《基(jī)金经(jīng)理投资(zī)笔记(jì)》宏观策略系(xì)列

　　把脉经济周期(qī)拐点(diǎn) 实(shí)现财(cái)富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博(bó)士(shì)），创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博(bó)士(shì)），创金合(hé)信(xìn)基(jī)金基金经理(lǐ)

　　我们上期(qī)对市场的整体观点是(shì)大概率市(shì)场处于“战(zhàn)略僵持(chí)阶段的乱(luàn)战”，5月(yuè)交易机会可能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当(dāng)前可(kě)能是一个布局的好阶(jiē)段(duàn)，而未必会是收获的阶段，投资者(zhě)需(xū)要(yào)多一点耐(nài)心。市场可能(néng)继续对一季报定价(jià)，短期市场的核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点。同时我们也提醒大家，虽然我们看好TMT和中(zhōng)特估全年的投资机会，但是短(duǎn)期游(yóu)戏(xì)传媒(méi)和(hé)中特估与其(qí)他板块分化较(jiào)为(wèi)极(jí)致，也(yě)是不争的事实，提(tí)醒大家(jiā)这(zhè)两个板块短期可能的风(fēng)险。

　　一、市(shì)场(chǎng)的表现：继续定价国内经济(jì)疲弱修复

　　过去的(de)一(yī)周(zhōu)，市场的演绎跟(gēn)我们的观点(diǎn)大致(zhì)符合：周一(yī)中特(tè)估上涨之后连续回调(diào)，一(yī)季报业绩尚可、同(tóng)时前期又没有定价充分的(de)火电、纺(fǎng)织服(fú)装、新能源和家电等有一定的超额收益，但是(shì)反弹也(yě)相对脆弱。国内外公(gōng)布的部分经(jīng)济金融数(shù)据传递的信息都没有明确的方向性，股(gǔ)市和(hé)债(zhài)市依然定价国(guó)内(nèi)经济疲弱(ruò)的复苏力(lì)度(dù)，没有在(zài)我们上一次对市场的判断上(shàng)提(tí)供明显的增(zēng)量信息。

　　上周申万31个行业中有7个行业出现上(shàng)涨，24个(gè)行业出现下跌(diē)。分(fēn)行业看，公用事业、煤(méi)炭、汽车等行业表现较(jiào)好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有色金属等行业表现较差，周涨跌幅分(fēn)别(bié)为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值来看(kàn)，社(shè)会服(fú)务、商(shāng)贸零售、美容护理等行业处于历史高(gāo)位估值(zhí)区间，市盈(yíng)率分位数分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电(diàn)力设备(bèi)、煤炭等行业处(chù)于历史低位估(gū)值区间，市(shì)盈率分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变化来(lái)看，环保、公用事(shì)业、汽车等行业位于前列，市(shì)盈率分位数分(fēn)别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料(liào)，传媒等行业(yè)稍显(xiǎn)落后，市盈率分位(wèi)数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易(yì)情绪来(lái)看，纵向（时序上）拥挤(jǐ)度观察，银行、交通运输、非(fēi)银金融等行业(yè)换手率位于(yú)一年内高点，换手率分位数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、美容(róng)护理、食(shí)品(pǐn)饮料等行业(yè)换手率位(wèi)于一(yī)年(nián)内低(dī)点，换(huàn)手率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业(yè)间）拥(yōng)挤度观(guān)察(chá)，银行、非银金融、传媒等行业成(chéng)交(jiāo)额占比位于(yú)一(yī)年内高点，成交额占比(bǐ)分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、基础化(huà)工、综合等行业成交(jiāo)额占比位于一(yī)年(nián)内低点，成交额占比分位数(shù)均为(wèi)1.9%。

　　二、脆(cuì)弱、均衡市场(chǎng)的进一步验(yàn)证：宏观依据(jù)

　　对(duì)市(shì)场的定(dìng)性是下一步决(jué)策的依据，从(cóng)宏观证据来看，市(shì)场是脆弱而均衡的(de)：

　　第一(yī)，出口不(bù)弱，趋势变弱，进口验证乏力的外需。

　　中(zhōng)国(guó)4月出(chū)口同比上升(shēng)8.5%，3月为(wèi)同(tóng)比上(shàng)升14.8%；4月(yuè)进口(kǒu)同比(bǐ)下跌7.9%，3月(yuè)为同比(bǐ)下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿(yì)美元，3月为881.9亿美(měi)元。出口(kǒu)预(yù)测可(kě)能是打脸(liǎn)市场预期次(cì)数最(zuì)多的指标(biāo)之(zhī)一，正如(rú)每(měi)年大家对出口进行展望一样，今年(nián)年初(chū)的出口确(què)实又(yòu)再(zài)次(cì)超出大家的(de)预期。今年出口的变化，需要(yào)我们审视、理(lǐ)解出(chū)口的(de)中期逻(luó)辑(jí)变化(huà)：中国的国家战略在(zài)清(qīng)晰地知道欧美日韩的战略意(yì)图之后，在(zài)过去(qù)几年做了很多的应对和部(bù)署，东盟、一带一路、上合和广大发展中国家逐(zhú)渐被更充(chōng)分地融入(rù)到中国经济(jì)圈，成为外需和中(zhōng)国全球战略的重要一环，也需(xū)要成为我(wǒ)们日后分析中的重点(diǎn)之一。

　　分析完中期的(de)逻辑变化，再回到(dào)短期的现实。4月的出口肯定是(shì)不弱的，不过趋势在(zài)走弱(ruò)，考虑(lǜ)到全球经济(jì)和金融系(xì)统(tǒng)在过去一(yī)段时间的风险(xiǎn)暴露逐渐增加，再结合越(yuè)南(nán)、韩国这些重要出口(kǒu)国家近期的数据走(zǒu)势(shì)，出口(kǒu)趋(qū)势是在走弱的，如(rú)果全球经济(jì)动能(néng)走弱(ruò)，一带一(yī)路(lù)和东(dōng)盟可能也无法(fǎ)单独把中国(guó)出(chū)口(kǒu)稳住。与此同时，进口继续走弱(ruò)，在经(jīng)历了年初复苏短(duǎn)暂(zàn)的斜(xié)率走(zǒu)陡之后，经(jīng)济的复苏斜(xié)率明显(xiǎn)趋于平(píng)缓，国内外新的(de)政策(cè)变化又(yòu)还没有看到，当(dāng)前市场大逻辑是相对缺乏的，这是我们觉得市场(chǎng)脆(cuì)弱(ruò)而均衡的重要原因。

　　第二，社(shè)融(róng)信贷一季度(dù)加速放量后逐渐回归正常，居民(mín)加(jiā)杠杆意愿弱。

　　4月新增人民币贷款0.72万(wàn)亿，去(qù)年同期0.65万亿；新增社(shè)融1.22万(wàn)亿，去年同期0.93万亿(yì)；社融(róng)增速10%，前值(zhí)10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前(qián)值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来看，因为2022年4月本身就是(shì)社(shè)融信贷比较弱的一个月，所以今年4月的社融信贷(dài)看(kàn)上去比去年多，但(dàn)实际上是(shì)比较弱的，比疫情(qíng)前(qián)的(de)2019、2018年4月社融都要(yào)弱。就今(jīn)年的节奏(zòu)来看(kàn)，一季度(dù)社融信贷(dài)提(tí)前(qián)发力，所(suǒ)以投放巨大，4月份慢慢回(huí)归(guī)正常乃至略偏弱的状态。

　　居民(mín)的中长贷在经(jīng)历了积压需求暂(zàn)时释放之后，再度回归比较弱的态(tài)势，居民中长贷同比比去年(nián)萎缩1156亿，这意味(wèi)着居(jū)民可(kě)能非(fēi)但没有明显(xiǎn)增(zēng)加(jiā)房贷的(de)意(yì)愿(yuàn)，反而在加(jiā)大还(hái)贷的量，这与前段时(shí)间新(xīn)闻(wén)报(bào)道的居民(mín)提前还房贷现象增加的(de)情况一致。另外，根据不完全统计的4月部(bù)分银行的理财规(guī)模变化，银(yín)行理财出现(xiàn)了明显的回流，但在权益(yì)市(shì)场上资金回流并(bìng)不(bù)明显，因此(cǐ)极有(yǒu)可能流到了低风险低波动(dòng)的相关产品上(shàng)。这说(shuō)明(míng)无论(lùn)是对实物投资(zī)还是金融投(tóu)资，居民部门的风险偏(piān)好仍有待修复。因此，随(suí)着居(jū)民部门购房欲望下(xià)降(jiàng)之后(hòu)，整个(gè)金融部(bù)门其实并不缺钱(qián)，但(dàn)大(dà)家都(dōu)在等待(dài)权(quán)益市(shì)场系统性风险(xiǎn)偏好抬升的一(yī)个(gè)明(míng)确的政策(cè)或者(zhě)基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏(sū)下低通胀，反(fǎn)映的是内生(shēng)动力偏弱的预期

　　中国(guó)4月CPI同比上(shàng)涨0.1%，预期上涨0.4%，前值(zhí)上涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期(qī)下降3.3%，前(qián)值下降2.5%，通(tōng)胀维持(chí)低位，这反映的是国内修(xiū)复动(dòng)力偏弱，而供(gōng)应总体(tǐ)充足，进而价(jià)格维持低迷(mí)。我们也(yě)判断(duàn)在(zài)弱修复之下(xià)，低通胀的(de)特质有(yǒu)望延续。

　　结构(gòu)上看(kàn)，食品价格(gé)继(jì)续回落。4月CPI食(shí)品(pǐn)价格同比上(shàng)涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前(qián)值下降(jiàng)1.4%，由于(yú)天气转暖，鲜(xiān)菜上市量增加，鲜菜价格同(tóng)环比大幅下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏(lán)量也相对(duì)充裕(yù)，猪肉价格环比继续(xù)下跌(diē)3.8%，降幅有所收(shōu)窄。核心(xīn)CPI同比上涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月持平(píng)，环比上涨0.1%。从(cóng)大(dà)类(lèi)分项来看，食品烟酒、生活(huó)用品及服(fú)务(wù)、交通和通信同比涨幅回落；衣(yī)着、居住、教育文(wén)化(huà)和娱乐涨(zhǎng)幅较上(shàng)月(yuè)有所扩(kuò)大；医疗保健持(chí)平，这反映(yìng)的是普通(tōng)消费品的需求(qiú)修复较弱韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗，而高端、偏服务项的消(xiāo)费需(xū)求率(lǜ)先修(xiū)复(fù)。

　　PPI同比继续大幅回落(luò)，主要受上年(nián)同期(qī)基数(shù)较(jiào)高影响(xiǎng)，同(tóng)时(shí)全(quán)球库(kù)存周期去(qù)化(huà)，制(zhì)造(zào)业偏弱。生产资料价格同比下(xià)降4.7%，环(huán)比下降0.6%，继续回落(luò)；生活资料同比上(shàng)涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业来看(kàn)，上游和中游煤炭开采、石油和天(tiān)然(rán)气开采、黑色(sè)金属采矿、石油、煤炭及其他燃料加(jiā)工、黑色金属冶炼和压延加(jiā)工业均有较大拖累，电(diàn)力、热力的生产和供应业(yè)、纺织服装(zhuāng)服(fú)饰业，非(fēi)金属矿(kuàng)采选业同比上涨。

　　通胀连续两个月处在低位，我们认为这反映(yìng)的是内生修复动力(lì)较弱(ruò)。季(jì)节性因素以及产业(yè)周期带来的食品价格下跌和生(shēng)产资料价格下跌，带动CPI同比放(fàng)缓、PPI大幅回落(luò)。随(suí)着下半年基数下降(jiàng)，经济逐步(bù)修复，通(tōng)胀有望(wàng)回(huí)升(shēng)，但我们认(rèn)为通胀短(duǎn)期内也较难回到1%水平之上，投资均不需要过度考虑“通缩”和“通胀”问(wèn)题。短期来看(kàn)，物(wù)价回落有助于企(qǐ)业(yè)刚性成(chéng)本(běn)下降，修复盈利(lì)能力，关注通胀的修复(fù)更多反映的是需(xū)求(qiú)修复的(de)幅度。

　　三、下一步(bù)的策略(lüè)：反弹概率(lǜ)大，要(yào)保持交易的灵活性(xìng)

　　从上述基本(běn)面的分(fēn)析出发，我(wǒ)们仍然维持“市(shì)场乱战，均衡(héng)且脆弱的交易(yì)机会”的判断。从(cóng)技术面看，当前权益市场的买(mǎi)入(rù)理由(yóu)是大盘指数再度接近前期低位，这为我们提供了布局机(jī)会，交易的反弹概率在加大。从(cóng)策略角度看，投资(zī)者需要高度重视(shì)交易(yì)的(de)灵活(huó)性(xìng)。策(cè)略的整体(tǐ)包括趋势、结(jié)构与节奏，反弹带来的是节奏的变化，不是趋(qū)势(shì)和结(jié)构的变化。

　　哪些板块反弹机(jī)会(huì)较大呢(ne)？创金(jīn)合信基金宏观(guān)策略配置(zhì)团(tuán)队观察各家分析师(shī)对申万各行业2023年归母净利(lì)润的(de)预测，可以作为(wèi)参考。如(rú)果让反弹更(gèng)扎实一些，预期业绩(jì)变(biàn)化(huà)是一个(gè)相对可靠(kào)的数据。

　　环比上周来看，市场对公用事业、石油石化、房(fáng)地(dì)产等行业(yè)基本面较为乐观，预计2023年净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车、农林牧(mù)渔、钢(gāng)铁等行业(yè)基本面预(yù)期有所调(diào)整，预计(jì)2023年净(jìng)利润(rùn)分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗(bó)士，创金合信基金首席(xí)经济学(xué)家，投委会(huì)委员兼秘(mì)书长，宏观(guān)策略(lüè)配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经济学博士，清华大(dà)学管理科学与工程博士后(hòu)。学术研究与教学以(yǐ)及宏观经(jīng)济走势、金融产品(pǐn)分析等实(shí)务领域(yù)经验丰富(fù)、成果(guǒ)卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致(zhì)力于在周期波动的(de)框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国经济(jì)看作(zuò)一份资产，通(tōng)过资本资产定价的方式(shì)来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗(luó)水星博士(shì)，创金合信基(jī)金经理、首席宏观分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信(xìn)基金(jīn)。此前履职(zhí)博(bó)时基(jī)金(jīn)，负责(zé)宏观策略、宏观政策(cè)、大类资产配置(zhì)与择时研(yán)究(jiū)。武汉大学(xué)学士(shì)，上(shàng)海财经大学经济(jì)学硕士、博(bó)士，中(zhōng)国社(shè)科院经济学博士后，学术(shù)论文多发(fā)表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗