文|招商宏观张(zhāng)静静团(tuán)队(duì)

　　核(hé)心(xīn)观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统计局发布4月全国规模以上工业企(qǐ)业绩效数据(jù)。4月份，规(guī)模(mó)以上工(gōng)业企业营业收(shōu)入累计同比增长0.5％；规模以上工业企业(yè)利润累计(jì)同(tóng)比(bǐ)增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利(lì)润累(lèi)计同比增速降(jiàng)幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但(dàn)依然处于探底爬坡过程中。从决定企(qǐ)业利(lì)润的量、价、成本三因素框架看，我们(men)认为，此轮(lún)工业企(qǐ)业利润(rùn)增速由(yóu)正转负的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业利润累(lèi)计增速的下探幅度之深和持续时(shí)间之长是PPI下行(xíng)和其他多种因素(sù)叠加导致的(de)：（1）PPI下行(xíng)加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率(lǜ)偏(piān)高严重制约工业企(qǐ)业利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详细拆解数(shù)据看(kàn)：1）与去年同(tóng)期相(xiāng)比，工业企业经营绩效的增长压力(lì)依然(rán)较大，与3月份相比，产成品(pǐn)存货周转天数和应(yīng)收账款平均回收期进一步增加。2）分所有制(zhì)类(lèi)型(xíng)来(lái)看(kàn)，外(wài)商及港澳台(tái)商和私营企业利润(rùn)累计同比降幅出(chū)现(xiàn)收窄，国(guó)有(yǒu)工业企业(yè)和(hé)股(gǔ)份制企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同(tóng)比降幅(fú)进(jìn)一步扩大。3）上游采选业中非金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选(xuǎn)的(de)利润增速表(biǎo)现较好，石油和(hé)天然气开(kāi)采等其他行(xíng)业的利润增(zēng)速降(jiàng)幅依然较大(dà)；中游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)业和装备制造业的(de)利(lì)润增速出现明显分化，中(zhōng)游原材料(liào)加工(gōng)业(yè)的利润(rùn)增速均为负(fù)，是(shì)整体工(gōng)业(yè)企业(yè)利润增速的主要拖累，中游装备(bèi)制造业(yè)利润增(zēng)速回(huí)升幅度较大，成为(wèi)整(zhěng)体工业企业利润(rùn)增速的主(zhǔ)要拉动(dòng)项(xiàng)。在价(jià)格水平、内部需求、外部需求同时走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部的利润(rùn)增速(sù)反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而言，与上个(gè)月相比，4月(yuè)份公布(bù)的工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润数据已表现出(chū)明(míng)显的探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累(lèi)计增(zēng)速爬升的(de)行业进一步增多；二，营业收入增速由负转(zhuǎn)正，营业利润(rùn)增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业有望继续成为拉动(dòng)工业企(qǐ)业利润增速回(huí)升的主要拉动力。按当月利润增速计算，4月(yuè)份表现较好(hǎo)的行(xíng)业主要有：汽(qì)车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和(hé)其(qí)他运输设备制造业 、通(tōng)用设(shè)备制(zhì)造业、电(diàn)气机械及器(qì)材制(zhì)造业、仪器(qì)仪表制造业、文(wén)教、工美(měi)、体育和娱乐用品制造业(yè)、橡胶(jiāo)和塑(sù)料(liào)制品业(yè)、电力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和(hé)供应业电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月(yuè)份，营业利润(rùn)累计同比增(zēng)速降(jiàng)幅小幅收窄，但(dàn)依然处于探底(dǐ)爬坡过程(chéng)中。从(cóng)决(jué)定企(qǐ)业利润的量(liàng)、价(jià)、成本三因(yīn)素框架看，我们认为，此轮工业企(qǐ)业利润(rùn)增速由(yóu)正转负的原(yuán)因(yīn)主(zhǔ)要源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅(fú)度之深和持续时间之长是PPI下行和其(qí)他多种因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正转(zhuǎn)负；（2）主(zhǔ)动去库存(cún)时间偏长(zhǎng)以及费用率(lǜ)偏高严重(zhòng)制约工业企业利润爬坡速(sù)度。

　　与上(shàng)个(gè)月相比，39个主要(yào)细分行(xíng)业中，有26个行业(yè)的营(yíng)业利润累(lèi)计增速出现回升，其(qí)他13个行业的营业(yè)利润累计增速均出现回落，其中回落幅度较(jiào)大的行业主要是农副(fù)食品加工、煤炭开(kāi)采(cǎi)和洗选、有色金属矿采选、造(zào)纸(zhǐ)及纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回(huí)升幅(fú)度较(jiào)大(dà)的(de)行业主要是机械和(hé)设备修(xiū)理、汽车制(zhì)造、通用设备制造、橡胶(jiāo)和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年(nián)同期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压力依然(rán)较(jiào)大(dà)，与3月份(fè警察扫黄为什么很少去大酒店，警察会去星级酒店扫黄吗n)相比(bǐ)，产成品存(cún)货周(zhōu)转天(tiān)数和应收(shōu)账(zhàng)款平均(jūn)回收期进一(yī)步(bù)增(zēng)加(jiā)。

　　数据(jù)显示，规模以上工(gōng)业(yè)企业累计每百元(yuán)营业收入中的成本为(wèi)85.18元(yuán)（3月(yuè)为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比(bǐ)增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应(yīng)收(shōu)账款平均回收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分(fēn)所有制类型来看，外商及港澳台商(shāng)和私营企(qǐ)业利润(rùn)累计(jì)同比降幅(fú)出现收窄，国有工业企业和股份制企业利润(rùn)累计(jì)同比降幅进一步扩大(dà)。

　　其中4月国(guó)有(yǒu)工业企业利润累计(jì)同比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年(nián)同期13.9％），外商及(jí)港澳台商(shāng)利润同(tóng)比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营(yíng)企(qǐ)业和(hé)股份制(zhì)企业(yè)同比增(zēng)长分别为(wèi)-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年(nián)同期10.7％）。

　　上游采选业中非(fēi)金属矿采(cǎi)选、有色金属矿(kuàng)采选的利润增速表现较(jiào)好，石油和天然(rán)气(qì)开(kāi)采等其他行业(yè)的利润增速降(jiàng)幅依然较大。

　　数据显示(shì)，非(fēi)金属矿采选、有色金属(shǔ)矿(kuàng)采(cǎi)选的(de)增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开(kāi)采和洗选、黑色金属矿采选(xuǎn)业、废物资源综合(hé)利用的(de)增速为负，分别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业(yè)和装备制造业的利润增速出现(xiàn)明显(xiǎn)分化。中游原材(cái)料加工(gōng)业的利(lì)润增速均为负，尽(jǐn)管与上个月(yuè)相(xiāng)比，利润增速跌幅普遍收窄(zhǎi)，但依然是(shì)整体工业(yè)企业利润增速的主要拖累。中游装备制造业(yè)利(lì)润增速回(huí)升幅度较大，成为整体(tǐ)工业企业利(lì)润增速(sù)的主要拉动项。其中通用设备(bèi)制(zhì)造(zào)、铁路船(chuán)舶航空(kōng)航天、电(diàn)气(qì)机械及器材制造、仪器仪表(biǎo)制造增幅延续上个月(yuè)亮眼趋势，得益于国内(nèi)汽(qì)车销售量的提升和汽车产业链出口强劲，汽车(chē)制(zhì)造业的利(lì)润增速降幅由负转正，此外叠加去(qù)年同(tóng)期(qī)基数(shù)较低，汽车(chē)制造(zào)业当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料(liào)化学制品(pǐn)跌幅扩大，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼(liàn)加工、专(zhuān)用(yòng)设备制造(zào)、石(shí)油(yóu)煤炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑(hēi)色(sè)金(jīn)属(shǔ)冶炼(liàn)加工、化学纤维制(zhì)造、金属制品(pǐn)、计算机通信(xìn)和电子设备跌(diē)幅收窄，分别收(shōu)录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制(zhì)造、通(tōng)用设备制造、铁路(lù)船舶(bó)航空航天、电(diàn)气机(jī)械及器材制造增幅(fú)依旧为正，并(bìng)且增(zēng)速出现明(míng)显回升，分(fēn)别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一提的是，汽车制(zhì)造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水(shuǐ)平、内部需求、外部(bù)需求同时走(zǒu)弱(ruò)的情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力，文(wén)教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家(jiā)具制造(zào)等多个行业的利润增(zēng)速跌幅放缓，但(dàn)依然为负；农副(fù)食品加工、纺织服装(zhuāng)、服饰等多个(gè)行业的(de)利润跌(diē)幅继续扩大。往后看，价格水平、内部需(xū)求、外部(bù)需求转好速(sù)度较(jiào)慢，这也(yě)意味着下(xià)游(yóu)行业的利润增速向上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数(shù)据显示(shì)，农副食品加工、纺(fǎng)织服(fú)装、服饰、皮毛(máo)羽和制(zhì)鞋、造纸及纸制品和医药制造(zào)跌(diē)幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美(měi)体(tǐ)育娱(yú)乐用品、食品制(zhì)造、纺(fǎng)织业、家(jiā)具制造和印(yìn)刷和记录(lù)媒介利润降幅放缓，但持续维持低位(wèi)，分别录(lù)得(dé)-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速略有回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制造利润增(zēng)速(sù)保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业中的机(jī)械和设备修理、电力(lì)热力利润增速相对较高(gāo)，燃气生产(chǎn)和(hé)供应利润增速降幅收窄(zhǎi)。其中机械和设备修(xiū)理(lǐ)利润累计增速上(shàng)升幅度较大，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利润(rùn)累计同比增速收窄(zhǎi)，但仍然(rán)保持高速增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水(shuǐ)生(shēng)产和供应增(zēng)幅略有上升(shēng)，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收(shōu)录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与上个月相比，4月份公(gōng)布的(de)工业(yè)企业利润数据(jù)已表现出(chū)明显的探(tàn)底(dǐ)爬坡信号(hào)：一，营业利润(rùn)累计增速爬升的行业进一警察扫黄为什么很少去大酒店，警察会去星级酒店扫黄吗步增(zēng)多；二，营业(yè)收(shōu)入(rù)增速由负转正，营业(yè)利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游装(zhuāng)备制造业有望继(jì)续成为(wèi)拉动(dòng)工业企业利润增速回升的主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和(hé)其他运输设备制造业(yè) 、通用设备制造业、电(diàn)气机(jī)械及器材(cái)制造业(yè)、仪器仪表制(zhì)造业(yè)、文(wén)教、工美、体育和娱乐(lè)用品制(zhì)造(zào)业(yè)、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的(de)生(shēng)产和供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工业企业(yè)利润增速能否转正(zhèng)？》中所(suǒ)言，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段（从2000年开始(shǐ)计算），如果按最近两次探底历史(shǐ)来演绎的话，至少(shǎo)还要在负值区间爬坡7-8个(gè)月左右的时(shí)间(jiān)，预(yù)计工业(yè)企业利润增速(sù)转正最早也需等到(dào)四季度。目前我国仍面临内需增长(zhǎng)缓慢和外需(xū)疲弱(ruò)的(de)“弱复苏”阶段，这直接导致企业的(de)产能(néng)利(lì)用率(lǜ)持(chí)续下滑。此外(wài)，叠(dié)加营(yíng)业成本高居不下导(dǎo)致的内部压力，本轮(lún)工业企(qǐ)业利润增速反(fǎn)弹速度大概率较为缓慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内需恢复力(lì)度低于预期。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来(lái)自于2023年5月27日的(de)《中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造业(yè)利润增速明(míng)显回升——2023年4月工业(yè)企业利润分析》报告，报告作者张静静、张一(yī)平，联系人(rén)罗丹

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