5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布(bù)公(gōng)告称，其(qí)累(lèi)计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季(jì)度(dù)，一些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问(wèn)题成为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人(rén)士(shì)，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题(tí)ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆(duī)上报的央国企基金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因素的，近(jìn)期银(yín)行股(gǔ)大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数(shù)与量化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以更(gèng)好(hǎo)支(zhī)持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近(jìn)期多只国(guó)央(yāng)企主题基金申(shēn)报(bào)和发(fā)行，行情火热下(xià)将为市场带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与双曲线abc的关系公式，双曲线abc的关系式是怎么得来的到央国企投资。另(lìng)一方面是(shì)落实(shí)公募基金(jīn)行业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金(jīn)参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募(mù)基金服务资(zī)本市场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标(biāo)的和板块带来增量(liàng)资金，提(tí)升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特(tè)估和人工智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能(néng)源等(děng)前期热(rè)门赛道股冷却，在(zài)此背(bèi)景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重(zhòng)点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大(dà)行业主要是(shì)央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业本身基(jī)本面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今(jīn)年(nián)市场成交量(liàng)的双曲线abc的关系公式，双曲线abc的关系式是怎么得来的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着(zhe)国有企业改(gǎi)革(gé)的推(tuī)进，大概(gài)率这些企(qǐ)业会进入一个(gè)提质增效、释(shì)放业(yè)绩的(de)过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是(shì)非常基(jī)本面的(de)，和他过去(qù)1至2年研究(jiū)投(tóu)资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这(zhè)波中特(tè)估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机(jī)会，判(pàn)断(duàn)中特估(gū)的机会(huì)未(wèi)来(lái)三(sān)年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨性(xìng)机(jī)会为主，包(bāo)括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我们(men)判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是一个(gè)慢变量双曲线abc的关系公式，双曲线abc的关系式是怎么得来的(liàng)，会(huì)在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著(zhù)正向变化的个股提(tí)前进行布局(jú)，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少(shǎo)基金在行动。国(guó)金证(zhèng)券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏(piān)股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上(shàng)述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到(dào)2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股(gǔ)总市(shì)值占(zhàn)港(gǎng)股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国(guó)央企专门的(de)股票库(kù)

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的投研，落(luò)实到(dào)日常(cháng)的(de)投研流程(chéng)和实(shí)践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公司在(zài)加大(dà)投研力量(liàng)，更(gèng)有专门构建国(guó)央企股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶(dǐng)层设计(jì)改(gǎi)变研究(jiū)员过(guò)去对国央企的固定思维，需(xū)要实地(dì)考察国央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流(liú)的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通基金在(zài)行动上，要(yào)求研(yán)究员将自己所覆盖行业(yè)的所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门(mén)的股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包(bāo)括考(kǎo)察其实地调研(yán)的(de)的成果，了解国央(yāng)企经营思路(lù)和财务导向的变化(huà)，结合(hé)行(xíng)业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发(fā)现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认识(shí)”上(shàng)的重视。他表示，通过(guò)深入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特(tè)估”应该是(shì)在此基(jī)础上构建的具有时代特征和中国特(tè)色、符(fú)合国家战略导向的估(gū)值(zhí)体系，而不是简单套用国外(wài)的(de)传(chuán)统(tǒng)估(gū)值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所涉及到的行业和(hé)公(gōng)司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí)非常关注传统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭、金融(róng)、建筑等多个(gè)领(lǐng)域，因此也是(shì)一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情的机会的。同时，随(suí)着时局(jú)的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关行业(yè)的(de)研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行(xíng)中国特色的估值体系(xì)是资本(běn)市场使命，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会并针对(duì)原有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造，以(yǐ)适应(yīng)现实的(de)需要。明(míng)确(què)该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第一位的工作(zuò)，合理设置(zhì)指标也(yě)非常重要，投资者的(de)认可和实施是(shì)最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人为的(de)拔(bá)估值是(shì)很大(dà)的认(rèn)知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不(bù)可(kě)误(wù)判。

　　体现社会(huì)价(jià)值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发展要(yào)符合国家战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)发向，更需(xū)要(yào)承担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中(zhōng)，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央(yāng)企的估值方(fāng)式要充分体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值，目前已经(jīng)形成了(le)初步的企业社(shè)会(huì)价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社(shè)会(huì)价值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要任务(wù)就构建中国(guó)特色的价值评价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股(gǔ)东权益出发(fā)，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要方法的(de)单一价值估(gū)值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队(duì)对(duì)于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目(mù)前已经(jīng)形成了(le)初步的(de)企业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理(lǐ)王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是(shì)注(zhù)重企业价值的(de)可持续估(gū)值，要重视股东(dōng)、员(yuán)工和社会责任(rèn)等要(yào)素(sù)对(duì)企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作用(yòng)，这样有利于提高估值定(dìng)价(jià)模型的科学性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的量(liàng)化(huà)指标(biāo)可以(yǐ)使用(yòng)，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金经(jīng)理李欣(xīn)更细致分析(xī)在估值(zhí)思维、估值(zhí)结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上(shàng)，他(tā)认(rèn)为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素(sù)成本等(děng)，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可持续发展(zhǎn)等各种因素(sù)与企(qǐ)业价值(zhí)的关系。这些因素在对估(gū)值(zhí)结论和判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也使得中国(guó)特色(sè)的估值体系与传统的(de)估值(zhí)体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思(sī)维的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地(dì)适应中国的市(shì)场和经济特点(diǎn)，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用(yòng)。

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