来源(yuán)：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济回(huí)暖(nuǎn)主要(yào)缘(yuán)于(yú)疫后复苏红(hóng)利驱动，表现(xiàn)为生产恢(huī)复推(tuī)动出(chū)口形势好转，出(chū)行需求释放催化(huà)下游消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)。从行(xíng)业表现看，制造(zào)业(yè)从去年四(sì)季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企(qǐ)业或从主动(dòng)去库转向被动去库。从景气度边(biān)际表现看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；中游装备制(zhì)造(zào)>；上游原材料加(jiā)工；服务业中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下(xià)活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有一(yī)定差(chà)距(jù)。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后经济脉(mài)冲(chōng)式(shì)修复放缓、海(hǎi)外(wài)总需(xū)求回(huí)落预期逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升(shēng)级将成为推动下一阶(jiē)段国内(nèi)经(jīng)济复(fù)苏(sū)的主线。

　　制造(zào)业、服务(wù)业是驱动一季度经济(jì)复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等行业(yè)景(jǐng)气(qì)度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出口(kǒu)数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造(zào)业(yè)内部来看(kàn)，今年3月(yuè)，制造业各(gè)行业(yè)景(jǐng)气度普遍回暖，多数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端修(xiū)复(fù)好于需求端，行业整(zhěng)体去(qù)库(kù)进程尚未(wèi)结束。从行(xíng)业景气(qì)度边(biān)际改善情(qíng)况(kuàng)来看，下(xià)游消费制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工，煤(méi)炭行业景气度表(biǎo)现为高位放缓。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具(jù)制造行业景气度(dù)较(jiào)高，部分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居(jū)中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气机(jī)械、专用设备、运输设(shè)备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备(bèi)。

　　上游原材(cái)料(liào)加工行业景气度改善(shàn)幅度最弱(ruò)，由(yóu)于行业库存水(shuǐ)平偏(piān)高(gāo)，多(duō)数行业仍然受到价格(gé)下(xià)跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级或是推动下一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主(zhǔ)要受(shòu)益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服务消费需求得以释放；供(gōng)给方面，国内复(fù)工(gōng)复产加快推进，生产(chǎn)端快速恢复，是推(tuī)动年初出(chū)口(kǒu)数据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放(fàng)缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大(dà)概率来(lái)自于消费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民(mín)收入向上修复，消(xiāo)费(fèi)倾向(xiàng)明显回(huí)升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫(yì)情期间水(shuǐ)平(píng)，同(tóng)时信贷数据指向居民“去(qù)杠杆”势(shì)头缓和(hé)，未(wèi)来消费回暖的确定性进一步(bù)增(zēng)强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费(fèi)有(yǒu)望持续修复，家(jiā)电(diàn)、家具、纺(fǎng)服(fú)等(děng)与出(chū)行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优势(shì)增(zēng)强(qiáng)，有望维持出口韧性；随着下游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同(tóng)比触(chù)底回(huí)升，制造业企业(yè)盈利(lì)有望(wàng)向上修复，企业将(jiāng)从主动(dòng)去库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有(yǒu)望改善，推(tuī)动中游装备制(zhì)造(zào)景气度(dù)维持高位(wèi)。

　　风(fēng)险提示(shì)：国内经济(jì)恢复力(lì)度不及预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周(zhōu)聚焦(jiāo)：疫后经济复苏(sū)有(yǒu)哪些结(jié)构(gòu)性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服(fú)务业(yè)是驱动一季度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期(qī)增长，指向疫后(hòu)复苏背景下，国(guó)内经(jīng)济(jì)企稳回升。但(dàn)不同于海外国家疫后复苏的规(guī)律(lǜ)，本轮国(guó)内(nèi)疫后复苏(sū)发生(shēng)在外需回落、国内经济转(zhuǎn)向高质量发展、居民(mín)前期“去杠(gāng)杆(gān)”的过程中，因此驱动疫(yì)后(hòu)经济(jì)复苏的力量并不均衡，行(xíng)业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层(céng)面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看，今年一(yī)季(jì)度制(zhì)造业(yè)、交通(tōng)运输业、房地产业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复(fù)、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的情(qíng)况(kuàng)相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期(qī)计算各年(nián)份的复合增速，观察各(gè)行业增(zēng)加值(zhí)变化。

　　今(jīn)年一(yī)季度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年来加快建设农(nóng)业强国，推进(jìn)农业农村(cūn)现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速(sù)升至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年(nián)增速，与去年(nián)下(xià)半年之后外需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑业景(jǐng)气度明显回落(luò)，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低(dī)于去年四季度(dù)的3.1％，主要受(shòu)房地产新开工拖累。

　　今年(nián)一季度第(dì)三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前(qián)仍存在(zài)产出缺口。其(qí)中(zhōng)，受(shòu)益(yì)于(yú)居民出行活(huó)动(dòng)恢(huī)复，交通运输(shū)、仓储和邮(yóu)政业增加值增速明显提(tí)升(shēng)，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮业增加值增速小幅回升，尽管高于疫情三年来的(de)平均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较(jiào)慢。而受益于(yú)新房和二手房(fáng)销售回暖，今年一(yī)季度房地产业增加值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业领域复苏分化，中下游改善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业景气(qì)度(dù)的(de)观测，我(wǒ)们采用量(liàng)（各行业工(gōng)业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增(zēng)速）与价格（各行业(yè)工业(yè)品(pǐn)价(jià)格增速）分别(bié)作(zuò)为供(gōng)需(xū)的衡量指(zhǐ)标。主(zhǔ)要选取(qǔ)28个主要行业(yè)自(zì)2019年以来的月(yuè)度(dù)数据，首先将各行业增加值增(zēng)速调整为以2019年为基期的复合增速，其次(cì)计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的(de)增(zēng)加值(zhí)增速和(hé)PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月和(hé)2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业景气度出(chū)现普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指向经(jīng)济复苏初期，供给端修(xiū)复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行(xíng)业景气度边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业(yè)景气度呈现高位放(fàng)缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游消费制造行业(yè)中(zhōng)，与出(chū)行、地产后周(zhōu)期相关的行(xíng)业景气(qì)度(dù)最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居民(mín)外(wài)出消费相关(guān)的(de)，酒饮(yǐn)料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位数水平(píng)均(jūn)处在(zài)高景气度(dù)区间，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量价(jià)齐升”的特征(zhēng)；食品制造(zào)景气度(dù)有所回落，农副加工行业(yè)表现为(wèi)“量(liàng)价(jià)齐跌(diē)”，食品制造(zào)行业表现为(wèi)“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水平有关，今年2月(yuè)，库存同比(bǐ)均处在(zài)2016年以来90％以(yǐ)上分(fēn)位数水平；而随着防疫需求的降温，医药(yào)制造业(yè)景气度(dù)有所回(huí)落，表(biǎo)现为“量跌(diē)价(jià)平”。

　　中游装备制(zhì)造业行(xíng)业(yè)景气(qì)度居中(zhōng)，均(jūn)表现为(wèi)“量升价跌”。一方面与原材(cái)料成(chéng)本下跌有关，另(lìng)一(yī)方(fāng)面，也(yě)与年初外需表(biǎo)现好于内(nèi)需(xū)，部(bù)分行业仍在去库进(jìn)程有关(guān)。其中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输设备工业增(zēng)加值(zhí)增速改善幅度(dù)最大，受益于国(guó)内产业升级、出口优势带来的(de)韧性(xìng)驱(qū)动；其(qí)次(cì)是汽车(chē)制造(zào)、金属制品(pǐn)，改善幅度(dù)最弱的是(shì)通(tōng)用设备、电(diàn)子设(shè)备，与(yǔ)房地产(chǎn)新开(kāi)工强度较(jiào)弱、消费电(diàn)子行(xíng)业周期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业景气度(dù)改善幅(fú)度偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存(cún)水平偏高(gāo)，多(duō)数行业(yè)仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色金属行(xíng)业生产端改善幅度最(zuì)大，3月(yuè)增加(jiā)值增速位于2019年(nián)以来(lái)70％分位数水平，但(dàn)受全球(qiú)大(dà)宗(zōng)商品下行周期影响，价格依旧承压；随(suí)着年(nián)初建筑业施(shī)工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非金属制品景气(qì)度提升，但(dàn)由于库存(cún)水平偏高，价(jià)格仍(réng)处(chù)在(zài)下跌区间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条行业(yè)生(shēng)产(chǎn)水平普遍(biàn)回(huí)暖，但(dàn)分位数水(shuǐ)平仍(réng)处在50％以下(xià)的(de)景气度偏(piān)低区间，今年(nián)由于能源危(wēi)机缓解，产品价(jià)格相较去年同(tóng)期(qī)也(yě)出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍(réng)处在(zài)高位，但出现(xiàn)边际(jì)放(fàng)缓，生(shēng)产及价(jià)格水平同步(bù)回(huí)落。这与去(qù)年(nián)以来行业产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭(tàn)开采产(chǎn)成品库存同比(bǐ)处(chù)在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升(shēng)级或是推动下一阶(jiē)段(duàn)经济复苏的(de)主线

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济复(fù)苏(sū)主要受益于(yú)疫后复苏红利(lì)。一方面，消费场景恢(huī)复后(hòu)，出行类消费(fèi)快(kuài)速(sù)复苏，前(qián)期积压的购(gòu)房、服(fú)务性需求得以释放；另一(yī)方面(miàn)，国内复(fù)工复产(chǎn)加快(kuài)推(tuī)进，保(bǎo)证供给端的快(kuài)速(sù)恢复，是推动年(nián)初(chū)出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏节奏(zòu)有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫后红利释放(fàng)效果(guǒ)转弱，随着(zhe)未来海外总需求回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动(dòng)国内经(jīng)济(jì)增长的线(xiàn)索，大概率来(lái)自(zì)于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收(shōu)入(rù)提升和消费意愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增(zēng)强(qiáng)，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务消费，以(yǐ)及家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气度均有望提升。

　　从一季度居民(mín)收入和消费数(shù)据(jù)看，居民收(shōu)入增(zēng)速提升，消费(fèi)倾向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修(xiū)复至疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的(de)复合增速看，今年一季度(dù)，全国居民人均可支配(pèi)收入增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人(rén)均消费支出(chū)增速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高(gāo)于(yú)去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平(píng)均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同(tóng)期(qī)均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍(réng)有(yǒu)一定差距。未来随(suí)着服务(wù)业恢复(fù)持续(xù)向(xiàng)好，有望带动(dòng)相关就业岗位加快恢复，进(jìn)一步(bù)提振居民消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看(kàn)，居民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿有(yǒu)所减弱，消费和投(tóu)资(zī)信心正在筑底。今年以来，居(jū)民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款数据看，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的同比(bǐ)增量均值，也(yě)低(dī)于2022年6617亿(yì)元的月(yuè)均同比(bǐ)增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民(mín)部门新增净融(róng)资同比多增(zēng)4859亿(yì)元，其中，短期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元(yuán)。居民部门新增净(jìng)融资(zī)连续2个月维持同比扩张，指向居民预(yù)期可能正在筑(zhù)底，“去(qù)杠杆”势头开始放缓。今年第(dì)一季度城镇储唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星户(hù)问卷(juǎn)调查结果(guǒ)显(xiǎn)示，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度(dù)减(jiǎn)少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多(duō)消费”和(hé)“更多投资(zī)”的居民分别(bié)占23.2％和(hé)18.8％，均分(fēn)别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指(zhǐ)向居民(mín)储蓄意愿降(jiàng)低、消费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增强，以及相关行业设备投资更(gèng)新，有望推动中游装备制造景气度维持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　一方(fāng)面，今年一季度国内出(chū)口数据回暖，除(chú)与(yǔ)欧(ōu)美供(gōng)需缺口短期(qī)走阔、国内复工复产加快推进外，也受(shòu)益于RCEP政策红(hóng)利(lì)持续释放，以(yǐ)及汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势增强。今年(nián)在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及新能源产品优势强化，有(yǒu)望维持(chí)装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利(lì)下滑和库存高位，对(duì)制造业投资扩(kuò)产造成一定(dìng)压力。但(dàn)随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业(yè)盈利有望(wàng)向上修复(fù)。目前看，电气机械等装备制造业去库进程已(yǐ)进(jìn)入下(xià)半(bàn)场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通(tōng)用设备产成品库存(cún)增速呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着需求回(huí)暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被(bèi)动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求将随之(zhī)提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流(liú)动(dòng)性(xìng)数(shù)据(jù)：各国国(guó)债收(shōu)益率多数上行(xíng)

　　美国10年(nián)期国债收益率上(shàng)行。本周（截(jié)至4月21日）美国10年期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较(jiào)上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下(xià)行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期国(guó)债收益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益(yì)率较上周末(mò)上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年(nián)期国债(zhài)收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利差收(shōu)窄。本周美国10年(nián)期和2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数、纳斯(sī)达克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分(fēn)化，俄罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标(biāo)普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗(zōng)商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧加息步伐或将(jiāng)继续(xù)

　　4月(yuè)19日(rì)，美联储褐(hè)皮书公布，显(xiǎn)示近(jìn)几周美国经济增长陷入停(tíng)滞，通胀(zhàng)和招聘(pìn)活动放(fàng)缓，信(xìn)贷(dài)渠道变(biàn)窄。褐(hè)皮书(shū)称(chēng)，最(zuì)近(jìn)几周美国总体(tǐ)经济活动几乎没有变化，几个辖区指出(chū)在(zài)不确定(dìng)性增加(jiā)和对流动性的(de)担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了贷(dài)款标(biāo)准。近期美国总(zǒng)体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨(zhǎng)速度或(huò)有所放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官员表示为应对高(gāo)通胀，加息步伐或(huò)将(jiāng)继续。4月21日(rì)，美联储哈克称，需要(yào)进一步收紧政(zhèng)策来应(yīng)对(duì)高通胀，加息结束后美联储(chǔ)将需要在一段时间内维持(chí)利率稳(wěn)定。同日美联储(chǔ)梅斯(sī)特表示，预计今年货币政策将需要进一(yī)步进入限制性(xìng)区域(yù)，终端利(lì)率或将(jiāng)高于(yú)5％，具体取决于经(jīng)济和金融形势的(de)发展。

　　欧洲央行(xíng)货币政策(cè)会议(yì)纪要公布，绝大多数委员(yuán)同(tóng)意将利率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日(rì)公布的欧(ōu)洲央行会议纪(jì)要显(xiǎn)示，货币政(zhèng)策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段路要走(zǒu)，一(yī)些委(wěi)员(yuán)认为(wèi)整体(tǐ)而言通胀(zhàng)风(fēng)险倾(qīng)向于上行(xíng)。金融市场紧张局势被(bèi)视为经济和(hé)通胀(zhàng)前景重(zhòng)大不确定(dìng)性的来(lái)源。然而除非(fēi)形(xíng)势显著(zhù)恶化，否则金(jīn)融(róng)市场的紧(jǐn)张局势不太(tài)可能(néng)从根本上(shàng)改变欧洲(zhōu)央行管(guǎn)理委员会(huì)对通(tōng)胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调(diào)美国“国家(jiā)安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲(zhōu)理事(shì)会(huì)和欧洲议会通(tōng)过了一项(xiàng)临时政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将欧(ōu)盟占(zhàn)全球半导(dǎo)体制(zhì)造市场的(de)份(fèn)额从(cóng)10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升(shēng)芯(xīn)片制(zhì)造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美(měi)国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦(mài)卡(kǎ)锡表示，正在推出一份债(zhài)务上限相关立(lì)法(fǎ)措(cuò)施。白宫需要(yào)开始(shǐ)就债务上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限(xiàn)并削减支出；正在推出(chū)一份债务上限相关立法(fǎ)措施；债务法案将(jiāng)设法收(shōu)回未(wèi)使(shǐ)用的防疫(yì)资金(jīn)用(yòng)于日(rì)常开支；法案将减少对(duì)国税(shuì)局的拨款，并(bìng)结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦就中美关系发(fā)表讲话，表明美国无意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍将(jiāng)强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国脱(tuō)钩的努力(lì)都将是(shì)“灾难性(xìng)的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建设性和公平的(de)经(jīng)济关系”。但(dàn)“当美国利益受(shòu)到威胁时”，美(měi)国(guó)将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺牲中美(měi)关系为代价。在国(guó)际关系中(zhōng)，耶(yé)伦表示美中两国有必要“坦诚(chéng)讨论棘手问题”，比如帮助面临(lín)债务问题的(de)新(xīn)兴市(shì)场和发展中国(guó)家等。

　　三(sān)、国内(nèi)观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原(yuán)油价格环(huán)比上涨，环比由负转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本月(yuè)的(de)10.06％，最新月(yuè)度均(jūn)价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦(lún)特原油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝(lǚ)价环比上涨，铜(tóng)、铝库存同比(bǐ)下(xià)降。2023年4月(yuè)以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正(zhèng)为本(běn)月(yuè)的(de)0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月(yuè)扩大(dà)44.13个百分点。铝(lǚ)价环比上(shàng)涨2.25％，环(huán)比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库(kù)存同比下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同(tóng)比下(xià)降

　　水泥价格指数(shù)环比(bǐ)上升。4月以来，全(quán)国水(shuǐ)泥价格指数(shù)环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华(huá)北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南各区价(jià)格指数环比(bǐ)分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库存(cún)同比(bǐ)下降，钢(gāng)坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正转负，环(huán)比由(yóu)上月的0.96％转负(fù)为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌(diē)幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百分(fēn)点。钢(gāng)坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

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　　3.3下(xià)游(yóu)：商品房成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌(diē)，水果价格(gé)上涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，商品房成交面(miàn)积上涨(zhǎng)64.71％，增(zēng)幅缩窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分点。其中(zhōng)，一(yī)线、二线(xiàn)、三线(xiàn)城(chéng)市(shì)商品(pǐn)房成交面(miàn)积(jī)同(tóng)比分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同(tóng)比变动幅度分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌，水果价格(gé)上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬(shū)菜价(jià)格环(huán)比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格(gé)环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增(zēng)幅缩小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车日均零(líng)售销量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销(xiāo)量同(tóng)比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下(xià)行

　　货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来(lái)，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利(lì)率较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率较上(shàng)月末下(xià)行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月(yuè)末(mò)下(xià)行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改委(wěi)强调提振消费持续回升的(de)动力；国资委强调(diào)着(zhe)力(lì)发展战(zhàn)略(lüè)性新兴产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发展(zhǎn)改革委举行4月份(fèn)新(xīn)闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升的动力。接下(xià)来将重点做(zuò)好四方面工作(zuò)：一是，研究起草关于恢复(fù)和(hé)扩大消费的(de)政策文件，围绕大(dà)宗消费、服务消(xiāo)费、农村(cūn)消(xiāo)费等重点(diǎn)领(lǐng)域；二(èr)是(shì)，下大(dà)力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面(miàn)优化就业(yè)、收入分配和消费全链条良性循环促进(jìn)机制；四(sì)是，研究(jiū)制定关于营(yíng)造放(fàng)心消(xiāo)费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会(huì)议(yì)，强调推动(dòng)国资央(yāng)企着(zhe)力发展实体经济(jì)特别(bié)是战略(lüè)性新兴(xīng)产业。会(huì)议(yì)认为，要更好(hǎo)推动国资央企(qǐ)在中国式现代化新征程中(zhōng)走在前列，着力提升科(kē)技(jì)自(zì)立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特别(bié)是战(zhàn)略性新兴产业(yè)，加快推进现代化(huà)产业体系建设；抓好新一轮国企改革深化(huà)提升行(xíng)动组(zǔ)织实施，高水平参(cān)与(yǔ)共建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布会介绍一季度(dù)工业和信息化发展状况，表示下(xià)一(yī)步将制定实施(shī)重点行业稳增长的工(gōng)作方案。一是营(yíng)造(zào)良好(hǎo)产业发展环(huán)境(jìng)，落实落细稳增长政(zhèng)策举措(cuò)，抓实抓细部省协作(zuò)、部门(mén)协同；二是推动出(chū)口保稳提(tí)质，加大对制造业外贸企业的支持力度(dù)，配(pèi)合有关(guān)部门落实(shí)好稳外贸政策举措(cuò)；三是促进内(nèi)需加快(kuài)恢复，以高质(zhì)量供给促进(jìn)消费；四是持续增强发展动能，加快战略(lüè)性新(xīn)兴(xīng)产业(yè)的创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不(bù)及预期；海外需求超(chāo)预期(qī)回落。

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