金融界5月27日消息(xī) 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声明，让城投(tóu)债成(chéng)为关注的焦点(diǎn)，当(dāng)前(qián)地方(fāng)债的规模和地方政府的(de)偿债能力已经越来越被重(zhòng)视(shì)。如何如何处置地方债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方债包括(kuò)地方一般债、专(zhuān)项债和包(bāo)括城投债(zhài)在(zài)内的各种隐形(xíng)债(zhài)，其规(guī)模(mó)究竟有多(duō)大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛。包(bāo)括银行(xíng)、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在(zài)内的机构(gòu)投资者是地(dì)方债的主要持有者，他们普(pǔ)遍担(dān)心的还是城(chéng)投(tóu)债务、非(fēi)标等地方政府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如，近期贵(guì)州(zhōu)省政府发(fā)展研究中心提(tí)出(chū)，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅(jǐn)依(yī)靠(kào)自身能力已无法得到有效解决(jué)。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷看来，在土(tǔ)地(dì)财政缩水的背景下，地方政府(fǔ)的财权(quán)与事权不匹配问题又凸显出来。在(zài)我国政(zhèng)府杠杆率水平并不算高的(de)前提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平确实够高了(le)。需(xū)要调整(zhěng)中(zhōng)央(yāng)和(hé)地方之间债务余(yú)额的(de)比例关系。“今后应加大中央政府的发债(zhài)规模，为(wèi)地碳的相对原子质量是多少，氮的相对原子质量方(fāng)经济减负(fù)。”他明确(què)指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转型的关键阶(jiē)段，维护地方政府(fǔ)的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在(zài)城(chéng)投公司还没有(yǒu)与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予(yǔ)困难省(shěng)份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大(dà)力度支持地方政府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地方政府（如城(chéng)投公(gōng)司的借新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务展期，如(rú)遵(zūn)义(yì)道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银(yín)行或商(shāng)业银行的低(dī)息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支持地方政府通过出让(ràng)国有资产来偿债。他(tā)表示这(zhè)类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团两次公告无(wú)偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股(gǔ)份(fèn)（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市价计(jì)量(liàng)市值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地方(fāng)债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投(tóu)有息(xī)债务54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投平台(tái)成为地方债(zhài)务主要体现形式

　　城(chéng)投债是(shì)指城投企业公开发行的公司债券(quàn)和中期票据。按(àn)照新预算法、“43号(hào)文”出台明(míng)确城投(tóu)债(zhài)与地方政府信用(yòng)脱钩，城投(tóu)公(gōng)司定(dìng)位由(yóu)地方政府投融资机构转变(biàn)为市(shì)场化(huà)运营主体(tǐ)，地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上市场仍然(rán)把城投债看作由(yóu)地方政(zhèng)府背书的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公(gōng)司通常(cháng)都是地(dì)方政(zhèng)府下设的投融(róng)资机(jī)构，很难完全独立成为与(yǔ)政府无(wú)关(guān)的(de)纯市场化的企业。城投(tóu)的债务主要包括向银行(xíng)借款和发行债券融资这(zhè)两种方式(shì)，以前一种方(fāng)式为主，但后一种债权(quán)融资(zī)的规模(mó)也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息(xī)债务快(kuài)速扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元(yuán)增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余(yú)额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台(tái)实际上已经成(chéng)为(wèi)地方债务的主要体现形式，规模明显超(chāo)过(guò)地(dì)方政府的一般债和(hé)专项债(zhài)之和。城投平台(tái)中(zhōng)，如今(jīn)，城投平台的债券余额大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元(yuán)，迄(qì)今并无违(wéi)约案(àn)例(lì)，说明城投(tóu)债仍属于(yú)地方政府背书(shū)的高(gāo)等(děng)级信用债(zhài)。但是，城投平台(tái)的非标(biāo)违约情况(kuàng)时(shí)有发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调整(zhěng)还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方(fāng)政府应确保城投(tóu)债按时兑付，不(bù)能轻(qīng)易(yì)违约

　　当前市(shì)场对(duì)地方政府(fǔ)债务增长和(hé)财政收入增速下(xià)降甚至负增长的(de)现象普遍(biàn)担(dān)心，尤其对财(cái)力偏弱的东(dōng)北、中西部(bù)省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部(bù)发达省市。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务利息(xī)覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投(tóu)拿地之后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后(hòu)，对河南省乃至全国的信用债市场都造成(chéng)负(fù)面冲(chōng)击(jī)，信用分层现象加剧，部分经济(jì)偏弱区域被边缘(yuán)化。例(lì)如(rú)青海、云南和天(tiān)津等近几年融资成本仍在(zài)上(shàng)升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降(jiàng)，但整(zhěng)体(tǐ)降幅相(xiāng)较全国(guó)更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城投债(zhài)加权平均票(piào)面利率降幅(fú)也明显(xiǎn)不(bù)如全国。

　　当(dāng)前(qián)在(zài)经(jīng)济复苏不及预期的背(bèi)景下(xià)，投资者(zhě)的(de)风险偏好明显下降。为此，地方政府应(yīng)该确保城投(tóu)债的(de)按(àn)时兑付(fù)。因(yīn)为违约不仅不能解决债务(wù)问(wèn)题，反而会恶化(huà)区域信(xìn)用环境，导致地方国企融资难、融资(zī)贵(guì)。从未来区(qū)域经济发展的(de)角度看，政(zhèng)府部门仍(réng)需要持续举债来实(shí)现经济平稳增长(zhǎng)，需要(yào)保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切需要增(zēng)强(qiáng)城投债权人的持有信心，首(shǒu)先要确(què)保城(chéng)投债不(bù)违约，这就意味着城投(tóu)公司能够具(jù)备低(dī)成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不(bù)兜底，但建议给予困难省份(fèn)一定的(de)“托(tuō)底”支持，即在政策上大(dà)力度支持地(dì)方政(zhèng)府“化(huà)债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公(gōng)司的借(jiè)新还(hái)旧）降低债务(wù)成(chéng)本、拉长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债务(wù)展期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策性银行或商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通(tōng)过出(chū)让国有资产(chǎn)来偿债方(fāng)面，也希(xī)望中央给(gěi)予(yǔ)政策上的支持。因(yīn)为今(jīn)年3月1日，国(guó)资委在对政协十三届全国委员(yuán)会第(dì)五次会议第(dì)00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定及操作细(xì)则(zé)，探索国有权益份额规范(fàn)化退出的(de)有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的(de)优(yōu)势(shì)，助(zhù)力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出让国(guó)有企业股(gǔ)权获(huò)得收入(rù)偿还债务(wù)，典型(xíng)案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无(wú)偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在当前中国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶(jiē)段，维(wéi)护(hù)地方(fāng)政府(fǔ)的信用，防范区域性(xìng)金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公司还(hái)没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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