“现在的(de)房地(dì)产很难再出现像(xiàng)过去(qù)十年的(de)系统性行(xíng)情。”思(sī)睿集团(tuán)合伙(huǒ)人、首(shǒu)席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地(dì)产行业分化的愈加明显，让(ràng)机构和投(tóu)资(zī)者的关(guān)注度从(cóng)板(bǎn)块(kuài)向单个标的转移。上海利(lì)檀(tán)投资董事(shì)长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是业绩(jì)，还是(shì)估值，房(fáng)地产都已(yǐ)经双(shuāng)杀到了最底部，而且是(shì)反复地(dì)杀到(dào)了底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指标<阴肖是指哪几个肖/strong>

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重(zhòng)要参考阴肖是指哪几个肖g>

　　那(nà)么如何寻找房(fáng)地产(chǎn)个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避免(miǎn)选(xuǎn)了(le)半(bàn)天(tiān)，标的(de)公司出现爆雷的情况。除(chú)此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足(zú)以下(xià)三(sān)个基准(zhǔn)：有大(dà)的国资背(bèi)景(jǐng)的、杠杆率(lǜ)较低的、此前(qián)没(méi)有(yǒu)踩过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如果关(guān)注一(yī)下今(jīn)年房(fáng)地产的开发资金来(lái)源(yuán)，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来自新盘的(de)销售。但今(jīn)年新房(fáng)的(de)销(xiāo)售情况(kuàng)相较一(yī)般。再(zài)关注一下(xià)，哪些房企能从银行拿到(dào)钱，其实(shí)主要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相(xiāng)对比较困难，所以整个(gè)行业(yè)出现了(le)一个很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融资(zī)等各个方面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在有国资背(bèi)景的房企在资本市场表(biǎo)现相对较好，但没有国资背景的民(mín)营房企(qǐ)股价大多表现很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行业内，我们(men)的逻(luó)辑(jí)是，“寻(xún)找最(zuì)后的(de)赢(yíng)家”。而具体到如何(hé)挖掘(jué)，我们会特别重视企业的成本优势(shì)，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是行(xíng)业(yè)内最高的；融资(zī)成本是否是行业内最低的；建安成本是否(fǒu)也是业内(nèi)最低的；这些都是我们看重的一家(jiā)房企的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够(gòu)同时满足(zú)上述条(tiáo)件(jiàn)的房企并不(bù)多。即便(biàn)是在(zài)国央(yāng)企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的(de)“踩线(xiàn)”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化(huà)的(de)趋势。以A股为例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中(zhōng)国武夷(yí)等国(guó)央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明地(dì)产(chǎn)、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股份(fèn)、城(chéng)投控股等国(guó)央(yāng)企房企也踩(cǎi)了“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警(jǐng)惕其(qí)重蹈(dǎo)覆辙

　　不(bù)难看出，即便是(shì)有着较稳健(jiàn)特色(sè)的国央企(qǐ)房企，其(qí)财务指标称得上完(wán)全(quán)健康的仍是少(shǎo)数。而更加(jiā)值得注意的是，在(zài)2022年，不少国企(qǐ)，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张。而这无疑(yí)又进(jìn)一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而(ér)言，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤为重要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有助于房(fáng)企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地(dì)节(jié)奏也有可能(néng)让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以(yǐ)其配置的(de)一(yī)家房企进行举例，它(tā)从2018年开(kāi)始(shǐ)到2021年，连续4年的(de)净借(jiè)贷比例都维持(chí)在33％左右，完全(quán)没有增(zēng)加杠(gāng)杆比例(lì)。而到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉(jué)到机会来了，其(qí)开始在一线(xiàn)城市进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此前(qián)的33％左右(yòu)水(shuǐ)准提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此同(tóng)时，该房(fáng)企(qǐ)新购(gòu)入地块也实现(xiàn)了快速(sù)的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的楼盘(pán)入市。像(xiàng)这类企业就符合“最(zuì)后(hòu)的赢家”的特(tè)点。一方面(miàn)，在于它本身(shēn)储备了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地超1000亿(yì)元，且其(qí)中一半在一线城市，另外(wài)一半也主要集中在强二线和二线城(chéng)市；另(lìng)一方(fāng)面，它的扩张是有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的(de)扩张(zhāng)速(sù)度让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看到了2016年～2020年(nián)期间(jiān)扩张(zhāng)的民营企业的影子(zi)。虽然说(shuō)，见到机会时(shí)要出手(shǒu)，但出手的章法(fǎ)仍(réng)要小心，如果负债率扩张得(dé)太快，但未来的两年市场没(méi)有(yǒu)想象得那么(me)好(hǎo)，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企的扩张速(sù)度是否激进？陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示(shì)，主(zhǔ)要还是看房(fáng)企的净负债(zhài)率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)，在我看来(lái)，这个比(bǐ)例如果超过60％，就(jiù)是扩(kuò)张得过于快(kuài)速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这(zhè)一(yī)标准要(yào)比“三道红线”对房企的净负(fù)债率要求不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产(chǎn)行业的(de)复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净(jìng)负(fù)债(zhài)率提高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交地产、中国金茂、华(huá)发股(gǔ)份(fèn)、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房(fáng)企2022年(nián)净负(fù)债(zhài)率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中交地产净负债(zhài)率持续居(jū)高不下，在2020年至(zhì)2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外(wài)发展、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较积极的拿地策略的(de)同时，也较好地控制了公司(sī)的扩(kuò)张速(sù)度与净负债(zhài)率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)等(děng)个别(bié)民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛(shāi)选标(biāo)准来看(kàn)国(guó)央企与民营(yíng)房企，但在各维(wéi)度的实际表(biǎo)现(xiàn)上(shàng)，国央企(qǐ)确实会更(gèng)胜一筹(chóu)。如国央(yāng)企的融资(zī)成(chéng)本更低，融(róng)资渠道也(yě)更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央(yāng)企自然而(ér)然(rán)就具有天(tiān)然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更(gèng)加看好国(guó)央企，但这也并不意味着，民(mín)营(yíng)企业中(zhōng)就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机构的(de)青(qīng)睐。比(bǐ)如，根(gēn)据(jù)2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通股东中新进了“中国工(gōng)商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中(zhōng)国(guó)回报灵活配置混合型(xíng)证券投资(zī)基金(jīn)”“全国社保基(jī)金(jīn)一(yī)一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百(bǎi)亿私募珠海阿(ā)巴马资产管(guǎn)理有限公司(sī)就长期持有滨(bīn)江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司的(de)几只(zhǐ)产品(pǐn)合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的受青睐，和其自身的基(jī)本面表现存在一定关系(xì)。2020年以来的近三年(nián)时间(jiān)，房地产(chǎn)市(shì)场整体(tǐ)在走“下坡(pō)路”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土房企(qǐ)的滨江集团(tuán)仍是表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团在(zài)业绩(jì)表现、销售(shòu)规模(mó)、新增土储、股价表现等(děng)多维度(dù)都表现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实(shí)现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍(réng)能保持(chí)自身(shēn)业绩的持续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭(háng)州的战略布局(jú)关系密切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨江集团有近七(qī)成营收来自杭(háng)州地区(qū)，而(ér)在2021年(nián)，杭(háng)州地区的营收比重只(zhǐ)占到(dào)近(jìn)六成(chéng)。近三年持续稳居杭州(zhōu)房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住(zhù)在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭(háng)州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的(de)较突出表现，也让滨江集团的房企排名迅(xùn)速提(tí)升。到2023年，滨江集团的房企排名(míng)已冲(chōng)进前十(shí)，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前(qián)4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第(dì)九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨(bīn)江集团更是(shì)迎来多家机构的集中(zhōng)调研。滨江集团发(fā)布公告表(biǎo)示，公司于5月(yuè)10日接受了信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建信养(yǎng)老(lǎo)、新华养(yǎng)老等18家机构(gòu)调研。

　　产(chǎn)业链布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只是(shì)房(fáng)地产(chǎn)产业(yè)链(liàn)上的中游环节，其上游主要(yào)为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等(děng)材料供(gōng)应商(shāng)，而下(xià)游(yóu)应用(yòng)行业主要(yào)包括中介服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用(yòng)品(pǐn)。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开发(fā)环节与上游材料端息息相(xiāng)关(guān)，新盘开工不(bù)足导(dǎo)致上(shàng)游不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至下游(yóu)。“中国(guó)房地产行(xíng)业(yè)在进入存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费(fèi)属性的家装家居(jū)领域，我们相对看好，因为居民保有的住(zhù)房规模越来越(yuè)大，随(suí)着时间(jiān)的增加，内装(zhuāng)更(gèng)新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在(zài)新房销(xiāo)售见顶之后，家具消(xiāo)费的增长却(què)一(yī)直都很好。对(duì)于地产(chǎn)产(chǎn)业链，我们(men)相对(duì)看好和内(nèi)装相(xiāng)关的行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家(jiā)基(jī)金人士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙(lóng)头年(nián)内表(biǎo)现(xiàn)的统计(jì)，目(mù)前暂居前两位(wèi)的(de)都(dōu)是来(lái)自家纺赛道的(de)公司，它们分别(bié)是富(fù)安(ān)娜和水星家纺，特别是前(qián)者在(zài)月线连收七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前者(zhě)为例(lì)，富(fù)安娜主要从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发(fā)、设计、生(shēng)产及销(xiāo)售(shòu)，旗(qí)下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐(lè)”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报(bào)告期内，富安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于(yú)上市(shì)公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的十大流(liú)通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早(zǎo)已(yǐ)成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公募(mù)的中(zhōng)欧价(jià)值发(fā)现、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值和私(sī)募(mù)的(de)明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁(bì)江山。需要强调(diào)的(de)是(shì)，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经理曹名长在管的(de)产(chǎn)品，首季其同时(shí)重仓的房地产产业链(liàn)股票还有金地(dì)集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几年曾经风光一时的家居板块(kuài)也(yě)因疫情、消费复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多因(yīn)素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好的是(shì)志邦(bāng)家(jiā)居。同一时(shí)间(jiān)段，该股年(nián)内上涨已(yǐ)经超过23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无论是(shì)营收还是归母净利润(rùn)，公司(sī)都实(shí)现了同比双升。

　　从公(gōng)司的(de)十大流通股股东(dōng)来看(kàn)，《红周刊》发现广发基(jī)金经理(lǐ)罗洋慧眼(yǎn)独具(jù)，一季报中他管理(lǐ)的广(guǎng)发策略优(yōu)选和广发安宏回报均(jūn)增加了持股，而这两只产品也(yě)成为志邦家居十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)中仅(jǐn)有的两只公募。有意思的是，他似(shì)乎(hū)对于(yú)定制家居类标的情有(yǒu)独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛道(dào)公司金牌(pái)橱柜中，他管理(lǐ)的全部(bù)三只产品均登榜十大流(liú)通股股东，其也成(chéng)为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下(xià)游的物业(yè)股也越来越(yuè)被机构所青睐，不过(guò)这(zhè)类标的大多在香港上市，如(rú)何选择成为难题。对此，前述上海公募(mù)基金经(jīng)理举例(lì)分析：“物业服务不是(shì)一(yī)个高毛利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛(xīn)苦，我选公司还是(shì)希望挣(zhēng)的是市场化应该挣(zhēng)的(de)钱，以我曾(céng)经买的绿城服(fú)务为例，它在(zài)中(zhōng)高端楼盘(pán)占比是比较高的，每(měi)年到期(qī)的(de)合(hé)同(tóng)里(lǐ)提(tí)价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部(bù)分项(xiàng)目到期之后，经过(guò)两三轮合同周期还(hái)能做(zuò)到(dào)产品提价。”

　　“行业(yè)里真正(zhèng)能做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为(wèi)物(wù)业公司很容易(yì)一(yī)开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人(rén)员成本的年度增长，不(bù)过服务没有特别好，客(kè)户没(méi)有(yǒu)那么满意，能(néng)做(zuò)到提价难度是非常大的。但是(shì)该(gāi)公司能在业内做到(dào)到期之后(hòu)提价率(lǜ)比较(jiào)高，这(zhè)跟它的定(dìng)位和(hé)比(bǐ)较好(hǎo)的服(fú)务是(shì)有关系的(de)。”他(tā)进一(yī)步强调。