王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股(gǔ)跌至过(guò)度低(dī)估时，股息率(lǜ)相应提(tí)升，会吸引绝对收益资(zī)金(jīn)买(mǎi)入(rù)，股价也逐步完成(chéng)筑底。

　　近期，银行股已上(shàng)涨(zhǎng)半年，又一次因绝(jué)对收益(yì)资金(jīn)追逐(zhú)高股息而(ér)上涨(zhǎng)。

　　但(dàn)事实上，银行业经营层面，也已经悄然发生一些(xiē)向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之(zhī)谜

　　如果大家觉得银行股是这(zhè)几天才开始上涨(zhǎng)，那么就大错(cuò)特错了。事(shì)实是(shì)：

　　银行股自(zì)2022年10月底见底(dǐ)之后(hòu)，已经持续上涨了足(zú)足半年时间了……

　　这段时(shí)间的银行股涨幅达(dá)到27％，其中部分银(yín)行股涨幅甚至(zhì)达到(dào)50％以(yǐ)上，非(f49是质数还是合数为什么是奇数，49是质数还是合数为什么不是奇数ēi)常可观。当然(rán)，中(zhōng)间(jiān)也不是一帆风(fēng)顺(shùn)，2022年(nián)10月(yuè)银行股快(kuài)速下跌后(hòu)，迅(xùn)速反弹。过(guò)完2023年春节后，却冲高回落，调整了近两(liǎng)个月时间，跌幅(fú)不(bù)大，不到(dào)10％。然后于3月底(dǐ)开始(shǐ)上涨，近期加(jiā)速(sù)上涨。

　　这种事情(qíng)并(bìng)不是第一(yī)次发生。过去银(yín)行股的(de)大行(xíng)情，都是在悄无(wú)声(shēng)息中默默上(shàng)涨的(de)，因为银行股平时关注度并(bìng)不高(gāo)。等到因几根大线(xiàn)性而吸引(yǐn)大家来(lái)关注时，已经涨幅不小了(le)。

　　上一次类(lèi)似(shì)的事情是(shì)2014年(nián)。或许经历过的人都能(néng)记得(dé)，2014年11月，因(yīn)为一(yī)次(49是质数还是合数为什么是奇数，49是质数还是合数为什么不是奇数cì)比较意(yì)外的“双(shuāng)降”（降息(xī)、降准(zhǔn)），金融(róng)股拔地而起。但在此之前，银(yín)行指标大约(yuē)在3月见底，然后不声不响(xiǎng)地(dì)开始回升，到11月时，8个(gè)月左右时间，涨幅22％。

　　其他(tā)几次银(yín)行(xíng)股见底，也(yě)有类(lèi)似的情况(kuàng)：没有明确利好，没有(yǒu)明确新(xīn)闻(wén)，银行股却自己慢慢从底部(bù)爬起(qǐ)来了。

　　是谁先知(zhī)先(xiān)觉？

　　为(wèi)行情归因并不容易，因为很(hěn)难验证。如果确实没有实质性(xìng)利好，那么只(zhǐ)能从资(zī)金面去猜测：可能是估值便(biàn)宜(yí)到很多资金愿意出手了(le)。由(yóu)于银行盈利能力非常稳定，估值低往(wǎng)往意(yì)味着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越低(dī)则(zé)股息率越高。

　　而若PB低至一(yī)定水平时，股息率就会(huì)非常诱人(rén)。比如近(jìn)年来，大行(xíng)的ROE在10％以上，分(fēn)红率(lǜ)30％左右，PB一度(dù)低(dī)至(zhì)0.5倍以(yǐ)下，那(nà)么计算出(chū)来的股息(xī)率高(gāo)达(dá)6.6％，非常可观。

　　这就好(hǎo)比(bǐ)一只票息率6.6％的可转债。如(rú)果盈利能力保(bǎo)持(chí)，则(zé)后(hòu)续每年收(shōu)取6.6％的(de)“利息(xī)”，如果(guǒ)股价上(shàng)涨(zhǎng)，还能享受资本(běn)利得。当然，如果(guǒ)股价再跌(diē)，或(huò)盈利(lì)能力（ROE）、分红(hóng)率(lǜ)下降，则(zé)会遭(zāo)受损失。但由于(yú)ROE已在底部，近(jìn)期(qī)很难再降了(le)。因此，这就非常像一张可(kě)转债，其市(shì)价(jià)下跌时(shí)，会有个(gè)估(gū)值(zhí)下限，即(jí)“债券价(jià)值”。

　　于是，其投(tóu)资价(jià)值就(jiù)出来(lái)了。如果这张“可转(zhuǎn)债”的(de)票息率高到(dào)一定(dìng)程(chéng)度，显著高过一(yī)些(xiē)资(zī)金的成本，那么这些资金自(zì)然愿意参(cān)与。

　　这样，银行(xíng)股(gǔ)就形成一个隐形的“估(gū)值底(dǐ)”，当估(gū)值低至一定水平(píng)时，股息率诱人(rén)，就会有人参与。

　　当然，这个估(gū)值(zhí)底在某些情(qíng)况下会被打破，即因(yīn)为一些负面(miàn)因(yīn)素的存在(zài)，导致市场先(xiān)生觉得银行股的(de)估值或盈利能力还将(jiāng)下行(xíng)。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银行(xíng)股那种悄无声息的底部，可能并(bìng)没有什么(me)实(shí)质利好(hǎo)，就是(shì)有些看(kàn)中股息率的资金默默买入，把底部(bù)给买出来了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可(kě)以排除(chú)的就(jiù)是以股票型公募基金为代表的(de)机构投资者(zhě)。因为他(tā)们(men)的考核要(yào)求是相(xiāng)对收益，因此(cǐ)在大多数(shù)时候(hòu)，他(tā)们不会因为股息率诱人而(ér)买入，他们的任(rèn)务(wù)是战胜自己(jǐ)基(jī)金的基准(zhǔn)，或者战胜可比基金(jīn)同仁。所以，即使股息率(lǜ)高，他们也很难做出(chū)赚(zhuàn)取股息率的决策，这不是他们的考(kǎo)核目标。

　　因此，银(yín)行(xíng)股从底(dǐ)部(bù)开始(shǐ)悄(qiāo)悄(qiāo)上涨的这段时(shí)间，公募基金参与很低，这次也(yě)不例外(wài)。

　　从(cóng)数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金持(chí)仓比(bǐ)重来看，比(bǐ)重(zhòng)越低，期(qī)间（过去半(bàn)年，后同）涨(zhǎng)幅越大(dà)，比重越高(gāo)则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募(mù)基金，其他类似考(kǎo)核的机(jī)构投资者也是类似。

　　从数据上看，我们确(què)实看(kàn)到，2023年第一季度较上年末，大部(bù)分A股银行股的基金(jīn)持仓比例(lì)是下降的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一(yī)季度基(jī)金持股比重降(jiàng)幅；单位：个(gè)百分点；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指数走了个过山车，先是上涨，然后(hòu)春节后(hòu)下跌（这段时间刚好(hǎo)是人工智能概念股大(dà)涨(zhǎng)，因此机构投资者有可能是卖出银行等股票，换(huàn)仓至计算机(jī)股(gǔ)票）。到了4月初(chū)，人工智(zhì)能等板块行(xíng)情(qíng)回落后，银行股重(zhòng)拾升势，且涨幅(fú)加速。春节后的这段时间，银行股(gǔ)刚(gāng)好(hǎo)和人工智(zhì)能(néng)走(zǒu)出了一个完美的“对称(chēng)”走势(shì)。

　　而其(qí)他(tā)投资者，比如个人、外资、自营、保险、资管等，则(zé)可能是买入的。因(yīn)为这些资金(jīn)不考核(hé)相对收益，更多的是追求绝对(duì)收益，因此(cǐ)有(yǒu)可能是高股息股票(piào)的青睐者。

　　而决定他们买入的因素(sù)中，资金成(chéng)本应该是个重要因素。目前，我(wǒ)国近期市(shì)场(chǎng)利率较低、资金充沛(pèi)，其他可替代(dài)的投资机会较少，因此(cǐ)股息(xī)率(lǜ)显得诱(yòu)人(rén)。同时(shí)，美(měi)国(guó)加(jiā)息接(jiē)近(jìn)尾声，他(tā)们的(de)资(zī)金(jīn)成本也有望下行，我国高股(gǔ)息股票也有吸(xī)引力。

　　然后我们通(tōng)过数据来(lái)加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外(wài)资确实在(zài)买入大(dà)行(xíng)，并且数量还(hái)不(bù)少。不过保险资金却是(shì)有进有出(chū)，这一点(diǎn)有点(diǎn)与我(wǒ)们(men)预(yù)期不符。基(jī)金主要在卖出。此(cǐ)外，还有些一般法人、其他投资(zī)者在买入。

　　（一季(jì)度(dù)各类(lèi)投资者持股变(biàn)化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而(ér)言，结论大致成立，即：在银行股估(gū)值极(jí)低(dī)的时候(hòu)，追(zhuī)求绝对收益的资(zī)金买入(rù)了高股息(xī)率的(de)个(gè)股。

　　从散点图上也(yě)可(kě)以清晰(xī)看到这(zhè)一(yī)点(diǎn)：

　　因(yīn)此，这次行(xíng)情，和历史上很(hěn)多(duō)次(cì)银行底(dǐ)部启动(dòng)一样(yàng)，很(hěn)可能是青睐高股息(xī)率的资金(jīn)，买入低估值、高股息率的银(yín)行股。而他(tā)们的口(kǒu)味与公募基金刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄(qiāo)

　　起变(biàn)化

　　以上(shàng)分析，说明了过去(qù)半年(nián)的银行股行情(qíng)，是追求绝对收益的(de)资金，买(mǎi)入了高股息率的(de)银行(xíng)股。眼下(xià)，很多银(yín)行(xíng)股股息(xī)率依然较高，而(ér)资金面依(yī)然宽(kuān)松，那么这些(xiē)高股(gǔ)息率股票对绝(jué)对收益(yì)资(zī)金(jīn)依(yī)然是有吸引力的。

　　那么在银行业(yè)的经营层面，有没(méi)有实(shí)质变化呢？

　　我们在3月曾经提出(chū)，过(guò)去三(sān)年期间的一些(xiē)特殊政(zhèng)策，已经出现调整(zhěng)的迹象，银行(xíng)业(yè)将(jiāng)要进(jìn)入新(xīn)的均衡格局(jú)。比如，在普惠小微领域，过去几年(nián)大(dà)行承担了一(yī)些监(jiān)管要求，每年(nián)普惠小微信贷的增长非常快，投放利(lì)率很(hěn)低，这对小微金融市(shì)场格局造成了较大(dà)影(yǐng)响，尤其(qí)是对(duì)一些原来(lái)从事小微业务的中小银行造成压力。

　　【深度】大(dà)小行小微金融逐步达到新(xīn)均衡

　　而在(zài)4月27日，银(yín)保监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加力提升小(xiǎo)微企业金融服务(wù)质量的通知》（银保监办发(fā)〔2023〕42号(hào)），对工作要(yào)求有了一些调(diào)整。比如，不再(zài)提“两增”（指单户授(shòu)信总额1000万元以下小(xiǎo)微(wēi)企业贷款(kuǎn)同比增速不低(dī)于各项(xiàng)贷款同(tóng)比增(zēng)速，有贷款余额的户数不低于上(shàng)年(nián)同期(qī)水平(píng)）要求，不再刚性(xìng)要求降低(dī)小微(wēi)信贷(dài)利率，而(ér)是要求“合理确定贷款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除(chú)了(le)小微金融领域(yù)，其他方(fāng)面(miàn)的工作要求(qiú)也陆续从(cóng)过去三年的阶段性政策，慢(màn)慢(màn)回(huí)归至常态化。

　　而银行业这(zhè)几年由于(yú)净(jìng)息差(chà)显(xiǎn)著回落，盈(yíng)利能力也渐(jiàn)渐接近合理利润底(dǐ)线。因为银行业需要(yào)留存一定的利润用(yòng)于补(bǔ)充(chōng)资本(běn)，进而支持下一期(qī)的信(xìn)贷投放，因此利润(rùn)并不是越(yuè)低越(yuè)好(hǎo)，需要维持一个合(hé)理利润。而目前盈利(lì)能力(lì)已经接近(jìn)这一底线，所以政(zhèng)策(cè)也会相应调(diào)整了。

　　【随笔(bǐ)】什么是(shì)银行的合理利润和合(hé)理息差

　　可见，行业(yè)的(de)一(yī)些情况已经悄悄发49是质数还是合数为什么是奇数，49是质数还是合数为什么不是奇数生变(biàn)化(huà)了。

　　那(nà)么，有没(méi)有一(yī)种可能：那些买入(rù)高(gāo)股息股票的投资者中，真有些(xiē)先(xiān)知先觉(jué)者，已(yǐ)经嗅(xiù)到了不一样(yàng)的(de)味道？

　　本文为(wèi)金融(róng)业研究方法探讨。本文不是证券研究(jiū)报告，不构成任(rèn)何投(tóu)资(zī)建议(yì)，涉及个股也(yě)仅为举(jǔ)例或陈述事实之用，不代(dài)表(biǎo)我们对(duì)他们的证券或产品的推荐。具体投(tóu)资建议(yì)请参(cān)考我们的研究报告。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 49是质数还是合数为什么是奇数，49是质数还是合数为什么不是奇数