来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本周聚(jù)焦：

　　一(yī)季(jì)度，国内(nèi)经济回暖(nuǎn)主(zhǔ)要缘于疫(yì)后复苏红利驱动，表现(xiàn)为生产恢复(fù)推动出(chū)口(kǒu)形势好转(zhuǎn)，出行需(xū)求释(shì)放催化下游消费回(huí)暖。从行业表(biǎo)现看，制造业(yè)从去年四季度的“量(liàng)价齐(qí)跌”转向“量升价跌”，企(qǐ)业或从(cóng)主动去库转(zhuǎn)向被动去库。从景气(qì)度边(biān)际表(biǎo)现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材料(liào)加工；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通运输、住宿(sù)餐饮、房地(dì)产等线下(xià)活动(dòng)回暖，但距离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外(wài)总需求回落预期逐步兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)将成为推动下一阶(jiē)段国内经(jīng)济复苏的(de)主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是(shì)驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通(tōng)运输、房地产等行业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与年初出口数(shù)据(jù)好转、服务消(xiāo)费(fèi)快速(sù)恢复、房地产销售(shòu)回暖而投(tóu)资疲弱的特(tè)点相(手指的速度越快声音越大，撞得越快叫的声音越xiāng)一致。

　　从制造业(yè)内部来看，今(jīn)年3月，制造业(yè)各(gè)行业景(jǐng)气度普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库(kù)进程(chéng)尚未结束。从行业景气度(dù)边际改善情(qíng)况来看，下(xià)游消费(fèi)制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤(méi)炭行业(yè)景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业景气度较(jiào)高，部(bù)分行业表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度(dù)居中(zhōng)，表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度(dù)看，电气机(jī)械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设(shè)备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改善幅度最(zuì)弱(ruò)，由于(yú)行业(yè)库存水平偏高(gāo)，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油(yóu)石(shí)化(huà)行业。

　　消费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务消费需(xū)求得以释放；供给方面，国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进，生(shēng)产(chǎn)端(duān)快速(sù)恢复，是推(tuī)动年(nián)初出(chū)口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际(jì)转弱，随着未(wèi)来海外总需求回落的(de)预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内(nèi)经济(jì)增长的线索，大概率来自(zì)于(yú)消费回暖和(hé)产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收(shōu)入向上修复(fù)，消费倾(qīng)向明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期(qī)间水(shuǐ)平，同(tóng)时(shí)信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及地(dì)产后周期相关的可选(xuǎn)消费也有望进一步回(huí)暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口韧性(xìng)；随(suí)着(zhe)下游消费稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向上修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库(kù)逐(zhú)步转向被动去库、主动补库(kù)，设(shè)备(bèi)投(tóu)资(zī)需求有(yǒu)望改善，推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造景气度维持高(gāo)位(wèi)。

　　风险(xiǎn)提示：国内(nèi)经济恢复力度不(bù)及预期；海外(wài)需求超(chāo)预(yù)期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降(jiàng)温，带(dài)动CPI涨幅(fú)明(míng)显回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经(jīng)济复(fù)苏(sū)有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服务业是驱动一(yī)季度经济(jì)复(fù)苏的(de)主(zhǔ)因

　　一季(jì)度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现超(chāo)预期增长，指向疫后复苏背景下，国(guó)内经济企稳(wěn)回升(shēng)。但不同(tóng)于海外国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内疫后复(fù)苏发生(shēng)在外需回(huí)落、国(guó)内经济转(zhuǎn)向(xiàng)高(gāo)质量发(fā)展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行业分(fēn)化(huà)特征(zhēng)明显。因此，我们(men)重点从行业层面，观测(cè)当前各行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观(guān)测各(gè)行业表(biǎo)现来看，今年一(yī)季度制造业(yè)、交(jiāo)通运输业、房地产业(yè)景气度明显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速恢复(fù)、房(fáng)地产(chǎn)销售回(huí)暖而投资疲弱的情况(kuàng)相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期(qī)计算各年份的复合增速(sù)，观(guān)察各行业增加(jiā)值(zhí)变化(huà)。

　　今(jīn)年一季度(dù)第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速，与近年来加(jiā)快建设农(nóng)业强(qiáng)国(guó)，推进农业农村现代化的目(mù)标有关。

　　今年一季度(dù)第二产(chǎn)业增加值增速升至5.4％，高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度的4.4％。其(qí)中，制造业迎(yíng)来较快复苏(sū)，增加值增速提升至5.9％，高于(yú)去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与去年下半年之后外需转弱、居民商品(pǐn)消(xiāo)费(fèi)恢(huī)复偏(piān)慢有关。而建筑业景(jǐng)气度(dù)明显回落，增(zēng)加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去年四季(jì)度的(de)3.1％，主要受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今(jīn)年(nián)一季度(dù)第三(sān)产业增(zēng)加(jiā)值增速小(xiǎo)幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高(gāo)于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行(xíng)活动(dòng)恢复，交(jiāo)通运(yùn)输、仓储和(hé)邮政业增(zēng)加值增速明显提升，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年(nián)增速(sù)；住宿和餐饮业(yè)增加(jiā)值增速小幅回升，尽管高(gāo)于疫情三(sān)年来(lái)的平(píng)均(jūn)增(zēng)速，但绝对水平(píng)不及(jí)2019年(nián)，指向供(gōng)给水(shuǐ)平恢(huī)复较(jiào)慢。而受益于(yú)新房和(hé)二手房(fáng)销售回(huí)暖，今年一季度房地产业(yè)增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域复苏分化，中下游改善幅度好于(yú)上游(yóu)

　　对于行业景气度(dù)的观测，我们(men)采用量（各行业工(gōng)业(yè)增加值增速）与价(jià)格(gé)（各行业工业品价格(gé)增速(sù)）分别(bié)作为(wèi)供需的衡(héng)量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的月(yuè)度数据，首先将各行(xíng)业增(zēng)加值增速调整为以(yǐ)2019年为基(jī)期的(de)复合(hé)增速，其次计算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值增速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通(tōng)过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平(píng)，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气(qì)度出现普(pǔ)遍回(huí)暖，多(duō)数(shù)从去年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给(gěi)端修(xiū)复好于需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束(shù)。从行业景气(qì)度边(biān)际改善(shàn)情况来看，下游消费(fèi)制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业(yè)景气度呈现高位(wèi)放(fàng)缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的行业景气度最高，部(bù)分行业步入(rù)“量价(jià)齐(qí)升”阶段。今年3月(yuè)，与居民外出消(xiāo)费相关的(de)，酒饮料茶(chá)、纺织(zhī)服装、文(wén)教娱乐的量(liàng)价(jià)分位数水平均(jūn)处在(zài)高景气度区间，烟草、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特(tè)征；食(shí)品(pǐn)制造景气度(dù)有所(suǒ)回落，农副加工行业表现(xiàn)为“量价齐(qí)跌(diē)”，食品制造(zào)行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库存水平有关(guān)，今年(nián)2月(yuè)，库存(cún)同比均处在2016年(nián)以来90％以上分(fēn)位(wèi)数(shù)水平；而随着防疫(yì)需求的降温，医(yī)药制造业景气度有所(suǒ)回落(luò)，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，均(jūn)表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。一方面与原材料(liào)成本下跌有关，另一方面，也与年初外需(xū)表现好于内需，部(bù)分行业仍在去库(kù)进程有关。其(qí)中，电气(qì)机械、专用(yòng)设备、运输设备(bèi)工业(yè)增加(jiā)值增速改善幅度最大，受益于国(guó)内(nèi)产(chǎn)业升(shēng)级、出口优势带(dài)来的韧性驱动；其次是汽(qì)车(chē)制造(zào)、金属制品，改善幅(fú)度最弱的(de)是通用设备、电子设备，与房地产新开工强度较弱、消费电子行业周期性(xìng)走(zǒu)弱有关(guān)。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度改(gǎi)善(shàn)幅(fú)度偏(piān)弱，由(yóu)于行业(yè)库(kù)存水平偏高，多数(shù)行业仍受制于价格下(xià)跌(diē)的困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。其(qí)中(zhōng)，有色金(jīn)属行业生产端改善幅度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平(píng)，但受(shòu)全球大宗商品下行周(zhōu)期影响，价(jià)格依(yī)旧承(chéng)压；随着年初建筑业施工回暖(nuǎn)，相(xiāng)关的黑色金属(shǔ)、非金属制品景气度提(tí)升，但由(yóu)于库存水平偏高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位数水平仍(réng)处在50％以下(xià)的景(jǐng)气度(dù)偏(piān)低区(qū)间，今年(nián)由(yóu)于能(néng)源危机缓解，产品价格(gé)相较(jiào)去(qù)年同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍(réng)处(chù)在高位，但(dàn)出现边际放缓，生产(chǎn)及价格水(shuǐ)平同(tóng)步(bù)回落。这与去年以来行业(yè)产能持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭(tàn)开采产成品库(kù)存(cún)同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升(shēng)级(jí)或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内经(jīng)济复苏主(zhǔ)要受益(yì)于(yú)疫后(hòu)复苏(sū)红利。一方(fāng)面(miàn)，消费场景恢复(fù)后，出(chū)行类消费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务性需(xū)求(qiú)得以释放；另(lìng)一方面，国内复工复产加(jiā)快推进，保(bǎo)证(zhèng)供给端的(de)快速恢复，是推动年初(chū)出口数据(jù)好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随着未来海外总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自(zì)于(yú)消费回(huí)暖和产业(yè)升级两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，随(suí)着(zhe)居民(mín)收入提升(shēng)和消费意愿改善(shàn)，未来消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步增强(qiáng)，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及(jí)家电、家具、纺服等(děng)可(kě)选消费(fèi)景气度均有望提升。

　　从一(yī)季度居民收(shōu)入和消费数(shù)据看(kàn)，居民收(shōu)入(rù)增速提升，消(xiāo)费倾向开始(shǐ)回(huí)升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前(qián)水平。以2019年为基期(qī)的复(fù)合增速看，今年(nián)一季度，全(quán)国居民(mín)人(rén)均可支配收入增速提(tí)升至6.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的5.6％，居民(mín)人(rén)均(jūn)消(xiāo)费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去(qù)年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平(píng)均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期(qī)的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着(zhe)服务业(yè)恢复(fù)持(chí)续向好，有望带动相关(guān)就业岗位加快恢复(fù)，进一(yī)步提振(zhèn)居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费和投资信心正在筑底。今(jīn)年(nián)以来，居(jū)民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，“去杠(gāng)杆”势(shì)头(tóu)缓和(hé)。从存(cún)款数据看，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿(yì)元的(de)同比增(zēng)量(liàng)均值，也低(dī)于2022年6617亿元的月均同(tóng)比增量(liàng)。从贷款数据看(kàn)，3月居民部(bù)门新增(zēng)净融资同比多增4859亿元(yuán)，其中(zhōng)，短(duǎn)期(qī)信贷同(tóng)比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期信贷同比多增(zēng)2613亿(yì)元。居民部门新增(zēng)净融资连(lián)续2个月(yuè)维持同比扩张，指(zhǐ)向(xiàng)居民预(yù)期可(kě)能正在筑底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储(chǔ)户问卷调(diào)查(chá)结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消(xiāo)费”和“更多(duō)投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指(zhǐ)向居民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强，以及(jí)相关行业设备(bèi)投资更(gèng)新(xīn)，有(yǒu)望推(tuī)动中游(yóu)装备(bèi)制造景(jǐng)气度维持(chí)高位。

　　一(yī)方面，今年一(yī)季度(dù)国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内复工复产加快推进外，也受益(yì)于(yú)RCEP政策(cè)红利持续释放，以及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势(shì)增强(qiáng)。今年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加强、以及新能源产(chǎn)品(pǐn)优势强(qiáng)化(huà)，有望维持装(zhuāng)备(bèi)制造领域(yù)出口韧性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企业盈(yíng)利下滑(huá)和库存高位(wèi)，对制(zhì)造(zào)业(yè)投资扩产造成一定压力。但随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复。目前看(kàn)，电气(qì)机械等装(zhuāng)备制造业去库进(jìn)程已进入下半场，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设备(bèi)产(chǎn)成品(pǐn)库存(cún)增速呈(chéng)现触底反弹。随着(zhe)需求回暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动(dòng)去(qù)库、主动补库，设(shè)备投(tóu)资需求将随之提(tí)升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融与流动(dòng)性(xìng)数据：各(gè)国国债收益(yì)率多数上行

　　美(měi)国(guó)10年期国债收益率上行。本(běn)周(zhōu)（截至4月21日(rì)）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期较(jiào)上周(zhōu)下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国(guó)10年期国债收益率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收窄。本(běn)周美国10年期和2年(nián)期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权(quán)调整利差较上周末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨跌分化(huà)，大宗商品价格普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌(diē)分化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业(yè)指(zhǐ)数(shù)、纳斯达(dá)克(kè)指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国(guó)综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余(yú)大宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或将(jiāng)继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书(shū)公布，显示(shì)近几周美国(guó)经济增长陷(xiàn)入停(tíng)滞(zhì)，通胀(zhàng)和招聘活动(dòng)放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有变(biàn)化，几(jǐ)个辖区指出在不确定性增加和对(duì)流动(dòng)性的(de)担忧加剧之际，银行收(shōu)紧了贷款(kuǎn)标准。近期美(měi)国总体物价水(shuǐ)平温(wēn)和(hé)上升(shēng)，但(dàn)价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示(shì)为应对高通(tōng)胀，加息步伐或将(jiāng)继(jì)续。4月(yuè)21日，美联储哈(hā)克称，需要进一(yī)步(bù)收(shōu)紧政策来应(yīng)对高(gāo)通胀，加(jiā)息结束后美联储将(jiāng)需要在一段时间内维(wéi)持利(lì)率稳定。同日美联储梅斯特表(biǎo)示，预计(jì)今年货币政策将需(xū)要进一(yī)步进入限制性(xìng)区域，终端利(lì)率或将高于5％，具(jù)体取决于(yú)经(jīng)济(jì)和金融形(xíng)势(shì)的(de)发展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行(xíng)货币政策会议纪要公布(bù)，绝大多数委(wěi)员同意将利率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货(huò)币政策在(zài)降低通胀方(fāng)面仍有一(yī)段路(lù)要(yào)走，一(yī)些委员认为(wèi)整体(tǐ)而言通胀风险倾(qīng)向于上行。金融市场紧张局(jú)势被(bèi)视为(wèi)经(jīng)济和通胀前(qián)景(jǐng)重(zhòng)大(dà)不确定性的来(lái)源。然而除非形(xíng)势(shì)显著恶化，否则金融市(shì)场的(de)紧张(zhāng)局势不太可能从根本上改(gǎi)变欧洲(zhōu)央行管理委员会对通(tōng)胀前(qián)景(jǐng)的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强(qiáng)调美国(guó)“国(guó)家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理(lǐ)事会(huì)和欧洲(zhōu)议会(huì)通过(guò)了一项临时政治(zhì)协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提振半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球(qiú)半导体(tǐ)制造市场的(de)份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅(fú)提升芯片(piàn)制造工艺，建(jiàn)立欧盟的半导(dǎo)体供应链，并与(yǔ)美国(guó)和(hé)亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上(shàng)限相关立法措施。白宫需要开始就债(zhài)务上限进行谈判；众议院共和党希望(wàng)提高债务(wù)上限并削(xuē)减支出；正(zhèng)在推出(chū)一(yī)份债务上限相关立法措施；债务法案将(jiāng)设法收回未使(shǐ)用的防疫资金(jīn)用于(yú)日常开支；法(fǎ)案将减少对国税局的拨款，并结束(shù)绿色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶(yé)伦就中(zhōng)美关(guān)系发表讲(jiǎng)话，表明美(měi)国无(wú)意(yì)与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都将(jiāng)是“灾难(nán)性的”，美国(guó)寻(xún)求与中国建(jiàn)立(lì)“建设性和公平(píng)的经(jīng)济关系(xì)”。但“当美(měi)国利益受到威(wēi)胁时(shí)”，美(měi)国将坚(jiān)定地捍卫国家安(ān)全，即(jí)使以牺牲中美关(guān)系为代价。在(zài)国际关系中，耶伦(lún)表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面临债务问(wèn)题(tí)的(de)新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上(shàng)游：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价(jià)格(gé)环比上涨，环比(bǐ)由负转正(zhèng)。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油价格环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)7.14％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的(de)-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下(xià)降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降(jiàng)幅相(xiāng)对(duì)上(shàng)月扩(kuò)大44.13个百分点。铝(lǚ)价(jià)环比上(shàng)涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为(wèi)本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格(gé)指(zhǐ)数环比(bǐ)上升，螺纹钢价(jià)格环(huán)比下(xià)跌，库(kù)存同(tóng)比下降(jiàng)

　　水泥价格指(zhǐ)数环比上升。4月(yuè)以来，全国(guó)水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个(gè)百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南、西(xī)北以(yǐ)及西南各区价格指数(shù)环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环(huán)比下(xià)跌，库存(cún)同比下降，钢坯库(kù)存同比上(shàng)涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下(xià)游：商品(pǐn)房成交面积(jī)增幅缩窄，猪(zhū)价菜(cài)价下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商品房成交面积增幅缩(suō)窄。2023年(nián)4月以来，商品房成(chéng)交面(miàn)积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线、三线城(chéng)市商品房成交面积同比(bǐ)分(fēn)别为(wèi)：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅(fú)度分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，百城(chéng)土地(dì)供应(yīng)面积同(tóng)比增速(sù)为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交(jiāo)面积(jī)同比增(zēng)速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地(dì)成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下(xià)跌，水果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至(zhì)19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅(fú)相对上(shàng)月扩大(dà)2.6个百(bǎi)分点(diǎn)。蔬(shū)菜(cài)价格(gé)环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零(líng)售销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售(shòu)销量同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋(qū)势分化(huà)，国债(zhài)利率(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上(shàng)行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国(guó)债(zhài)利(lì)率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率较上(shàng)月末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调(diào)提振消费持续回升的动力(lì)；国资委强调(diào)着力发展战(zhàn)略性新(xīn)兴产业(yè)

　　4月19日，国家发(fā)展改革委举行4月份新闻发布会，强(qiáng)调要(yào)提振消(xiāo)费(fèi)持续(xù)回升(shēng)的(de)动力(lì)。接(jiē)下(xià)来将重点做好四方面工(gōng)作(zuò)：一(yī)是，研究起草关于恢复和(hé)扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服务消费、农村消费等(děng)重点领域；二(èr)是(shì)，下(xià)大力气稳定汽(qì)车消(xiāo)费(fèi)，大力推(tuī)动新(xīn)能(néng)源汽车(chē)下(xià)乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化(huà)就(jiù)业、收入(rù)分配和消费全(quán)链(liàn)条良性循(xún)环促进机(jī)制；四是(shì)，研(yán)究制定关(guān)于(yú)营造放心(xīn)消(xiāo)费环境(jìng)的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党(dǎng)委召(zhào)开扩(kuò)大会议，强调推(tuī)动国资央企着力发展实体经济(jì)特别是战略(lüè)性新兴产(chǎn)业。会议认为，要更好推动(dòng)国(guó)资(zī)央企在中国式现代化新(xīn)征程中走在前列，着(zhe)力提升科技自立自强水平，提升(shēng)自主创新能力；着力(lì)发(fā)展(zhǎn)实体经济特别是战略性(xìng)新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体系建设；抓好新一轮国企改革深化(huà)提(tí)升行动组织实施，高(gāo)水平参与(yǔ)共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发布(bù)会介绍一季度工业和信(xìn)息(xī)化发展状(zhuàng)况，表示(shì)下一步将制(zhì)定实施重点行业稳增长的工(gōng)作方案。一是营造良好产业(yè)发展环境，落实落细稳增长政(zhèng)策(cè)举措，抓实抓(zhuā)细部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二是(手指的速度越快声音越大，撞得越快叫的声音越shì)推动出口保稳(wěn)提质，加大(dà)对(duì)制造业(yè)外贸企业的支(zhī)持力(lì)度，配(pèi)合有(yǒu)关部门落实好稳外贸政策(cè)举措；三是促(cù)进(jìn)内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴产业(yè)的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风(fēng)险提(tí)示

　　国内经济恢复力(lì)度不及预期；海外需求超预期回落。

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