文丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持续上(shàng)行，即(jí)便税期结束，资金利率却仍未回落，反而进一步走高。我们(men)认为主要是(shì)源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好，导致银行吴越的现任丈夫是谁 吴越没有结婚吗(xíng)资金融出意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。考虑(lǜ)假(jiǎ)期和月(yuè)末(mò)因素，预计(jì)短期(qī)内，资(zī)金利率(lǜ)下行空间有限，波动幅度加大(dà)，建(jiàn)议(yì)投(tóu)资者(zhě)关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕(tì)流动(dòng)性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸管(guǎn)理吴越的现任丈夫是谁 吴越没有结婚吗(lǐ)的影响。

　　▍近期(qī)资金(jīn)利率持(chí)续上行。

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运行，然而税(shuì)期结束后却(què)并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行(xíng)幅度更(gèng)大。从隔夜(yè)利率角度观(guān)察，银吴越的现任丈夫是谁 吴越没有结婚吗行(xíng)与非银机(jī)构间流动性分层现象弱化；此外(wài)，隔夜(yè)利率(lǜ)与(yǔ)7天(tiān)利率(lǜ)的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我们认为税期结束，资金(jīn)不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币(bì)政策(cè)力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为(wèi)主、稳字当头，保(bǎo)持货币(bì)信贷合理增长，确保利(lì)率水平合(hé)适(shì)，在追求经济(jì)提振(zhèn)的同时，也注重防范市场过热带来(lái)的金融风(fēng)险。在满足(zú)广义流动性供需(xū)匹配的(de)前提(tí)下(xià)，货币工具(jù)力(lì)度可能会有所回摆。从央(yāng)行的具体操(cāo)作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量(liàng)操作(zuò)，结构性工具“有进有(yǒu)退”，均预示(shì)后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性投(tóu)放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较(jiào)好，导(dǎo)致银(yín)行资金(jīn)融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税(shuì)大月(yuè)，因(yīn)此(cǐ)走款可能对银(yín)行间流动性带来了(le)一(yī)定(dìng)的压力。此外，参(cān)考近(jìn)期票(piào)据利率走(zǒu)势，预(yù)计信贷增速(sù)较一季度将(jiāng)会有所放缓(huǎn)，但(dàn)4月预(yù)计仍将保持同比(bǐ)多增(zēng)的态势。税期缴款叠加信贷投放(fàng)，银行系统整体资金(jīn)流(liú)出，因(yīn)此向同业(yè)融出的意愿和能力(lì)有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能(néng)会导致债(zhài)市脆弱(ruò)性和(hé)敏感度(dù)增加，且投(tóu)资者对于未(wèi)来一个月资金(jīn)利率(lǜ)上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回(huí)购成(chéng)交量(liàng)和我们测算的杠杆率(lǜ)来看，虽然(rán)上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪有所(suǒ)降温，但(dàn)依(yī)然(rán)处于历史(shǐ)相对积极(jí)的水平，导致(zhì)债市(shì)敏感度增加。此外(wài)投资者对货币政策力(lì)度以(yǐ)及跨月资金面情(qíng)况仍存担(dān)忧，使得市(shì)场上(shàng)对于未来一(yī)个月内资金价格(gé)上行的预期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购资(zī)金的(de)期限(xiàn)被动拉长，利率(lǜ)下行空(kōng)间有限。

　　月(yuè)末往往财政集中支出，向市场释放资金；但(dàn)跨月前(qián)夕银(yín)行资金(jīn)融出意愿一般较低(dī)，预(yù)计资金波动幅度较(jiào)大。对于债市而言，短(duǎn)期交易(yì)主线或延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率以震荡(dàng)走势为(wèi)主，建议投资者(zhě)关注资(zī)金(jīn)面的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货(huò)币政策(cè)不(bù)及预期；经(jīng)济复苏节(jié)奏不(bù)及预期；银行间(jiān)市场流(liú)动性过快收紧。

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