5月以来，房地产(chǎn)板块个股(gǔ)多出现小幅(fú)上涨，截至(zhì)5月10日收盘，中信房(fáng)地产(chǎn)指数本月(yuè)涨幅约为2％。而以公募(mù)基金(jīn)为(wèi)代表的(de)机构对(duì)于这一(yī)板块已经在悄然布局。数据显示，以南方和华夏的(de)两只(zhǐ)老(lǎo)牌(pái)ETF基金(jīn)为例，5月9日(rì)时所公布的总份额(é)均较4月28日时有小幅(fú)增长。根据基金(jīn)一季报统计，龙头与地方国企央企获得增持，持仓数量占流通股比(bǐ)重增(zēng)幅五只个(gè)股分(fēn)别为华发股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积(jī)余+0.92％。

　　公、私募配置房地产(chǎn)或“底部回升”

　　行(xíng)业红利时代已过(guò) 精(jīng)耕细作成(chéng)共识(shí)

　　从公募基金对房地产的配置看，2019年末，公募所(suǒ)持有的房地产(chǎn)行业(yè)标(biāo)的市值约1188亿(yì)元，占其(qí)所持股票市值的4.66％左右(yòu)；2020年市场(chǎng)表现出色(sè)，但公募所(suǒ)持房(fáng)地产公(gōng)司市值(zhí)在(zài)股票(piào)资产中的占比却断崖式下跌至(zhì)1.85％；2021年，这一数(shù)值更(gèng)是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不(bù)过2022年终(zhōng)于(yú)出(chū)现了三年来的首次回升，年底(dǐ)这一数值从1.56％升至1.65％。与此同时(shí)，公募对房地(dì)产行业的(de)持股比例(lì)也同(tóng)步回升，从2021年底的(de)6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样(yàng)的(de)势头似乎在今年一(yī)季度(dù)得以延续。数据统计显示(shì)，公募重仓(cāng)持(chí)有房(fáng)地产板块(kuài)一季度(dù)市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提升6.71％。持仓市(shì)值前五个股(gǔ)分(fēn)别为保利(lì)发展、招商蛇口、万科A、华(huá)发股份、滨(bīn)江集团，持仓市值占板块比重合(hé)计达47.29％，环比下(xià)降3.05％。

　　从中不(bù)难发现(xiàn)，公募对(duì)于房地产的投(tóu)资愈发有(yǒu)集中于龙(lóng)头(tóu)的趋势。Wind显示，在(zài)公募基(jī)金一季报(bào)汇总的重仓股中，房(fáng)地(dì)产板(bǎn)块排名(míng)最高的(de)是保利发展，在基金重仓第33位。排名第二的(de)是(shì)招(zhāo)商蛇(shé)口(kǒu)，排(pái)在第78位。而(ér)老牌龙(lóng)头股万科(kē)A排(pái)在第96位。对比去年四季报，变(biàn)化之处首(shǒu)先在于几(jǐ)只房(fáng)地(dì)产龙头股从排(pái)位(wèi)上看均有(yǒu)退步，尤其(qí)是万(wàn)科最为(wèi)明(míng)显；其次是(shì)金地(dì)集(jí)团(tuán)退出百大之(zhī)列。但考虑(lǜ)到房地(dì)产是复苏(sū)链上(shàng)最后一环，且首季并非行(xíng)业(yè)销售旺(wàng)季，其传(chuán)导到二级(jí)市场乃至机构持仓上(shàng)还需要时间周期。

　　形成(chéng)共识(shí)的(de)是，经济圈判断房(fáng)地产已经进入大分化(huà)时代，一二线(xiàn)城市好(hǎo)于三四(sì)线(xiàn)城市。而映(yìng)射到二级市场投资上，配置房地产行业轻(qīng)松收获行业贝塔的红利期一去不返了(le)。“如果按照产业周期来分类(lèi)，包括房地(dì)产等(děng)几类行业(yè)在(zài)盖(gài)特纳曲线里属(shǔ)于成熟期或者衰退期的(de)行业，传统认知上没有什么投(tóu)资(zī)机会的。但在这几年特殊的行情里包括煤炭(tàn)、电(diàn)解铝(lǚ)等(děng)类(lèi)似(shì)的行业也出(chū)现(xiàn)了一些机会，背(bèi)后的逻辑是(shì)供给侧发生了更大的(de)变化。”一不(bù)愿具名的上(shàng)海公募基金(jīn)经理指出。

　　不过也(yě)有(yǒu)公(gōng)募人士持谨慎乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平方米(mǐ)的年销售面积(jī)很(hěn)难再出现了(le)，2022年光是居民存款数(shù)量增加了15万(wàn)亿(yì)元。中国(guó)存量(liàng)有400亿(yì)平方米建(jiàn)筑面(miàn)积，考(kǎo)虑存(cún)量地产的更新，也(yě)有近10亿平(píng)方米。需(xū)求端(duān)还需要有(yǒu)一(yī)定的政策出(chū)来去刺激购房。”

　　宝盈基金房(fáng)地产研究员(yuán)吕(lǚ)功(gōng)绩(jì)也指出(chū)：“时(shí)至今日，无论从城镇化的进程，还是人均住房面(miàn)积（接近30平/人），我国均已告别住房短缺时代，而(ér)目前居民的杠杆率和房(fáng)价收入也不(bù)支撑每年18万(wàn)亿元的(de)销售(shòu)额(é)，以(yǐ)及过快上行的房(fáng)价，因而(ér)行业(yè)高增的(de)时(shí)代已经过去，未来行业的(de)需求或将(jiāng)回落，在此过(guò)程(chéng)中，伴随着地产的(de)高杠杆(gān)属性(xìng)，就很(hěn)容易出现信用风(fēng)险问(wèn)题（类似2022年的民(mín)营地产爆雷(léi)），行业(yè)进入到供(gōng)给侧出(chū)清(qīng)的过程。这个(gè)过程中，综(zōng)合竞争力强的公(gōng)司就能够通过大鱼吃(chī)小鱼的方式，获得市占率的提(tí)升。当(dāng)行业需求见顶(dǐng)回(huí)落时(shí)，行业的贝塔已(yǐ)经过(guò)去了，但不代表没有投(tóu)资机(jī)会，机会在于(yú)城市、位置、产品的阿尔法，而对应到股票(piào)投资，就是强竞争力公(gōng)司的阿尔法。”

　　或许也是基于这样的认(rèn)识转(zhuǎn)变，精耕细(xì)作(zuò)个股成为公募乃至整(zhěng)体机构(gòu)的务(wù)实之举(jǔ)。

　　机(jī)构配置房地(dì)产“风物长宜放眼(yǎn)量”

　　头部央(yāng)国企、优质区(qū)域(yù)性标的成香饽饽

　　5月以来(lái)，房(fáng)地产(chǎn)板块个股多(duō)出现小幅上涨，截(jié)至5月10日收(shōu)盘，中信房(fáng)地产指数本月涨幅(fú)约为2％。从具体的(de)个股来(lái)看，《红(hóng)周刊》利用Wind统计(jì)申万房地产板块个股，在纳入统计(jì)的124只房地产类(lèi)标的股中，本月以来实现股价上涨的达(dá)到了81家。

　　其中，上述时(shí)间段恰好排(pái)名前五的公司月内涨(zhǎng)幅超过了10％，它们分(fēn)别是上实发展(zhǎn)、浦(pǔ)东(dōng)金桥、*ST泛(fàn)海、华夏幸福、荣安地产。排名(míng)第一(yī)的上实发展，五一(yī)假期(qī)归(guī)来后日(rì)成交量明显放大(dà)，4日、5日连续两个交易日(rì)收出涨(zhǎng)停。从该股(gǔ)的基(jī)本面来看，上实发展的(de)主营业务为(wèi)房地(dì)产(chǎn)开发与经营(yíng)。公司(sī)的主要产品及服务(wù)为房(fáng)地(dì)产销售、房地(dì)产租赁(lìn)、物业管理(lǐ)服务、工程项目(mù)、酒店经营。从业绩数据来(lái)看，2022年(nián)，其实(shí)现营(yíng)业收入52.48亿元(yuán)，比上期减少47.85％，归母净利润1.23亿(yì)元，同(tóng)比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不(bù)过从十大流(liú)通(tōng)股股东来(lái)看(kàn)，各类机构都有对(duì)其布局的(de)例子。以3月31日(rì)时的首季(jì)十大流通股股东来看， 具体(tǐ)包(bāo)括公募的上银基金、私募的迎水(shuǐ)文龙、中央(yāng)汇金、长城资产管(guǎn)理公司等都跻身前十的行列。

　　巧(qiǎo)合的是，涨(zhǎng)幅暂时排名第二的(de)浦(pǔ)东金(jīn)桥也是上海本(běn)地房企(qǐ)，其第一季度(dù)的收入(rù)利润规模(mó)大(dà)幅度复苏(sū)。究其原因，一方面(miàn)是(shì)该公司后(hòu)疫情时(shí)代(dài)出租率复苏至(zhì)近年(nián)来最高(gāo)，另一方面(miàn)则(zé)是公司拿地(dì)结(jié)算持续(xù)性向好，从数字上(shàng)看，一季度(dù)新增虹口135、138住宅地(dì)块，总(zǒng)建筑面(miàn)积约54万平(píng)方米。

　　在(zài)这样的业绩势头向好背(bèi)景下(xià)，自然也(yě)吸引了知(zhī)名机构(gòu)在其(qí)中(zhōng)持续驻足。从第一季度(dù)十(shí)大(dà)流通(tōng)股股东来看，知名私(sī)募(mù)高毅(yì)邓晓峰的两只产品依然在前十中，这也是(shì)连续第三个季度(dù)他有(yǒu)的(de)两只产品杀入(rù)前十。同时榜单中还有一支(zhī)大(dà)名(míng)鼎鼎的QFII阿布扎比投资(zī)局，其当季还(hái)小幅增加了持股。

　　除(chú)去上述两(liǎng)家(jiā)上海区域(yù)性地产(chǎn)公司外，荣安地产则是(shì)主要布(bù)局在深圳的地(dì)产公(gōng)司，一季(jì)报交(jiāo)出的也(yě)是一(yī)份报喜(xǐ)的(de)成(chéng)绩单：首(shǒu)季公司(sī)实现营业(yè)收入51.85亿元，同比增(zēng)长35.51％。归属(shǔ)于上(shàng)市公司股东的净(jìng)利润6.48亿(yì)元(yuán)，同比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看(kàn)，《红周刊》注意(yì)到两只公募指(zhǐ)基首季(jì)新杀入十大流通股股东行列。具体说来(lái)， 南方(fāng)中证全(quán)指房地产ETF上榜排名第七(qī)位，富(fù)国中证指数1000增强则(zé)排名第九位，此外联袂出现(xiàn)的(de)机构(gòu)还有QFII高盛国际和私(sī)募迎水聚(jù)宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球基金相关(guān)人士分析：“经(jīng)历过行(xíng)业洗(xǐ)牌和兼并重组后，龙头的价值更为笃定突出；从(cóng)拿地端看，2022年土(tǔ)地市(shì)场大幅降温(wēn)，优质土地(dì)供给较(jiào)多（券商测算对(duì)应潜(qián)在毛利率在25％以上，目前(qián)房企的利润率仅20％），绝大多(duō)数房(fáng)企受限(xiàn)于信用(yòng)问(wèn)题或者资金紧(jǐn)张没法拿地，龙头(tóu)房企趁机(jī)获取(qǔ)低成本土地，龙头房企的(de)拿地力(lì)度（拿地金额/销售金(jīn)额）基(jī)本在30％以上；从融资上(shàng)看，龙头房企杠杆率(lǜ)较(jiào)低，净负债率(lǜ)基本在70％以下，而其他(tā)房企的(de)净负债率普遍都在100％以(yǐ)上，加杠杆(gān)空间有限，从(cóng)融资成(chéng)本(běn)看，龙(lóng)头房(fáng)企的融资成本不(bù)断下滑，基本在3％、4％左右；对(duì)应到2023年的(de)销售，龙头房(fáng)企明(míng)显跑赢行业，1～4月百强(qiáng)房企的销售额增速为9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强调(diào)的是，在当前中特(tè)估的浪潮下，央国企地产股或存在发展的(de)大好机会。中信证券(quàn)指出：“房(fáng)地产(chǎn)行(xíng)业(yè)的(de)结(jié)构性机会依然(rán)存在，少部分公司尤其是央(yāng)企占据(jù)显著(zhù)优势，其主要又体现(xiàn)为库存的(de)优(yōu)势。央(yāng)企地产公司，现阶段表现出(chū)较低的(de)融资成(chéng)本(běn)，优质的开发资(zī)源和良好的不动产资产运营能力的多重竞争优势。”

　　“即使没有中特估(gū)，国(guó)央企相(xiāng)较于(yú)民营(yíng)地产公(gōng)司也是更有优势的。”吕功(gōng)绩强调，“对(duì)于(yú)减值、土(tǔ)地(dì)资源(yuán)债权债务关系等问题，市场对民(mín)营房开企业(yè)的资产会有更多担忧和(hé)质疑，所以在这(zhè)一轮行业出清的过程(chéng)中(zhōng)，央国企相较(jiào)于民企来(lái)说(shuō)估值的修复(fù)更明显。中特估的角度从中长期的维度看(kàn)，行业的逻辑在于集中(zhōng)度提升(shēng)后，行业进(jìn)入高(gāo)质(zhì)量(liàng)发展阶段，具(jù)备较(jiào)快速发(fā)展阶段更稳定(dìng)且可预期的盈利和(hé)现(xiàn)金流创(chuàng)造能(néng)力，以此(cǐ)带来(lái)估(gū)值中枢的提升，应该关注估值(zhí)相对较(jiào)低，企业自身资产(chǎn)的质量好(hǎo)、运(yùn)营能力强、可以创造持续现(xiàn)金流的企业。”

　　“存(cún)量(liàng)时代中(zhōng)行业普涨的概率比(bǐ)较(jiào)低，行业(yè)内部将(jiāng)出现分(fēn)化，要关注将受益于行业集中度(dù)提升的头部公司。”星石投资首席研究官方磊也表示。

　　顺应(yīng)机构这一思路的话(huà)，或许还是保利(lì)发展(zhǎn)、招商蛇口等国资背景龙头前(qián)途更(gèng)为光明(míng)。不过(guò)国投瑞(ruì)银基金投资部副总监綦傅鹏表示：“需要客观地去持续观察(chá)国(guó)企央企在(zài)三个方面是否(fǒu)可以维持，首先是融资成本保持低位，其次是(shì)销售份额持续提升，再(zài)次是拿(ná)地份额持续提升(shēng)。”

　　复苏速度(dù)缓慢

　　机构(gòu)需要多(duō)给(gěi)一些耐心

　　而《红周刊》也根(gēn)据房企(qǐ)一季报梳理发现，对于2022年的(de)业绩出现的整体下滑，2023年一季度(dù)的业绩分(fēn)化更(gèng)趋(qū)明显，保利发展(zhǎn)、滨江集团等房企(qǐ)营收(shōu)、净利均实现了业绩的回(huí)正，甚至是较(jiào)大(dà)增速的增长(zhǎng)。而这些公司也是机(jī)构(gòu)的(de)重仓对象。

　　对此，知(zhī)名房地产业内(nèi)人士张宏伟向《红周刊(kān)》分析表示，业绩出(chū)现(xiàn)明显改善的房企(qǐ)，主要是因为过去(qù)两物理中n与kg,g怎么换算的，物理的n和kg怎么转化三年(nián)时(shí)间(jiān)，尤其是在2021年(nián)下半年(nián)民营房企不怎么投资拿地之后，国(guó)有企业仍在持(chí)续性地(dì)拿地，且(qiě)主要(yào)集中在核心城市，投(tóu)资力度较大。投资的驱动能够推动房企销售业绩的(de)增(zēng)长，从而在2023年一季度市场恢(huī)复(fù)但(dàn)仍处(chù)于调整的过程中，能够保有一个正(zhèng)增长(zhǎng)。

　　不过张宏伟同时也提(tí)醒表示，在房地产的复苏过程中，还面(miàn)临着一些(xiē)不确定(dìng)性。其实(shí)整个市场从(cóng)四月份开始又在(zài)往(wǎng)下(xià)掉(diào)。除了杭州、成(chéng)都等(děng)极(jí)个别城市(shì)四(sì)月环比三月(yuè)相对表现较好之外，包(bāo)括北京、上海在内的绝大多数城市都出现(xiàn)环比下(xià)滑的情况。而现在五月的市场表现也不太乐(lè)观。按照现在的经济状况、收入情况，以及市场(chǎng)的去库存压力、企业的(de)资金面压力，可能会出现，到六(liù)月份房企为了半年报冲(chōng)业绩出现(xiàn)市场的短(duǎn)期反弹(dàn)外的一个市场(chǎng)乏力现象。也(yě)就是说(shuō)，第二季度(dù)、第三季度增长不确定(dìng)性(xìng)的压物理中n与kg,g怎么换算的，物理的n和kg怎么转化力(lì)仍旧(jiù)较大。

　　上海利(lì)檀投资(zī)董(dǒng)事长陈昊扬也向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，现在整(zhěng)个房地产(chǎn)以及其上下游产业链的复苏(sū)速度都比想象的要慢很多，我们(men)要(yào)多给一些耐心，这个时候，在房地产(chǎn)以及上下游就不是赚快(kuài)钱的时候(hòu)，只能赚他基本面的钱。但这(zhè)也意(yì)味着，只有极为少(shǎo)数(shù)的、做得比同行好得多的企业(yè)，会伴(bàn)随整个行业的弱复苏(sū)，业绩会逐步体现出来。所以只能耐心地去等待它(tā)的基本面(miàn)不(bù)断地凸(tū)显出来，这需要时(shí)间。

　　（本文已刊发于(yú)5月13日《红周刊》，文中提及个股仅(jǐn)为举例分析，不做买卖推荐。）

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