三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式-惠安汇通石材有限公司

三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式海通宏观：宽松未通胀，钱都去哪了？

来源：梁中华(huá)宏(hóng)观研(yán)究

　　· 概要 ·

　　记得7年前的2016年，本(běn)人写过(guò)一篇类似标题的文章(zhāng)（参考《“放水(shuǐ)”难通胀，钱都去(qù)哪了？——通胀研(yán)究系列专题二》），当(dāng)时主(zhǔ)要分析欧美经(jīng)济体，探讨金融危机后主要发(fā)达经济体(tǐ)持续(xù)宽松、但通胀却持续低(dī)迷的(de)原因。过去(qù)几年，我国货(huò)币政(zhèng)策稳健偏(piān)宽松，M2增速(sù)维持在高位，而通胀却始终处于低位，近(jìn)期(qī)也引发了通胀(zhàng)还是通(tōng)缩(suō)的讨论。本篇专题(tí)中，我们详(xiáng)细(xì)讨论中(zhōng)国的货币、信用(yòng)和通(tōng)胀(zhàng)的问题。

　　1 通胀再(zài)到(dào)历史低位

　　在海外主要(yào)经济(jì)体(tǐ)普遍面(miàn)临较大通(tōng)胀压(yā)力的(de)情况下，我国的(de)终端消费通胀水平(píng)已经连续三(sān)年处于低位水平。最新公布的(de)我国4月(yuè)CPI同比已经降至0.1％，PPI同比已经降至-3.6％。PPI主要受到全球(qiú)大宗商品价(jià)格的(de)影响，和其它(tā)经济体PPI走势比较一致，所以(yǐ)PPI受到全球性(xìng)的外部因素影响较(jiào)大。

　　宽松未(wèi)通胀，钱都(dōu)去(qù)哪了？（海通(tōng)宏观(guān) 梁中华）

　　而CPI的变化更多(duō)是我国内部需(xū)求(qiú)的集中体现，剔(tī)除食品和(hé)能源后(hòu)，我(wǒ)国核心CPI同比只有0.7％，已(yǐ)经连续三年没(méi)有突破过1.5％，增速(sù)明显(xiǎn)降(jiàng)了一个台阶。而(ér)在疫情(qíng)之前的绝(jué)大部分(fēn)时间(jiān)，核心CPI同(tóng)比都(dōu)在1.5％以上。

　　宽(kuān)松未通胀，钱都去(qù)哪了？（海通(tōng)宏观梁中华）

　　宽松未(wèi)通胀，钱都(dōu)去哪了？（海通(tōng)宏观梁中华）

　　2 M2虽高(gāo)增：“钱(qián)”没那么(me)多！

　　而与(yǔ)通胀数据形成鲜明对(duì)比的是金(jīn)融数据(jù)，最新公布的4月M2同比增速高达12.4％，增(zēng)速虽然有(yǒu)所下行，但依(yī)然处于比较高(gāo)的(de)位置。为何(hé)这(zhè)么(me)高的“货币”增速，通胀(zhàng)却没起来？要理(lǐ)解这个问题，我们(men)首先要(yào)理解“货币”的基本概念。

　　一般来(lái)说，统(tǒng)计货币的存量是使用M2指标，但(dàn)M2其(qí)实只是货币的一部(bù)分而已(yǐ)，它主要包含(hán)的(de)是(shì)存(cún)款。事实(shí)上，“货币”的范围(wéi)是很(hěn)广的，其实任何商(shāng)品都具有货币属性，都(dōu)可以用(yòng)来做货币(bì)使用，我们在之前的专题(tí)中有过详细的讨(tǎo)论。例(lì)如，在物物交换(huàn)的时代，人们用(yòng)自己(jǐ)生产(chǎn)的商品(pǐn)去交易其他人生(shēng)产(chǎn)的(de)商品(pǐn)，没有传统意(yì)义上的(de)现金或存款出(chū)现(xiàn)，同样实现了市场交(jiāo)易、价值的交换，这(zhè)种相(xiāng)互交易(yì)的商品都可以理解为是(shì)“货币(bì)”。通俗(sú)的(de)说(shuō)，居民(mín)将(jiāng)钱(qián)放在银行存款(kuǎn)，与放在理财、基(jī)金(jīn)、资管产品等(děng)，本质是类似的(de)，它们对(duì)于居民来说都是货币(bì)，而M2则主要统计的是银行存款。

　　所(suǒ)以从货币的本质(zhì)出发(fā)，现金、存款、货(huò)币及公募基金、理财(cái)、资管(guǎn)产品、黄金、白银，甚至其它一般商品都可(kě)以是货币。而这(zhè)些“货币”之间的区别，仅仅是流动(dòng)性（变(biàn)现能力）的(de)大小(xiǎo)不同(tóng)而已。例(lì)如在M2体系的统计(jì)中，M0是流通中的现(xiàn)金，属于流动性最好(hǎo)的货币形式；M1是M0加上活期存款，活期(qī)存款的流动性比现金要差(chà)一些，但依然还不错；M2是(shì)M1加上定期存(cún)款(kuǎn)，定期存款的流(liú)动性比活期(qī)存(cún)款要差一些。从这个角度(dù)出(chū)发，我(wǒ)们(men)可以(yǐ)进一(yī)步拓(tuò)展M2的统计边界，比如加上实(shí)体(tǐ)部门持有(yǒu)的理财、货(huò)币及(jí)公募基金、资管产品等等，那样(yàng)可以(yǐ)更(gèng)加全面的统计出(chū)货币量的(de)变化。

<三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式p>　　所以(yǐ)M2只(zhǐ)是一(yī)部分的货(huò)币储藏方式，而居民和企(qǐ)业(yè)还有很(hěn)多其(qí)它(tā)渠道储(chǔ)藏货币。而过去几年里，其它货(huò)币储藏(cáng)渠道(dào)的投资收益(yì)在不断降低(dī)、风险(xiǎn)在(zài)逐渐增大，居民和企业减少了其它渠(qú)道储藏货币的量。例(lì)如，2018年之(zhī)后，银行理财规模告别了高增长，甚至一(yī)度出(chū)现了(le)负增长；信托、券商和基金资管产品规模也陆续出现(xiàn)负(fù)增长(zhǎng)。而同(tóng)样是(shì)从2018年开始(shǐ)，居民(mín)存款开始(shǐ)了高增长(zhǎng)，这说明实体部门的货币储藏渠(qú)道逐步向银行(xíng)存款倾斜。

　　所以在2018年(nián)之前，实体创造(zào)的(de)货币可能会选择购买银行理财、信(xìn)托产(chǎn)品、资管产(chǎn)品等，但在(zài)2018年(nián)之后，实体创(chuàng)造的货币更多转回(huí)了购买银(yín)行存款，这种结构性变化推(tuī)升(shēng)了纳入M2统计的货币(bì)量的增速。所以尽管M2增速很(hěn)高，但实际的货币创造速(sù)度没有那么高。

　　宽松未通胀，钱都去(qù)哪了？（海通宏观(guān) 梁中华）

　　宽松未通(tōng)胀，钱都去哪了(le)？（海通宏(hóng)观(guān) 梁中华）

　　宽松(sōng)未通胀，钱都(dōu)去哪了？（海通宏观梁中华(huá)）

　　3 “钱”也没(méi)那么(me)少：流(liú)通速(sù)度在下降

三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式>　　既然M2对货币(bì)的统计存在范围不全面(miàn)的问题(tí)，我们可(kě)以更多依(yī)赖社融(róng)的数据来观察货币的(de)创造速度。因为从理论上(shàng)来(lái)说(shuō)，“货币”和(hé)“信用”是(shì)一枚硬(yìng)币(bì)的两个面。例(lì)如，一个居民从银行(xíng)借(jiè)1万元钱，其存款账户(hù)也(yě)会(huì)同时增(zēng)加1万元。在这个(gè)过程中，实(shí)体部门的融资规模扩(kuò)张了1万元(yuán)，同时实体部门的货币(bì)量也增加(jiā)1万元(yuán)。该居(jū)民可以将(jiāng)2000元放在银行存(cún)款，将8000元支付给另(lìng)一(yī)个居民来(lái)购买(mǎi)东西，而另一(yī)个居民可能拿这8000元去购买银行(xíng)理(lǐ)财(cái)。这个时候(hòu)如果统(tǒng)计M2的话(huà)，只有(yǒu)2000元，因为(wèi)8000元的理财产品并不统计入(rù)M2。而如(rú)果用社融来(lái)描述货币的创造(zào)就会客观很(hěn)多，因为不管这些(xiē)资金(jīn)以什么形式流转(zhuǎn)和存在(zài)，整个社会的信用都是增(zēng)加了1万元。

　　最新公布(bù)的(de)4月社融的同比增速为10％，相比M2的增速低了2个(gè)百分点以上。不过(guò)和我国5％左右的(de)实际经济增速相比，社融(róng)反映的我(wǒ)国货币创造速度其实也不(bù)低，那为何没(méi)有通胀呢？这就牵涉到(dào)另一个宏观(guān)问题，从简单的数量方程式（MV=PQ）出发，要看有没有通胀，不仅要看货币(bì)的存量，还(hái)有看(kàn)这些存量(liàng)货币在(zài)经济体中每(měi)年流通多少(shǎo)次，即(jí)货币的流通速度。

　　宽松(sōng)未(wèi)通胀(zhàng)，钱(qián)都(dōu)去哪(nǎ)了？（海通宏观梁中华）

　　我们不妨先来(lái)看个例子。在2020年疫情到来的时候(hòu)，美(měi)国政府部(bù)门大幅度(dù)加杠杆，明显推(tuī)升了美国(guó)的M2增速，M2同比最高一度达到(dào)25％，即整个(gè)经济的货币量扩张(zhāng)了四(sì)分之一(yī)。截(jié)至今年(nián)3月，美国M2同比增(zēng)速已经(jīng)降到了负增长，而美国的通(tōng)胀却依然在高位(wèi)。整个过程(chéng)可以理解为(wèi)，政府部(bù)门主导货币创造(zào)，货币存量大幅(fú)增(zēng)加，而随着疫情影响减弱，货币流通(tōng)速(sù)度也(yě)逐(zhú)步加快(kuài)，大规模的存量(liàng)货(huò)币在经(jīng)济中(zhōng)加快流转，推升(shēng)通(tōng)胀水平(píng)。

　　宽(kuān)松未通胀，钱都去哪了？（海(hǎi)通宏(hóng)观梁中华）

　　宽松未通胀，钱(qián)都去哪了？（海通宏观梁中华）

　　这(zhè)一点从居民的储蓄(xù)率(lǜ)情况(kuàng)也能看(kàn)得出来，在疫(yì)情期间，美国居民接受政(zhèng)府大(dà)量补贴后，并没(méi)有全部(bù)花出去，储蓄率大幅攀(pān)升(shēng)；而疫(yì)情影响逐步减(jiǎn)弱后，居民(mín)信(xìn)心和预期改(gǎi)善，将超额储蓄花出去，推升货币(bì)流通速度，当前美国(guó)居民(mín)储蓄率大幅低(dī)于疫情(qíng)之前(qián)的(de)趋(qū)势线。

　　宽松(sōng)未通(tōng)胀，钱都去哪了？（海通宏观(guān) 梁中(zhōng)华）

　　从我国的(de)情况(kuàng)来看，货币创造速度和经济增速比也不(bù)低(dī)，但(dàn)货币流通速(sù)度是偏低的。在疫(yì)情(qíng)之前(qián)，我国社融衡量的货币流(liú)通(tōng)速(sù)度在0.4次/年(nián)以上，而疫情(qíng)出现后(hòu)，货币(bì)流通速度明显(xiǎn)降低，根据一季(jì)度最(zuì)新数(shù)据(jù)测算，当(dāng)前只有0.35次/年。这就意味着，仍有不少货币被(bèi)创造出来，但货币(bì)没有在经(jīng)济体中加快流(liú)转起(qǐ)来(lái)，说(shuō)明(míng)实体部门(mén)“花钱”的意(yì)愿仍在低位(wèi)。

　　宽(kuān)松(sōng)未通(tōng)胀，钱都(dōu)去哪(nǎ)了？（海通宏观梁(liáng)中(zhōng)华）

　　“花钱”的意愿偏低，从(cóng)居民收支数据就能(néng)观察出(chū)来。从(cóng)一季(jì)度(dù)统计(jì)局(jú)居民收支调查数据看，我国居民储蓄率仍(réng)然达到38％，而疫(yì)情之前是在35％以内，反(fǎn)映了支出意愿偏弱。

　　宽(kuān)松未(wèi)通(tōng)胀，钱都去哪了？（海(hǎi)通宏观梁中华）

　　从信用扩张的结构也能够看出来(lái)，因为一个部门“花钱(qián)”意愿高(gāo)，信贷扩张也会(huì)较(jiào)快。从居民(mín)部门来看，4月份居(jū)民贷款再度出现负增长，这是非疫情、非春(chūn)节月份(fèn)第二(èr)次出(chū)现这种情况，上一次是08年金(jīn)融(róng)危(wēi)机的时候。过去12个月的居民贷(dài)款增量只有5.1万亿，而之前最高的时候曾达到9万亿(yì)以上，当(dāng)前这一增(zēng)长(zhǎng)速度已经回到了2016年(nián)时(shí)候的水平，考(kǎo)虑到房价物(wù)价上涨的因素，居民加杠杆的意愿(yuàn)是比较弱的。

　　宽(kuān)松未通胀，钱都去哪(nǎ)了？（海通宏观梁中(zhōng)华(huá)）

　　从企业(yè)部门的信用扩张情况(kuàng)来看，也有改善的(de)空(kōng)间。尽管我(wǒ)们(men)无法看到信贷投放的结构，但可(kě)以(yǐ)用债(zhài)券净发行(xíng)情(qíng)况做(zuò)个(gè)参考。疫(yì)情期间，国(guó)企等公共部门债券(quàn)净发行是明显扩(kuò)张的，而(ér)非公共部门的企业债券(quàn)净发行(xíng)处于低位(wèi)。

　　再考虑到政(zhèng)府信用扩(kuò)张也较快，我国公共部门(mén)是信用和货币创造(zào)的重(zhòng)要支撑(chēng)力量，支(zhī)撑(chēng)存量货币(bì)增(zēng)速维持在(zài)一定高位，而非(fēi)公共部门创造的(de)货币量处于低位(wèi)，也反映了货币(bì)流通速(sù)度(dù)没(méi)有快速回升。

　　宽松未通(tōng)胀，钱都(dōu)去哪了(le)？（海通宏(hóng)观梁中华）

　　4 如何提振需求？降息+改(gǎi)善预期

　　要想(xiǎng)改变通胀偏低的状况，我们依然(rán)可以(yǐ)从货(huò)币(bì)数量(liàng)方程出发，一(yī)方(fāng)面是稳住(zhù)货币的(de)存量，稳定实体的(de)融资(zī)需求；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)是提振(zhèn)实体信心和(hé)预期，改善货币(bì)流通速(sù)度(dù)。

　　从第一个方面来看，私人(rén)部门的融资需(xū)求还偏弱(ruò)，需要进一(yī)步(bù)降低实体(tǐ)融资成(chéng)本(běn)。当资产端(duān)的回报率(lǜ)在下降的情(qíng)况下，需要降(jiàng)低负债端(duān)的融(róng)资成本来对冲。过去几年，政(zhèng)策上(shàng)在(zài)降低企业融资成本上发(fā)力较多。目前看，居民部(bù)门的融资(zī)成(chéng)本仍然偏高。我(wǒ)们在之前的专(zhuān)题中已经分析过，虽(suī)然居民增(zēng)量房贷利率已经大幅(fú)下行(xíng)，但存(cún)量房贷利(lì)率仍(réng)然处于高位。根据我们的(de)估算，当前存量(liàng)房贷利率的平均值仍然在4％-5％，2021年投(tóu)放的房(fáng)贷(dài)利率(lǜ)水(shuǐ)平更高，当前甚至仍在5％以上，而(ér)这些还(hái)仅仅是平均(jūn)值，考(kǎo)虑到(dào)个(gè)体情况，也有部(bù)分居民偿还(hái)的房贷利率水平(píng)在6％以上(shàng)。

　　而对(duì)于居民(mín)部门(mén)的(de)资产(chǎn)端来说，房产价格(gé)面(miàn)临调整压力，各类金融资(zī)产的(de)回报率(lǜ)也处于低位，所以(yǐ)这就相当于(yú)居民(mín)部门借着4-5％成本的资金，投资的(de)回(huí)报率确实是偏低的(de)。要改(gǎi)善居民(mín)的资产负债表状况，需要对居民负债端(duān)成(chéng)本进行降息，否(fǒu)则(zé)居民净融资需求或依然偏弱。

　　宽松未通胀(zhàng)，钱都去哪了(le)？（海通宏观(guān) 梁(liáng)中华(huá)）

　　从另一个方面来看，要提升(shēng)货币流通速度，需要提振实体(tǐ)的信心和预期。居民和企业对于未来的信心强、预期好，才会敢(gǎn)消费、敢投(tóu)资，支(zhī)出增(zēng)加了，对于整个(gè)经(jīng)济体系来(lái)说(shuō)，货币(bì)流转速(sù)度才能(néng)加快，经济需求才能好起来。提(tí)振信心和(hé)预期，是个(gè)系统(tǒng)性的工程。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式