5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告(gào)称，其累计有(yǒu)效认(rèn)购(gòu)申请份额(é)总额超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月(yuè)15日(rì)首(shǒu)批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估值方式等问(wèn)题成(chéng)为市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国基金(jīn)报(bào)采(cǎi)访多(duō)位投研人士，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报(bào)发(fā)行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估(gū)”主题积极(jí)追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央(yāng)企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国(guó)央企主(zhǔ)题基(jī)金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构(gòu)成催化因素的(de)，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多(duō)主题基金(jīn)的(de)申报(bào)发行，我认(rèn)为确(què)实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情的催化(huà)剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基金指数(shù)与量(liàng)化(huà)投(tóu)资部基金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样(yàng)的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成(chéng)为行情进一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公募基(jī)金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企(qǐ)主题基金申报和(hé)发行，行情火热(rè)下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外(wài)，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅认为(wèi)，公募(mù)基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一(yī)轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国(guó)企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国企投资(zī)。另一方面是落(luò)实(shí)公募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服务资本市(shì)场(chǎng)改革、服务(wù)实体经济和(hé)国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行(xíng)将为央(yāng)企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资(zī)金，提升交易活跃度(dù)，有(yǒu)望(wàng)成为中特估(gū)行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业(yè)占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于今年市场成交量的放(fàng)大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会进入一个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩(jì)的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去(qù)5年(nián)10年(nián)改革的(de)成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估(gū)的投资机会做好了准别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重(zhòng)视中特估的投资(zī)机会，判(pàn)断中特(tè)估的机会(huì)未来(lái)三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段(duàn)也就(jiù)是(shì)今年(nián)以数(shù)字经(jīng)济(jì)和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包(bāo)括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成果(guǒ)随之改变是一(yī)个慢(màn)变(biàn)量，会在未来(lái)两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层面可能发(fā)生(shēng)显著正向变化(huà)的个股提前进行布(bù)局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经(jīng)显露出不少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季(jì)报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金(jīn)的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述(shù)数据显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年(nián)报(bào)及2023年(nián)一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季(jì)度(dù)买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统(tǒng)计也(yě)显示，一季度(dù)主动偏(piān)股(gǔ)型(xíng)公募基(jī)金对港股央国企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股总(zǒng)市(shì)值占港股(gǔ)持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研，落实(shí)到日(rì)常的投研流(liú)程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大(dà)投研力量，更有专门(mén)构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙就介绍，一(yī)方面，从(cóng)顶(dǐng)层(céng)设计改变研究员过去对国(guó)央企(qǐ)的固(gù)定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央企，并(bìng)且需要(yào)利用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在行动上(shàng)，要(yào)求研究员将自(zì)己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国(guó)央企(qǐ)经营思路和财(cái)务导(dǎo)向的变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的重视(shì)。他表示(shì)，通(tōng)过(guò)深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制(zhì)机制、行业(yè)产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构(gòu)建的具有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及(jí)到(dào)的行业和公司，一(yī)直在(zài)发(fā)生的(de)变化(huà)。”万家基金(jīn)经理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金一直非(fēi)常关(guān)注(zhù)传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓(zhuā)住中(zhōng)特估别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你这波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的(de)变化，也(yě)在(zài)增加相关行业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特(tè)色(sè)的估值体系(xì)是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学习领会并针对(duì)原有的(de)估值(zhí)体(tǐ)系(xì)进行改造，以适(shì)应现实的需(xū)要。明(míng)确该体系的框架是第一(yī)位的工作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资者的认可和(hé)实施是(shì)最终(zhōng)该体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他(tā)也(yě)提(tí)醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发(fā)展要(yào)符(fú)合国家战略(lüè)发展(zhǎn)发(fā)向，更需(xū)要承担(dān)社会公共责任等。而这些都(dōu)应该(gāi)考虑进估(gū)值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国央企的估值方式(shì)要充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会(huì)价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有(yǒu)企(qǐ)业承担社会(huì)价(jià)值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改(gǎi)变从以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为(wèi)主要方(fāng)法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来(lái)国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于中国特色(sè)ESG披(pī)露(lù)与(yǔ)评(píng)价体系(xì)不断探索，结合国际通(tōng)用规则，目(mù)前(qián)已经(jīng)形成了初(chū)步的企业社(shè)会价值评价体系，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金经(jīng)理王帅(shuài)也(yě)认为(wèi)，“中特估(gū)”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的(de)可持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对企业稳(wěn)健成(chéng)长(zhǎng)的重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现金(jīn)流、持续增长的(de)盈利、科技创新(xīn)对(duì)提升(shēng)企业内在(zài)价值(zhí)的积(jī)极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制(zhì)、策略构(gòu)建(jiàn)等实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量化(huà)指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研发经(jīng)费投入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的(de)方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认为其包(bāo)括产业链上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素(sù)成本(běn)等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究(jiū)，强调(diào)政策(cè)优惠、产(chǎn)业发(fā)展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续(xù)发(fā)展等(děng)各种因素与企业价值的关(guān)系。这些(xiē)因素在对(duì)估值结论和判断的影响上，也使得(dé)中国特色(sè)的估值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值(zhí)体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和(hé)估值判断的变化，都是为了更好地适(shì)应中国的市场和经济(jì)特点(diǎn)，提(tí)供更精(jīng)准、更合(hé)理的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言(yán)，这需要在实践(jiàn)中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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