金融界5月27日消息 近(jìn)日因(yīn)为昆明国(guó)资委(wěi)的一封(fēng)声(shēng)明，让城(chéng)投债成为(wèi)关注的焦(jiāo)点(diǎn)，当前地方债的规模和地(dì)方政府(fǔ)的偿债(zhài)能力已经越来越被重(zhòng)视。如何如何处置(zhì)地方债务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券(quàn)首(shǒu)席经济(jì)学家李(lǐ)迅雷(léi)发文称(chēng)，地方债(zhài)包括地方一般债(zhài)、专项债和包(bāo)括(kuò)城投(tóu)债在(zài)内的各种隐形(xíng)债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投资者(zhě)是地方债(zhài)的(de)主要(yào)持有者，他们普遍担心的(de)还是城投债务(wù)、非标(biāo)等地方政府(fǔ)隐形债风险。例如，近期(qī)贵州省政府发(fā)展研究中心提出，“化(huà)债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解(jiě)决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方政府的财权与事(shì)权(quán)不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率水平(píng)并不算高的前提下，我国地方(fāng)政府的杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要(yào)调(diào)整中央和地方之间债务余额(é)的比(bǐ)例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发(fā)债规(guī)模，为地(dì)方经济减负。”他(tā)明确指出(chū)。

　　李迅雷(léi)认为，在当(dāng)前中国经济转型(xíng)的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政府的(de)信用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予困难(nán)省份一定的“托(tuō)底”支持，在政(zhèng)策上大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮(bāng)助(zhù)地方政府（如(rú)城(chéng)投公司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉长债(zhài)务期限（非(fēi)债(zhài)券(quàn)类债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的低(dī)息资金来降低债(zhài)务成本，让(ràng)债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持(chí)地(dì)方政(zhèng)府通过出(chū)让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这(zhè)类典型案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集(jí)团两次公(gōng)告无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按(àn)当(dāng)时市(shì)价计量市值(zhí)约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地(dì)方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全(quán)国城投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务(wù)主要体现形式

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台(tái)明确城投债(zhài)与地方政府信用脱(tuō)钩(gōu)，城投公司定位由地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)投融资机构转变为(wèi)市场化运(yùn)营主体(tǐ)，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底(dǐ)。但实际(jì)上市场仍(réng)然把城投债看作由(yóu)地方政府背书(shū)的高信用(yòng)等级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方(fāng)政府下设的投融(róng)资(zī)机构，很(hěn)难(nán)完全独(dú)立(lì)成为与政府无关的纯市场化的企业。城投的债(zhài)务主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这(zhè)两种方式，以前一种(zhǒng)方式为主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债权(quán)融资的规(guī)模也(yě)不小，到2022年末，余额估(gū)计在(zài)13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投(tóu)有息(xī)债(zhài)务快速扩张，每(měi)年增速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全(quán)国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍(bèi)以上。

城投平台发债(zhài)余额的(de)增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上(shàng)已经成(chéng)为地方(fāng)债务的主要(yào)体现形式(shì)，规模明显超(chāo)过地方政府(fǔ)的一般债和专项债(zhài)之和。城投平台(tái)中，如今(jīn)，城投平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约案例(lì)，说明城投债仍属于地方政府背书的高等级(jí)信用债(zhài)。但是(shì)，城投平台(tái)的非(fēi)标违约情况时有发(fā)生，银(yín)行贷(dài)款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确(què)保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易(yì)违约

　　当前市场(chǎng)对地方政府债务增(zēng)长和财政收入增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担(dān)心，尤(yóu)其对财(cái)力偏弱的东北、中西部(bù)省份，城投债(zhài)的收益(yì)率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年(nián)只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城(chéng)投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟(jīn)见(jiàn)肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河(hé)南的永煤债(zhài)违约之后(hòu)，对河(hé)南省乃(nǎi)至全国的信(xìn)用债市(shì)场都造成负面(miàn)冲击(jī)，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青(空调制热和辅热哪个更暖和，空调制热和辅热有什么不同qīng)海、云南和(hé)天津等近几(jǐ)年融(róng)资成本(běn)仍在上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽然(rán)2020年(nián)以来融(róng)资成本有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投债加权(quán)平均票面利(lì)率降幅也明显不如全国。

　　当(dāng)前在(zài)经(jīng)济(jì)复苏不(bù)及(jí)预期的背景下，投资(zī)者的风险偏好明(míng)显下降。为此，地方(fāng)政府(fǔ)应该确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问(wèn)题，反而(ér)会恶(è)化区域信用环境(jìng)，导致地方国企融(róng)资难、融资贵(guì)。从未来区(qū)域(yù)经济发展的(de)角(jiǎo)度(dù)看(kàn)，政府部门(mén)仍需要持续举(jǔ)债(zhài)来实现经济平(píng)稳增(zēng)长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻易(yì)违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要(yào)增强城投债(zhài)权人的持有信(xìn)心(xīn)，首(shǒu)先要确保城投债(zhài)不违约(yuē)，这就(jiù)意味着城(chéng)投(tóu)公司(sī)能(néng)够具备低成本的借(jiè)新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不兜底，但建(jiàn)议(空调制热和辅热哪个更暖和，空调制热和辅热有什么不同yì)给(gěi)予(yǔ)困难省(shěng)份(fèn)一定的(de)“托底(dǐ)”支(zhī)持(chí)，即在政策(cè)上(shàng)大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮助(zhù)地(dì)方政府（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款展期(qī)），通过政策性(xìng)银行或商业(yè)银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容(róng)易(yì)滚续。

　　此(cǐ)外，对(duì)于地方政(zhèng)府可否通过(guò)出让国有(yǒu)资产来偿债方(fāng)面，也希望中(zhōng)央给予政策上的支持(chí)。因为今(jīn)年3月(yuè)1日，国资委在(zài)对政协(xié)十三届全(quán)国委员会第五(wǔ)次会议第00503号提(tí)案的答(dá)复中表示，将适(shì)时出台制度规定及(jí)操作(zuò)细则(zé)，探索(suǒ)国有(yǒu)权益份额规范化退出的有效方式和(hé)途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的优势(shì)，助力国有企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通过出让(ràng)国有企(qǐ)业股权(quán)获得收入(rù)偿还债务(wù)，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两次(cì)公(gōng)告无(wú)偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域(yù)性金(jīn)融风险显得尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司还(hái)没(méi)有与政府(fǔ)部门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前(qián)，城投债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要(yào)保持(chí)。

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