平安首经(jīng)团队：钟(zhōng)正生/张璐/常(cháng)艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现(xiàn)乏力。继一季(jì)度“天量”投放后，2023年4月社(shè)融增长明显降温，比去年(nián)4月疫(yì)情冲击期间创(chuàng)下的(de)低点(diǎn)仅多增2873亿元，“稳信用(yòng)”压力有所显(xiǎn)现。社融骤降的主要(yào)拖累在于人民币信贷增势(shì)放缓， 4月降(jiàng)至2008年(nián)以来历史同(tóng)期的次低点（仅略高于2022年同期）。表外(wài)融资和(hé)直接(jiē)融资基(jī)本延续(xù)了一季(jì)度的格局。1）委(wěi)托贷(dài)款(kuǎn)和信(xìn)托贷款(kuǎn)小幅正增(zēng)长；未贴现银行(xíng)承(chéng)兑汇票较去(qù)年同期(qī)降幅(fú)收窄；2）企(qǐ)业直接融资较去年同(tóng)期(qī)有所(suǒ)下降，主因(yīn)债券到期规模较(jiào)大。3）政府债(zhài)融资规(guī)模同(tóng)比多增，但需警惕其“后(hòu)劲”。2023年(nián)提前(qián)批的剩余发行(xíng)额度不及(jí)万亿，截至5月上旬尚未下发剩余(yú)批次的地方债(zhài)额(é)度(dù)，期间空档可(kě)能拖累(lèi)政府债融(róng)资表现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏弱，增量明显弱于(yú)历史同期均值。各分项从强(qiáng)到(dào)弱排序(xù)，企业(yè)中长期贷(dài)款>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款。新(xīn)增(zēng)人民(mín)币贷款(kuǎn)的最大问题仍(réng)然在于居民中长(zhǎng)期贷款，房地产销售不振使(shǐ)其增量(liàng)不足，居民预期偏弱、提前偿还存量(liàng)房贷又雪上加霜。但基于4月这个信贷(dài)投放传统(tǒng)淡(dàn)季(jì)的数据，尚(shàng)不能(néng)得出企业(yè)信贷需(xū)求不足的(de)结论。一(yī)方面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度(dù)大幅高增后，4月(yuè)又(yòu)创(chuàng)历史同期新高(gāo)，仍能有效发(fā)力；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，表(biǎo)内票(piào)据维持低增(zēng)长（与去(qù)年(nián)1-5月表内票据高(gāo)增长形成(chéng)对比(bǐ)），也意味着目前企业贷款需求或(huò)许尚可。此外，4月初以来存款利(lì)率(lǜ)市场化改革较快推进，这有助于(yú)缓(huǎn)解银行(xíng)面临的净息差压力，增强其支(zhī)持实体经济的可持续性，能够为企(qǐ)业贷款利率(lǜ)的进(jìn)一(yī)步下调(diào)“蓄(xù)力”。

　　从(cóng)货币供应量和存款数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅回升(shēng)。每(měi)年(nián)前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势(shì)影响较大，或(huò)是(shì)驱动其变化的主因。在(zài)贷(dài)款扩张的同(tóng)时，企(qǐ)业存款也有边际改善。2）M2同比(bǐ)增速有所(suǒ)回落。4月居(jū)民资产再(zài)配置，银行理财(cái)规(guī)模(mó)重回扩张，对M2形(xíng)成(chéng)拖累。考虑到(dào)去年(nián)4月M2同比增(zēng)速较3月抬(tái)升(shēng)0.8个百分点，基数变(biàn)化也有较强影(yǐng)响。3）居(jū)民存款同比少增。考虑(lǜ)到4月多家中小银行(xíng)下调挂牌存款利率、银行理(lǐ)财市(shì)场火热、居(jū)民提前偿(cháng)还房贷规(guī)模较高，其驱动因素(sù)更(gèng)多是(shì)家庭资(zī)产的再配置，流向(xiàng)消(xiāo)费规(guī)模可能较为有限。4）4月财政存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)大幅多(duō)增，但结合(hé)基建(jiàn)相关高频开工(gōng)冲冠一怒为红颜指的是什么意思，红颜指的是什么意思解释率和(hé)重大项目开(kāi)工(gōng)金额(é)数(shù)据(jù)看，财(cái)政对实体经济(jì)支持力(lì)度(dù)可能有所减弱。从(cóng)4月金融数据(jù)看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时若财(cái)政基建(jiàn)支持力(lì)度不稳(wěn)，可能导致中国经济环比增长动能较快衰减。

　　目前社融增(zēng)速回升幅度较(jiào)小，但与名(míng)义GDP增(zēng)速对比看，货币政(zhèng)策对实体经济的支(zhī)持还是(shì)比较有力的。即便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全(quán)年录得6％左右的实际GDP增速，加(jiā)上1到2个点的GDP平减指数(shù)），10％的社(shè)融增速也应足够与之匹配。我们认为，后续需通过财政加力、促进房地产修复、促进家(jiā)庭超(chāo)额储蓄动(dòng)用等方式扩(kuò)大(dà)总需求(qiú)，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏力

　　新(xīn)增社融表现乏力。2023年4月新增社会(huì)融资规模为1.22万亿(yì)元，同比多(duō)增(zēng)2873亿(yì)元(yuán)；社融存量(liàng)同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速持(chí)平于(yú)上月的10％。考虑到去年同期疫情(qíng)多点散发、社融一度触“冰(bīng)”的低基数效(xiào)应，以(yǐ)及今年(nián)一(yī冲冠一怒为红颜指的是什么意思，红颜指的是什么意思解释)季度“开门红(hóng)”期间社融月均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力有所显现。从(cóng)分(fēn)项(xiàng)看：

　　一方面，人民币信贷增势放(fàng)缓，是4月社(shè)融骤(zhòu)降的主要拖累。2023年(nián)4月人民(mín)币贷款4431亿元，为2008年以来历史同(tóng)期的次低点(diǎn)（仅(jǐn)较2022年(nián)同(tóng)期高815亿元）。不过(guò)，得益(yì)于出口边际回暖、人民(mín)币(bì)汇率相对(duì)稳定，4月(yuè)外(wài)币贷款同比有所少减。

　　另一方面，表外(wài)融资和直接融资(zī)基本延续了一季度的格局。

• 　　一则(zé)，企业直接融资同比(bǐ)缩(suō)量，继(jì)续小幅拖(tuō)累新增社融。2023年4月企业(yè)债融资(zī)、非金融企业境内股票融资分别同(tóng)比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款(kuǎn)发行规模持(chí)续高于去(qù)年同期，但到期偿还也(yě)迎来高峰(fēng)，对净融资构(gòu)成拖(tuō)累。截至2023年一季度末(mò)，2022年(nián)10月推(tuī)出的500亿元民营企(qǐ)业(yè)债券融资支持工(gōng)具（第二期(qī)）尚未开始投放使用，相关(guān)政策支持还有待落地。

• 　　二(èr)则，政府债融资规模(mó)同比多增，但需(xū)警(jǐng)惕其“后劲”。今(jīn)年前4个月(yuè)，财政(zhèng)继续(xù)前置发(fā)力(lì)，政(zhèng)府债融资(zī)规模较去年同期累计(jì)多(duō)增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府(fǔ)债融资的总体规模与去年相当。但不(bù)同之(zhī)处在于，2022年在3月底(dǐ)就(jiù)已经下达剩余批次(cì)的新增地方债额度，而(ér)2023年截至5月(yuè)上旬(xún)仍未下发剩余批次(cì)的地(dì)方债额度，且(qiě)提(tí)前批(pī)的剩余发行额(é)度不(bù)及万亿。如果近期下(xià)达(dá)地(dì)方(fāng)债额度，按(àn)照往年(nián)节奏，经过地方(fāng)政府(fǔ)项目额度分配、预算(suàn)调整程序，剩余(yú)批次地方(fāng)债可能至(zhì)6月(yuè)中下(xià)旬才能发出，期间的“空档”可能(néng)会拖(tuō)累政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)融资表现(xiàn)。

• 　　三则(zé)，表外融(róng)资同比多增(zēng)，持续对社融(róng)构成(chéng)小幅(fú)支撑。其(qí)中，委托贷款和(hé)信托贷(dài)款(kuǎn)单月(yuè)小幅新增，相比去年(nián)同期分别多增(zēng)85亿元、少减734亿元。在表内票据(jù)贴现减少的情(qíng)况(kuàng)下，未贴现(xiàn)银行承兑汇票较去年同期降幅收窄，同比少减1210亿元(yuán)。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人民(mín)币(bì)贷款为7188亿(yì)元(yuán)，比去年同期低点仅略有多增，相比18年-21年同期均(jūn)值少增6237亿元。各分项从强到弱排序(xù)，“企(qǐ)业中长期贷款 >； 企业(yè)短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单月净偿还规模(mó)达历(lì)史(shǐ)新高，相(xiāng)比18年-21年同(tóng)期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款(kuǎn)同比少(shǎo)减，但较18年-21年同期均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短期(qī)贷款同比多(duō)增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延(yán)续前(qián)期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历史(shǐ)同期新高。

　　总体看，新增(zēng)人民币贷款的最大(dà)问题(tí)仍然(rán)在(zài)于(yú)居民中长期贷款，房地产销售(shòu)低(dī)迷使其(qí)增量不足(zú)，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存(cún)量(liàng)房贷又雪上(shàng)加霜(shuāng)。基于4月(yuè)这(zhè)个信贷投放传(chuán)统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足的结论。

• 　　一方面(miàn)，企业(yè)中长期贷款在(zài)一季度大幅高增后，4月又创(chuàng)历史(shǐ)同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一(yī)方面，表内票据(jù)维(wéi)持低增长（与去年(nián)1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对比），也意味着目(mù)前企业(yè)贷款需求或(huò)许尚可。

• 　　此外，4月(yuè)初以(yǐ)来存款利(lì)率市场化改革(gé)较快推进，这有助于缓解(jiě)银(yín)行面临的(de)净息差压力，增(zēng)强其支持实体经济的(de)可持续性(xìng)，能够(gòu)为企业贷款利率的(de) 进(jìn)一步(bù)下调“蓄力”。

　　三

　　居民资(zī)产(chǎn)再配置

　　M1同比(bǐ)小幅回升。一方面，从历史规律看(kàn)，每年(nián)前4个月(yuè)翘(qiào)尾因素对M1同比走势的影响较(jiào)大，这可能是驱动其变化的主要原因(yīn)。另一方面，在企业(yè)贷款扩张的同时，企业存款也有边际(jì)改(gǎi)善，4月新增(zēng)规(guī)模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均(jūn)在(zài)减少(shǎo)。

　　M2同比增速有所回(huí)落(luò)。一方面(miàn)，4月信(xìn)贷扩张(zhāng)乏力，对M2的支(zhī)撑不强。另一方面，居民(mín)资(zī)产再配(pèi)置(zhì)，银行理财规(guī)模(mó)重回扩张(zhāng)，对M2也形成(chéng)拖累。此外，考虑到去年4月M2同比增速(sù)较3月(yuè)抬升0.8个百分(fēn)点，基数的变(biàn)化也有较强影响。

　　4月(yuè)居(jū)民存款出现了(le)2022年3月以来的首(shǒu)次同比少增，其驱动因素更多是(shì)家庭资产(chǎn)的再配置，流向消费的(de)规模可能较为有限(xiàn)。4月以来多家中小银行下调(diào)挂牌存款(kuǎn)利率（据(jù)融360监测数据，4月份农商(shāng)行1年、2年、3年、5年期存款平(píng)均(jūn)利率分(fēn)别(bié)环比(bǐ)下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行(xíng)理(lǐ)财市场需求(qiú)火热，居民提前偿(cháng)还房(fáng)贷规模较(jiào)高(gāo)（4月居民中长期贷(dài)款净偿还规模达历史新高）。

　　值得警惕的(de)是，4月财政存(cún)款同比大(dà)幅多增4618亿元，去年同期留(liú)抵退(tuì)税推(tuī)进存在一定影(yǐng)响(xiǎng)。但结合其他指标(biāo)看，财政对实体(tǐ)经济(jì)的支(zhī)持力度可能有所(suǒ)减弱，基建投(tóu)资相(xiāng)关的高频指标出现了下行的苗头（4月下旬以(yǐ)来，全国高(gāo)炉开工率(lǜ)、电炉(lú)开(kāi)工率、独立焦化(huà)厂焦炉生(shēng)产率、水泥磨机运转率、石(shí)油沥青(qīng)开工率等指标(biāo)环比走弱），重大(dà)项目(mù)开工金(jīn)额同环(huán)比(bǐ)较快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年(nián)4月全国各地重大项目开工总投资(zī)额(é)约28078.26亿元，环比(bǐ)下降34.0％，不(bù)及去年同(tóng)期的半数）。从4月金(jīn)融数(shù)据看，房地产恢复(fù)仍然缓慢，此时如(rú)果(guǒ)财政基(jī)建支持力度不稳(wěn)，可能导(dǎo)致中国(guó)经济的(de)环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 冲冠一怒为红颜指的是什么意思，红颜指的是什么意思解释