凛冽和凌冽的区别是什么，凌冽与凛冽拼音p>

　　分析(xī)师：李超(chāo) / 孙欧(ōu)

　　来源：浙商证券宏(hóng)观研究团(tuán)队

　　核心观点

　　2023年4月，信(xìn)贷(dài)、社融、M2数(shù)据转弱符合我(wǒ)们预期(qī)。我(wǒ)们(men)想(xiǎng)继续提(tí)示(shì)居(jū)民超额储蓄大概率仍会(huì)继续积累，较难大量(liàng)释放至消费、购房(fáng)。结合4月居民存(cún)款数据，我们估算的2020年-2023年4月(yuè)我国居(jū)民超额储蓄体量已增长至6.46万亿，相比去年末(mò)继续增加1.61万(wàn)亿，也就是说，即使(shǐ)疫(yì)情因素(sù)消退，居民(mín)仍在积(jī)累超额储蓄。我们认(rèn)为，经济结构(gòu)转型升级是导致居民(mín)对未来收入预期悲(bēi)观的(de)根(gēn)本性原因(yīn)，疫情在(zài)一定程度(dù)上掩盖了其影(yǐng)响，也因(yīn)此居(jū)民超额储蓄的释放将(jiāng)是一个较为缓(huǎn)慢的过程。对于后续信用(yòng)表(biǎo)现(xiàn)，预计二(èr)季度市场对(duì)宽信(xìn)用的预期波动(dòng)或明(míng)显加(jiā)大，可能(néng)形成信用收紧预期(qī)，对于政策(cè)工具，我们判断(duàn)二季度(dù)货(huò)币政(zhèng)策主要体现结构(gòu)性特(tè)征(zhēng)，下(xià)半(bàn)年有望降准(zhǔn)、降息。

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　　内容摘(zhāi)要

　　>>4月信贷新增(zēng)7188亿(yì)元，信贷(dài)较弱符合我们预(yù)期(qī)

　　2023年4月，人民币贷款新增7188亿元，同比多增649亿元，与我们的预测值(zhí)7000亿元基本一(yī)致，低于wind一致预(yù)期的1.13万亿。4月信贷增速(sù)持平前值于(yú)11.8％。我(wǒ)们(men)在4月11日(rì)的报告《3月金融(róng)数据(jù)：一季度(dù)的(de)强劲信贷对后续或(huò)有透支》中提示(shì)了一季度信贷的大体量投放或对后续信贷形成(chéng)一(yī)定透(tòu)支，目前观(guān)点得(dé)到验证。

　　4月信贷(dài)结构呈现(xiàn)企(qǐ)业强、居民弱特(tè)征：住户贷(dài)款减少2411亿元，同比少(shǎo)增(zēng)约(yuē)241亿(yì)元(yuán)，其中，短(duǎn)期、中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷款分别减少1255、1156亿元，同(tóng)比分别(bié)变动约+601、-842亿元(yuán)；企业(yè)贷款增(zēng)加6839亿元，同(tóng)比多(duō)增(zēng)约1055亿元，其(qí)中，短期(qī)贷款减少1099亿元，中长期贷款增加6669亿元(yuán)，票(piào)据融资增加1280亿元，同比(bǐ)变动分(fēn)别约+849、+4017、-3868亿(yì)元；非银贷款增加(jiā)2134亿(yì)元，同比多增约755亿元(yuán)。

　　企业中长期(qī)贷(dài)款(kuǎn)增加6669亿(yì)元(yuán)，是过往历年4月的最高值（有数据以来(lái)），占4月企业贷款增量、总贷款增量的比重达到97.5％和92.8％的较高水平。去年4月(yuè)受疫(yì)情影响，信贷(dài)仅增加2652亿(yì)（同(tóng)比少增(zēng)3953亿），今年同比多增(zēng)达4017亿元，也是2018年以来4月的最(zuì)高值。我们认为(wèi)基(jī)建、制造(zào)业(yè)（尤其是(shì)科创、绿色）、普惠小微等领(lǐng)域是主(zhǔ)要投向(xiàng)，地(dì)产(chǎn)为边际增量。根(gēn)据央行(xíng)4月20日新闻发(fā)布会披(pī)露(lù)数据(jù)，一(yī)季度基建(jiàn)中长期贷款新增2.16万亿(yì)元，同比多增(zēng)7771亿元；制(zhì)造业中长(zhǎng)期贷(dài)款新增1.3万亿元，同比多增6237亿元(yuán)；房(fáng)地产业(yè)中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)新增6536亿元，同比(bǐ)多增3791亿元(yuán)。3月，多家银行在2022年年报业(yè)绩发布会上表示(shì)今年(nián)绿色、基(jī)建、科创将(jiāng)是重点布局领(lǐng)域。

　　4月，票据(jù)-同业存单利差（6个(gè)月）持续震荡下(xià)行，体现银行一定(dìng)程度(dù)“冲票(piào)据”，但由于去年该状(zhuàng)况更为(wèi)突出，因此“票据融资(zī)”项目仍录得大(dà)幅同(tóng)比少(shǎo)增(zēng)。值(zhí)得注意(yì)的是，票据-同存利差4月末略(lüè)有(yǒu)上(shàng)行，体现(xiàn)供需(xū)关系略(lüè)有反转，相关市(shì)场观点认为信贷(dài)或有走强，但我(wǒ)们在5月1日发布的(de)报告《4月数(shù)据预(yù)测(cè)：价格向下(xià)，盈利承压，制造业投资放缓(huǎn)》中提(tí)示，其并非(fēi)是银行卖盘大幅增加，而(ér)是来(lái)自(zì)企业(yè)贴现量增加所(suǒ)致（票据利率下行(xíng)导致企业(yè)贴(tiē)现(xiàn)意愿增强(qiáng)），全(quán)月看，利差下行幅(fú)度达77BP，或反(fǎn)映4月信(xìn)贷相对较弱，此(cǐ)观(guān)点得到验(yàn)证。

　　4月居民(mín)端(duān)贷款即使有去(qù)年的低基数，仍然(rán)表现较弱，尤其(qí)是地产销售高频(pín)回落对应的居民(mín)中长期(qī)贷款再次出现同比少增(zēng)，居民短期贷款同(tóng)比(bǐ)多增幅(fú)度也明显(xiǎn)走弱(ruò)，与我们对消费、地产销售(shòu)相对审慎的观点相(xiāng)一致。展望后(hòu)续，低基数或使得居民贷款多(duō)月仍有一定同比改善，但较(jiào)难大幅回(huí)暖。

　　4月非银贷(dài)款增(zēng)加2134亿元，信(xìn)贷(dài)小(xiǎo)月非银(yín)贷款季(jì)节性(xìng)大(dà)增(zēng)，且银行间(jiān)体系(xì)流动性保持合理充裕，数据较高，也(yě)进一步导致(zhì)社融口径信贷(dài)明(míng)显低于人(rén)民币贷款(kuǎn)口径数据。

　　>>4月社融新增1.22万亿，同比略多增(zēng)

　　4月社会融资规(guī)模(mó)增量为1.22万亿（同(tóng)比(bǐ)多增2729亿元），与我们预期(qī)的1.55万(wàn)亿更为接近，wind一致预期为1.72万亿(yì)。4月社融增速(sù)持平(píng)前值(zhí)于(yú)10％。

　　结构上(shàng)，4月同(tóng)比多(duō)增主要来(lái)自(zì)未贴现银行承(chéng)兑汇票、人民(mín)币贷款、政府债券、非标项(xiàng)目及外币贷(dài)款(kuǎn)。4月未贴现(xiàn)银行(xíng)承(chéng)兑汇票减少1347亿元，同比少减1210亿元，去年4月(yuè)经济回落+银行表内“冲(chōng)票据”导致表外(wài)票据基数(shù)较低，而今(jīn)年(nián)经济(jì)弱(ruò)修(xiū)复(fù)的情况下，数(shù)据同比有所改善。

　　4月社融口(kǒu)径(jìng)人(rén)民币贷款增加4431亿元(yuán)，同比多增(zēng)729亿元；外币贷款折合人民币减(jiǎn)少319亿元(yuán)，同比少减441亿元，与进口相关度较高，表现也较为匹配。政府债(zhài)券净(jìng)融资4548亿元(yuán)，同比多636亿元。委(wěi)托贷(dài)款增加(jiā)83亿元，同(tóng)比多增85亿元，走势(shì)稳(wěn)健，边际增量或(huò)来自公积金(j凛冽和凌冽的区别是什么，凌冽与凛冽拼音īn)贷(dài)款；信托贷款增(zēng)加119亿元(yuán)，同比多增734亿(yì)元，信托(tuō)贷款主(zhǔ)要受(shòu)地(dì)产(chǎn)金(jīn)融(róng)政策影(yǐng)响，“十六条(tiáo)”明确规定“支持开发贷款、信托贷款等存量(liàng)融资合理展(zhǎn)期”，金融机构继续积极落(luò)实，支撑信托贷款数据，且(qiě)融资类信托若依据(jù)存量比例压降，则每年压降规模(mó)也是同比减少的。

　　4月社融结构中同(tóng)比少(shǎo)增主(zhǔ)要是直接融资项(xiàng)目：企业(yè)债券净融资2843亿元，同比少809亿元；非金融(róng)企业境内(nèi)股票(piào)融资993亿元(yuán)，同比少173亿元(yuán)。受信用债收益率(lǜ)低位(wèi)、企(qǐ)业债(zhài)务融资(zī)需求回(huí)暖的影响，企业债券(quàn)融资稳(wěn)定，保持了今年以来的(de)修复特(tè)征。

　　>>M2增速略有回落(luò)但仍处高位

　　4月(yuè)末，M2增速下(xià)行0.3个百分点至12.4％，与我们的预测(cè)值完全一致，wind一致(zhì)预期为12.6％。其中，财政支出大概率保持前置使得M2仍具(jù)韧(rèn)性，但信贷转弱(ruò)及去年基数走(zǒu)高使得增(zēng)速回落。

　　4月(yuè)末M1增速较前值上行0.2个百分点至5.3％，虽然去年基数上行、今年(nián)4月地产销售边(biān)际(jì)转弱，但4月末已进(jìn)入五一假期，受益于(yú)居民消费(fèi)、出(chū)行活(huó)跃(yuè)度提高，居民(mín)储(chǔ)蓄存款部分转为企业活期存款，推升M1增速，完全符(fú)合我们的预期。M1的主要影响因素是企(qǐ)业活期(qī)存款，其与消费类(lèi)相关行业的现金流直接关(guān)联，由于我们判断居民消(xiāo)费、购房活动修(xiū)复是渐进的，幅度可(kě)能(néng)相对较弱，预计M1增(zēng)速大(dà)概率(lǜ)逐步上行，但速度较(jiào)为缓慢。

　　4月末(mò)M0同(tóng)比增速10.7％，较前值回(huí)落0.3个百分点，仍处高位，这(zhè)与2020年、2022年表现相似，体现经济修(xiū)复的结(jié)构性失衡，三(sān)四线城(chéng)市及农村地区(qū)经济改善略弱，导致持币需求增加。

　　>>居民(mín)超额(é)储蓄(xù)仍在继(jì)续积累

　　我们想继续(xù)提示居民超额储(chǔ)蓄仍(réng)在(zài)继续积累，预(yù)计(jì)未(wèi)来较难(nán)大量释(shì)放(fàng)至消(xiāo)费(fèi)、购(gòu)房。结合(hé)4月(yuè)居民(mín)存款数据，我们估(gū)算的(de)2020年-2023年4月我(wǒ)国居(jū)民超额(é)储蓄(xù)体量已增长至(zhì)6.46万亿，相(xiāng)较上月继续增(zēng)加约5000亿元，相比去年末则已(yǐ)大幅(fú)增加(jiā)了1.61万亿，也就是说，即使疫(yì)情因素消(xiāo)退，居民仍在积累超额储蓄，这(zhè)符合我们(men)此前(qián)的判(pàn)断。我们认为(wèi)，经济结构(gòu)转型升级是导致(zhì)居民对(duì)未来收入预期悲观的根本(běn)性(xìng)原因，疫情在(zài)一定程度上掩(yǎn)盖了其影响，也因此居民超额储蓄的释放将是一个较为缓(huǎn)慢的过程。

　　4月人民币存款(kuǎn)减少(shǎo)4609亿元，同比多减5524亿元。其(qí)中，住(zhù)户存款减少1.2万(wàn)亿元(yuán)，非(fēi)金(jīn)融企业存款减少1408亿元，财(cái)政性存款增(zēng)加5028亿元(yuán)，非银行业(yè)金融机构存款增(zēng)加2912亿元。

　　虽然居民存款大幅回落，但(dàn)我(wǒ)们认为(wèi)主要是由于(yú)季(jì)节性，这与(yǔ)银行季末冲存款(kuǎn)、季(jì)初居(jū)民(mín)存款资金(jīn)重新流入理(lǐ)财产品相关；同(tóng)时，今年(nián)也受假期(qī)影响，4月(yuè)末已进(jìn)入五(wǔ)一假期，居民消费(fèi)活动使得储蓄得到部分释放（另一个角度观察，4月受企业缴税影响，也是企业存款(kuǎn)的季(jì)节性(xìng)小月，但今年4月企业存(cún)款增加1408亿(yì)元，高于前两年，我们认为就(jiù)是受五一假期影响(xiǎng)，与M1增速上行相呼应）。但(dàn)总体看，4月居民(mín)储蓄的回落(luò)幅度相(xiāng)对过往历年4月(yuè)并不算大，2021年4月居民(mín)存款下降1.57万(wàn)亿，下行幅度高于(yú)今年。

　　>>预计二季度货币政策主要体(tǐ)现结构性特征，下半(bàn)年(nián)有(yǒu)望降准、降息

　　预计一季度信(xìn)贷的大规模投放或对后续月份有(yǒu)所透支，二(èr)季(jì)度(dù)市场对宽信用(yòng)的预期波(bō)动或明显加大，可(kě)能形成信用收紧预期。

　　其(qí)一，今年银(yín)行“开门红(hóng)”意愿(yuàn)较强(qiáng)，并普遍(biàn)担忧后续利率(lǜ)继续下行(xíng)带来(lái)的(de)净息差压力，因此倾向于在年(nián)初(chū)增加信贷投(tóu)放，这会导致(zhì)后(hòu)续的信贷额度在一定程(chéng)度上(shàng)受限。

　　其二，4月末政治(zhì)局会(huì)议对货币(bì)政(zhèng)策定调(diào)是“稳(wěn)健(jiàn)的(de)货币政策要精(jīng)准有(yǒu)力，形成扩大需求的合(hé)力”，政策基(jī)调和表述延(yán)续了去(qù)年底(dǐ)中央经济工(gōng)作会(huì)议(yì)的部(bù)署，我们认为“精准有力”更加强(qiáng)调货币政策的结(jié)构性发力(lì)，即精准(zhǔn)滴灌、定向支(zhī)持。预计二季度货币政(zhèng)策(cè)将以结(jié)构性调控为主，再贷款仍将发挥主导作用。根(gēn)据央行官方(fāng)数据，截(jié)至今(jīn)年3月(yuè)末，我国结构性货币(bì)政策工(gōng)具余额68219亿元，去年末是(shì)64465亿元，增加了3754亿元(yuán)。值得注意的(de)是，央行于1月、2月(yuè)分别新创设(shè)房企(qǐ)纾困专项再贷款、租赁住房贷(dài)款支(zhī)持(chí)计划两项(xiàng)结(jié)构性政(zhèng)策工具，额度分别800、1000亿元(yuán)，新工具均针对地产领域，体(tǐ)现(xiàn)维稳意图。我(wǒ)们预计央行后续(xù)将(jiāng)继续强化对(duì)制造业、科技、小(xiǎo)微、绿(lǜ)色等领域(yù)的信(xìn)贷支持(chí)，结构性政策将(jiāng)继续强化使(shǐ)用(yòng)。

　　其三，去年5、6、9月在(zài)政策驱动下(xià)是信贷极高值，而7月是极低(dī)值，即二、三季(jì)度的相邻月份(fèn)间的信贷表现波动较大，这(zhè)也将对(duì)今(jīn)年的(de)各(gè)月构(gòu)成(chéng)差异(yì)化的基(jī)数影响。预计5、6月信贷同比压力较大(dà)，未来的(de)三个季度合计看，信贷增量或有(yǒu)同比少增，信贷增速也将是逐(zhú)步(bù)小(xiǎo)幅回落的趋势，预计(jì)信贷年末增速10.5％，较2022年末回落(luò)0.6个(gè)百分点。

　　结(jié)合我们(men)对(duì)全年(nián)信贷体量(liàng)的(de)判断，我们测算一季度(dù)信贷(dài)增(zēng)量占(zhàn)全年比(bǐ)重或(huò)高(gāo)达45％-47％，处于历史(shǐ)极高值(zhí)区(qū)间，其(qí)中也隐(yǐn)含了(le)对下半年可能再次降准的判断。由于下半年经济下(xià)行及失业(yè)压力均可(kě)能(néng)加(jiā)大，降(jiàng)准体现稳增(zēng)长保就业诉求，8月起MLF到期(qī)量较大，可能有降准时间窗口。对于降息，预计美联储可能(néng)在(zài)四季度进(jìn)入降息(xī)周期，中美两国基本面差+货(huò)币政策差收敛，我国将出(chū)现国际收支、汇率改善机(jī)会，货(huò)币政策宽松(sōng)空间进一步打开，形(xíng)成降息预期。

　　对于社融，预计1月社融9.4％的增速水(shuǐ)平(píng)即为全年低点，在(zài)企(qǐ)业债(zhài)券、表外票(piào)据(jù)有望同比多增的情(qíng)况下，预计社融增速可维持震(zhèn)荡走升，预计年末升至10.3％左右，与(yǔ)名义GDP增速(sù)基本匹配；预计(jì)年(nián)末(mò)M2增(zēng)速(sù)10.6％，较2022年末的11.8％和2023年4月(yuè)的12.4％均有明显回落，但仍明显高于(yú)GDP实际增速+CPI增速(sù)。

　　>>风险(xiǎn)提示

　　疫情形势(shì)及地产领(lǐng)域风险加(jiā)剧，居(jū)民消费及购房(fáng)情绪进(jìn)一步恶化，后续(xù)宽(kuān)信用持(chí)续不及预期(qī)。

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