(zēng)4618亿元，去年同(tóng)期留抵(dǐ)退税推进存(cún)在一定影响。但结合其(qí)他指标(biāo)看，财政对实体经济的(de)支持力(lì)度可能有所减弱，基(jī)建投资(zī)相(xiāng)关(guān)的高频指标出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉开工率、电(diàn)炉开(kāi)工率、独立焦化厂(chǎng)焦炉生产率、水泥磨机(jī)运转率、石油沥青(qīng)开工率(lǜ)等指标(biāo)环比走弱(ruò)），重(zhòng)大项目开工金额同环比较快下滑(huá)（据Mysteel不完(wán)全统计，2023年4月全(quán)国各(gè)地(dì)重(zhòng)大项目开(kāi)工总投资额约28078.26亿元(yuán)，环比(bǐ)下降34.0％，不及去年同(tóng)期的半数）。从4月金融(róng)数据看，房地产恢复仍然缓慢(màn)，此(cǐ)时如果财政基(jī)建支持力(lì)度(dù)不(bù)稳，可能导(dǎo)致中国经济的环比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)动能(néng)较快衰减。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗