文丨(gǔn)明明 章立聪 余(yú)经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率自低位持(chí)续上行，即便税期结束(shù)，资金利率却仍未回落，反而(ér)进一步走高。我们认为主要是源(yuán)于：①货币政策(cè)力(lì)度边际转弱(ruò)；②税期(qī)走款叠异丁烯结构式图片，异丁烯结构式怎么写加4月信贷投放情况较好，导致银(yín)行资(zī)金融出意愿与能力降低(dī)。③资(zī)金较(jiào)为拥挤导致债(zhài)市(shì)敏感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期和月末因素(sù)，预(yù)计短期内(nèi)，资金利率下(xià)行(xíng)空(kōng)间(jiān)有限(xiàn)，波(bō)动(dòng)幅度加大，建(jiàn)议投资者关注资金面的边际变化(huà)，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续上(shàng)行。

　　跨季结束(shù)后资金利(lì)率自低(dī)位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运(yùn)行(xíng)，然而(ér)税期(qī)结(jié)束后(hòu)却并未(wèi)回落(luò)，4月21日(rì)冲(chōng)高至2.27％，隔夜(yè)利率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银(yín)机构间(jiān)流动性分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天(tiān)利率的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税(shuì)期结束，资(zī)金不松，主要有(yǒu)以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策(cè)坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增长，确(què)保(bǎo)利(lì)率水平合适(shì)，在追求经济提振的(de)同时，也(yě)注(zhù)重(zhòng)防范市场(chǎng)过热带来的金融风(fēng)险(xiǎn)。在满(mǎn)足广(guǎng)义流动性供需匹配的前提下，货币工具力(lì)度可能会有(yǒu)所回摆。从(cóng)央(yāng)行(xíng)的具体(tǐ)操(cāo)作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做(zuò)，逆(nì)回购投放低量操作，结构(gòu)性工具“有进有退”，均预示后续政策将更加(jiā)“精准有力(lì)”，流动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷(dài)投放情(qíng)况较好，导致银行资金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通(tōng)常是缴(jiǎo)税大月，因此(cǐ)走款可能对银行(xíng)间流(liú)动性带来(lái)了一定(dìng)的(de)压(yā)力。此外，参考(kǎo)近期票据(jù)利率走势，预计(jì)信贷增速较(jiào)一季度(dù)将会(huì)有所放缓(huǎn)，但4月预计(jì)仍将保持同比(bǐ)多(duō)增的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)，银行系统整体资金流出，因(yīn)此向同业(yè)融出的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥(yōng)挤可能会(huì)导致(zhì)债市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资者对于(yú)未来(lái)一个月资金利率(lǜ)上行(xíng)的(de)担(dān)忧增(zēng)加。

　　从质押式(shì)回购成交量和我们测算的杠杆率(lǜ)来(lái)看，虽然(rán)上周受资金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但依然处于历史相对积极的水平，导致债(zhài)市敏感(gǎn)度增(zēng)加。此外投资者对(duì)货(huò)币政(zhèng)策力(lì)度以及跨月(yuè)资金面(miàn)情况仍存担忧，使得市场上对于未来(lái)一个月内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展异丁烯结构式图片，异丁烯结构式怎么写望：五一假期临近，回购(gòu)资金(jīn)的期限被动(dò异丁烯结构式图片，异丁烯结构式怎么写ng)拉长，利率(lǜ)下(xià)行空间有(yǒu)限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出(chū)，向(xiàng)市场释放(fàng)资金(jīn)；但(dàn)跨月前夕银行资金融出意愿一(yī)般较低(dī)，预计资金波动幅度较(jiào)大。对(duì)于(yú)债(zhài)市而言，短期(qī)交易主线或延(yán)续政策与基本面预期交易(yì)，预(yù)计利率(lǜ)以震(zhèn)荡走势为主(zhǔ)，建(jiàn)议投资(zī)者关注资金面(miàn)的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债(zhài)市情绪(xù)以(yǐ)及头(tóu)寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政(zhèng)策不及预期；经济(jì)复(fù)苏(sū)节奏不及预期；银行间市(shì)场流(liú)动性(xìng)过快收紧。

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