平安首(幼儿园晨间谈话内容有哪些小班，幼儿园晨间谈话内容有哪些中班shǒu)经团队(duì)：钟正生/张璐/常艺馨

　　核(hé)心观点

　　新(xīn)增(zēng)社融(róng)表现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社(shè)融增长明(míng)显降温，比(bǐ)去年4月疫情冲击期间(jiān)创下的(de)低点仅(jǐn)多(duō)增2873亿元，“稳信用(yòng)”压力有所(suǒ)显现(xiàn)。社融骤降的主要拖累(lèi)在于人民币(bì)信贷增(zēng)势放(fàng)缓， 4月(yuè)降至(zhì)2008年以来历史(shǐ)同期的(de)次低点(diǎn)（仅略高(gāo)于2022年(nián)同期）。表外(wài)融(róng)资和直接融资(zī)基(jī)本延续了一季度的格局。1）委托贷款(kuǎn)和信托贷款小幅(fú)正增长；未贴现银行(xíng)承兑汇票(piào)较去年同(tóng)期降幅(fú)收窄；2）企(qǐ)业直接融资较去年同期有所下降，主因债券到期规模较大。3）政府债融资规模(mó)幼儿园晨间谈话内容有哪些小班，幼儿园晨间谈话内容有哪些中班同比多增，但(dàn)需警惕(tì)其“后劲”。2023年提前批的剩余(yú)发行额度不及万(wàn)亿，截至5月上旬尚(shàng)未下发剩余批(pī)次(cì)的地(dì)方债(zhài)额度(dù)，期间空档(dàng)可能拖累政府债融资表现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏弱，增量明显(xiǎn)弱于历史同期(qī)均(jūn)值(zhí)。各分项从强到弱排序，企业中长期贷款>；企业短(duǎn)期贷款>；居民短(duǎn)期贷款>；居民中长期贷款(kuǎn)。新增人民币贷款的最大问(wèn)题仍然在于(yú)居(jū)民中(zhōng)长期贷(dài)款，房地(dì)产销售不振使其增量不(bù)足，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷又雪上加霜。但(dàn)基(jī)于4月这个信贷(dài)投(tóu)放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能(néng)得(dé)出企业信贷需(xū)求不足的结论。一(yī)方面，企(qǐ)业中长期贷款在(zài)一季度大幅高增后，4月又创历(lì)史(shǐ)同期新高(gāo)，仍能有效发力(lì)；另(lìng)一方面(miàn)，表内票(piào)据维持低增长（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形成(chéng)对比），也意味着目(mù)前企(qǐ)业贷款需求或许尚可。此外(wài)，4月初以来存款利率市场化改革较(jiào)快(kuài)推进，这有助于缓(huǎn)解银行面临的净息差压力，增强其支持实体经济的可持续性，能够为企(qǐ)业贷(dài)款利(lì)率(lǜ)的进(jìn)一步下调“蓄力”。

　　从货币(bì)供(gōng)应量和存款数据看：1）M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。每(měi)年前4个月翘尾因(yīn)素对M1同(tóng)比走势影响较大(dà)，或是驱(qū)动其变(biàn)化的主(zhǔ)因。在贷款(kuǎn)扩(kuò)张的(de)同时，企业存款(kuǎn)也有边际改善。2）M2同(tóng)比(bǐ)增速有所(suǒ)回落。4月居民资产再配置，银行理财规模重回扩张，对(duì)M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数变化也有较(jiào)强影响。3）居民存款同比(bǐ)少增。考(kǎo)虑到4月多家中小银行下调(diào)挂牌存款利率、银行理财市(shì)场(chǎng)火热、居(jū)民提前偿还房贷(dài)规模较高，其(qí)驱动(dòng)因素(sù)更多是(shì)家庭资产的再配置，流向消(xiāo)费规模可(kě)能较为(wèi)有(yǒu)限。4）4月财政存款同比(bǐ)大幅(fú)多增(zēng)，但结合基建相关高频开工(gōng)率和重大项目开(kāi)工金额数(shù)据(jù)看，财政对实(shí)体经济支(zhī)持力度可能有所(suǒ)减弱。从4月金融数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时若财政基(jī)建支持力度不(bù)稳，可能导致(zhì)中(zhōng)国经济环比增长动(dòng)能(néng)较快衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回(huí)升幅(fú)度较小(xiǎo)，但与名(míng)义(yì)GDP增(zēng)速对(duì)比看，货(huò)币政(zhèng)策对实体经(jīng)济的(de)支持还是(shì)比较有力的。即便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设全年录(lù)得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加上1到2个(gè)点的GDP平减指数），10％的社融增(zēng)速也应足(zú)够与之匹(pǐ)配。我们认为，后续(xù)需通过财政加力、促进房地(dì)产修复(fù)、促(cù)进家庭(tíng)超额(é)储(chǔ)蓄动用等方式扩大总(zǒng)需求，夯实(shí)经济回升势(shì)头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社(shè)融表现(xiàn)乏力。2023年(nián)4月新增社会融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿(yì)元；社融存(cún)量同比增速持(chí)平于上月的10％。考虑到(dào)去(qù)年同期疫情多点散发(fā)、社融(róng)一度触“冰”的低(dī)基(jī)数效应，以及今年一季度“开门红”期间社融月(yuè)均同(tóng)比多增8200多亿的亮眼表现，4月(yuè)社融(róng)表现(xiàn)乏力(lì)“稳信用”压力(lì)有所显现(xiàn)。从分项看(kàn)：

　　一方面，人(rén)民币信贷增势放缓，是4月社融骤降的主要拖累(lèi)。2023年4月(yuè)人(rén)民(mín)币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期的次低(dī)点（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边际回(huí)暖、人民币汇率相对(duì)稳定，4月外币贷款(kuǎn)同比有所少减。

　　另一方面，表外融资和直接融(róng)资基本延(yán)续了一季度的(de)格(gé)局(jú)。

• 　　一则，企业直接融资同(tóng)比缩量，继(jì)续小幅拖累新增社(shè)融。2023年4月企(qǐ)业债融资、非金融企业境内股票融资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今(jīn)年春节后，企业(yè)贷款发(fā)行规模持(chí)续高于去年同(tóng)期，但到期偿还(hái)也迎来高峰，对净融资构成拖累(lèi)。截至2023年一季度末，2022年10月(yuè)推出的(de)500亿元民营企(qǐ)业债(zhài)券融(róng)资支持工具(jù)（第二期）尚未开(kāi)始(shǐ)投放使(shǐ)用(yòng)，相关政策支持还有待落地(dì)。

• 　　二则(zé)，政府债融(róng)资规模(mó)同比(bǐ)多(duō)增，但需警惕(tì)其“后劲”。今年前4个月，财政继(jì)续前置(zhì)发力(lì)，政府债融资规模较去年同期(qī)累计(jì)多增3114亿元。以(yǐ)财(cái)政预(yù)算(suàn)数(shù)据看(kàn)，2023年政(zhèng)府(fǔ)债融资的总体规模(mó)与去年相当。但不同之(zhī)处在于，2022年(nián)在(zài)3月(yuè)底(dǐ)就(jiù)已经(jīng)下达剩余批次(cì)的新(xīn)增地方(fāng)债额度(dù)，而2023年(nián)截至5月上旬仍未下发剩余(yú)批(pī)次的地方债额度，且提(tí)前(qián)批的剩余发行额度不及万(wàn)亿。如果近期下达(dá)地(dì)方债(zhài)额度，按照往年节奏(zòu)，经过地方政府(fǔ)项目(mù)额度分配、预算调整(zhěng)程序，剩余批次地方债可能至(zhì)6月中下(xià)旬(xún)才能发出，期间的(de)“空档”可能会拖累政府债融资表现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资(zī)同比(bǐ)多增，持(chí)续对(duì)社融(róng)构成小幅支撑(chēng)。其(qí)中，委托贷款和信(xìn)托贷款单月小幅新增，相比去(qù)年(nián)同(tóng)期分别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元。在表(biǎo)内(nèi)票据贴现减(jiǎn)少(shǎo)的情况下，未贴现银(yín)行承(chéng)兑汇票较去(qù)年同期降幅(fú)收(shōu)窄，同(tóng)比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖(tuō)累在居民端(duān)

　　2023年4月新增人民币贷(dài)款为7188亿元(yuán)，比去年同期低点仅略有多增，相比(bǐ)18年-21年同(tóng)期均值(zhí)少增(zēng)6237亿元(yuán)。各分项从强到弱排序，“企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款 >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款单月净偿还(hái)规模(mó)达历史新高，相(xiāng)比18年-21年同期(qī)均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷(dài)款同比少(shǎo)减，但较18年-21年(nián)同(tóng)期均值多减2625亿(yì)元(yuán)；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比多增(zēng)，但略(lüè)低于(yú)18年-21年同期均(jūn)值(zhí)；

• 　　企业中长期贷款延(yán)续前期亮(liàng)眼表现，同(tóng)比大幅多增(zēng)4071亿元，且创历史同期(qī)新(xīn)高。

　　总体看(kàn)，新增(zēng)人(rén)民币贷款的最大问题仍然在(zài)于(yú)居民中长期贷款，房地产销售低迷使(shǐ)其增量不足，居民(mín)预期偏弱、提前偿还(hái)存量(liàng)房贷又雪上加霜。基于4月这个(gè)信(xìn)贷(dài)投放传统淡季(jì)的数据，尚(shàng)不(bù)能得出企业信贷需(xū)求不足的结论(lùn)。

• 　　一方面，企业中长期(qī)贷款(kuǎn)在一季度大幅高增(zēng)后(hòu)，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍(réng)然能够有效发(fā)力(lì)。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据维(wéi)持低增长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月(yuè)表内票(piào)据高增(zēng)长形成(chéng)对比），也意味着目(mù)前企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场(chǎng)化改革较快(kuài)推进(jìn)，这有助于缓解银行(xíng)面临的净息差压力，增强(qiáng)其支持(chí)实体经济的可持(chí)续(xù)性(xìng)，能够为(wèi)企业贷款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)的 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三(sān)

　　居民(mín)资产(chǎn)再配置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升。一方(fāng)面，从历史规(guī)律看，每年(nián)前4个(gè)月(yuè)翘尾因素对M1同比走势的影响较大，这(zhè)可能是(shì)驱动其变化(huà)的主要原(yuán)因。另一方面(miàn)，在(zài)企业贷款(kuǎn)扩(kuò)张的(de)同时，企(qǐ)业存(cún)款也有(yǒu)边(biān)际改善，4月新增(zēng)规模约1408亿元，而21年(nián)、22年4月(yuè)企业存款均在减少。

　　M2同比增速(sù)有(yǒu)所回落。一方面(miàn)，4月信(xìn)贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不强(qiáng)。另一方面(miàn)，居民资产再配置，银(yín)行理财规模重(zhòng)回扩张，对(duì)M2也形成(chéng)拖累。此外(wài)，考虑(lǜ)到去年(nián)4月M2同比增速较3月(yuè)抬升(shēng)0.8个(gè)百分点，基数的变化(huà)也有(yǒu)较强影响。

　　4月居民存(cún)款出现了2022年(nián)3月以(yǐ)来(lái)的首次同比(bǐ)少增(zēng)，其驱(qū)动(dòng)因素(sù)更(gèng)多是家庭资产的(de)再配(pèi)置，流(liú)向消费的规(guī)模可能(néng)较(jiào)为有限。4月以来多家(jiā)中小(xiǎo)银(yín)行下调挂牌存款利率(lǜ)（据融360监测(cè)数据，4月份农商行(xíng)1年、2年、3年、5年(nián)期存款平均利率分别环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市场需(xū)求火热(rè)，居民提前偿还房贷规模较高（4月(yuè)居民中长期贷款净偿还规模达(dá)历史新高）。

　　值得(dé)警惕(tì)的是，4月财政存(cún)款同比大幅多增4618亿元，去年同期留抵退税推进存在一定(dìng)影响。但结合其他指(zhǐ)标看(kàn)，财政对实体(tǐ)经济的支(zhī)持力度(dù)可能有所减弱，基建投(tóu)资相关(guān)的高频指(zhǐ)标(biāo)出现了(le)下行的苗头（4月下旬以来，全国高(gāo)炉(lú)开(kāi)工率、电炉开工率、独立焦化(huà)厂焦炉生产率、水泥磨机运转率(lǜ)、石油沥青(qīng)开工(gōng)率等指标环比走(zǒu)弱），重大项目开工金额同环比较快(kuài)下(xià)滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月全(quán)国各地重(zhòng)大(dà)项(xiàng)目开工总投资额约(yuē)28078.26亿(yì)元，环比(bǐ)下(xià)降34.0％，不(bù)及(jí)去年同期(qī)的半数）。从4月(yuè)金融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时如(rú)果财政基建支持力度不稳，可(kě)能导致中(zhōng)国(guó)经(jīng)济(jì)的(de)环比增(zēng)长动能较快衰减。

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