5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额(é)总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行(xíng)上限(xiàn)，将(jiāng)启动(dòng)比例配售。这则(zé)小公告(gào)体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估(gū)”的(de)行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报(bào)采(cǎi)访多位(wèi)投研(yán)人(rén)士(shì)，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现(xiàn)启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题(tí)基金发行(xíng)，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技(jì)引(yǐn)领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的，近期银(yín)行股(gǔ)大涨的一(yī)个(gè)催化因素就是(shì)积极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发行(xíng)，我认为确实会成为引爆行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博聚丙烯和聚乙烯有什么区别，二聚环戊二烯时基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近(jìn)期密集申报(b聚丙烯和聚乙烯有什么区别，二聚环戊二烯ào)的(de)国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局(jú)可以更好(hǎo)支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来(lái)公(gōng)募基(jī)金发行整体平淡，近期(qī)多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火(huǒ)热下(xià)将为市场(chǎng)带(dài)来增量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公(gōng)募基(jī)金积(jī)极布局央国企主题基(jī)金，一方面是因为新一轮深(shēn)化(huà)国企改革(gé)的(de)大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念，央国企上市公司(sī)的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将为投资(zī)者提供更丰富的工具以(yǐ)参(cān)与到(dào)央国企投(tóu)资。另一方(fāng)面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发(fā)挥公募基金服务资(zī)本市(shì)场(chǎng)改革、服务实体(tǐ)经济和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相关(guān)标的和板块带来增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直(zhí)言(yán)，自己(jǐ)目(mù)前重(zhòng)点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要是(shì)央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本(běn)面在今年(nián)会有重(zhòng)大的(de)向上(shàng)变化(huà)的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示(shì)，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是(shì)非(fēi)常基(jī)本面(miàn)的，和(hé)他过去1至2年(nián)研究投资思(sī)路也(yě)非常吻合，为在下半(bàn)年(nián)抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三(sān)年(nián)分(fēn)两个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示(shì)，第一(yī)阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一带一路”的(de)主题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是未来(lái)两(liǎng)年，在(zài)主题(tí)性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设(shè)计对国央经营管理价值导(dǎo)向变(biàn)化(huà)，我们判断(duàn)经营成果(guǒ)随(suí)之改变(biàn)是一个慢变量，会在未(wèi)来两(liǎng)年体现在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面(miàn)可(kě)能发生显著正向变(biàn)化的个股提前(qián)进行(xíng)布局(jú)，比(bǐ)如(rú)医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票(piào)市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓(cāng)股的(de)数据，剔除个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统计(jì)也显示，一季(jì)度(dù)主动(dòng)偏(piān)股(gǔ)型(xíng)公募基金(jīn)对港股央国企的持股(gǔ)市(shì)值(zhí)比(bǐ)重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持股(gǔ)总(zǒng)市值的(de)比重由(yóu)2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特(tè)色估(gū)值体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研，落实(shí)到日常的投研流(liú)程和实践之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研(yán)究员过(guò)去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国(guó)央企愿意(yì)交流(liú)的(de)契机(jī)，多花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库(kù)，并进行(xíng)长期跟踪，包括(kuò)考察(chá)其实地调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过(guò)深入(rù)学习，对(duì)“中特估”有了更(gèng)深(shēn)刻的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体制机制(zhì)、行(xíng)业产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续发展能力(lì)等方(fāng)面所体现的(de)鲜明(míng)中国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在(zài)此基础上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的提(tí)法，但是(shì)这个概(gài)念所涉及到的(de)行(xíng)业(yè)和公司，一直(zhí)在(zài)发(fā)生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经理章恒表示(shì)，万(wàn)家(jiā)基金一直(zhí)非常(cháng)关注传(chuán)统产业的(de)变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时(shí)，随着时局的(de)变(biàn)化，也在(zài)增(zēng)加相关行(xíng)业的(de)研(yán)究(jiū)力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春表示，积极(jí)践行(xíng)中国特色的(de)估值(zhí)体系是资本市场使命，投资(zī)者需(xū)要学习(xí)领会并针对原有的估值体系(xì)进行改造(zào)，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指标(biāo)也非常重要，投(tóu)资者的(de)认可(kě)和实施(shī)是(shì)最(zuì)终该(gāi)体系(xì)能否具(jù)备长期价值的基(jī)础(chǔ)。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是基本(běn)的常识(shí)，不(bù)可误(wù)判。

　　体现社会(huì)价(jià)值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央(yāng)国(guó)企(qǐ)是国民经济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展要(yào)符合国家战略(lüè)发展发向，更(gèng)需(xū)要承(chéng)担(dān)社会公共责任等。而(ér)这些都应(yīng)该考虑进估(gū)值体(tǐ)系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略(lüè)价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初(chū)步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价(jià)值、符(fú)合(hé)国家战略发展的价值(zhí)？首(shǒu)要任务(wù)就构建中国(guó)特(tè)色的(de)价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从以私人(rén)股东(dōng)权益出发，现金(jīn)流折(zhé)现为主要方(fāng)法(fǎ)的单(dān)一价(jià)值估(gū)值(zhí)体(tǐ)系(xì)，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特(tè)色(sè)的(de)ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导(dǎo)国内团(tuán)队对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注(zhù)重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和(hé)社会责(zé)任等(děng)要素(sù)对企业稳健(jiàn)成长的(de)重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用(yòng)，包括(kuò)净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业(yè)现金比率、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基(jī)金经理李欣更细(xì)致分析在估(gū)值思(sī)维、估值(zhí)结论、估(gū)值判断(duàn)上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中国特色(sè)的估(gū)值体系与传(chuán)统(tǒng)的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化，还有(yǒu)估值(zhí)结(jié)论(lùn)和(hé)估(gū)值判断(duàn)的变(biàn)化，都是(shì)为了更(gèng)好地适应中(zhōng)国的市场和(hé)经济特点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的(de)指(zhǐ)标可以使用。

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